周月明

問題逐漸增多的“什么值得買”能否順利上市，以及上市之后能否長期維持現(xiàn)有發(fā)展態(tài)勢，這可能要取決于它給自己挖的“護城河”夠不夠深了。

4月21日，一家被網(wǎng)友昵稱為“張大媽”的導購網(wǎng)站“什么值得買”向證監(jiān)會遞交了招股書，一時間引起了眾多內(nèi)容創(chuàng)業(yè)者對其商業(yè)模式、未來發(fā)展的廣泛討論。對當下內(nèi)容創(chuàng)業(yè)的弄潮兒們來說，這無疑是一個令人振奮的消息。不過，“什么值得買”究竟能走多遠呢？

導購網(wǎng)站IPO首秀

什么值得買的雛形脫胎于數(shù)碼論壇Hi-Pda交易板塊的一個購物推薦帖子。創(chuàng)始人隋國棟、劉超常去那兒發(fā)帖，文章推薦的內(nèi)容也大多是“極客”的愛好。在那時，其實就已經(jīng)決定了后來網(wǎng)站的用戶基因，愛科技的男性消費者成了什么值得買的第一批種子用戶。

后來，因論壇限制商家自薦內(nèi)容，兩個創(chuàng)始人在2010年6月建了一個Wordpress博客，每天發(fā)布幾篇博文，介紹“值得買”的商品，網(wǎng)站也算是正式成立。在之后的發(fā)展中，跟很多迅速起家的內(nèi)容平臺一樣，什么值得買也是靠善寫深度帖的紅人作者以及最開始的一些“神價格”產(chǎn)品，積累了一些專業(yè)感以及更多的人氣。

7年之后，這個靠電商導購模式起來的網(wǎng)站，給自己定位稱“覆蓋了導購、媒體、工具和社區(qū)的功能”，按其招股書所說，還積累了較大的流量。據(jù)測算網(wǎng)站流量和排名Alexa的數(shù)據(jù)，什么值得買流量排名最高到過766名?，F(xiàn)在是中國第332名、全球4347名。截止到2016年年底，每月大約有1862萬人打開它的應用或訪問其網(wǎng)頁。

大流量是網(wǎng)站賴以盈利的核心。據(jù)其招股說明書，公司目前的盈利模式主要有兩種，一是將用戶導流至電商、品牌商官網(wǎng)，根據(jù)用戶實際完成交易金額的一定比例獲取收入；第二種是靠自己的網(wǎng)站和移動端廣告位賺錢，傭金和廣告掙得錢占了公司所有收入的98% 以上。2014至2016年，公司營業(yè)收入分別為5000萬元、9729萬元、2億元，分別賺取1600萬元、1900萬元和3500萬元的凈利潤。

成長的煩惱

不過，高速成長也是一把雙刃劍，過快的成長速度也給什么值得買帶來了一些隱患。

首先面臨的一個問題就像所有處于成長期的企業(yè)一樣，公司需要花錢的地方越來越多，錢也好像越來越“不禁花”了。查閱數(shù)據(jù)可看到，公司銷售成本和管理成本飛快增長。近三年銷售費用分別為400萬元、2600萬元、5700萬元，管理費用為2100萬元、3400萬元、6600萬元。而且，“養(yǎng)的人”也越來越多——三年員工人數(shù)就從125人擴招至464人，這也導致員工薪酬從2015年的942萬元快速增長至2016年的2121萬元，增幅達125%，薪酬成本一度占據(jù)了總成本80% 以上。成本的高企不出意外地令公司的銷售凈利率越來越低，2014到2016年從32%跌至17%。

不過對于這個問題，公司在招股書中并未做過多的解釋，只是簡單地稱“公司2015年改版、轉型，需要快速擴張公司，員工薪酬、服務器等信息技術開支上升?！倍P于為何銷售費用、管理費用激增，主要用到了哪些方面，給公司帶來多少回報率，以及擴招的員工主要負責什么工作，作為一家主要由用戶提供內(nèi)容的網(wǎng)站是否有必要擴招這么多員工等一系列問題，《投資者報》記者試圖聯(lián)系公司做進一步了解，但并未得到合理解釋。

而且，還有一點“奇怪”的是，創(chuàng)始人隋國棟曾在Hi-Pda網(wǎng)站發(fā)過的導購帖、推薦帖也被編輯刪掉了。業(yè)內(nèi)推測這或許是為了上市而“毀掉黑歷史”，更好地包裝自己的形象。

除了令人頭疼的日漸高增的成本，什么值得買還有一個潛在的危機，就是對于大客戶的依賴。

作為一家導購網(wǎng)站，其傭金的大部分來源都是像阿里、亞馬遜、京東這類大型電商網(wǎng)站的讓利。據(jù)公司招股書，阿里、亞馬遜（美、歐、日、中）是什么值得買2016年的前兩大客戶，其中阿里巴巴為增速最快也是最多的“金主”。不過，是否能長期得到“金主”的青睞是一個大問題。有業(yè)內(nèi)人士稱，劉強東、馬云都曾在內(nèi)部會議上稱，不愿扶持導購網(wǎng)站，因為導購網(wǎng)站不會給自己帶來增量用戶，還搶走了自己一部分利潤，就像“劫道”的。除了這些說法，就數(shù)據(jù)上來看，京東排什么值得買客戶第五，但占比逐年下滑，4家亞馬遜分站盡管2016年什么值得買帶去了2000萬元以上的收入，但在前五大客戶中的占比卻從20%下降到10%。即使占比規(guī)模最大的阿里巴巴也開始搞自己的內(nèi)容平臺，未來一旦成熟，很有可能會縮減在什么值得買上的開支。因為在當前這種合作模式下，公司和大客戶之間并不是始終互相需要——他們是現(xiàn)在的朋友，也是未來的對手。

護城河有多深

那么，問題逐漸增多的什么值得買能否順利上市，上市之后又是否能長期維持現(xiàn)有的發(fā)展態(tài)勢呢？這可能要取決于公司給自己挖的護城河夠不夠深，以及能不能守住并擴張自己現(xiàn)有的領土。

作為一家內(nèi)容型網(wǎng)站，當下最緊要的是持續(xù)地為用戶提供優(yōu)質(zhì)、中立的導購信息以及獨家的優(yōu)惠資源。據(jù)悉，該公司80%的內(nèi)容是用戶自己提供，然后經(jīng)編輯鑒別并推送，這也是什么值得買比較引以為豪的優(yōu)勢。據(jù)其招股書顯示，2016 年，什么值得買用戶日均貢獻超過3，000條優(yōu)惠信息、200篇購物攻略和購物分享類原創(chuàng)文章，且公司創(chuàng)始人認為自家網(wǎng)站用戶粘度很大且活躍，推送信息堅持“中立、精準”。按照什么值得買的說法，這些優(yōu)勢也令他們在2016年“雙11”購物節(jié)為阿里、京東、蘇寧、亞馬遜等企業(yè)導流4.5億元凈交易額。

不過，公司引以為傲的用戶群基數(shù)貌似并不太大，據(jù)招股書2016年為2000萬人。此外，隨著網(wǎng)站規(guī)模越做越大，曾經(jīng)“神低價”的優(yōu)惠資源越來越少，一些重復、價值低的優(yōu)惠越來越多，而且由于內(nèi)容越來越多，有些帖子編輯并不能看出錯誤或者其是否“中立”，有時候對消費者產(chǎn)生了誤導作用。而且，公司對內(nèi)容創(chuàng)作者的激勵貌似沒有微博等導購五五分成那么“誘人”，只是會給優(yōu)質(zhì)內(nèi)容提供者獎勵一些優(yōu)惠券或者搶先參加活動。2016年公司曾唯一一次融資1億元，稱將用于激勵用戶，但具體怎么激勵《投資者報》記者試圖采訪公司，并未得到相關解釋。

關于未來，公司目前確實也拓展了一些其他業(yè)務。2016 年11月，公司推出海外代購平臺貝窩網(wǎng)，該網(wǎng)站主要模式是接到用戶訂單后將其推送至買手平臺，買手搶單后，在海外網(wǎng)站下單，并將貨物通過合作的轉運公司發(fā)給用戶，貝窩網(wǎng)從中收取服務費。

另外，公司還推出了一個業(yè)務是互聯(lián)網(wǎng)效果營銷平臺服務，主要依靠2016年7月創(chuàng)建的星羅廣告聯(lián)盟 LinkStars，這有點像一個廣告行業(yè)的B2B交易平臺，一端連接擁有流量的網(wǎng)站、移動客戶端和內(nèi)容創(chuàng)業(yè)者等媒體，一端連接電商、品牌商廣告主，撮合交易后平臺從中抽傭。

不過，從2016年的營收來看，這兩項業(yè)務的營收幾乎可以忽略不計，這也令投資者對公司上市之后的前景增添了更多擔憂。