王嘉薇 桂揚(yáng)

摘 要：國(guó)家級(jí)經(jīng)開區(qū)是帶動(dòng)地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和實(shí)施區(qū)域發(fā)展戰(zhàn)略的重要載體，進(jìn)入“十三五”時(shí)期，馬鞍山經(jīng)開區(qū)積極轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式，培育壯大戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，提升園區(qū)發(fā)展質(zhì)量。本文通過(guò)對(duì)馬鞍山市經(jīng)濟(jì)技術(shù)開發(fā)區(qū)建設(shè)的融資現(xiàn)狀分析，提出引進(jìn)PPP模式對(duì)開發(fā)區(qū)建設(shè)的必要性，運(yùn)用交換期權(quán)定價(jià)模型展示PPP模式給社會(huì)各界帶來(lái)的種種好處。

關(guān)鍵詞：PPP融資模式 開發(fā)區(qū)建設(shè) 交換期權(quán)定價(jià)模型

中圖分類號(hào)：F283 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：2096-0298（2017）05（b）-032-03

馬鞍山經(jīng)濟(jì)技術(shù)開發(fā)區(qū)成立于1995年，2010年3月經(jīng)國(guó)務(wù)院辦公廳批準(zhǔn)升級(jí)為國(guó)家級(jí)開發(fā)區(qū)。先后成為省級(jí)高新技術(shù)開發(fā)區(qū)、全省首家省級(jí)電子信息產(chǎn)業(yè)園、國(guó)家新型工業(yè)化產(chǎn)業(yè)示范基地、全省首批戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)集聚基地，獲批建設(shè)國(guó)家生態(tài)工業(yè)示范園區(qū)。經(jīng)開區(qū)不僅是安徽省經(jīng)濟(jì)發(fā)展的排頭兵，也成為引領(lǐng)馬鞍山市經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展的重要引擎。

20世紀(jì)90年代以來(lái)，科技作為生產(chǎn)力中最關(guān)鍵的因素日益明顯，知識(shí)密集型產(chǎn)業(yè)成為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中長(zhǎng)期穩(wěn)定的主導(dǎo)因素[1]。馬鞍山作為安徽省資源型城市的代表，面臨著缺乏總體規(guī)劃、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)單一、環(huán)境污染嚴(yán)重以及資源匱乏等難題。經(jīng)濟(jì)開發(fā)區(qū)在推動(dòng)區(qū)域開放型經(jīng)濟(jì)發(fā)展、加快產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)中起到積極作用。因此，研究如何加快經(jīng)濟(jì)開發(fā)區(qū)建設(shè)具有重要的理論意義和實(shí)踐意義。

長(zhǎng)期以來(lái)，開發(fā)區(qū)建設(shè)融資多是通過(guò)政府信譽(yù)、土地、未來(lái)的財(cái)政稅收作擔(dān)保而從銀行取得貸款。然而，隨著開發(fā)區(qū)規(guī)模的不斷擴(kuò)大，發(fā)展初期所普遍采用的依靠財(cái)政資金、政策性貸款的方式已不能滿足基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的需要。針對(duì)這一瓶頸問(wèn)題，要求開發(fā)區(qū)建設(shè)融資渠道做到多元化，政府的職能要逐步向監(jiān)督角色轉(zhuǎn)化，而非一攬子包干到底[2]。本文通過(guò)分析現(xiàn)有融資渠道的利弊，借鑒其他地區(qū)的融資經(jīng)驗(yàn)，就馬鞍山經(jīng)濟(jì)開發(fā)區(qū)建設(shè)的融資問(wèn)題提出解決建議。

1 馬鞍山經(jīng)開區(qū)建設(shè)中融資的主要渠道

1.1 主要融資渠道

1.1.1 政府財(cái)政直接融資

政府收入直接投入開發(fā)區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，安排專項(xiàng)資金重點(diǎn)支持開發(fā)區(qū)相關(guān)配套設(shè)施建設(shè)，有利于發(fā)揮政府財(cái)政資金的引導(dǎo)激勵(lì)效應(yīng)，調(diào)動(dòng)直接融資相關(guān)主體的積極性，帶動(dòng)社會(huì)資本投入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，提升全社會(huì)金融資源配置效率。鼓勵(lì)私募股權(quán)，從投資領(lǐng)域和企業(yè)成長(zhǎng)周期來(lái)看，工業(yè)區(qū)在互聯(lián)網(wǎng)和高新科技基礎(chǔ)建設(shè)領(lǐng)域的項(xiàng)目十分適合私募股權(quán)投資的定位，引入高質(zhì)量的私募股權(quán)投資將會(huì)在很大程度上為項(xiàng)目的前期開發(fā)和后期融資帶來(lái)更多的管理科技和融資渠道[3]。政府財(cái)政直接融資為經(jīng)濟(jì)開發(fā)區(qū)建設(shè)提供企業(yè)資本，確保中小型企業(yè)在建設(shè)初期的健康發(fā)展。相比于其他融資模式，政府直接融資資金比較穩(wěn)定，但存在著財(cái)政壓力不斷加大、不能有效帶動(dòng)當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的問(wèn)題。

1.1.2 銀行貸款融資

我國(guó)主要的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)政策銀行——國(guó)家開發(fā)銀行，對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施、基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)和支柱產(chǎn)業(yè)進(jìn)行貸款，其中，經(jīng)濟(jì)開發(fā)區(qū)的基礎(chǔ)建設(shè)屬于高科技成果轉(zhuǎn)化項(xiàng)目。馬鞍山經(jīng)開區(qū)積極適應(yīng)改革新常態(tài)，加強(qiáng)金融政策研究，創(chuàng)新債務(wù)管理方式，積極爭(zhēng)取政策性銀行和開發(fā)性金融技工信貸支持，降低融資成本。銀行為了控制貸款風(fēng)險(xiǎn)，在企業(yè)的資質(zhì)、信譽(yù)、成長(zhǎng)性等方面有著較高要求。經(jīng)濟(jì)開發(fā)區(qū)大多數(shù)中小企業(yè)難以獲得銀行貸款，對(duì)經(jīng)開區(qū)整體產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)產(chǎn)生了影響。

1.1.3 吸收社會(huì)資金

經(jīng)濟(jì)開發(fā)區(qū)以公司名義發(fā)行企業(yè)債券、吸收社會(huì)資金入股甚至上市，也可將營(yíng)利性項(xiàng)目委托給其他企業(yè)特許經(jīng)營(yíng)，或?qū)嵭泄胶蠣I(yíng)[4]。現(xiàn)階段政府為全面深化與社會(huì)資本合作，進(jìn)一步放寬準(zhǔn)入條件，健立健全價(jià)格調(diào)節(jié)機(jī)制和政府補(bǔ)貼機(jī)制，以此吸引社會(huì)資本參與開發(fā)區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。社會(huì)資金具體使用時(shí)與項(xiàng)目單位不存在直接牽連，實(shí)現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)隔離，但也造成了項(xiàng)目相關(guān)方多、協(xié)調(diào)溝通難度大等問(wèn)題。

1.2 開發(fā)區(qū)建設(shè)融資模式的國(guó)內(nèi)外經(jīng)驗(yàn)

近年來(lái)，國(guó)際及國(guó)內(nèi)已經(jīng)逐漸形成了一些較為典型的改造模式，具有較大的參考價(jià)值。國(guó)內(nèi)，河北滄州經(jīng)濟(jì)開發(fā)區(qū)積極推進(jìn)汽車產(chǎn)業(yè)基地建設(shè)，規(guī)劃建設(shè)了汽車產(chǎn)業(yè)園。為突破資金因素制約瓶頸，開發(fā)區(qū)管委會(huì)采取PPP模式推進(jìn)汽車產(chǎn)業(yè)園建設(shè)。車產(chǎn)業(yè)園項(xiàng)目規(guī)劃總投資36.62億元，其中通過(guò)PPP模式引進(jìn)的社會(huì)資本4億元，實(shí)現(xiàn)了政府與社會(huì)資本“共舞共贏”。國(guó)際上，澳大利亞的礦城采取相應(yīng)的融資開發(fā)戰(zhàn)略。澳大利亞在其西部礦產(chǎn)資源的開發(fā)中，聯(lián)邦政府不直接介入，也不提供財(cái)政支持，只是在工業(yè)政策上，對(duì)參與開發(fā)的企業(yè)在關(guān)稅和稅收等方面進(jìn)行扶植。西澳的開發(fā)計(jì)劃沒(méi)有法律強(qiáng)制力，而是依靠有關(guān)各方面的合作與協(xié)調(diào)創(chuàng)造了著名的“通勤模式”，緩解了本地就業(yè)壓力，從而解決了礦城不衰的問(wèn)題。

2 PPP融資模式在經(jīng)開區(qū)建設(shè)中的作用

近年來(lái)，PPP模式逐漸成為我國(guó)城市基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目融資的主要途徑。在公共服務(wù)領(lǐng)域推廣PPP模式，不僅為民營(yíng)資本參與社會(huì)公共服務(wù)建設(shè)提供了渠道，同時(shí)也促進(jìn)了各級(jí)政府職能發(fā)生轉(zhuǎn)變。截至2016年年底，全國(guó)納入財(cái)政部PPP綜合信息平臺(tái)項(xiàng)目庫(kù)的項(xiàng)目有10471個(gè)，總投資額12.46萬(wàn)億元，其中已進(jìn)入執(zhí)行階段的項(xiàng)目946個(gè)，總投資額1.56萬(wàn)億元，落地率26%。

2.1 PPP模式的內(nèi)涵

PPP是Public Private Partenership的縮寫，即公共部門與私人企業(yè)合作模式，是指政府、營(yíng)利性企業(yè)和非營(yíng)利性企業(yè)基于某個(gè)項(xiàng)目而形成的相互合作形式。通過(guò)這種合作形式，各方可以達(dá)到比預(yù)期單獨(dú)行動(dòng)更為有利的結(jié)果。合作各方共同參與某個(gè)項(xiàng)目時(shí)，政府并不是把項(xiàng)目的責(zé)任全部轉(zhuǎn)移給私人企業(yè)，而是由參與合作的各方共同承擔(dān)責(zé)任和融資風(fēng)險(xiǎn)[5]。

2.2 PPP融資模式的優(yōu)勢(shì)

第一，緩解財(cái)政壓力，轉(zhuǎn)變政府職能。當(dāng)前，公共項(xiàng)目所需資金與地方政府供給資金之間存在巨大缺口。據(jù)財(cái)政部和國(guó)務(wù)院研究發(fā)展中心測(cè)算，要實(shí)現(xiàn)2020年全國(guó)城鎮(zhèn)化率達(dá)到60%的目標(biāo)，投資需求預(yù)計(jì)達(dá)到42萬(wàn)億元。PPP模式的引入，有助于政府完成職能的轉(zhuǎn)變——從公共產(chǎn)品服務(wù)提供者轉(zhuǎn)變?yōu)槭袌?chǎng)監(jiān)管者，減少財(cái)政債務(wù)并緩解財(cái)政壓力。

第二，提高公共產(chǎn)品供給率，合理分配投資風(fēng)險(xiǎn)。PPP模式的實(shí)施帶動(dòng)政府構(gòu)建公共產(chǎn)品新產(chǎn)權(quán)關(guān)系，增加公共產(chǎn)品的供給，提高資源配置效率。項(xiàng)目初期，政府與私營(yíng)投資者各自承擔(dān)一部分風(fēng)險(xiǎn)，有利于項(xiàng)目建設(shè)風(fēng)險(xiǎn)的合理分散，降低參與主體的投資風(fēng)險(xiǎn)，從而提高項(xiàng)目融資成功率。

第三，拓寬企業(yè)發(fā)展空間，放寬社會(huì)資本投資領(lǐng)域。PPP模式通過(guò)授予特許經(jīng)營(yíng)權(quán)，允許社會(huì)資本進(jìn)入一些具有自然壟斷性質(zhì)的領(lǐng)域，促使私營(yíng)企業(yè)不再局限于傳統(tǒng)行業(yè)，大幅拓寬私營(yíng)企業(yè)的發(fā)展空間。

3 馬鞍山經(jīng)開區(qū)應(yīng)用PPP模式融資的實(shí)例

3.1 PPP模式應(yīng)用于開發(fā)區(qū)橋梁建設(shè)

2016年6月馬鞍山經(jīng)開區(qū)對(duì)博望區(qū)老街進(jìn)行道路橋梁建設(shè)工程，總投資3.70億元，項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)期為10 年，政府參與分配20%的收益。通過(guò)查找相關(guān)數(shù)據(jù)，運(yùn)用傳統(tǒng)DCF法可以得到運(yùn)營(yíng)期累計(jì)凈現(xiàn)值為：NPV=0.526億元，NPF>0，私營(yíng)部門可以得到最低投資回報(bào)。

由于傳統(tǒng)的NPV算法不能很好的體現(xiàn)決策者的靈活性，計(jì)算靈活性給項(xiàng)目帶來(lái)的價(jià)值。所以，為了吸引更多的社會(huì)資產(chǎn)進(jìn)入PPP項(xiàng)目，筆者引入交換期權(quán)定價(jià)模型，使用離散時(shí)間下的二叉樹方法，彌補(bǔ)傳統(tǒng)NPV模型帶來(lái)的缺陷。在查閱了大量資料的情況下，我們了解到企業(yè)在橋梁建設(shè)中通常用熱連軋鋼板和耐候鋼板，其近年的平均價(jià)格波動(dòng)率為8.6%和9.8%，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率為15%，分三階段投資，分別為第一階段1.1億、第二階段1.5億、第三階段1.1億。

3.2 效益評(píng)估

依靠波動(dòng)率之間的相關(guān)關(guān)系，確定A與B的上行乘數(shù)與下行乘數(shù)及中性風(fēng)險(xiǎn)下的上漲概率與下跌概率。

其中e為自然常數(shù)，為項(xiàng)目預(yù)期收益價(jià)值波動(dòng)率，t為以年表示的時(shí)段長(zhǎng)度，為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。運(yùn)用MATLAB軟件，得到A與B預(yù)期價(jià)格二叉樹模型（這里只給出A的作圖）。

基于預(yù)期價(jià)格和上漲概率與下跌概率，實(shí)現(xiàn)3年二叉樹三維立體現(xiàn)金流圖和概率樹圖（這里只給出現(xiàn)金流圖）。

利用二叉樹計(jì)算原理由軟件直接計(jì)算得到凈現(xiàn)值為0.617億元。在考慮不確定性價(jià)值的情況下，交換期權(quán)法更準(zhǔn)確的估計(jì)了項(xiàng)目的價(jià)值，比傳統(tǒng)NPV算法多了0.091億元，預(yù)期利益的增加，滿足了企業(yè)的基本利益需求，促進(jìn)了企業(yè)的投資興趣，推動(dòng)了PPP項(xiàng)目的可行性。

4 促進(jìn)經(jīng)開區(qū)有效利用PPP融資模式的相關(guān)建議

4.1 開發(fā)區(qū)建設(shè)面臨的挑戰(zhàn)

通過(guò)對(duì)比馬鞍山市經(jīng)濟(jì)開發(fā)區(qū)建設(shè)現(xiàn)有融資渠道與采用PPP模式下的融資渠道，我們發(fā)現(xiàn)PPP模式雖然在一定程度上促進(jìn)了產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型的進(jìn)行、帶動(dòng)了區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展，但其在實(shí)際施行中仍面臨著各方面的挑戰(zhàn)。

4.1.1 項(xiàng)目行業(yè)分布不均衡

圖4顯示出市政交通建設(shè)、房產(chǎn)開發(fā)、醫(yī)療養(yǎng)老是目前PPP項(xiàng)目的熱點(diǎn)所在，而社會(huì)保障、林業(yè)、科技等盈利模式不清晰導(dǎo)致項(xiàng)目投資熱度不高。我國(guó)經(jīng)濟(jì)開發(fā)區(qū)建設(shè)缺乏系統(tǒng)的操作方法、相關(guān)的配套制度，導(dǎo)致政府只重視投資回報(bào)率高的項(xiàng)目，而忽略了整體產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)。

4.1.2 法律制定及人才引進(jìn)困難

現(xiàn)階段仍無(wú)相關(guān)法律法規(guī)對(duì)PPP融資模式下各部門職責(zé)予以闡明，部門協(xié)調(diào)不暢繼而影響融資效率。交通部、住建部等不同部門對(duì)PPP項(xiàng)目具體操作及管理方式不同，造成經(jīng)開區(qū)建設(shè)進(jìn)程受到阻礙。同時(shí)，人才引進(jìn)困難成為PPP模式受限的重要因素。PPP模式融資具有操作復(fù)雜、步驟多、周期長(zhǎng)的特點(diǎn)，需要大量技術(shù)、會(huì)計(jì)、法律等領(lǐng)域的專業(yè)人才，如何招收并挽留人才亟待解決。

4.1.3 定價(jià)機(jī)制不完善

PPP模式下，政府既是協(xié)議當(dāng)事方又為項(xiàng)目運(yùn)作提供政治和法律環(huán)境，其主導(dǎo)地位導(dǎo)致政府在定價(jià)過(guò)程中權(quán)力過(guò)大現(xiàn)象，直接造成了PPP融資模式前期費(fèi)用和融資成本提高。例如，M.Ahadzi和G.Bowles通過(guò)對(duì)英國(guó)PPP項(xiàng)目的調(diào)查研究發(fā)現(xiàn)，98%的PPP項(xiàng)目在簽訂合同前所耗費(fèi)的時(shí)間都超過(guò)非PPP項(xiàng)目，超出范圍在11%～166%，談判時(shí)間所耗費(fèi)的成本超過(guò)正常咨詢和投標(biāo)所必需的25%～200%。確定出科學(xué)合理、雙方滿意的融資方案已成為制約PPP模式推廣應(yīng)用的瓶頸。其中，融資結(jié)構(gòu)優(yōu)化即是融資方案確立的關(guān)鍵問(wèn)題之一[6]。

4.2 關(guān)于運(yùn)用PPP模式的幾點(diǎn)建議

PPP模式在現(xiàn)實(shí)運(yùn)用中仍然存在產(chǎn)業(yè)投資發(fā)展不均衡、法律體系不健全、融資中定價(jià)機(jī)制不完善、缺乏監(jiān)督評(píng)估機(jī)構(gòu)及專業(yè)人才等問(wèn)題。據(jù)此提出以下幾點(diǎn)優(yōu)化措施。

4.2.1 適當(dāng)調(diào)整PPP產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)

經(jīng)開區(qū)管委會(huì)需嚴(yán)格篩選投資項(xiàng)目，切實(shí)履行招標(biāo)程序，適當(dāng)調(diào)整PPP產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，努力推進(jìn)新興領(lǐng)域PPP產(chǎn)業(yè)發(fā)展。經(jīng)開區(qū)積極轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式，培育壯大戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，努力實(shí)現(xiàn)由“制造”向“智造”轉(zhuǎn)變，提升園區(qū)發(fā)展質(zhì)量。積極探索合作共建的互動(dòng)發(fā)展模式，由單一項(xiàng)目招商向合作共建轉(zhuǎn)變，積極促進(jìn)開放型經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

4.2.2 完善相關(guān)法律法規(guī)及人才體系建設(shè)

良好的法律環(huán)境有助于穩(wěn)定社會(huì)投資。作為一種合同式的投資方式，PPP模式需以相關(guān)法律制度為依據(jù)，合作各方嚴(yán)格遵循規(guī)范標(biāo)準(zhǔn)。經(jīng)開區(qū)管委會(huì)規(guī)范融資活動(dòng)，嚴(yán)格按照國(guó)發(fā)辦〔2014〕45號(hào)文件要求，節(jié)儉務(wù)實(shí)地開展招商活動(dòng)；圍繞國(guó)家鼓勵(lì)發(fā)展的產(chǎn)業(yè)政策和環(huán)保政策等法律法規(guī)，結(jié)合現(xiàn)有主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)和重點(diǎn)企業(yè)，利用產(chǎn)業(yè)地圖和企業(yè)地圖，依法開展好融資工作。同時(shí)，全面開展經(jīng)開區(qū)人才情況調(diào)查工作，制定出臺(tái)園區(qū)促進(jìn)工業(yè)倍增計(jì)劃人才政策。結(jié)合工業(yè)倍增計(jì)劃，加大人才引進(jìn)和培育力度工作，實(shí)施“百、千、萬(wàn)”人才計(jì)劃，對(duì)引進(jìn)的人才在住房、配偶工作、子女入學(xué)、生活費(fèi)補(bǔ)貼、創(chuàng)業(yè)場(chǎng)地和啟動(dòng)經(jīng)費(fèi)等方面給予政策支持。

4.2.3 設(shè)計(jì)合理的定價(jià)機(jī)制及風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)結(jié)構(gòu)

PPP模式融資項(xiàng)目能否成功取決于定價(jià)機(jī)制和風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)是否合理。應(yīng)轉(zhuǎn)變政府思維，消除社會(huì)資本顧慮。PPP模式不應(yīng)再簡(jiǎn)簡(jiǎn)單單地被視為融資手段或解決地方債務(wù)的短期措施，在目前的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)大環(huán)境下，要吸引社會(huì)資本進(jìn)入，必須依靠平等的契約精神，營(yíng)造良好的市場(chǎng)環(huán)境[7]?？煽紤]根據(jù)各方獲利的多少來(lái)決定相應(yīng)承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，調(diào)整后使政府部門、私人企業(yè)、貸款銀行以及其他投資者都能夠接受。

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