張銳

應(yīng)當(dāng)承認(rèn)同業(yè)存單對(duì)于推動(dòng)利率市場(chǎng)、豐富投融資品種和在改善銀行的流動(dòng)性管理方面發(fā)揮了積極作用，但同業(yè)存單的任性擴(kuò)張所積累的金融風(fēng)險(xiǎn)卻不可小覷。

被市場(chǎng)視為“高能寵兒”的同業(yè)存單同樣沒有逃過監(jiān)管層的火眼金睛。前不久，銀監(jiān)會(huì)發(fā)布了《關(guān)于提升銀行業(yè)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)質(zhì)效的指導(dǎo)意見》、《關(guān)于銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)防控工作的指導(dǎo)意見》與《關(guān)于切實(shí)彌補(bǔ)監(jiān)管短板提升監(jiān)管效能的通知》等系列重磅文件，將密集的監(jiān)管火力集體指向銀行同業(yè)存單業(yè)務(wù)。穿透式監(jiān)管已從資本市場(chǎng)延伸到貨幣市場(chǎng)，從信貸資產(chǎn)覆蓋至非信貸資產(chǎn)。

同業(yè)存單是存款類金融機(jī)構(gòu)在全國銀行間市場(chǎng)上發(fā)行的記賬式定期存款憑證，雖然在我國落地不到四年時(shí)間，但擴(kuò)身速度卻如同火箭般躥升。政策啟動(dòng)當(dāng)年，同業(yè)存單余額只有340億元，而到去年底則膨脹到6.3萬億元，暴漲185倍；今年前三個(gè)月，同業(yè)存單更是迎來井噴，發(fā)行增量逼近5萬億元大關(guān)。相對(duì)于國內(nèi)債券市場(chǎng)的存量規(guī)模而言，同業(yè)存單的占比近12%，為余額規(guī)模僅次于政策銀行債、國債和地方債的第四大券種。另據(jù)wind數(shù)據(jù)顯示，487家銀行公布的今年同業(yè)存單發(fā)行計(jì)劃中，規(guī)模合計(jì)升至15.31萬億元，比去年多出2.06萬億元。

同業(yè)存單的放量增長(zhǎng)應(yīng)當(dāng)是市場(chǎng)供求力量聯(lián)袂推動(dòng)的結(jié)果。在供給端，同業(yè)存單表現(xiàn)為銀行的主動(dòng)負(fù)債，即銀行可以自主靈活選擇發(fā)行同業(yè)存單的時(shí)點(diǎn)與資金價(jià)格，從而主動(dòng)地應(yīng)對(duì)市場(chǎng)利率變化，改善與加強(qiáng)流動(dòng)性管理。另外，銀行發(fā)行同業(yè)存單，其資金成本低于同業(yè)定期存款和拆借，同時(shí)作為標(biāo)準(zhǔn)化的金融產(chǎn)品，同業(yè)存單的流動(dòng)性也強(qiáng)于同業(yè)定期存款和拆借；不僅如此，商業(yè)銀行還可以用同業(yè)存單作質(zhì)押，在銀行機(jī)構(gòu)間及時(shí)融通資金。更為重要的是，銀行可以將通過發(fā)行同業(yè)存單吸收到的資金投放于同業(yè)資產(chǎn)如購買表內(nèi)同業(yè)理財(cái)產(chǎn)品來獲取利差，也可以投資于表外債券，并且進(jìn)行加杠桿配置來獲得超額收益。由此衍生出“同業(yè)存單-同業(yè)理財(cái)-委外投資-債券配置”的同業(yè)資金鏈。

令同業(yè)存單倍感愜意的是，按照銀監(jiān)會(huì)發(fā)布的《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)同業(yè)業(yè)務(wù)的通知》（127號(hào)文），同業(yè)存單并不歸于同業(yè)融資和同業(yè)投資業(yè)務(wù)，其發(fā)債融資計(jì)入“應(yīng)付債券”而不是“同業(yè)負(fù)債”，這樣就用不著繳準(zhǔn)，也不存在同業(yè)存款的提前支取等問題；不僅如此，發(fā)行同業(yè)存單也不受127號(hào)文中“單家商業(yè)銀行同業(yè)融入資金余額不得超過該銀行負(fù)債總額的三分之一”的限制；另外，在央行推行的宏觀審慎評(píng)估體系（MPA）中，同業(yè)存單也沒有納入“廣義信貸”考核范圍，意味著商業(yè)銀行同業(yè)存單不會(huì)影響資產(chǎn)負(fù)債情況，令同業(yè)存單更如脫韁之馬。

再看需求端，相比于同期限的短期融資券與長(zhǎng)期國債收益率，目前動(dòng)輒4.5%甚至5%的利率對(duì)于貨幣基金、廣義基金有著很強(qiáng)的吸引力，而且相對(duì)于其他信用債、短融、中票等工具，同業(yè)存單具有很好的流動(dòng)性特征，投資人可以高效地在二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行買賣流轉(zhuǎn)，性價(jià)比優(yōu)勢(shì)格外明顯。正是如此，根據(jù)中國外匯交易中心的數(shù)據(jù)，今年前3月同業(yè)存單的交易量占到二級(jí)市場(chǎng)總交易量的35%。此外，同業(yè)存單以銀行信用為背書，投資人基本不用擔(dān)心違約，而且可以拿來進(jìn)行質(zhì)押與放大杠桿，自然備受基金投資者的青睞，并由此帶旺同業(yè)存單發(fā)行的井噴。

應(yīng)當(dāng)承認(rèn)同業(yè)存單對(duì)于推動(dòng)利率市場(chǎng)、豐富投融資品種和在改善銀行的流動(dòng)性管理方面發(fā)揮了積極作用，但同業(yè)存單的任性擴(kuò)張所積累的金融風(fēng)險(xiǎn)卻不可小覷。低利率環(huán)境下同業(yè)存單的確為銀行提供了低成本負(fù)債的途徑，但同時(shí)也助長(zhǎng)了其通過期限錯(cuò)配來制造與傳遞風(fēng)險(xiǎn)的可能。一方面，銀行在負(fù)債端大量發(fā)行同業(yè)存單，然后轉(zhuǎn)至資產(chǎn)端配置同業(yè)理財(cái)、委外、非標(biāo)、債券等，迅速吹大資產(chǎn)負(fù)債表，而且資產(chǎn)端的久期都會(huì)長(zhǎng)于負(fù)債端，這種期限錯(cuò)配一旦在負(fù)債端出現(xiàn)流動(dòng)性問題，就很可能通過贖回同業(yè)理財(cái)-贖回債基等方式將流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)傳染至債券市場(chǎng)，同時(shí)也反向傳染給投資其同業(yè)存單的其他銀行。另一方面，銀行作為投資人，借用同業(yè)存單資金往往存在加杠桿甚至多次加杠桿行為，一旦資產(chǎn)端價(jià)格出現(xiàn)急劇下跌，必然會(huì)傳染到負(fù)債端并誘發(fā)恐慌與觸發(fā)贖回，進(jìn)而引爆銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。更為重要的是，同業(yè)存單不僅存在銀行間自發(fā)自購、存單互換等互相抓癢行為，也存在銀行購買非銀金融機(jī)構(gòu)債券、非銀金融購買銀行理財(cái)產(chǎn)品等相互利益輸送現(xiàn)象，龐大的資金滯留于金融體內(nèi)空轉(zhuǎn)套利，脫實(shí)向虛的頑疾始終得不到切除。所有這一切，都有違管理層“去杠桿”與支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的初衷。

據(jù)此，銀監(jiān)會(huì)指出，要采取有效措施降低對(duì)同業(yè)存單等同業(yè)融資的依賴度，督促同業(yè)存單增速較快、同業(yè)存單占同業(yè)負(fù)債比例較高的銀行，合理控制同業(yè)存單等同業(yè)融資規(guī)模；并且要求各級(jí)銀監(jiān)局要針對(duì)同業(yè)融資依存度高、同業(yè)存單增速快的銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)，重點(diǎn)檢查期限錯(cuò)配情況及流動(dòng)性管理有效性。同時(shí)，銀監(jiān)會(huì)在不久前發(fā)布的《關(guān)于開展銀行業(yè)“監(jiān)管套利、空轉(zhuǎn)套利、關(guān)聯(lián)套利”專項(xiàng)治理的通知》中明確，要將同業(yè)存單列入同業(yè)資產(chǎn)整改之列。

對(duì)于同業(yè)存單的潛在風(fēng)險(xiǎn)，央行已經(jīng)通過貨幣政策工具操作抬高市場(chǎng)利率來對(duì)沖，另外對(duì)于個(gè)別同業(yè)存單占比較高的銀行采用了窗口指導(dǎo)方式。但臨時(shí)性監(jiān)管肯定會(huì)升級(jí)為制度性、標(biāo)準(zhǔn)性與常規(guī)性監(jiān)管。一方面，央行MPA考核是宏觀審慎監(jiān)管的大框架，未來很可能直接將同業(yè)存單納入廣義信貸的考核范圍；另一方面，同業(yè)存單也很可能從“應(yīng)付債券”口徑移出，并轉(zhuǎn)移到“同業(yè)負(fù)債”口徑之下。這種硬性約束指標(biāo)的強(qiáng)化必將對(duì)同業(yè)存單規(guī)模、資產(chǎn)價(jià)格與利率以及資金空轉(zhuǎn)形成有效的鉗制與反抑。

不過，由于同業(yè)存單的發(fā)行主體基本上都是股份制銀行和城市商業(yè)銀行，這些中小銀行本身融資能力就遜于大型國有銀行，如果簡(jiǎn)單地將同業(yè)存單納入廣義信貸與同業(yè)負(fù)債口徑，必然將抬高它們同業(yè)負(fù)債占總負(fù)債的比重，部分銀行或?qū)⒊^監(jiān)管限制范圍，由此不僅不能像大型商業(yè)銀行那樣憑借MPA的達(dá)標(biāo)而獲得10%的準(zhǔn)備金獎(jiǎng)勵(lì)，還會(huì)面臨著管理層的懲罰。同時(shí)，適配監(jiān)管要求，中小銀行的負(fù)債規(guī)模盡管最終降了下來，但其支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力也會(huì)相應(yīng)削弱，而且不排除負(fù)債端極具萎縮的風(fēng)險(xiǎn)會(huì)傳遞到投資端市場(chǎng)上?；诖?，監(jiān)管政策很有可能給予同業(yè)存單業(yè)務(wù)規(guī)模較大的銀行機(jī)構(gòu)半年左右的過渡整改期，或者采取“新老劃斷”的方法來減輕監(jiān)管創(chuàng)新所可能引發(fā)的市場(chǎng)震動(dòng)。