杜鵬

賬面上類現(xiàn)金資產(chǎn)充足的英飛拓，有必要推出此次定增計(jì)劃嗎？歷史上多家收購(gòu)標(biāo)的未達(dá)到預(yù)期業(yè)績(jī)，這次收購(gòu)會(huì)與以往不一樣嗎？

英飛拓（002528.SZ）的定增計(jì)劃一波三折，在經(jīng)過兩次中止審查之后，公司于近日再度重啟定增計(jì)劃。7月12日，公司發(fā)布定增計(jì)劃二次修訂稿，計(jì)劃募集資金6.85億元，發(fā)行股份數(shù)量不超過2.09億股，募集資金用于收購(gòu)普菲特100%股權(quán)及補(bǔ)充流動(dòng)資金。

然而，英飛拓在1年之前剛剛實(shí)施完一次定增，公司真的這么缺錢嗎？從報(bào)表上來看，英飛拓類現(xiàn)金資產(chǎn)充裕，資產(chǎn)負(fù)債率處于較低水平，公司完全有能力采用自有資金及債務(wù)方式融資。

普菲特主要從事數(shù)字營(yíng)銷業(yè)務(wù)，這不是一個(gè)好生意，盈利能力不高；與此同時(shí)，標(biāo)的資產(chǎn)財(cái)務(wù)存在諸多蹊蹺，毛利率相比同行畸高，應(yīng)收款大幅增長(zhǎng)，存在粉飾業(yè)績(jī)之嫌。

交易方對(duì)普菲特給出了較高增速的業(yè)績(jī)承諾。然而，從英飛拓過往的收購(gòu)歷史來看，標(biāo)的資產(chǎn)未完成業(yè)績(jī)承諾的情況并不鮮見，這一次會(huì)不一樣嗎？

定增上癮

此次定增計(jì)劃最早由英飛拓于2016年9月14日拋出，計(jì)劃募集資金6.85億元，發(fā)行價(jià)7.56元/股，發(fā)行數(shù)量不超過9061萬股。

在再融資政策不斷收緊的背景下，英飛拓隨后曾兩次向證監(jiān)會(huì)申請(qǐng)中止定增計(jì)劃的審查。3月4日，英飛拓公告稱，公司于1月25日向證監(jiān)會(huì)提交了中止審核非公開發(fā)行申請(qǐng)，公司已于近日收到中止審查通知書；誰知僅僅兩天之后的3月6日，英飛拓就向證監(jiān)會(huì)申請(qǐng)恢復(fù)非公開發(fā)行股票事宜的申請(qǐng)，但6月21日，英飛拓再度發(fā)布類似公告，公司于6月2日向證監(jiān)會(huì)又提交了中止審核申請(qǐng)，公司已于近日收到中止審查通知書。

而此次定增計(jì)劃二次修訂稿的出臺(tái)，意味著英飛拓定增經(jīng)過兩次中止審查之后再度重新啟動(dòng)。相比最初提出的方案，此次定增計(jì)劃的募集資金總額沒有發(fā)生變化，不過非公開發(fā)行股票數(shù)量上限調(diào)整為2.09億股。

然而，就在1年之前，英飛拓剛剛實(shí)施過一次定增。2016年8月29日，公司發(fā)布公告稱成功募資7.52億元，新增股份1.11億股于2016年8月29日上市。

英飛拓真的這么缺錢嗎？從報(bào)表上看，公司賬面資金非常充足，并不缺錢。截至3月31日，公司貨幣資金、其他流動(dòng)資產(chǎn)分別為3.98億元、6.74億元，合計(jì)10.72億元。2016年年報(bào)顯示，公司其他流動(dòng)資產(chǎn)幾乎全部是銀行理財(cái)產(chǎn)品。

而從負(fù)債端來看，公司短期借款只有2.44億元，資產(chǎn)負(fù)債率只有28.41%。因此，公司完全可以使用自有資金及債務(wù)融資方式滿足未來的資本支出計(jì)劃。

對(duì)于上市公司而言，債務(wù)融資雖然會(huì)增加財(cái)務(wù)費(fèi)用，但這只是暫時(shí)的，并不會(huì)攤薄股東權(quán)益；反觀股權(quán)融資，雖然不會(huì)增加費(fèi)用支出，但是卻會(huì)永久性地?cái)偙」蓶|權(quán)益。如果定增能夠?qū)嵤?，那么按照“英飛拓總股本10.46億股、定增發(fā)行上限2.09億股” 計(jì)算，新增股份占公司總股本的比例達(dá)到19.98%。

7月14日，英飛拓發(fā)布業(yè)績(jī)下修預(yù)告，預(yù)計(jì)公司上半年由原來的盈利4000萬-5000萬元，調(diào)整為2500萬-3000萬元，“主要是受行業(yè)市場(chǎng)波動(dòng)及項(xiàng)目延期的影響，公司銷售不達(dá)預(yù)期，利潤(rùn)增長(zhǎng)幅度減少。”

在業(yè)績(jī)下修、二級(jí)市場(chǎng)萎靡不振、再融資政策不斷收緊的背景下，英飛拓此次定增能否成行尚未可知。

跨界收購(gòu)前景不明

按照定增計(jì)劃，普菲特100%股權(quán)的總對(duì)價(jià)為6.4億元。公告顯示，普菲特收入基本全部來自于數(shù)字營(yíng)銷業(yè)務(wù)，2014-2016年分別為1.07億元、2.76億元、5.87億元。

英飛拓的主營(yíng)業(yè)務(wù)是視頻監(jiān)控系統(tǒng)等電子安防產(chǎn)品的研發(fā)、設(shè)計(jì)、生產(chǎn)和銷售，因此，此次收購(gòu)屬于跨界收購(gòu)，事實(shí)上以往的案例表明，跨界收購(gòu)鮮有成功者。

從商業(yè)模式上來看，普菲特經(jīng)營(yíng)的并不是一個(gè)好生意，無論是對(duì)下游客戶還是上游媒介渠道，普菲特都處于弱勢(shì)地位，不具備議價(jià)權(quán)。

5月20日，英飛拓發(fā)布的《非公開發(fā)行股票反饋意見的回復(fù)（三次修訂稿）》顯示，2014-2016年，上市公司向北京百度網(wǎng)訊科技有限公司采購(gòu)媒介資源的金額分別為8621萬元、1.81億元、3.08億元，占采購(gòu)總額的比例分別為94.49%、78.33%、62.41%。

上下游雙重?cái)D壓下，普菲特的盈利能力自然難言樂觀。公告顯示，2014-2016年，普菲特毛利率分別為14.95%、16.49%、16.05%。

A股上市公司中，華誼嘉信（300071.SZ）也從事數(shù)字營(yíng)銷業(yè)務(wù)，2015年、2016年，該項(xiàng)業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)收入12.15億元、14.65億元，毛利率分別為9.15%、14.54%。對(duì)比可以發(fā)現(xiàn)，普菲特2015年的毛利率明顯高于華誼嘉信，是兩者的經(jīng)營(yíng)能力差異所致，還是背后有其他不為人知的因素？

此外，普菲特收入雖然實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)，但是這是以應(yīng)收賬款大幅增長(zhǎng)為代價(jià)實(shí)現(xiàn)的。公告顯示，2014-2016年，普菲特營(yíng)業(yè)收入分別為1.07億元、2.76億元、5.87億元，2016年收入相比2014年增長(zhǎng)448.6%；同期，公司應(yīng)收賬款分別為338萬元、2734萬元、6308萬元，2016年末相比2014年增長(zhǎng)1766.27%，增幅遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過同期收入增幅。

最新的定增計(jì)劃修訂稿顯示，交易方承諾：2016-2018年，普菲特的扣非歸屬凈利潤(rùn)分別不低于5000萬元、6500萬元、8450萬元。

2016年，普菲特凈利潤(rùn)為5500萬元，已經(jīng)完成業(yè)績(jī)承諾。不過從以往的收購(gòu)歷史來看，英飛拓并購(gòu)標(biāo)的業(yè)績(jī)承諾未達(dá)標(biāo)的情況并不鮮見。

瘋狂買買買

在此次收購(gòu)之前，英飛拓已經(jīng)有過多次并購(gòu)，不過收購(gòu)成果并不樂觀。

2010年12月，英飛拓正式登陸中小板，自上市之后，英飛拓開啟了瘋狂買買買的征途。2012年，英飛拓收購(gòu)加拿大March Networks，March Networks為全球領(lǐng)先的銀行、零售等行業(yè)提供企業(yè)級(jí)視頻監(jiān)控解決方案供應(yīng)商；2014年，英飛拓收購(gòu)澳大利亞Swann，Swann主要從事DIY視頻監(jiān)控產(chǎn)品銷售，通過中國(guó)合作的OEM廠商實(shí)現(xiàn)研發(fā)和生產(chǎn)，最后以Swann自有品牌并通過其全球化的網(wǎng)絡(luò)進(jìn)行銷售；2015年，英飛拓再斥資2.1億元收購(gòu)國(guó)內(nèi)企業(yè)藏愚科技，藏愚科技立足于為平安城市、智能交通管理提供一攬子產(chǎn)品和系統(tǒng)技術(shù)解決方案，是平安城市、智慧城市及智慧交通產(chǎn)品和系統(tǒng)技術(shù)解決方案提供商。

隨著并購(gòu)的實(shí)施，英飛拓賬面上的商譽(yù)開始大幅增長(zhǎng)。財(cái)報(bào)顯示，公司上市之初沒有任何商譽(yù)，而截至2017年3月31日，已經(jīng)大幅攀升至10.18億元。

英飛拓在收購(gòu)之時(shí)，交易對(duì)方都對(duì)未來給出了美好預(yù)期。但是這美好的預(yù)期根本沒有兌現(xiàn)，多個(gè)標(biāo)的在被收購(gòu)后沒多久，就發(fā)生了業(yè)績(jī)大變臉，上市公司為此計(jì)提了巨額商譽(yù)減值準(zhǔn)備。

英飛拓在2017年1月14日發(fā)布的2016年度業(yè)績(jī)修正預(yù)告稱，隨著智能家居行業(yè)發(fā)展，Swann子公司加大了市場(chǎng)營(yíng)銷和新產(chǎn)品、新技術(shù)的研發(fā)，進(jìn)行業(yè)務(wù)升級(jí)，2016年預(yù)計(jì)業(yè)績(jī)與2015年商譽(yù)減值測(cè)試中預(yù)計(jì)的2016年度業(yè)績(jī)相差較大，因此收購(gòu)Swann產(chǎn)生的商譽(yù)和無形資產(chǎn)會(huì)在2016年底出現(xiàn)減值情況。2016年年報(bào)顯示，英飛拓對(duì)Swann計(jì)提商譽(yù)減值準(zhǔn)備3.52億元。

Swann實(shí)際業(yè)績(jī)與預(yù)期值究竟有多大差異呢？5月20日，英飛拓發(fā)布的《非公開發(fā)行股票反饋意見的回復(fù)（三次修訂稿）》稱，2016年度，Swann實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.28億美元，低于2015年商譽(yù)減值測(cè)試評(píng)估中的預(yù)測(cè)2016年度營(yíng)業(yè)收入1.4億美元；2016年度，Swann凈利潤(rùn)為29.90萬美元，低于沃克森評(píng)估師預(yù)測(cè)的2016年度凈利潤(rùn)681.90萬美元。

由此可見，Swann的實(shí)際經(jīng)營(yíng)情況遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有達(dá)到預(yù)期值。

更令上市公司被動(dòng)的是，由于是海外收購(gòu)，交易對(duì)方?jīng)]有對(duì)Swann給出業(yè)績(jī)承諾，這也就意味著，在Swann發(fā)生如此業(yè)績(jī)大變臉的情況下，上市公司根本不能拿到任何的補(bǔ)償款。

除了Swann，英飛拓收購(gòu)的藏愚科技也發(fā)生業(yè)績(jī)變臉。

收購(gòu)之時(shí)，交易對(duì)手承諾：2015年、2016年，藏愚科技考核凈利潤(rùn)要分別達(dá)到2300萬元、3000萬元。然而事實(shí)上，英飛拓4月27日發(fā)布的業(yè)績(jī)承諾完成情況公告顯示，藏愚科技2015年、2016年實(shí)際的凈利潤(rùn)分別為2198萬元、287萬元。對(duì)于業(yè)績(jī)未達(dá)預(yù)期，上市公司在1月14日發(fā)布的業(yè)績(jī)修正預(yù)告解釋稱，藏愚科技進(jìn)行戰(zhàn)略調(diào)整，項(xiàng)目周期變長(zhǎng)，導(dǎo)致業(yè)績(jī)承諾無法完全實(shí)現(xiàn)。

2016年年報(bào)顯示，英飛拓對(duì)藏愚科技商譽(yù)計(jì)提減值準(zhǔn)備6634萬元。

受累于對(duì)Swann和藏愚科技計(jì)提巨額減值準(zhǔn)備，英飛拓2016年業(yè)績(jī)發(fā)生巨虧，公司4月27日發(fā)布的年報(bào)顯示，2016年英飛拓實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)-4.21億元，較2015年同期下降715.55%。這不僅僅是英飛拓自上市以來的首次虧損，并且該虧損額超過了英飛拓上市后2011年至2015年的凈利潤(rùn)總和。