馬丁?佩奇(Martin+Petch)++王春春

預計包括政府、家庭和非金融企業(yè)的債務水平將繼續(xù)攀升，但整體經(jīng)濟及國企的債務增速很有可能放緩

7月15日，中國金融工作會議閉幕。該會議每5年舉辦一次，決策層在會議期間確定金融政策方向。官方公報強調，此次會議的重點是防范經(jīng)濟運行中產(chǎn)生的系統(tǒng)性金融風險，而國有企業(yè)降杠桿是首要任務之一。

此次會議公布的各項舉措將在經(jīng)濟金融領域產(chǎn)生重大影響。政府有望更為密切地關注并監(jiān)測整個經(jīng)濟體系，尤其是國企杠桿水平的攀升。此外，政府、企業(yè)和家庭更有可能將債務配置到風險與回報相匹配的投資領域。債務也可能更多由貸方定價，以反映潛在風險，從而使金融風險在成為系統(tǒng)性危機根源之前得到控制。

國務院成立金融穩(wěn)定發(fā)展委員會并對該委員會行使監(jiān)督，以期改善各監(jiān)管機構之間的政策協(xié)調。在宏觀審慎管理和系統(tǒng)性風險防范方面，中國人民銀行的作用也將得到加強。盡管缺乏具體細節(jié)，我們認為金融穩(wěn)定發(fā)展委員會可促進各監(jiān)管機構的政策制定和落實并對此進行監(jiān)督，從而增強中國的體制實力。與類似評級的主權國家相比，當前中國的體制實力稍弱。

隨著決策層進一步強調金融及國企杠桿水平穩(wěn)定，整體經(jīng)濟及國企的債務增速很有可能放緩。截至2016年底，中國非金融類國企負債達87萬億元人民幣，相當于中國GDP的 117%，該比率高于4年前100%左右的水平。

盡管此次會議旨在維護經(jīng)濟中各部門的金融穩(wěn)定，但我們預計包括政府、家庭和非金融企業(yè)的債務水平將繼續(xù)攀升。2016年，作為總體信貸規(guī)模衡量指標的社會融資總額相當于GDP的 213%，2017年上半年該比率達到了217%。假設新增信貸與GDP之比大致恒定，我們測算到2020年底社會融資總額將相當于GDP的250% （如圖所示），與前 4年相比增速將在一定程度上回落。

此外，在此次會議背景之下，政府更為關注并強調整個經(jīng)濟體系的穩(wěn)定性。會議要求地方政府官員嚴格控制新增債務，并應對其任期內舉借的債務負責，而此前政府出臺的一系列政策措施旨在弱化地方政府對于地方融資平臺的支持。地方政府直接舉債及或有負債的透明度和治理水平將得到改善。

不過，維持經(jīng)濟強勁增長仍是地方政府官員政績考核的主要內容之一，這與徹底降杠桿的目標并不一致。直接債務和或有負債增長應會放緩，但只要增長目標仍高于經(jīng)濟潛力，直接債務和或有負債的增長勢頭就不大可能逆轉。

（作者單位為穆迪投資者服務公司）