王新霞

摘 要中國上市公司股權(quán)集中度頗高，普遍存在控股股東且類型多元化，厘清不同類型股東的控股特征是研究中國上市公司治理問題的邏輯前提。本文以實(shí)際行權(quán)主體為判定依據(jù)，把上市公司控股股東分為三類，并深刻剖析其持股特征，發(fā)現(xiàn)：政府控股呈現(xiàn)出政府導(dǎo)向型價值取向、產(chǎn)權(quán)主體缺位嚴(yán)重以及行政干預(yù)下經(jīng)營者控制等特征；國有集團(tuán)控股的特征表現(xiàn)為市場導(dǎo)向型價值取向、產(chǎn)權(quán)主體缺位部分緩解以及控股股東與經(jīng)營者雙主體控制；而民營控股則具有金字塔式股權(quán)控制、產(chǎn)權(quán)主體監(jiān)督到位、實(shí)際控制人主導(dǎo)的家族控制等特征。

關(guān)鍵詞政府控股；國有集團(tuán)控股；民營控股；控股特征

[中圖分類號] F276.6 [文獻(xiàn)標(biāo)識碼] A [文章編號]1673-0461（2017）09-0029-05

一、引 言

中國上市公司股權(quán)集中度頗高，第一大股東憑借股權(quán)優(yōu)勢絕對或相對控制公司運(yùn)作，往往是公司的控股股東（徐曉東和陳悅，2003；高建明，2004）[1-2]。更重要的是，中國上市公司控股股東多元化，不同類型的控股股東行權(quán)動機(jī)及勤勉盡責(zé)程度大相徑庭。探尋中國上市公司治理問題，以控股股東為考察基點(diǎn)是邏輯的必然。現(xiàn)有文獻(xiàn)多將上市公司控股股東簡單劃分為國有控股股東和民營控股股東，忽視了國有股行權(quán)主體的異質(zhì)性，容易引起研究結(jié)論的混淆。

借鑒劉芍佳等（2003）[3]的終極產(chǎn)權(quán)論觀點(diǎn)，承襲Firth et al.（2006）[4]、辛清泉等（2007）[5]的做法，以實(shí)際行權(quán)主體為判定依據(jù)，本文把上市公司控股股東分為三類（見圖1）：第一類是政府部門，包括財(cái)政局①、國資委（局）、行業(yè)主管部門以及國有資產(chǎn)管理（經(jīng)營）公司等；第二類是國有集團(tuán)公司，主要是中央直屬和地方所屬的國有集團(tuán)公司或?qū)嶋H上充當(dāng)集團(tuán)公司職能的國有控股公司；第三類是自然人或民營企業(yè)，以家族企業(yè)和類家族企業(yè)為代表。之所以將國有資產(chǎn)管理（經(jīng)營）公司與政府部門歸為一類，是因?yàn)閲匈Y產(chǎn)管理（經(jīng)營）公司只是進(jìn)行股權(quán)運(yùn)作以實(shí)現(xiàn)國有資產(chǎn)的保值增值，與具體從事生產(chǎn)經(jīng)營活動的國有企業(yè)存在實(shí)質(zhì)性區(qū)別。

二、政府控股的特征分析

（一）政府導(dǎo)向型價值取向

受漸進(jìn)式改革路徑依賴的影響，政府部門兼具社會管理者和國有資產(chǎn)所有者的雙重身份（劉星和徐光偉，2012）[6]。身為社會管理者，政府部門的主要職責(zé)是承擔(dān)社會責(zé)任，維持社會穩(wěn)定以及改善社會福利；身為國有資產(chǎn)所有者，政府部門的主要目標(biāo)是追求經(jīng)濟(jì)效益，實(shí)現(xiàn)國有資產(chǎn)保值增值。簡單來講，政府控股是“全體人民—政府部門—企業(yè)經(jīng)營者”三者之間特殊的雙層委托代理關(guān)系。從全體人民到政府部門是從初始委托人到權(quán)力中心的行政型委托代理關(guān)系，以國家政權(quán)為依托，以頒布法令的形式確立政府部門的代理權(quán)；從政府部門到企業(yè)經(jīng)營者是從權(quán)力中心到最終代理人的資本型委托代理關(guān)系，以實(shí)現(xiàn)國有資產(chǎn)保值增值。結(jié)果導(dǎo)致政府控股具有行政型委托代理與資本型委托代理的雙重屬性，同時后者不可避免地受到前者的滲透與影響，表現(xiàn)為政府部門的行政力量直接作用于被控股公司，滲透到企業(yè)經(jīng)營管理過程中。因此，政府控股并非純粹的經(jīng)濟(jì)契約關(guān)系，更大程度上屬于政治型權(quán)責(zé)制約關(guān)系（李笠農(nóng)，2001）[7]。

政府控股體現(xiàn)出很強(qiáng)的政府導(dǎo)向型價值取向。首先，作為政府直接控股的上市公司，或多或少地承擔(dān)了發(fā)展經(jīng)濟(jì)、提供就業(yè)、保證稅收等社會目標(biāo)。尤其是財(cái)政分權(quán)改革之后，地方政府對轄區(qū)內(nèi)企業(yè)擁有更多利益，激發(fā)了其對轄區(qū)內(nèi)企業(yè)施加影響力的渴望（陳信元等，2009）[8]。政府部門有能力將社會目標(biāo)內(nèi)化到上市公司中，一旦社會目標(biāo)與經(jīng)濟(jì)目標(biāo)沖突，政府部門往往會動用行政權(quán)力力保社會目標(biāo)。其次，為追求政績最大化，政府官員有動機(jī)對上市公司實(shí)施行政干預(yù)。周黎安（2004）[9]指出，政府官員的晉升好似一場錦標(biāo)賽，轄區(qū)GDP增長越快，其得到提拔的可能性越大。作為稀缺資源的上市公司與當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展息息相關(guān)，政府官員為了實(shí)現(xiàn)自身政治訴求，有動機(jī)通過行政手段干預(yù)上市公司的經(jīng)營管理。再次，根據(jù)《國有資產(chǎn)管理法》第四章第二十條規(guī)定，履行出資人職能的政府部門對被控股公司高管具有任免和建議任免權(quán)，同時按照規(guī)定的條件和程序?qū)M任命或建議任命的高管人員進(jìn)行考察②。政府部門任免高管人員容易引發(fā)高管人員行為“準(zhǔn)官員化”，即為保住現(xiàn)有職位或?qū)崿F(xiàn)政治晉升選擇更有效地執(zhí)行政府指令，甚至不惜損害企業(yè)利益。

（二）產(chǎn)權(quán)主體缺位嚴(yán)重

對政府控股公司而言，國資委（局）、財(cái)政局或國有資產(chǎn)管理（經(jīng)營）公司代表各級人民政府履行出資人職責(zé)，成為國有資產(chǎn)公有產(chǎn)權(quán)的直接行權(quán)代表，但是這些機(jī)構(gòu)并沒有改變公有產(chǎn)權(quán)性質(zhì)，產(chǎn)權(quán)主體缺位問題依然存在。一方面，在傳統(tǒng)計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向新興市場經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌的特殊背景下，在新的國有資產(chǎn)管理體制構(gòu)建過程中，從中央到地方、從相關(guān)政府部門到專業(yè)國有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)，體制對接并不順暢，國資委（局）等部門行使出資人職責(zé)的權(quán)能受到諸多限制。特別是在地方，國資委（局）的組織建設(shè)、權(quán)力交接尚未完全實(shí)現(xiàn)，過去各個管理部門之間的明爭暗斗、互相扯皮現(xiàn)象依然存在，原有的國有資產(chǎn)管理模式慣性地滲透在新的管理體系中。另一方面，國資委（局）等機(jī)構(gòu)通過自上而下的行政授權(quán)成為國有資產(chǎn)出資人代表，仍然只是國有資產(chǎn)的代理人，并非最終的財(cái)產(chǎn)所有者。雖然在一定程度上國資委（局）等機(jī)構(gòu)擁有國有企業(yè)的實(shí)際控制權(quán)，但并不擁有索取及使用收益的合法權(quán)利，當(dāng)然也不承擔(dān)由控制權(quán)的使用而產(chǎn)生的責(zé)任（楊水利，2011）[10]。因此，它們無法像真正的所有者一樣行使國有資產(chǎn)所有權(quán)。恰恰相反，在沒有硬性約束的情況下，國資委（局）等機(jī)構(gòu)可能從自身利益出發(fā)，隨時被企業(yè)內(nèi)部人尋租，從而變成風(fēng)險制造者而不是風(fēng)險承擔(dān)者。

（三）行政干預(yù)下經(jīng)營者控制

在國企改革過程中，企業(yè)經(jīng)營決策與控制權(quán)由上往下轉(zhuǎn)移，經(jīng)營者權(quán)力不斷強(qiáng)化（Fan et al.，2013）[11]。然而，國有產(chǎn)權(quán)主體缺位使得政府控股缺乏嚴(yán)格的委托人指向代理人的監(jiān)督機(jī)制，同時政府部門作為直接控股股東的行權(quán)效率較低，結(jié)果導(dǎo)致經(jīng)營者掌握了上市公司的實(shí)際控制權(quán)，內(nèi)部人控制成為政府控股公司的治理常態(tài)。較之西方現(xiàn)代公司的內(nèi)部人控制現(xiàn)象，政府控股公司的內(nèi)部人控制更多地體現(xiàn)為行政干預(yù)下的經(jīng)營者控制。

首先，經(jīng)營者多是由政府任命或“占位”產(chǎn)生，政府部門與經(jīng)營者之間通過一對一的談判確定企業(yè)決策權(quán)的分配，經(jīng)營者可支配的決策權(quán)由政府部門直接授予。經(jīng)營者一旦取得授權(quán)，便可獨(dú)立行使決策權(quán)。政府部門作為國有資產(chǎn)出資人代表，通過政治晉升、經(jīng)濟(jì)收入等手段來激勵經(jīng)營者追求國有資產(chǎn)保值增值。其次，經(jīng)營者的控制權(quán)處于行政“超強(qiáng)控制”和經(jīng)濟(jì)“超弱控制”的兩極震蕩之中。政府部門對國企經(jīng)營者擁有“生殺大權(quán)”，有時可隨意決定經(jīng)營者的去留。更重要的是，黨組織在選用和罷免國企高管人員方面保留著牢固的控制權(quán)（青木昌彥和張春霖，1994）[12]。黨組織的懲戒性解職會剝奪與職位相關(guān)的租金，黨的人事任免權(quán)是平衡國企內(nèi)部人控制的最重要力量之一（錢穎一，1995）[13]。需要強(qiáng)調(diào)的是，囿于國有產(chǎn)權(quán)主體虛置，大股東監(jiān)督機(jī)制弱化，加之外部控制權(quán)市場與經(jīng)理人市場不完善，企業(yè)經(jīng)營者往往又處于失控的“真空”狀態(tài)。雖然政府部門與國企經(jīng)營之間存在關(guān)于權(quán)利分配的某種協(xié)議，但是由于缺乏必要的法律基礎(chǔ)和市場基礎(chǔ)，這種協(xié)議是不完全的，往往流于形式。經(jīng)營者與政府部門博弈的過程中，一方面利用行政上的“超強(qiáng)控制”轉(zhuǎn)嫁經(jīng)營風(fēng)險，逃避經(jīng)營失敗的責(zé)任；另一方面又利用經(jīng)濟(jì)上的“超弱控制”形成內(nèi)部人控制，追逐私人收益，損害公司及股東利益。

三、國有集團(tuán)控股的特征分析

國有集團(tuán)控股是在政府作為實(shí)際控制人不變的前提下國有集團(tuán)公司擔(dān)任國有資產(chǎn)直接行權(quán)主體的一種政府間接控股模式，是政府轉(zhuǎn)變職能和退出市場的過渡性選擇。借助集團(tuán)治理和管控機(jī)制，國有集團(tuán)控股較之政府控股取得了巨大進(jìn)步，是國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)改革的大膽嘗試。雖然國有資產(chǎn)公有產(chǎn)權(quán)屬性沒有發(fā)生根本性變革，但是國有集團(tuán)控股呈現(xiàn)出與政府控股截然不同的一些特征。

（一）市場導(dǎo)向型價值取向

為克服政府直接控股的種種弊端，政府部門嘗試將部分國有企業(yè)的具體經(jīng)營權(quán)劃轉(zhuǎn)給國有集團(tuán)，國有集團(tuán)取得了掌握國有資產(chǎn)實(shí)際控制權(quán)的“法杖”（劉興強(qiáng)，2002）[14]。雖然我國特殊的政治經(jīng)濟(jì)體制決定了國有集團(tuán)多是政府行政干預(yù)的結(jié)果，但是在市場經(jīng)濟(jì)不斷成熟的大環(huán)境中，國有集團(tuán)控股逐漸呈現(xiàn)出市場導(dǎo)向型的價值取向。集團(tuán)公司以國有股東身份控股并對上市公司行使控股股東的權(quán)利，形成“政府部門—集團(tuán)公司—上市公司”的三層委托代理結(jié)構(gòu)，符合新的國有資產(chǎn)監(jiān)管體制框架下“國有資產(chǎn)管理三層結(jié)構(gòu)體系”的基本思路。國有集團(tuán)公司上聯(lián)政府部門，下聯(lián)上市公司，在政府部門和上市公司之間形成一個緩沖帶，上市公司不再直接對政府部門負(fù)責(zé)。雖然集團(tuán)公司一般由各級政府控制，但其有著相對獨(dú)立的經(jīng)濟(jì)目標(biāo)，出于自身利益考慮，往往更愿意遵循市場經(jīng)濟(jì)規(guī)律采取行動（辛清泉等，2007）[5]。同時，集團(tuán)內(nèi)部設(shè)立多層管理結(jié)構(gòu)，在一定程度上削弱了政府對國有企業(yè)的直接干預(yù)（Fan et al.，2013）[11]。因此，國有集團(tuán)控股公司受政府干預(yù)的可能性大大降低。作為控股股東的國有集團(tuán)公司遵循市場經(jīng)濟(jì)運(yùn)行規(guī)律，在發(fā)揮大股東監(jiān)督作用的同時，借助經(jīng)理人市場、資本市場等市場中介對上市公司經(jīng)營者進(jìn)行約束。

在國有企業(yè)集團(tuán)化的過程中，集團(tuán)內(nèi)部企業(yè)之間的關(guān)系逐步從行政聯(lián)系轉(zhuǎn)變?yōu)榻?jīng)濟(jì)聯(lián)系，核心企業(yè)與成員企業(yè)之間從行政隸屬關(guān)系轉(zhuǎn)變?yōu)槟缸庸竟芸仃P(guān)系，二者間的垂直聯(lián)系符合現(xiàn)代企業(yè)制度。國有集團(tuán)公司和上市公司是基于控股權(quán)的母子公司關(guān)系，是兩個相互獨(dú)立的企業(yè)法人。國有集團(tuán)公司為確保上市公司行為符合整個企業(yè)集團(tuán)的戰(zhàn)略，需要加強(qiáng)對上市公司的管控程度，但是又必須給予上市公司高度的彈性。在產(chǎn)權(quán)分割狀態(tài)下，國有集團(tuán)公司不能采用科層組織內(nèi)部命令方式來控制上市公司，只能通過資本或行政性控制權(quán)與上市公司聯(lián)系。

（二）產(chǎn)權(quán)主體缺位部分緩解

一方面，國有集團(tuán)控股模式理順了原有復(fù)雜不明的國有企業(yè)所有權(quán)關(guān)系，確立了國有集團(tuán)公司的控股地位（Ma et al.，2006）[15]。作為國有資產(chǎn)代理人，國有集團(tuán)公司以實(shí)際法人身份對其控股的公司行使出資人權(quán)利，必然強(qiáng)化其對上市公司進(jìn)行監(jiān)督的激勵。再者，上市公司往往是由國有企業(yè)集團(tuán)核心業(yè)務(wù)剝離上市形成。劉興強(qiáng)和段西軍（2006）[16]就2005年6月30日前上市的國有控股公司進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，發(fā)現(xiàn)98.5%的集團(tuán)控制公司是采用剝離上市模式進(jìn)入資本市場的。在剝離上市模式下，上市公司匯聚了企業(yè)集團(tuán)的大部分優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，其經(jīng)營效益對整個企業(yè)集團(tuán)至關(guān)重要。為了保證集團(tuán)整體利益，集團(tuán)公司必然要加強(qiáng)對上市公司的監(jiān)督。

另一方面，較之政府部門及政府官員，集團(tuán)公司管理層具有更多的業(yè)務(wù)經(jīng)驗(yàn)和信息優(yōu)勢，能夠獲得關(guān)于上市公司的更多信息，有助于緩解上市公司管理層的代理問題。此外，在國有集團(tuán)控股模式下，企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部人才市場在一定程度上有助于彌補(bǔ)國企高管外部人才市場的缺失（Khanna and Palepu，1997）[17]，內(nèi)部職位晉升成為上市公司高管層的重要激勵機(jī)制，能有效緩解上市公司管理層與集團(tuán)公司間的目標(biāo)不一致問題，從而減輕管理層代理問題。武常岐和錢婷（2011）[18]基于大樣本的實(shí)證研究驗(yàn)證了集團(tuán)化管理在緩解傳統(tǒng)代理問題上的積極作用。

（三）控股股東與經(jīng)營者雙主體控制

在集團(tuán)管控框架下，國有集團(tuán)公司在控股權(quán)基礎(chǔ)上可以針對上市公司構(gòu)建多重控制網(wǎng)絡(luò)（見圖2）。多重控制網(wǎng)絡(luò)以股權(quán)控制為前提，以組織控制為保障，以人事控制、財(cái)務(wù)控制和黨政控制為手段，強(qiáng)化了國有集團(tuán)公司對上市公司的控制力（White et al.，2008）[19]。但是，受國有企業(yè)集團(tuán)產(chǎn)權(quán)制度缺陷、集團(tuán)化過程中政府以行政手段搞“拉郎配”等因素的影響，國有集團(tuán)公司對上市公司的控制仍有薄弱之處，使得上市公司存在一定程度的內(nèi)部人控制現(xiàn)象。具體表現(xiàn)為上市公司過度占用資源而形成上市公司管理層的“內(nèi)部人利益”強(qiáng)化效應(yīng)，間接削弱了國有集團(tuán)公司對上市公司的控制力。樂琦等（2009）[20]研究發(fā)現(xiàn)在中國企業(yè)集團(tuán)中，無論是母公司還是子公司，作為內(nèi)部人的管理層在很大程度上掌握了上市公司的實(shí)際控制權(quán)。現(xiàn)實(shí)中企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部子公司失控現(xiàn)象屢見不鮮，子公司為了局部利益而不配合集團(tuán)有效資本運(yùn)作，導(dǎo)致企業(yè)集團(tuán)陷入“集而不團(tuán)，大而不強(qiáng)”的困境（李艷榮，2008）[21]。因此，在國有集團(tuán)控股模式下，集團(tuán)公司與內(nèi)部經(jīng)營者共享上市公司的實(shí)際控制權(quán)，形成雙主體控制格局（鄧德強(qiáng)，2011）[22]。

四、民營控股的特征分析

（一）金字塔式股權(quán)控制

中國民營上市公司的最終控制人多采用金字塔方式對目標(biāo)公司進(jìn)行控制，甚至通過金字塔結(jié)構(gòu)構(gòu)建了備受矚目的民營企業(yè)系（如德隆系、格林柯爾系）。借助金字塔式股權(quán)結(jié)構(gòu)，實(shí)際控制人可憑借少量資金獲得較大的控制權(quán)。相關(guān)學(xué)者基于不同視角解釋了金字塔式股權(quán)結(jié)構(gòu)的優(yōu)勢。Cestone and Fumagalli（2001）[23]指出企業(yè)可以利用集團(tuán)資源作為在產(chǎn)品市場上競爭的戰(zhàn)略手段。Friedman et al.（2003）[24]發(fā)現(xiàn)當(dāng)外部環(huán)境不利時，金字塔結(jié)構(gòu)中的控股股東會向上市公司轉(zhuǎn)移資源以支持后者。在中國資本市場中，無論債務(wù)融資還是權(quán)益融資，民營企業(yè)遭遇更多的體制性歧視，金字塔結(jié)構(gòu)有助于緩解民營企業(yè)面臨的融資約束（羅黨論和甄麗明，2008）[25]。李增泉等（2008）[26]研究發(fā)現(xiàn)金字塔結(jié)構(gòu)產(chǎn)生杠桿效應(yīng)，通過關(guān)聯(lián)公司的股權(quán)質(zhì)押、擔(dān)保和重復(fù)擔(dān)保可以有效緩解外部融資約束，提升信貸的整體規(guī)模。

借助金字塔式股權(quán)結(jié)構(gòu)，實(shí)際控制人層層放大其對目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)，實(shí)現(xiàn)對企業(yè)的超額控制，導(dǎo)致控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)的分離程度較大（張華等，2004）[27]。鄧德強(qiáng)（2007）[28]以發(fā)生大宗股權(quán)交易的民營上市公司為樣本，發(fā)現(xiàn)民營上市公司現(xiàn)金流權(quán)與控制權(quán)的分離率高達(dá)60%以上，居?xùn)|亞地區(qū)之首。在投資者保護(hù)較弱的環(huán)境中，控股股東借助金字塔結(jié)構(gòu)“掏空”或“防御”來獲取更多的控制權(quán)私利（Morck et al.，2005）[29]。因此，在民營控股公司中存在著較為嚴(yán)重的大股東與中小股東之間的代理問題。近年來，中國資本市場中很多民營企業(yè)系的崩潰事件不斷證明這一點(diǎn)，整個造系過程無處不滲透著大股東對中小股東利益的侵害，系族結(jié)構(gòu)形成后實(shí)際控制人通過各種渠道掏空上市公司。

（二）產(chǎn)權(quán)主體監(jiān)督到位

民營控股屬于單純的資本型委托代理關(guān)系，委托人與代理人間的關(guān)系是基于資本經(jīng)營權(quán)，以自由選擇的契約為基礎(chǔ)的。委托人將資本經(jīng)營權(quán)委托給代理人的唯一目的是要求代理人創(chuàng)造更多的資本增值。較之政府控股公司或國有集團(tuán)控股公司，民營控股公司規(guī)模普遍較小，集權(quán)現(xiàn)象明顯，機(jī)構(gòu)設(shè)置沒有前兩者那么復(fù)雜，委托代理鏈條短且層次少，相對管理效率高。

就控股股東本身來說，一方面，民營大股東有動力加強(qiáng)對上市公司的監(jiān)督。民營大股東是法律和現(xiàn)實(shí)能清晰界定的自然人或民營法人，不存在產(chǎn)權(quán)主體缺位問題。持股比例越高，越能夠強(qiáng)化控股股東利益和公司利益之間的一致性，激勵控股股東考慮上市公司的戰(zhàn)略規(guī)劃、經(jīng)營管理以及內(nèi)部控制，有利于公司的長遠(yuǎn)發(fā)展。再者，我國民營上市公司大多由身份明確的家族或類家族集團(tuán)長期控制。家族財(cái)富、集團(tuán)價值與上市公司息息相關(guān)；除此之外，實(shí)際控制人通常謀劃將上市公司傳承給后代子孫（Casson，1999）[30]，因此民營控股股東有動力加強(qiáng)對上市公司的監(jiān)督。另一方面，大股東之間關(guān)聯(lián)度頗高，控股股東有能力加強(qiáng)對上市公司的監(jiān)督。查閱公開資料可以發(fā)現(xiàn)，民營上市公司的控股股東主要有兩類：一類控股股東是自然人，而前幾名股東往往也是自然人，他們之間有著千絲萬縷的聯(lián)系；一類控股股東是企業(yè)法人，主要股東是自然人，但控股股東實(shí)際上是自然人控股的有限公司或獨(dú)資企業(yè)。因此，民營大股東之間存在較高的關(guān)聯(lián)度，有能力加強(qiáng)對上市公司的監(jiān)督。

（三）實(shí)際控制人主導(dǎo)的家族控制

受中國傳統(tǒng)文化以及制度環(huán)境的影響，民營上市公司未能真正做到按現(xiàn)代企業(yè)制度進(jìn)行管理。實(shí)際控制人試圖利用血親（姻親）關(guān)系建立信任聯(lián)盟，家族化治理色彩濃重。隨著民營企業(yè)陸續(xù)進(jìn)入接班大潮，“子承父業(yè)”或“女承父業(yè)”現(xiàn)象凸顯，加重了民營上市公司的家族控制特征。

確切地說，民營控股公司體現(xiàn)出實(shí)際控制人主導(dǎo)的家族控制特征。首先，為保證企業(yè)控制權(quán)掌握在自己人手中，實(shí)際控制人往往指定家族成員或類家族成員擔(dān)任上市公司高管職務(wù)。通常而言，實(shí)際控制人本人或其直接代表擔(dān)任公司董事長和總經(jīng)理，家族相關(guān)成員占據(jù)了部分甚至所有的重要崗位。結(jié)果就是，公司控制權(quán)掌握在具有血親（姻親）關(guān)系的家族成員或者以資本技術(shù)等要素為紐帶的類家族成員手中。其次，董事會權(quán)力董事長化，企業(yè)決策以董事長個人決策為中心。民營企業(yè)從無到有、從小到大，凝聚了創(chuàng)始人的心血和智慧，創(chuàng)始人樹立了極高的權(quán)威并擁有絕對的話語權(quán)；轉(zhuǎn)變?yōu)樯鲜泄竞?，?shí)際控制人及控股股東地位使得創(chuàng)始人的權(quán)威治理得以維持并強(qiáng)化。再次，家族信任和忠誠度滲透在民營上市公司經(jīng)營管理的各個環(huán)節(jié)中。家族控制蘊(yùn)含的家族信任和忠誠使企業(yè)決策易于執(zhí)行，節(jié)約了交易成本。陳凌（2010）[31]研究發(fā)現(xiàn)家庭信任和忠誠度為家族企業(yè)帶來發(fā)展動力，保證了企業(yè)管理的穩(wěn)定性和延續(xù)性。

五、結(jié) 論

本文以實(shí)際行權(quán)主體為判定依據(jù)，把上市公司控股股東分為三類，并深刻剖析其持股特征，發(fā)現(xiàn)：政府控股呈現(xiàn)出政府導(dǎo)向型價值取向、產(chǎn)權(quán)主體缺位以及行政干預(yù)下經(jīng)營者控制等特征；國有集團(tuán)控股的特征表現(xiàn)為市場導(dǎo)向型價值取向、產(chǎn)權(quán)主體缺位部分緩解以及控股股東與經(jīng)營者雙主體控制；而民營控股則具有金字塔式股權(quán)控制、產(chǎn)權(quán)主體監(jiān)督到位、實(shí)際控制人主導(dǎo)的家族控制等特征。

中國上市公司的諸多治理問題，如股東大會效率、董事會架構(gòu)、經(jīng)營者權(quán)力配置、高管薪酬激勵等，都受大股東控股意圖及行權(quán)動機(jī)的影響。立足控股股東多元化的現(xiàn)實(shí)背景，厘清不同類型股東的控股特征對于理解中國上市公司治理問題的根源及發(fā)展態(tài)勢具有重要啟示。

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