熊熊 韓佳彤 湯冠豪 董明華

(1.天津大學(xué)管理與經(jīng)濟(jì)學(xué)部，天津 300072；2.天津大學(xué)中國社會(huì)計(jì)算研究中心，天津 300072)

引言

近年來，大數(shù)據(jù)技術(shù)發(fā)展迅速，在取代云計(jì)算成為時(shí)下最熱門新興概念的同時(shí)，也引發(fā)了一系列的技術(shù)革新。大數(shù)據(jù)技術(shù)在金融體系和資本市場中應(yīng)用前景廣泛，為解決金融體系轉(zhuǎn)變與資本市場變革等問題提供了新的思路(翟偉麗，2014)[25]。而大數(shù)據(jù)技術(shù)對金融市場最直觀的影響便是可以利用大數(shù)據(jù)技術(shù)處理更多更復(fù)雜的數(shù)據(jù)，分析之前難以抓取卻很有價(jià)值的網(wǎng)絡(luò)信息。目前國內(nèi)外均有利用大數(shù)據(jù)技術(shù)進(jìn)行投資活動(dòng)的基金或組織。德國商業(yè)銀行于2015年9月推出的Europa One LU1220932716基金即以大數(shù)據(jù)分析為基礎(chǔ)，并以此指導(dǎo)投資活動(dòng)。Catana Capital基于自身“CATANA BIG DATA”數(shù)據(jù)創(chuàng)立的投資基金在2017年被評為最具有創(chuàng)新力的基金而獲得FERI fund Award。我國股票市場個(gè)人投資者占比較大，市場更容易受個(gè)人投資者情緒的影響，從而產(chǎn)生一系列非理性行為。因此大數(shù)據(jù)技術(shù)的特點(diǎn)十分切合我國金融市場的演化。近年來學(xué)界對投資者關(guān)注度與股票收益率、網(wǎng)絡(luò)信息與股票收益率之間的關(guān)系等進(jìn)行了一系列的研究(岑娜，2014；Shen，2014)[2][3]，結(jié)果表明通過分析網(wǎng)絡(luò)信息可以更好的了解股票投資者行為與傾向，理解股價(jià)變化情況。在業(yè)界，國內(nèi)外互聯(lián)網(wǎng)巨頭也嘗試與基金公司合作，利用自身大數(shù)據(jù)資源，對投資者情緒進(jìn)行分析，從而預(yù)測市場走勢，大數(shù)據(jù)基金由此而生。

大數(shù)據(jù)基金作為大數(shù)據(jù)技術(shù)與證券投資基金相結(jié)合的產(chǎn)物，是基金產(chǎn)品創(chuàng)新領(lǐng)域的一次大膽嘗試。大數(shù)據(jù)基金根據(jù)大數(shù)據(jù)特有的洞察力和海量的信息資源建立量化模型并對投資者情緒進(jìn)行監(jiān)測，進(jìn)一步預(yù)測市場甚至個(gè)股走勢。而大數(shù)據(jù)基金作為量化基金的一種新形勢，不僅繼承了量化基金量化選股、量化擇時(shí)、統(tǒng)計(jì)套利、算法交易等特點(diǎn)(藍(lán)海平，2014)[15]，還將除傳統(tǒng)分析數(shù)據(jù)外的各類互聯(lián)網(wǎng)公開信息，甚至線上線下各類支付、現(xiàn)金流、信用情況等數(shù)據(jù)作為基礎(chǔ)，從而進(jìn)行資產(chǎn)配置。近年來大數(shù)據(jù)基金在我國發(fā)展迅速，市場中已出現(xiàn)一系列大數(shù)據(jù)基金產(chǎn)品。因此對大數(shù)據(jù)基金風(fēng)險(xiǎn)與績效進(jìn)行分析并與傳統(tǒng)基金進(jìn)行對比，有助于推動(dòng)大數(shù)據(jù)基金的進(jìn)一步發(fā)展，豐富我國基金產(chǎn)品種類及加快金融市場變革。因此，本文試圖對我國現(xiàn)有大數(shù)據(jù)基金與傳統(tǒng)基金進(jìn)行對比，通過實(shí)證檢驗(yàn)的方法對大數(shù)據(jù)基金的風(fēng)險(xiǎn)與績效進(jìn)行分析。

文獻(xiàn)回顧

國外利用互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)對投資者情緒進(jìn)行分析并以大量數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)進(jìn)行建模決策的研究相對較早，相關(guān)成果也較多。其中大量文獻(xiàn)發(fā)現(xiàn)媒體信息數(shù)據(jù)能夠預(yù)測并影響股票市場走勢，Antweiler和Frank(2004)[5]通過研究Yahoo Finance和Raging Bull上與45支道瓊斯指數(shù)成分股相關(guān)的150萬條報(bào)道，發(fā)現(xiàn)信息有助于預(yù)測市場波動(dòng)。Bollen、Mao(2011)[6]以Twitter信息為基礎(chǔ)，利用因果分析和神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)技術(shù)對公眾情緒狀態(tài)進(jìn)行分析從而預(yù)測道瓊斯工業(yè)指數(shù)收盤價(jià)，每日漲跌的預(yù)測精度可達(dá)86.7%。Bank、Larch和Peter(2011)[7]則發(fā)現(xiàn)谷歌搜索量可以顯著反映股票市場中的投資者關(guān)注度，并且搜索量的增加往往伴隨著更頻繁的交易活動(dòng)和更高的流動(dòng)性，同時(shí)也會(huì)引起短時(shí)間內(nèi)的高收益。Edelman(2012)[8]和Varian(2014)[9]的研究奠定了探索互聯(lián)網(wǎng)公開信息對投資決策的影響的范式基礎(chǔ)。Alexander等(2014)[10]基于1989～2010年超過220萬篇新聞報(bào)道與相應(yīng)公司股價(jià)的變化的研究，發(fā)現(xiàn)新聞的發(fā)布對公司股價(jià)變動(dòng)具有明顯影響，媒體信息可以作為解釋公司股價(jià)異象的重要因素。Lillo等(2015)[11]將媒體信息作為反映投資者情緒的指標(biāo)，研究證明媒體信息對股價(jià)波動(dòng)與收益具有重要影響。Rogers、Skinner和Zechman(2016)[12]利用大數(shù)據(jù)檢測發(fā)現(xiàn)媒體信息對證券價(jià)格及成交量存在明顯影響,并認(rèn)為可以基于此制定投資策略。此外，一些國外研究發(fā)現(xiàn)大數(shù)據(jù)與基金交易之間也有顯著聯(lián)系，RD Arnott(1988)[13]認(rèn)為，隨著量化投資技術(shù)的不斷發(fā)展，未來的投資策略、投資標(biāo)的、基金經(jīng)理的作用等都會(huì)與之緊密結(jié)合。Timothy Johnson(2014)[14]檢驗(yàn)了大數(shù)據(jù)與基于黃金、美元兩種金融資產(chǎn)的指數(shù)基金的內(nèi)在聯(lián)系，并發(fā)現(xiàn)基金收益與美國國內(nèi)的搜索數(shù)據(jù)具有顯著關(guān)聯(lián)性，與全球的搜索數(shù)據(jù)沒有顯著聯(lián)系。David、Eugene和Denis(2014)[4]通過研究分析媒體信息如何影響基金收益，證明了基金利用媒體信息進(jìn)行投資的可行性。

國內(nèi)關(guān)于大數(shù)據(jù)技術(shù)與量化投資的研究開始較晚。俞慶進(jìn)和張兵(2012)[16]用實(shí)證方法驗(yàn)證了百度指數(shù)和創(chuàng)業(yè)板股票市場之間的關(guān)聯(lián)性，并且證實(shí)了投資者的關(guān)注能夠影響股票市場的交易活動(dòng)。張繼德等(2014)[17]將百度指數(shù)作為反映普通投資者關(guān)注度的指標(biāo)，研究發(fā)現(xiàn)普通投資者關(guān)注度與股票流動(dòng)性及股票收益均具有正向影響。黃吉平(2015)[18]作為一名資深物理學(xué)教授，從物理學(xué)的角度闡述了大數(shù)據(jù)時(shí)代量化投資面臨的挑戰(zhàn)，提出了“基于真實(shí)市場的眾包預(yù)測”和“基于實(shí)驗(yàn)室市場的物理學(xué)研究方法應(yīng)用”兩種解決路徑，并給出了出具體的例證。楊善林、周開樂(2015)[19]從管理的視角看待大數(shù)據(jù)資源，認(rèn)為大數(shù)據(jù)在社會(huì)管理工作中有舉足輕重的作用，指出了互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)等擁有大數(shù)據(jù)資源的企業(yè)或單位將大數(shù)據(jù)資源變現(xiàn)的可行性與必要性。于江寧、朱啟貴(2015)[20]對開放式基金流量變化與投資者行為之間的關(guān)系進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)兩者之間存在正相關(guān)系。朱振(2016)[21]通過研究余額寶情緒指數(shù)與中國股票市場間的相互影響，探索余額寶情緒指數(shù)對投資的指導(dǎo)作用。許承明(2016)[22]根據(jù)大數(shù)據(jù)情緒指數(shù)進(jìn)行實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)互聯(lián)網(wǎng)基金市場對股票市場具有波動(dòng)溢出效應(yīng)，證實(shí)了根據(jù)投資者情緒變化進(jìn)行投資的可行性。鄧艷(2016)[23]以雪球網(wǎng)社會(huì)化投資平臺數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，通過實(shí)證研究表明輿論頻率與股價(jià)波動(dòng)有著顯著關(guān)系。劉海飛等(2017)[24]對新媒體時(shí)代社交網(wǎng)絡(luò)信息質(zhì)量與股價(jià)同步性的內(nèi)在關(guān)系進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)兩者具有高度負(fù)向線性關(guān)聯(lián)性。

樣本數(shù)據(jù)與指標(biāo)選取

一、樣本數(shù)據(jù)

本文共選取12支基金作為樣本基金，6支傳統(tǒng)基金作為對照組?？紤]到主動(dòng)型基金與被動(dòng)型基金操作的差異性，本文選取8支被動(dòng)指數(shù)型基金和4支主動(dòng)管理型基金，對照組則為3只被動(dòng)指數(shù)型基金和3只主動(dòng)管理型基金。

因大數(shù)據(jù)基金創(chuàng)立時(shí)間相對較短，本文選取截止2016年3月31日已成立滿6個(gè)月的大數(shù)據(jù)基金產(chǎn)品作為研究樣本。并基于此選擇成立日期相近、規(guī)模類似的6只傳統(tǒng)基金。選取情況如表1、表2。

本文中所使用的各支基金的基本情況來自于天天基金網(wǎng)，基金及市場指數(shù)的行情數(shù)據(jù)以及一年定期存款利率來源于Wind資訊。

二、市場基準(zhǔn)組合構(gòu)建與市場無風(fēng)險(xiǎn)利率選取

在基金的風(fēng)險(xiǎn)績效分析中，市場基準(zhǔn)組合收益率是一項(xiàng)重要指標(biāo)。綜合考慮各類型基金的投資比例，本文將市場基準(zhǔn)組合收益率權(quán)重按股票市場80%、債券市場20%分配。同時(shí)考慮到我國目前并未出臺綜合反映A股市場的大盤指數(shù)，因此本文按上證綜指與深證成指收益率各占40%的比重作為市場基準(zhǔn)組合中股票市場的收益率。另外，選擇上證國債指數(shù)作為構(gòu)建市場基準(zhǔn)組合中的債券指數(shù)，占比為20%。即，市場基準(zhǔn)組合=上證指數(shù)×40%+深證指數(shù)×40%+上證國債指數(shù)×20%。

市場無風(fēng)險(xiǎn)利率是基金業(yè)績評價(jià)的重要參考值。我國債券市場相比歐美等國家不夠成熟且國債產(chǎn)品不夠豐富，因此本文從國家信用角度出發(fā)，選取一年期定期存款利率取代國債利率作為市場無風(fēng)險(xiǎn)利率指標(biāo)。

表2 對比樣本(傳統(tǒng)基金)

三、評價(jià)指標(biāo)

本文從收益水平、風(fēng)險(xiǎn)狀況、風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益及基金管理能力評價(jià)四個(gè)方面對所選基金進(jìn)行基金業(yè)績評級。

1. 收益水平

獲取收益是投資者投資基金的根本目的。因此，收益往往也是廣大投資者們最為看重的一項(xiàng)指標(biāo)，主要包括期間收益率、平均收益率和超額收益率1三方面。

2. 風(fēng)險(xiǎn)評價(jià)

高收益往往意味著高風(fēng)險(xiǎn)，因此基金風(fēng)險(xiǎn)管理水平能力的高低是基金管理者們必須嚴(yán)加考慮的問題。本文對各基金的標(biāo)準(zhǔn)差、貝塔系數(shù)與單日最大回撤做了考察研究，并由此對基金的風(fēng)險(xiǎn)管理能力進(jìn)行測評。

3. 風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益

不同等級的風(fēng)險(xiǎn)往往意味著不同的收益，因此根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益進(jìn)行對比更為公平。本文主要選取以下四個(gè)指標(biāo)作為評價(jià)依據(jù)：特雷諾指數(shù)2、夏普指數(shù)3、詹森指數(shù)4以及M2指數(shù)5。

4. 基金管理能力評價(jià)

基金的績效表現(xiàn)最終是由基金管理者的管理能力所決定，因而對基金管理能力的考察十分重要。而對于以股票為主要投資標(biāo)的的基金來說，基金管理能力可以概括為選股能力和擇時(shí)能力。Treynor和Mazuy[1]與Henrikesson和Merton[2]分別構(gòu)建了T-M模型和H-M模型來研究證券投資基金的選股擇時(shí)能力。

T-M模型認(rèn)為CAPM模型中的證券特征線會(huì)受到基金管理者操作的影響，成為一條斜率隨著市場狀況變動(dòng)而變動(dòng)的曲線。具體表達(dá)式如下：

在公式中λ代表的是選股能力，β表示的是投資組合的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，μ表示的是擇時(shí)能力，ε表示的是回歸方程的殘差。當(dāng)常數(shù)項(xiàng)λ顯著為正數(shù)時(shí)，表明基金管理者具有優(yōu)秀的選股能力，且λ越大，其選擇被低估證券的能力越強(qiáng)。而μ顯著為正數(shù)時(shí)，則表明基金管理者的擇時(shí)能力出色。

H-M模型是對T-M模型的一種簡化，與T-M模型相比，它引入了一個(gè)虛擬變量來體現(xiàn)基金的擇時(shí)能力，具體表達(dá)形式如下：

其中D是新引入的虛擬變量，同T-M模型一樣，當(dāng)常數(shù)項(xiàng)λ顯著為正數(shù)時(shí)，表明基金管理者具有優(yōu)秀的選股能力，μ顯著為正數(shù)時(shí)，表明基金管理者的擇時(shí)能力出色。

實(shí)證結(jié)果與分析

由于國內(nèi)市場上大數(shù)據(jù)基金數(shù)量有限且成立較晚，基金的存續(xù)期都較短。因此，本文樣本期間跨度設(shè)定為6個(gè)月，即2015年10月1日～2016年3月31日。

一、收益水平

本文從日均收益率、日均超額收益率和累計(jì)收益率三個(gè)角度考察基金收益問題，并就考察期內(nèi)的收益表現(xiàn)進(jìn)行排名，結(jié)果如表3、表4。

通過以上對比發(fā)現(xiàn)，在被動(dòng)指數(shù)型基金中，除了南方中證500醫(yī)藥衛(wèi)生ETF低于市場組合外，其他樣本基金的超額收益均為正數(shù)，這說明大多數(shù)大數(shù)據(jù)指數(shù)基金均能戰(zhàn)勝市場組合，且大數(shù)據(jù)指數(shù)基金的收益表現(xiàn)明顯優(yōu)于普通指數(shù)型基金。而主動(dòng)管理型基金則不同。在考察期內(nèi)，所有樣本基金和對比基金均未超過市場組合。

將大數(shù)據(jù)基金與對照基金進(jìn)行綜合比較分析：

通過表5可以發(fā)現(xiàn)大數(shù)據(jù)指數(shù)基金的收益表現(xiàn)全面優(yōu)于對比指數(shù)基金，而累計(jì)收益率均值的差距最大。因此，就實(shí)證結(jié)果而言，大數(shù)據(jù)指數(shù)基金的收益表現(xiàn)明顯優(yōu)于普通的指數(shù)型基金。相比被動(dòng)型指數(shù)基金的突出表現(xiàn)，大數(shù)據(jù)主動(dòng)型基金則表現(xiàn)較差，樣本基金并無明顯優(yōu)勢。

表3 被動(dòng)型樣本基金收益水平一覽

表4 主動(dòng)型基金收益水平一覽表

表5 樣本基金收益情況對照表

二、風(fēng)險(xiǎn)狀況

本文從基金收益率標(biāo)準(zhǔn)差、貝塔系數(shù)和單日最大回撤三個(gè)指標(biāo)來衡量基金風(fēng)險(xiǎn)情況，從而對基金收益的波動(dòng)性、應(yīng)對系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)能力和極端情況下的回避能力進(jìn)行全面考察，具體結(jié)果如表6、表7、表8。

通過對被動(dòng)型基金風(fēng)險(xiǎn)狀況進(jìn)行對比，我們發(fā)現(xiàn)在標(biāo)準(zhǔn)差和最大單日回撤指標(biāo)上樣本基金表現(xiàn)更好，對比基金在貝塔系數(shù)均值上稍占優(yōu)勢，不過整體而言，二者的差距并不大。但在所有基金中沒有標(biāo)準(zhǔn)差、最大單日回撤和貝塔系數(shù)均表現(xiàn)突出的基金，這說明樣本基金并不能同時(shí)兼顧整體風(fēng)險(xiǎn)和系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。而主動(dòng)型基金與被動(dòng)型基金大致相同，即樣本基金無法同時(shí)兼顧整體波動(dòng)率和系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，大數(shù)據(jù)基金在穩(wěn)定性和極端情況下的回避能力上優(yōu)勢明顯，對比基金在降低投資波動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)方面更無突出。

表6 被動(dòng)型樣本基金風(fēng)險(xiǎn)狀況一覽

表7 主動(dòng)型樣本基金風(fēng)險(xiǎn)狀況一覽

表8 樣本基金風(fēng)險(xiǎn)狀況對照表

三、風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益

本文結(jié)合基金收益與風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行綜合考察，從特雷諾、夏普、詹森和M2四個(gè)指標(biāo)對樣本基金與對比基金進(jìn)行分析，具體數(shù)據(jù)如表9、表10、表11所示。

綜合來看，在四項(xiàng)指標(biāo)的均值比較上，大數(shù)據(jù)指數(shù)基金全面且顯著地優(yōu)于對比基金。指數(shù)基金的特雷諾指數(shù)、夏普指數(shù)、詹森指數(shù)和M2指標(biāo)分別為后者的4.51倍、4.40倍、12.90倍和6.47倍。由此推斷，在風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的收益指標(biāo)的比較上，大數(shù)據(jù)指數(shù)基金相比于傳統(tǒng)型指數(shù)基金具有非常明顯的優(yōu)勢，其中尤以博時(shí)淘金大數(shù)據(jù)100A和博時(shí)淘金大數(shù)據(jù)100I最為突出。

表9 被動(dòng)型樣本基金風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益一覽

表10 主動(dòng)型樣本基金風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益一覽

表11 樣本基金風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益對照表

而主動(dòng)管理型進(jìn)的情況則較為復(fù)雜?？紤]到大部分主動(dòng)管理型基金的特雷諾比率、夏普比率均取負(fù)值沒有真實(shí)意義。因此重點(diǎn)考慮詹森指數(shù)和M2指數(shù)。由表中數(shù)據(jù)可知主動(dòng)型基金的詹森指數(shù)與M2指數(shù)均小于0且均值相差不大，說明主動(dòng)型基金表現(xiàn)均不如市場組合，且大數(shù)據(jù)基金相對傳統(tǒng)基金并無明顯優(yōu)勢。

四、基金管理能力

本文利用常用的T-M模型和H-M模型來考察樣本基金的基金管理能力，從而研究大數(shù)據(jù)技術(shù)對改善基金管理人的選股能力和擇時(shí)能力方面的影響，從而進(jìn)一步評價(jià)大數(shù)據(jù)基金。

1. T-M模型

本文使用T-M模型分別對樣本基金的日收益數(shù)據(jù)進(jìn)行了回歸擬合，其中λ的數(shù)值表示該基金在考察期內(nèi)的選股能力，而μ的數(shù)值表示其擇時(shí)能力。被動(dòng)型指數(shù)基金的實(shí)證結(jié)果如表12、表13。

從表12、表13中R2值可知T-M模型對樣本基金的擬合程度較高，故在對上述樣本基金的選股擇時(shí)能力進(jìn)行評價(jià)時(shí)，T-M模型的結(jié)果具有較高的參考價(jià)值。

結(jié)果顯示，所有大數(shù)據(jù)指數(shù)基金的λ值均大于0，對比基金λ值大于0的只有2只。這表明大數(shù)據(jù)指數(shù)基金都具有一定的選股能力。其中λ值最高的是博時(shí)淘金大數(shù)據(jù)100A和博時(shí)淘金大數(shù)據(jù)100I，并且也通過了95%置信水平的t檢驗(yàn)，這說明這兩只基金均具有顯著的選股能力。但其他基金的λ值并不能通過t檢驗(yàn)，因此并不能認(rèn)為其選股能力是顯著的。研究樣本的μ值及其對應(yīng)的t檢驗(yàn)結(jié)果顯示，雖然大部分基金的μ值均大于0，但并沒有可以通過90%的置信水平的t檢驗(yàn)的基金，因此并不能認(rèn)為樣本基金具有顯著的擇時(shí)能力。

表12 被動(dòng)型樣本基金T-M檢驗(yàn)結(jié)果

表13 被動(dòng)型樣本基金T-M檢驗(yàn)結(jié)果匯總

綜合來看大數(shù)據(jù)指數(shù)基金和對比基金的均值，前者在表示選股能力的λ均值與表示擇時(shí)能力的μ均值上均顯著優(yōu)于對比基金，這表明大數(shù)據(jù)指數(shù)基金相比于普通的指數(shù)基金具有更強(qiáng)的選股能力和擇時(shí)能力。

同時(shí)，我們對主動(dòng)管理型基金也進(jìn)行了實(shí)證分析：

表14 主動(dòng)型樣本基金T-M檢驗(yàn)結(jié)果

表15 主動(dòng)型樣本基金T-M檢驗(yàn)結(jié)果匯總

從整體來看，本組樣本基金R2值的平均值為0.691250，表示T-M模型對樣本數(shù)據(jù)的擬合程度差強(qiáng)人意，實(shí)證結(jié)果的可信度較為一般。

考慮基金的選股能力，λ大于0的樣本基金只有3只，且相應(yīng)的基金t值并不高，故選股能力并不十分顯著。在考察期內(nèi)，表示主動(dòng)管理基金擇時(shí)能力的參數(shù)μ值僅有廣發(fā)改革先鋒一只基金大于0，且t值僅有0.215，遠(yuǎn)遠(yuǎn)達(dá)不到通過顯著性檢驗(yàn)的標(biāo)準(zhǔn)。因此，根據(jù)T-M模型檢驗(yàn)結(jié)果可知，該組樣本基金在考察期內(nèi)均沒有顯著的選股與擇時(shí)能力。

對比主動(dòng)型大數(shù)據(jù)基金和普通基金的平均值可以發(fā)現(xiàn)，前者的λ均值稍大于后者，而μ均值則稍小，但由于擬合程度并不高，參數(shù)大小差距也較小，各參數(shù)也不能通過顯著性檢驗(yàn)，因此并不能斷定二者的優(yōu)劣關(guān)系。

2. H-M模型

本文同樣利用H-M模型對大數(shù)據(jù)基金與對比基金進(jìn)行分析，限于篇幅限制，此處略去具體基金的各項(xiàng)參數(shù)數(shù)值，僅對不同類型基金的參數(shù)均值進(jìn)行對比。

表16 樣本基金H-M檢驗(yàn)結(jié)果匯總

統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，被動(dòng)型基金的R2平均值均較高，這說明H-M模型對被動(dòng)型基金的擬合程度較高，能夠較好檢驗(yàn)出對應(yīng)基金的選股擇時(shí)能力。而主動(dòng)型基金的R2平均值均較低，且樣本基金與對比基金之間存在較大差距，這說明H-M模型對主動(dòng)型基金，尤其是樣本基金的擬合能力較弱。

在選股能力方面，被動(dòng)型指數(shù)基金的λ均值要高于對比基金的λ均值，這表明大數(shù)據(jù)指數(shù)基金在選股能力上要優(yōu)于對比基金。主動(dòng)型基金均具有一定的選股能力，但其選股能力較為一般，與樣本基金相比差別不大。在擇時(shí)能力方面，大數(shù)據(jù)指數(shù)基金表現(xiàn)不一，但相比對比基金表現(xiàn)仍具有一定優(yōu)越性。而主動(dòng)型基金受限于考察期內(nèi)市場的劇烈波動(dòng)，樣本組與對比組的擇時(shí)能力均較差。

綜合考慮兩種方法下基金選股能力與擇時(shí)能力的研究結(jié)果，本文認(rèn)為大數(shù)據(jù)指數(shù)基金比普通指數(shù)型基金具有更為顯著的選股擇時(shí)能力，而在主動(dòng)型基金中則難以體現(xiàn)出大數(shù)據(jù)基金對傳統(tǒng)基金的優(yōu)越性。

五、實(shí)證結(jié)果

以上實(shí)證部分主要從收益水平、風(fēng)險(xiǎn)狀況、風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益指標(biāo)、基金管理能力四大方面對樣本基金和對比基金的風(fēng)險(xiǎn)績效情況進(jìn)行了分析。綜合排名情況如表17、表18所示。

結(jié)合以上樣本基金綜合排名可以得出以下結(jié)論：對被動(dòng)型基金而言，大數(shù)據(jù)指數(shù)基金的收益水平顯著優(yōu)于傳統(tǒng)型基金，且全部優(yōu)于市場組合。雖然大數(shù)據(jù)指數(shù)基金在總風(fēng)險(xiǎn)控制上略優(yōu)于傳統(tǒng)型基金，但在規(guī)避系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)上仍有不足。而大數(shù)據(jù)指數(shù)基金的風(fēng)險(xiǎn)后調(diào)整收益則全面且顯著優(yōu)于傳統(tǒng)型基金。同時(shí)，大數(shù)據(jù)指數(shù)基金在選股能力上有所表現(xiàn)，但在擇時(shí)能力上并沒有顯著優(yōu)勢。對主動(dòng)型基金而言，大數(shù)據(jù)基金相對傳統(tǒng)基金在收益水平上并無明顯優(yōu)勢，而在風(fēng)險(xiǎn)狀況上則與被動(dòng)型基金類似，即大數(shù)據(jù)基金在穩(wěn)定性和極端情況下的回避能力上有較為明顯的優(yōu)勢，在降低投資波動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)方面則存在不足。而在風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益方面，主動(dòng)型基金表現(xiàn)復(fù)雜無明顯規(guī)律。在基金管理層面，主動(dòng)型基金也難以體現(xiàn)出大數(shù)據(jù)基金對傳統(tǒng)基金的優(yōu)越性。

表17 被動(dòng)型樣本基金綜合排名

表18 主動(dòng)型樣本基金綜合排名

結(jié)論與建議

本文從收益水平、風(fēng)險(xiǎn)狀況、風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益模型、基金管理能力四個(gè)方面對我國部分大數(shù)據(jù)基金的風(fēng)險(xiǎn)績效情況進(jìn)行了實(shí)證分析。研究發(fā)現(xiàn)大數(shù)據(jù)指數(shù)基金在盈利能力方面最為突出，而大數(shù)據(jù)主動(dòng)型基金相比傳統(tǒng)基金優(yōu)勢不大。就風(fēng)險(xiǎn)狀況而言，大數(shù)據(jù)基金均比傳統(tǒng)型基金表現(xiàn)優(yōu)秀。從風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益指標(biāo)來看，大數(shù)據(jù)指數(shù)基金全面且顯著優(yōu)于傳統(tǒng)型基金且優(yōu)勢巨大，但主動(dòng)型基金則普遍較差。在基金管理能力上，大數(shù)據(jù)指數(shù)基金的表現(xiàn)也要優(yōu)于傳統(tǒng)基金，而大數(shù)據(jù)主動(dòng)型基金相對傳統(tǒng)基金則并無明顯優(yōu)勢。綜合考慮兩類大數(shù)據(jù)基金，被動(dòng)型基金中博時(shí)淘金大數(shù)據(jù)100A/I的業(yè)績評價(jià)結(jié)果最優(yōu)而主動(dòng)型基金中績效相差無幾?？紤]到以上基金所用數(shù)據(jù)資源均為電商大數(shù)據(jù)，這說明通過淘寶、支付寶、京東等電商大數(shù)據(jù)監(jiān)測行業(yè)景氣度的做法在行情較差的階段內(nèi)(如本次實(shí)證的考察期)是非常有效的。

本文根據(jù)上述研究結(jié)果特提出以下建議：對于投資者而言，追求超額收益、較為激進(jìn)且風(fēng)險(xiǎn)承受能力較高的投資者更應(yīng)該把資金投向主動(dòng)型基金，而較為保守、風(fēng)險(xiǎn)承受能力較低的投資者則更應(yīng)該持有被動(dòng)型基金。同時(shí)，投資者應(yīng)加深對欲購買基金的了解，才能最大限度的滿足自己的投資需要。而對于基金管理者而言，基金公司應(yīng)改善現(xiàn)有模型，并加深不同類型大數(shù)據(jù)資源的整合，成立全新的大數(shù)據(jù)分析模型，深度挖掘數(shù)據(jù)背后的隱含信息，才會(huì)有更好的表現(xiàn)。

注釋

1. 超額收益率算法如下：超額收益率=基金的真實(shí)收益率-預(yù)期收益率。

4. 詹森指數(shù)計(jì)算公式如下：J=rP-[rf+βP(rm-rf)]，其中rm代表市場組合收益率。

5.M2指數(shù)計(jì)算公式如下：M2=rP*-rm=σm/σP(rp-rf )+rf-rm