資產(chǎn)管理行業(yè)穿透式監(jiān)管：價值、困境與對策

黎業(yè)明

摘? ?要：? ?進入大資管時代，資產(chǎn)管理行業(yè)逐步突破了各個金融機構(gòu)的邊界實施混業(yè)經(jīng)營，給現(xiàn)有的監(jiān)管模式帶來了強烈的沖擊。為此，新出臺的《資管新規(guī)》明確提出對資產(chǎn)管理行業(yè)采用穿透式監(jiān)管。穿透式監(jiān)管存在的價值在于能夠解決大資管市場亂象，彌補分業(yè)監(jiān)管的不足，消除監(jiān)管套利、有利于防范系統(tǒng)金融風險。但在實施過程中又存在監(jiān)管主體單一，行政機關(guān)存在擴權(quán)等問題。因此，唯有建立多層次的監(jiān)管主體，加強數(shù)據(jù)信息系統(tǒng)建設(shè)，完善信息披露機制，依托投資者適當性對監(jiān)管成本進行考量才能實現(xiàn)資產(chǎn)管理行業(yè)健康、持續(xù)、穩(wěn)定的發(fā)展。

關(guān)鍵詞：? ?穿透式監(jiān)管;混業(yè)經(jīng)營;監(jiān)管真空;數(shù)據(jù)系統(tǒng);監(jiān)管成本

中圖分類號：? ?D922.287? ?文獻標識碼：? ?A? ?文章編號：? ?2095-8153（2018）06-0046-06

一、引言

2018年4月27日，中國人民銀行、中國銀行保險監(jiān)督管理委員會、中國證券監(jiān)督管理委員會、國家外匯管理局聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導意見》（簡稱《資管新規(guī)》）。其中，因資管計劃引發(fā)的通道業(yè)務(wù)、多層嵌套、剛性兌付、杠桿不清等一系列市場亂象，《資管新規(guī)》第一次明確提出了采用穿透式監(jiān)管原則對資產(chǎn)管理行業(yè)進行監(jiān)管。穿透式監(jiān)管一經(jīng)提出，便成為法學界重點關(guān)注的話題，引起了法學研究者重點討論。其中大家對穿透式監(jiān)管的討論主要存在兩種觀點：一種觀點是強調(diào)穿透式監(jiān)管的重要性[1]，主要以吳曉靈、茍文均為代表的體制內(nèi)專家;另一種觀點是不否認穿透式監(jiān)管的價值，但主張穿透式監(jiān)管只有在解決復雜產(chǎn)品時使用，不能過度濫用以免加重系統(tǒng)性損害[2]，該觀點主要以法學研究者鄧峰為代表。在資產(chǎn)管理行業(yè)，穿透式監(jiān)管確有其存在的必要性，但是也不能否認后一種觀點給我們帶來的警示。因此，本文主要圍繞我國資產(chǎn)管理行業(yè)穿透式監(jiān)管的實施現(xiàn)狀，指出穿透式監(jiān)管在資產(chǎn)管理行業(yè)存在的價值，梳理穿透式監(jiān)管在實施中存在的問題，明確實施穿透式監(jiān)管的實現(xiàn)路徑，以期能夠達到優(yōu)化監(jiān)管權(quán)的配置，促進資管行業(yè)健康發(fā)展。

二、穿透式監(jiān)管在資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)中的價值

（一）能夠解決大資管市場亂象

自2012年以來，監(jiān)管部門逐步放松了對保險資管、券商資管、基金及基金子公司專戶的監(jiān)管限制。與此同時，監(jiān)管部門鼓勵金融機構(gòu)充分發(fā)揮創(chuàng)新作用政策的推出，資產(chǎn)管理行業(yè)獲得了前所未有的發(fā)展，迎來了大資管時代。伴隨著資產(chǎn)管理行業(yè)的大發(fā)展，資產(chǎn)管理行業(yè)亂象頻出，剛性兌付、多層嵌套、資金池業(yè)務(wù)大肆盛行。以銀行理財資金為例，雖然銀行理財資金不能直接投資股市，但可以通過對接傘形信托，信托公司再將銀行批發(fā)資金分配給私募基金和配資公司，后者再利用HOMS等系統(tǒng)將資金拆細、零售給終端配資客戶，進入股市。針對金融機構(gòu)設(shè)計資管計劃繞過監(jiān)管法規(guī)的現(xiàn)象，傳統(tǒng)的分業(yè)監(jiān)管模式面對資管行業(yè)亂象已顯得力不從心。為此，唯有轉(zhuǎn)變監(jiān)管理念，在資產(chǎn)管理行業(yè)引入穿透式監(jiān)管，向上刺穿產(chǎn)品的來源，向下識別產(chǎn)品的業(yè)務(wù)屬性，實現(xiàn)對資管行業(yè)的全流程監(jiān)管，才能有效治理資管行業(yè)亂象。

（二）彌補分業(yè)監(jiān)管的不足，消除監(jiān)管套利

隨著大資管時代的到來，資管行業(yè)逐步打破了各個金融機構(gòu)的界限，銀行理財產(chǎn)品常常依托資管計劃實現(xiàn)信貸資產(chǎn)出表與平衡收益的效果，銀行，基金，證券、保險跨行業(yè)的資產(chǎn)管理合作同樣密切相連，實現(xiàn)資金跨市場、交叉化流動[3]。然而，分業(yè)監(jiān)管體制下“諸侯割據(jù)”色彩濃厚，監(jiān)管競爭引發(fā)監(jiān)管俘獲、監(jiān)管回避導致監(jiān)管真空。針對我國當前分業(yè)監(jiān)管的現(xiàn)狀，金融機構(gòu)經(jīng)常利用各個監(jiān)管機構(gòu)的監(jiān)管標準不統(tǒng)一來獲取監(jiān)管套利。比如，我國《商業(yè)銀行法》第四十三條規(guī)定，商業(yè)銀行不得從事信托投資業(yè)務(wù)①。然商業(yè)銀行為逃避監(jiān)管，將商業(yè)銀行理財資金投入基金公司的資管計劃，再由基金公司的資管計劃投入股市，比如，萬科股權(quán)爭奪戰(zhàn)中，“寶能系”的資金就有來自浙商銀行的理財資金②。倘若采用傳統(tǒng)的分業(yè)監(jiān)管模式，從形式上看，銀行將理財資金交給華福證券設(shè)立的資管計劃并未違反商業(yè)銀行法的規(guī)定，基金公司將資金投入股市也沒有違背法律規(guī)定。表面看來，均符合監(jiān)管要求，但探究其經(jīng)濟實質(zhì)，來自浙商銀行的理財資金實際上進入了股市，這是與我國《商業(yè)銀行法》的立法宗旨相違背的。在當前的監(jiān)管現(xiàn)狀中，監(jiān)管部門只能查詢到資金流向了資管計劃，并不能查詢到資金的最終去向。而穿透式監(jiān)管強調(diào)對整個業(yè)務(wù)和行為實施全流程監(jiān)管，透過層層嵌套的資管計劃，能夠識別資金的最終流向。

（三）有利于防范系統(tǒng)金融風險

市場化改革推動的“大資管”規(guī)模通過交叉投資、金融創(chuàng)新等方式快速擴張。資管產(chǎn)品經(jīng)過層層嵌套后，最終流入當前比較熱門的行業(yè)。分業(yè)監(jiān)管體制下，各個監(jiān)管部門相互之間缺乏統(tǒng)一的溝通機制，監(jiān)管部門識別資金的流向存在一定困難，這將可能導致大量資金集中在少數(shù)資產(chǎn)上，造成風險累積，引發(fā)系統(tǒng)性金融風險。以我國房地產(chǎn)發(fā)展為例，當前我國房地產(chǎn)行業(yè)屬于快速擴張時期，這導致大量資金涌入房地產(chǎn)市場，使得房屋銷售額和抵押性貸款被超常推高。歸根結(jié)底是以影子銀行為資金供給主力渠道投入到房地產(chǎn)領(lǐng)域中的資金過多所致，過多資金通過影子銀行融資體系進入房地產(chǎn)領(lǐng)域③，使房地產(chǎn)泡沫膨脹和系統(tǒng)性金融風險不斷積聚。在房地產(chǎn)信貸收緊時，一家銀行倒閉會引起連鎖反應(yīng)，其他銀行也會面臨擠兌風險，房地產(chǎn)“泡沫”的破滅，會引起全國范圍的系統(tǒng)性金融危機。面對傳統(tǒng)的分業(yè)監(jiān)管模式無力應(yīng)對由“資管亂象”引發(fā)的系統(tǒng)性風險，穿透式監(jiān)管通過對“資管產(chǎn)品”的底層資產(chǎn)進行識別，對資金的最終流向進行追蹤，以確定資金的來源和去向是否符合相應(yīng)的監(jiān)管規(guī)則，也為監(jiān)管部門制定相應(yīng)的宏觀調(diào)控政策提供相應(yīng)的數(shù)據(jù)，能夠有效地防范和化解金融風險。

三、穿透式監(jiān)管實施過程中存在的問題