鉛雖然是期貨市場(chǎng)的小眾品種，但野百合也有春天，2017年鉛在二三季度的波動(dòng)率甚至超過其他金屬。今天分享的是再生鉛，鉛市場(chǎng)供應(yīng)最大變數(shù)。

2017年波動(dòng)大幅上升。2017年中國鉛市場(chǎng)受環(huán)保影響，精礦及原生鉛的供應(yīng)均有縮減，但后期規(guī)模企業(yè)再生鉛增產(chǎn)較多，由于下游消費(fèi)過度集中在鉛酸蓄電池領(lǐng)域，這使得基本面轉(zhuǎn)淡時(shí)易對(duì)價(jià)格形成拖累，鉛價(jià)年內(nèi)經(jīng)歷了較大波動(dòng)。

2018全球精礦市場(chǎng)供應(yīng)漸寬松。2017年精礦市場(chǎng)延續(xù)短缺格局，存在2.5萬噸小幅缺口，2018年精礦供應(yīng)將呈現(xiàn)恢復(fù)性增長，這主要源于新項(xiàng)目投產(chǎn)及關(guān)停礦山集中重啟后的產(chǎn)量釋放，2018年國內(nèi)外冶煉新投產(chǎn)項(xiàng)目較少，對(duì)精礦的需求維持平穩(wěn)，我們預(yù)計(jì)2018年精礦市場(chǎng)維持緊平衡，或小幅過剩7萬噸。

2018全球精煉鉛維持小幅過剩。受制于中國環(huán)保政策對(duì)冶煉和礦山的約束，預(yù)計(jì)原生鉛總體供應(yīng)平穩(wěn)，但再生鉛明年新投產(chǎn)項(xiàng)目在下半年較為集中，調(diào)高再生鉛供應(yīng)增速，預(yù)計(jì)中國市場(chǎng)將由緊平衡轉(zhuǎn)向過剩。海外精煉鉛市場(chǎng)得益于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇或維持緊缺。總體上，2018年精煉鉛市場(chǎng)維持過剩。

看淡未來中國鉛消費(fèi)。鉛酸電池行業(yè)消費(fèi)稅的實(shí)施、傳統(tǒng)燃油車退出時(shí)間表提上日程表、汽車行業(yè)恢復(fù)10%的車輛購置稅等制約消費(fèi)，鉛酸電池行業(yè)優(yōu)化升級(jí)，我們看淡未來鉛的需求，預(yù)計(jì)2018年中國鉛的消費(fèi)維持不到1%的增速。

研究出發(fā)點(diǎn)

我們研究的出發(fā)點(diǎn)有三，首先，再生鉛產(chǎn)量占比超過四成，且比例逐年提高，成為影響供應(yīng)的重要因素。

我們測(cè)算中國鉛精礦理論短缺擴(kuò)大但原料庫存數(shù)據(jù)增加，這直接矛盾如何產(chǎn)生的，我們分析與再生鉛有關(guān)。

我們期望分析影響再生鉛的關(guān)鍵因素，并量化判斷對(duì)市場(chǎng)的影響。

對(duì)于再生鉛行業(yè)，過去三年由于原生鉛產(chǎn)量的縮減，再生鉛成為鉛市場(chǎng)的有效補(bǔ)充，預(yù)估2017年再生鉛產(chǎn)量占比41%。再生鉛產(chǎn)能的增加源于幾個(gè)方面：

（1）原生鉛企業(yè)再生鉛產(chǎn)能的擴(kuò)張，

（2）隨著生產(chǎn)者生產(chǎn)責(zé)任延伸制的推行，鉛酸蓄電池企業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈的延升，

（3）現(xiàn)有再生鉛企業(yè)的技改及擴(kuò)張。預(yù)計(jì)未來再生鉛產(chǎn)能擴(kuò)張速度加快。

再生鉛原料的供需

回到研究的初衷，我們認(rèn)為2017年精礦理論短缺與實(shí)際庫存之間的差異主要原因在于企業(yè)加大了再生廢鉛物料使用比例。通過對(duì)2017年數(shù)據(jù)的梳理，2017精礦產(chǎn)量縮減13萬噸，進(jìn)口受加工費(fèi)下調(diào)的影響縮減4萬噸，需求穩(wěn)定，精礦理論缺口在21萬噸，而實(shí)際缺口沒這么大，大概8萬噸，這部分用二次廢料充抵的量估算為13萬噸左右。因?yàn)椋l(fā)了我們對(duì)再生鉛原料廢舊電池的研究。

商品研究的本質(zhì)離不開供需，我們對(duì)再生鉛原料也采用供需分析進(jìn)行測(cè)算。對(duì)于原料需求，來源兩個(gè)層面，現(xiàn)有產(chǎn)能和新增產(chǎn)能的投放。對(duì)于現(xiàn)有產(chǎn)能，再生鉛行業(yè)利潤自2016年開始改善，受利潤驅(qū)動(dòng)有擴(kuò)產(chǎn)需求，對(duì)原料的需求增加。這表現(xiàn)在再生精鉛價(jià)格與再生鉛冶煉利潤同步增長，再生鉛企業(yè)受利潤驅(qū)動(dòng)，行業(yè)開工率過去提升了20%。對(duì)于新增產(chǎn)能，2016年，88家規(guī)模再生鉛企業(yè)處理廢鉛酸蓄電池產(chǎn)能已超過1000萬噸/年，再生鉛冶煉產(chǎn)能是處于嚴(yán)重過剩狀態(tài)，如果疊加環(huán)保的預(yù)期，后期再生鉛新增產(chǎn)能集中投放可能面臨原料供應(yīng)不足的問題，環(huán)保因素給再生鉛原料帶來的不確定性增加。2017、2018年投產(chǎn)較為集中。雖然實(shí)際投產(chǎn)進(jìn)度與預(yù)期有偏差但總體均按計(jì)劃推進(jìn)。比如2017年合計(jì)投產(chǎn)規(guī)模140萬噸，其中江蘇新春興55萬噸項(xiàng)目受原料的制約大概50%開工率，而山東中慶環(huán)?？萍嫉?0萬噸項(xiàng)目卻正常生產(chǎn)。2018年投產(chǎn)項(xiàng)目主要集中在安徽地區(qū)。

既然再生鉛原料需求劇烈增長，那原料是否能滿足需要？我們根據(jù)各領(lǐng)域的電池報(bào)廢周期，電動(dòng)自行車1-2年、汽車2-3年、通訊電源5-20年等，大概測(cè)算廢舊電瓶原料在2017年、2018年增速處于相對(duì)低點(diǎn)，增速不足5%，較之2016年下滑，預(yù)計(jì)在2019年才轉(zhuǎn)為相對(duì)寬裕，這意味2018年再生鉛受原料干擾較大。

我們對(duì)再生鉛原料做供需測(cè)算，僅考慮未來新增供給和需求前提下，假設(shè)產(chǎn)能完全投放，再生鉛原料的缺口較大，2018年有20萬噸缺口。未來再生鉛冶煉產(chǎn)能過剩加劇。新產(chǎn)能投放不是重點(diǎn)，原料能否滿足需求是關(guān)鍵，這將刺激廢電瓶價(jià)格維持高位，或通過擠壓再生鉛冶煉利潤來實(shí)現(xiàn)短期平衡。

再生鉛供應(yīng)其他影響因素

影響再生鉛的其他因素還有哪些？

我們認(rèn)為原生再生價(jià)差造成的部分需求替代。自2013年以來的數(shù)據(jù)顯示，1#鉛價(jià)格高點(diǎn)對(duì)應(yīng)價(jià)差的高點(diǎn)，最為典型時(shí)期2016.12 &；2017.10，價(jià)差超過1000元，而兩者倒掛時(shí)對(duì)應(yīng)鉛價(jià)的低點(diǎn)，如2014.12，近5年數(shù)據(jù)顯示價(jià)差主要波動(dòng)區(qū)間（100，400）。因此，超出這范圍或引發(fā)階段性的投資機(jī)會(huì)，加速原生鉛與再生鉛的雙向調(diào)節(jié)。

此外，環(huán)保因素不可忽視。此前前三輪全國環(huán)保督查直接造成供給收縮，預(yù)計(jì)未來環(huán)保分三步走：2017年是大氣十條的收官之年，所以出臺(tái)一系列的強(qiáng)制性措施。2018年環(huán)境保護(hù)法開始實(shí)施，后面還有“土十條”“水十條”等考核。此外，有色金屬行業(yè)在推行排污許可證制度，截止到去年11月底，公開信息顯示鉛鋅冶煉行業(yè)僅6家企業(yè)拿證，取證需滿足一系列條件，預(yù)計(jì)部分小企業(yè)取證困難，不達(dá)標(biāo)企業(yè)將直接關(guān)停整改。在未來2-3年，鉛市場(chǎng)都將受到環(huán)保的約束，從而增量有限，可能鉛市場(chǎng)過剩沒預(yù)期的悲觀?！拔廴痉乐巍北涣袨?018年三大攻堅(jiān)戰(zhàn)之一，深入實(shí)施“水十條”，全面實(shí)施“土十條”我們認(rèn)為環(huán)保力度不放松將繼續(xù)促進(jìn)鉛產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化調(diào)整，鉛行業(yè)尤其是再生鉛行業(yè)受政策的擾動(dòng)性增強(qiáng)。

消費(fèi)持續(xù)維持低增長

1.鉛酸電池行業(yè)面臨較大的政策沖擊

精鉛的初級(jí)消費(fèi)主要為鉛酸蓄電池，消費(fèi)占比約為82%，其次是鉛材、鉛合金、氧化鉛等。中國鉛酸蓄電池消費(fèi)領(lǐng)域主要分布在動(dòng)力型電池（電動(dòng)自行車電池）、啟動(dòng)型電池（汽車用電池）、固定型電池、儲(chǔ)能型電池以及鉛酸蓄電池出口等，其中電動(dòng)自行車及汽車領(lǐng)域鉛酸蓄電池消費(fèi)占比超過50%。

近兩年鉛酸電池行業(yè)面臨較大的政策沖擊，自2016年起，對(duì)鉛蓄電池開征4%的消費(fèi)稅，其他如鋰離子蓄電池，太陽能電池等均無需征收，對(duì)鉛蓄電池形成了明顯的競(jìng)爭劣勢(shì)，拖累企業(yè)利潤。與此同時(shí)，傳統(tǒng)燃油車退出時(shí)間表已提上日程，新能源汽車的快速發(fā)展已成趨勢(shì)，對(duì)傳統(tǒng)的鉛酸蓄電池形成挑戰(zhàn)，鉛蓄電池企業(yè)紛紛滲入鋰電行業(yè)，鉛蓄電池企業(yè)生產(chǎn)者責(zé)任延伸制度實(shí)行，環(huán)保使得鉛酸電池行業(yè)進(jìn)一步優(yōu)化升級(jí)等。2017年上半年鉛酸電池企業(yè)補(bǔ)庫動(dòng)力不足，導(dǎo)致開工快速下滑，下半年需求逐漸恢復(fù)，前10個(gè)月，鉛酸蓄電池產(chǎn)量同比下降1%。綜上，我們預(yù)計(jì)全年中國鉛消費(fèi)增速約與去年持平。

2.看淡未來中國鉛消費(fèi)

對(duì)于2018年，終端消費(fèi)面臨挑戰(zhàn)。汽車行業(yè)自2018年1月1日起，恢復(fù)按10%的法定稅率征收車輛購置稅，這將導(dǎo)致2017年會(huì)透支部分需求。對(duì)于電動(dòng)自行車領(lǐng)域，其產(chǎn)量在2013年達(dá)到峰值3695萬輛，隨后產(chǎn)量增速步入下行通道，全國范圍來看，電動(dòng)自行車行業(yè)已進(jìn)入飽和階段，行業(yè)發(fā)展進(jìn)入“瓶頸期”，目前，電動(dòng)自行車總保有量超過2億輛，后期消費(fèi)更多依賴電池更替需求。移動(dòng)通信基站設(shè)備儲(chǔ)能用電池隨著4G基站布局完成，2017年產(chǎn)量出現(xiàn)同比18%的降幅，未來5G可能是亮點(diǎn)，但還在探索階段需求無法預(yù)估?？傮w上，我們看淡未來鉛的需求，預(yù)計(jì)2018年中國鉛的消費(fèi)維持不到1%的增速。

供應(yīng)小幅過剩 鉛價(jià)承壓運(yùn)行觀點(diǎn)總結(jié)及展望

2018年全球經(jīng)濟(jì)同步復(fù)蘇，美聯(lián)儲(chǔ)加息進(jìn)程加快，中國供給側(cè)改革助力經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)，大宗商品將面臨更加復(fù)雜多變的金融環(huán)境，這將加劇鉛價(jià)的波動(dòng)?；貧w基本面，隨著海外大型礦山新項(xiàng)目投產(chǎn)及停產(chǎn)項(xiàng)目的集中重啟，原料市場(chǎng)供應(yīng)自2018年開始逐漸增加，鉛精礦市場(chǎng)將由前期的短缺向小幅盈余轉(zhuǎn)變。受制于中國環(huán)保政策對(duì)冶煉和礦山的約束，預(yù)計(jì)原生鉛總體供應(yīng)平穩(wěn)，但再生鉛明年新投產(chǎn)項(xiàng)目在下半年較為集中，疊加2017年下半年再生鉛新項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后的產(chǎn)量釋放，我們調(diào)高再生鉛供應(yīng)增速，因再生鉛對(duì)原生鉛的補(bǔ)充，預(yù)計(jì)中國市場(chǎng)將由緊平衡轉(zhuǎn)向過剩8萬噸。海外精煉鉛市場(chǎng)得益于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇或維持緊缺，全球精煉鉛市場(chǎng)維持小幅過剩。

再生鉛方面：由于再生鉛合規(guī)產(chǎn)能的增加和近兩年新增產(chǎn)能的集中投放，冶煉產(chǎn)能有較大提升空間再生鉛供應(yīng)瓶頸在于原料，不在于冶煉未來可能的情況：

（1）新產(chǎn)能投放不足

（2）原料爭奪加劇再生鉛行業(yè)利潤下滑

（3）政策對(duì)再生鉛供應(yīng)的干擾因素增強(qiáng)

對(duì)于2018年，再生鉛供應(yīng)給定的增速為5%，再生鉛增長增加鉛市場(chǎng)供應(yīng)過剩壓力，受原料制約，鉛價(jià)維持震蕩偏弱。

因此，我們認(rèn)為在低庫存水平下，2018年由于短期檢修、減產(chǎn)或環(huán)保導(dǎo)致的限產(chǎn)行為，將令鉛市場(chǎng)短期缺口放大，從而推高鉛價(jià)，這在上半年將表現(xiàn)更為明顯。下半年海外礦山產(chǎn)量釋放以及中國再生鉛項(xiàng)目的大量投產(chǎn)，預(yù)計(jì)中國過剩加劇，價(jià)格會(huì)沖高回落，總體上，2018年鉛價(jià)維持區(qū)間震蕩的可能性較大，預(yù)計(jì)滬鉛價(jià)格波動(dòng)區(qū)間16000/21000元，倫鉛波動(dòng)范圍2100/2600美元。