于明濤，潘愛玲

(1. 山東理工大學 管理學院，山東 淄博 255049；2. 山東大學 管理學院，山東 濟南 250100)

一、 引言

隨著中國式分權(quán)改革的不斷深化，地方政府有動機并有能力根據(jù)轄區(qū)資源稟賦和經(jīng)濟發(fā)展狀況等，選擇并運用差異化的政府競爭策略吸引區(qū)外資本包括跨地區(qū)并購資本的流入。作為企業(yè)經(jīng)營環(huán)境的重要組成部分及政府調(diào)控手段[1]，政府競爭水平差異必將對企業(yè)跨地區(qū)并購績效產(chǎn)生重要影響[2]。根據(jù)制度理論和協(xié)同效應理論，盡管制度距離的存在會導致企業(yè)運營合法性及運作成本增加等方面的不利影響[3]，但政府競爭水平差異和策略多樣性為企業(yè)家通過跨地區(qū)并購形成的資本跨區(qū)域布局提供了“制度套利”機會和“資源協(xié)同”空間[4]，從而將有利于企業(yè)跨地區(qū)并購績效的提升。那么，政府競爭水平差異對企業(yè)跨地區(qū)并購績效究竟有何影響？政府競爭水平差異影響跨地區(qū)并購績效的具體路徑及作用機制是怎樣的？這日益成為理論界和政府管理部門關(guān)注的焦點問題。

跨地區(qū)并購作為地區(qū)間存量資本優(yōu)化配置的重要手段，學者們從政府干預、投資者保護水平及要素發(fā)展程度等方面對企業(yè)跨地區(qū)并購績效進行了一些探索。潘紅波和余明桂系統(tǒng)分析了政府干預對企業(yè)跨地區(qū)并購績效的影響，實證研究發(fā)現(xiàn)，地方政府干預導致地方國有企業(yè)的跨地區(qū)并購績效比民營企業(yè)更差[5]。李彬和潘愛玲研究指出，目標單位所在地的區(qū)域性稅收優(yōu)惠誘導了企業(yè)跨地區(qū)并購行為，但并未顯著提升主并企業(yè)價值及并購投資規(guī)模[6]。唐建新和陳冬探討了跨地區(qū)并購中的公司治理協(xié)同效應，被并方所在地的投資者保護程度越高，越大于主并單位所在地的投資者保護水平時，跨地區(qū)并購績效越好[7]。姚益龍等分析了要素市場發(fā)展水平對跨地區(qū)并購績效的影響，研究發(fā)現(xiàn)在順流并購和逆流并購交易中，要素市場發(fā)展差異對不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)企業(yè)的并購績效具有異質(zhì)性影響[8]。由此可見，以往文獻主要分析了主并單位所在地的政府干預行為以及被并單位所在地的稅收競爭策略對跨地區(qū)并購績效的影響，而對并購雙方所在地區(qū)的政府競爭水平差異的關(guān)注較少；同時相對于投資者保護水平和要素市場發(fā)展水平，政府競爭因素對企業(yè)跨地區(qū)并購的影響將更加廣泛和深遠，更能刻畫出不同地區(qū)間的制度環(huán)境特征?；诖?，本文從制度距離的研究視角分析構(gòu)建政府競爭水平差異影響企業(yè)跨地區(qū)并購績效的理論框架，然后選擇2007—2013年間我國A股上市公司的非關(guān)聯(lián)并購交易樣本進行實證檢驗。

本文的貢獻主要體現(xiàn)在以下三個方面：第一，從政府競爭水平差異這一并購雙方所在地區(qū)間的雙邊關(guān)系因素出發(fā)，構(gòu)建政府競爭水平差異影響跨地區(qū)并購績效的理論框架，拓展了企業(yè)跨地區(qū)并購的研究視角。第二，證實了政府競爭水平差異對跨地區(qū)并購績效的促進效應，為政府宏觀管理體制改革提供了重要的政策方向。中央政府應在規(guī)范地方政府競爭行為的基礎(chǔ)上繼續(xù)擴大地方政府的自主決策權(quán)，通過地方政府的“順市場”競爭行為促進跨地區(qū)并購投資的順利開展及效率提升。第三，驗證了主并企業(yè)所得稅負擔和財政補助收入在政府競爭水平差異與跨地區(qū)并購績效關(guān)系間的中介作用，既豐富了企業(yè)跨地區(qū)并購的研究成果，也為跨地區(qū)并購企業(yè)的績效提升提供了重要的管理著力點。

二、 理論分析和研究假說

(一) 各地區(qū)間政府競爭水平的差異性分析

隨著財政分權(quán)改革的不斷深入，地方政府逐漸成為具有轄區(qū)事務決策權(quán)和獨立經(jīng)濟利益的競爭主體，為實現(xiàn)轄區(qū)經(jīng)濟增長和政治晉升激勵的雙重目標，積極采用經(jīng)濟、行政和法律手段等吸引區(qū)外資本包括跨地區(qū)并購資本流入。盡管地方政府為吸引資本流入可采取的競爭方式有很多，但稅收政策激勵和財政支出策略始終是最基本和最重要的調(diào)控手段和誘導工具。受轄區(qū)資源稟賦、經(jīng)濟發(fā)展程度、“制度供給”異質(zhì)性等方面的影響，地方政府有動機并有能力采取差異化的財政支出水平和稅收競爭強度。就稅收競爭而言，雖然稅收的立法權(quán)高度集中于中央政府并在全國各地統(tǒng)一推行，但地方補充性規(guī)定、稅收政策執(zhí)行力度及“傾向性選擇”的存在導致各地區(qū)間的稅負水平呈現(xiàn)出較大差異[9]。如企業(yè)所得稅法中關(guān)于研究開發(fā)費用的加計扣除政策，各地區(qū)稅務機關(guān)在研發(fā)費用的確認條件、開支范圍及具體扣除金額等執(zhí)行尺度方面存在一定的彈性空間。在財政支出競爭方面，與維護自發(fā)市場型政府相比，要素吸引型政府會將更大比重的財政支出用于經(jīng)濟發(fā)展特別是資本激勵方面，甚至有些地方政府利用財政支出手段對轄區(qū)企業(yè)進行直接“業(yè)務補貼”和“稅款補貼”。因此，作為企業(yè)運營所面臨的重要外部環(huán)境因素，地區(qū)間政府競爭水平的差異性必將對企業(yè)跨地區(qū)并購績效產(chǎn)生重要影響。

(二) 政府競爭水平差異對企業(yè)跨地區(qū)并購績效的影響

盡管制度距離可能導致跨地區(qū)并購企業(yè)面臨運作合法性和運營環(huán)境復雜性的挑戰(zhàn)，但政府競爭水平差異為并購雙方帶來的制度套利機會、戰(zhàn)略性異質(zhì)資源獲取及比較優(yōu)勢塑造等協(xié)同效應和積極作用更強，是誘導企業(yè)產(chǎn)生并購動機并獲取潛在收益的重要制度因素[10]。并購雙方所在地區(qū)的政府競爭水平的差異越大，將越有利于主并企業(yè)增加潛在收益并提升跨地區(qū)并購績效。

一方面，政府競爭水平差異及策略多樣性，為企業(yè)稅務架構(gòu)優(yōu)化、產(chǎn)業(yè)鏈區(qū)域布局及資源跨區(qū)協(xié)同等提供了更大的操作空間和套利機會[11]。(1)制度差異的存在，有利于刺激并購企業(yè)的學習效應和綁定效應[12]，并基于企業(yè)價值最大化和競爭力提升的核心目標進行機會識別和收益獲取[13]。公司治理視角的并購協(xié)同效應理論認為，若主并方公司所在地的投資者保護水平高于目標公司，公司治理的“外溢效應”促進了跨地區(qū)并購績效；若主并方公司所在地的投資者保護水平低于目標公司時，則會產(chǎn)生公司治理的“拔靴效應”并實現(xiàn)并購協(xié)同。對于地區(qū)間稅收競爭水平的差異而言，并購雙方的協(xié)同效應和學習效應同樣存在。主并企業(yè)可充分利用地區(qū)間稅負水平的差異性、稅收優(yōu)惠政策的互補性等設計關(guān)聯(lián)交易定價制度及稅收籌劃方案，進而提升企業(yè)跨地區(qū)并購績效。(2)跨地區(qū)并購企業(yè)所面臨的制度環(huán)境的多樣性，有利于形成支持特定經(jīng)濟活動的制度互補效應[14]，為企業(yè)基于比較制度優(yōu)勢構(gòu)建區(qū)域發(fā)展戰(zhàn)略及業(yè)務協(xié)作模式提供了環(huán)境條件。就財政支出競爭來說，各地區(qū)間財政支出水平、產(chǎn)業(yè)配套設施以及公共服務環(huán)境的差異性，為跨地區(qū)并購企業(yè)進行區(qū)域間產(chǎn)業(yè)鏈布局的優(yōu)化提供了更多的方案選擇，從而有利于并購績效的改善。以新能源汽車產(chǎn)業(yè)為例，在國家對新能源汽車標準補貼的基礎(chǔ)上，大部分地方政府也結(jié)合當?shù)貙嶋H情況出臺了轄區(qū)的補貼政策。如北京和天津是按照國家補貼標準，地方按照1∶1追加補貼，而廣東省深圳市則在1∶1追加補貼的基礎(chǔ)上，增加了相應金額的使用補貼。因此，新能源企業(yè)通過跨地區(qū)并購及價值鏈的跨區(qū)域協(xié)同，可選擇性地獲取較高的財政補貼和制度紅利，從而進一步提升企業(yè)并購績效。

另一方面，政府競爭水平差異及策略多樣性，塑造了不同地區(qū)企業(yè)的資源和能力的異質(zhì)性特征[15]，主并企業(yè)可通過跨地區(qū)并購獲取并共享目標單位的異質(zhì)性資源和能力，并實現(xiàn)資本配置效率和效果的提升。Dunning和Lundan研究指出，企業(yè)價值鏈的不同環(huán)節(jié)在特定區(qū)域的經(jīng)濟系統(tǒng)和環(huán)境條件下更為合適和高效[11]，并購雙方所在地的制度差異越大，企業(yè)發(fā)展特定資源和能力的機會就越多[16]。一般而言，稅負水平較低、財政支出水平較高的東部沿海地區(qū)，產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)設施和產(chǎn)權(quán)保護較為完善，轄區(qū)企業(yè)不僅具有更高的研究開發(fā)強度和科學技術(shù)水平，而且公司治理結(jié)構(gòu)和治理機制較為完善，并購后可通過技術(shù)協(xié)同和管理協(xié)同等顯著提升跨地區(qū)并購績效。因此對于強調(diào)創(chuàng)新創(chuàng)意開發(fā)的高新技術(shù)企業(yè)而言，通過在東部沿海地區(qū)的追加投資和產(chǎn)業(yè)鏈布局，有利于共享當?shù)剌^為先進和完善的產(chǎn)業(yè)配套資源，并促進與同行企業(yè)間的溝通交流及協(xié)同創(chuàng)新。與東部沿海地區(qū)不同，西部地區(qū)普遍存在稅收負擔較重、財政支出水平偏低的現(xiàn)象，要素市場發(fā)展滯后，當?shù)卣畬ν恋毓┙o、勞動力成本、金融資源配置等關(guān)鍵資源領(lǐng)域具有較強的話語權(quán)，對轄區(qū)企業(yè)的干預和影響更為廣泛和深遠。為了建立并維系好與當?shù)卣牧己藐P(guān)系并獲取廉價優(yōu)質(zhì)資源，客觀上要求當?shù)仄髽I(yè)高管具備高超的溝通談判技巧和政治尋租技能。并購完成后主并企業(yè)通過知識管理系統(tǒng)可實現(xiàn)該技能的擴散、分享及延展，從而有利于提升集團整體的利益相關(guān)者關(guān)系處理能力，并進一步增進企業(yè)跨地區(qū)并購績效。并購雙方所在地區(qū)的稅收競爭水平和財政支出水平的差距越大，集團整體的資本跨區(qū)協(xié)同效應越好。因此，本文提出假說1。

H1：政府競爭水平差異與企業(yè)跨地區(qū)并購績效正相關(guān)。

(三) 企業(yè)稅收負擔和政府補助收入的中介效應

為了進一步厘清政府競爭水平差異影響跨地區(qū)并購績效的邏輯路徑，下面分別從稅收競爭和財政支出競爭兩個方面進行系統(tǒng)探討。

一方面，基于稅收競爭水平的差異性及稅收優(yōu)惠政策的多樣性，主并企業(yè)可通過控股平臺的區(qū)域設定、集團業(yè)務的稅務籌劃以及目標單位的節(jié)稅標的選擇等降低企業(yè)稅收負擔并提升并購績效。(1)根據(jù)政府競爭理論，資本吸引型地方政府有動機并有能力通過地方性補充規(guī)定、政策執(zhí)行的力度及傾向性等降低轄區(qū)企業(yè)的稅負水平[17]。因此，跨地區(qū)并購企業(yè)通過在“低稅負”地區(qū)建立“持股平臺”，既可以降低企業(yè)股權(quán)資本運營收益的稅費負擔及股權(quán)持有者的退出成本，也為企業(yè)后續(xù)兼并重組的稅收籌劃方案設計及投資者引入提供了重要的運營平臺。高新技術(shù)企業(yè)由于增值率高而導致稅負較重，因而對于區(qū)域性稅收優(yōu)惠的誘導效應較為敏感，如蘋果公司正是在低稅負的愛爾蘭國家建立持股平臺進行稅務籌劃。(2)根據(jù)學習效應假說，跨地區(qū)并購企業(yè)可以通過關(guān)聯(lián)交易定價安排或者實際業(yè)務調(diào)整等稅務籌劃方案，將高稅負地區(qū)的收入和利潤等轉(zhuǎn)移到低稅負地區(qū)，從而有利于降低企業(yè)整體的稅負水平。(3)根據(jù)并購的目標企業(yè)識別理論，目標單位的稅負水平也是影響并購發(fā)生及并購績效的重要因素[18]。稅收激勵假說認為，并購債務抵稅、稅收抵免轉(zhuǎn)移、納稅事項延遲等稅務制度是誘導并購發(fā)生并提升并購績效的重要政策因素[6]。如根據(jù)并購重組業(yè)務的企業(yè)所得稅法規(guī)，若并購符合特殊性稅務處理的相關(guān)規(guī)定，被合并目標單位的所得稅事項及累計虧損就可以由主并企業(yè)承繼。盈利水平較高的主并企業(yè)，可以在稅法允許的范圍內(nèi)主動選擇具有節(jié)稅利益的并購標的，并通過交易方案的合理設計增加主并企業(yè)的所得稅抵扣項目和金額，從而降低企業(yè)整體的稅費負擔并提升企業(yè)跨地區(qū)并購績效。

另一方面，基于財政支出水平的差異性，主并企業(yè)可通過跨地區(qū)并購及產(chǎn)業(yè)鏈的跨區(qū)域布局獲得更大的財政補助收入并提升并購績效。隨著中國財政分權(quán)改革的持續(xù)推進，地方政府獲得了轄區(qū)財政支出方面的自主決策權(quán)，并基于轄區(qū)資源稟賦及戰(zhàn)略定位的綜合考量采取了差異化的財政支出規(guī)模和財政支出結(jié)構(gòu)。(1)主并企業(yè)通過跨地區(qū)并購及資本跨區(qū)域配置，可將特定業(yè)務安排到財政支出水平較高、資本服務性投資比重較大、基礎(chǔ)設施建設較為完善的地區(qū)，從而獲得更高的財政資金支持和財政補助收入。并購雙方所在地區(qū)財政支出水平的差異越大，并購后財政補助收入的增長效應就會越明顯。(2)基于對技術(shù)資本及戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)的高度重視，地方政府紛紛設立技術(shù)開發(fā)配套資金、產(chǎn)業(yè)引導專項資金和產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金等對重點領(lǐng)域及關(guān)鍵企業(yè)進行有針對性的重點補貼。如前幾年的光伏產(chǎn)業(yè)補貼大戰(zhàn)，就是地方政府利用財政手段促進新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展的典型例證。因此，主并企業(yè)在確定跨地區(qū)并購的目標單位時，應將目標單位所在地的財政支持程度作為重要參考因素。目標單位所在地的政府財政補貼力度越大，并購后企業(yè)整體獲得的財政補助收入就越多。(3)地方政府還利用地方財政支出手段對轄區(qū)企業(yè)進行直接稅收補貼和稅收獎勵，如主并企業(yè)可通過跨地區(qū)并購享受到目標單位所在地區(qū)的“先征后退”“先征后返”等稅收優(yōu)惠政策，這不僅會增加集團公司的政府補助收入，而且進一步降低了企業(yè)稅費負擔水平。

由此可見，稅收競爭和財政支出競爭水平差異主要通過企業(yè)稅收負擔的降低和財政補助收入的增加兩方面提升了企業(yè)跨地區(qū)并購績效。地區(qū)間政府競爭水平的差異越大，并購雙方的企業(yè)稅收負擔和財政補助收入的協(xié)同效應越好，企業(yè)跨地區(qū)并購績效越高。因此，本文提出假說2。

H2：企業(yè)稅收負擔的下降和財政補助收入的提高，在并購雙方所在地區(qū)的政府競爭水平差異與企業(yè)跨地區(qū)并購績效的關(guān)系中起到中介傳導作用。

三、 實證研究設計

(一) 樣本選取

考慮到我國于2007年1月1日起施行新會計準則，為了保證企業(yè)績效指標的一致性和可比性，本文選擇CSMAR數(shù)據(jù)庫中滬深A股上市公司在2007—2013年間*由于并購績效需要采用并購下年減去并購上年的績效進行衡量，所以數(shù)據(jù)截至2013年12月31日。非關(guān)聯(lián)跨地區(qū)并購交易作為初選樣本，然后按以下原則進行數(shù)據(jù)篩選：(1)由于金融類企業(yè)財務指標的特殊性，剔除主并企業(yè)為金融行業(yè)的交易數(shù)據(jù)；(2)剔除公司上市當年進行的并購交易；(3)剔除同一公司在6個月內(nèi)進行的并購交易，以消除疊加影響；(4)若上市公司當日內(nèi)并購了兩家以上的不同目標單位時，為規(guī)避目標單位異質(zhì)性對并購績效的噪音影響，剔除該類并購事件；若上市公司在當日內(nèi)與同一目標單位的不同股東發(fā)生并購事件，則合并該交易；(5)剔除并購支付金額小于500萬的樣本數(shù)據(jù)；(6)剔除息稅前利潤為負數(shù)及資不抵債等數(shù)據(jù)異常的公司。同時，本文對所有連續(xù)變量進行了Winsorize處理，最終得到1095個有效樣本。上市公司的并購數(shù)據(jù)及財務指標來自CSMAR數(shù)據(jù)庫，反映政府競爭水平的數(shù)據(jù)則主要根據(jù)《中國統(tǒng)計年鑒》及各省統(tǒng)計年鑒等進行手工整理。數(shù)據(jù)處理通過Excel、SPSS16.0軟件完成。

(二) 核心變量定義

1. 被解釋變量

本文的因變量是企業(yè)跨地區(qū)并購績效(MAQt)。目前理論界主要采用事件研究法和會計研究法衡量并購績效，考慮到短期內(nèi)市場信息披露的不完善及并購前后投資者的非理性操作等[6，19]，同時，跨地區(qū)并購企業(yè)稅負下降及財務補助收入增加的中介效應需要經(jīng)過一段時間的并購整合后才能產(chǎn)生，故本文采用會計指標“托賓Q值”的變動來反映并購績效[20]，實證研究中分別采用并購當年和并購下年減去并購上年的托賓Q變動額進行具體衡量。

2. 解釋變量

(1) 政府競爭水平差異

現(xiàn)有文獻對地方政府競爭水平的衡量主要有三種做法：一是傅勇和張晏、王鳳榮等采用實際稅負反映政府競爭水平進行衡量；二是王文劍、馬青等采用地區(qū)財政支出水平加以反映；三是吳群、王鳳榮等采用本地區(qū)吸收FDI的數(shù)量表示[21-25]。為了刻畫地方政府對跨地區(qū)并購資本的引資效應，本文主要采用稅負水平和財政支出水平衡量地方政府的競爭水平。同時，政府競爭水平差異主要采用并購雙方所在地的稅收競爭水平差異(TCD)和財政支出水平差異(FED)兩方面指標進行反映。稅收競爭水平差異采用并購雙方所在地區(qū)的稅收總額占當?shù)谿DP比重的差額的絕對值衡量，財政支出水平差異采用并購雙方所在地的人均財政支出水平的差額的絕對值表示。

(2) 主并企業(yè)稅負的下降和財政補助收入的提高

為反映政府競爭水平差異影響并購績效的中介路徑，本文選擇主并企業(yè)稅負的下降和財政補助收入的提高作為中介變量。本文主并企業(yè)稅負的下降(ITB)采用并購上年的“所得稅費用占息稅前利潤”的比重減并購當年及下年的差額計算，財政補助收入的提高(IFS)采用并購當年及下年的“財政補助收入占營業(yè)收入”的比重與并購上年的差額衡量。

3. 控制變量

為了控制相關(guān)因素的介入性影響，本文借鑒以往文獻選擇主并企業(yè)規(guī)模(Scale)、主并企業(yè)的成長性(Grow)、主并企業(yè)的現(xiàn)金持有比例(Cash)、主并企業(yè)的所有權(quán)性質(zhì)(Prop)、目標單位的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)(Equit)等作為控制變量。變量的具體衡量與計算見表1。

表1 變量定義

(三) 實證模型構(gòu)建

為驗證政府競爭水平差異對企業(yè)跨地并購績效的具體效應，本文根據(jù)祁繼鵬、李彬等的研究，建立多元回歸模型(1)[20，6]。同時，本文根據(jù)溫忠麟、張峰等的相關(guān)研究，構(gòu)建模型(2)-模型(4)以檢驗主并企業(yè)稅收負擔的下降和財政補助收入提高的中介效應[26-27]。

(1)

(2)

(3)

(4)

四、 實證結(jié)果與分析

表2 主要變量的描述性統(tǒng)計

(一) 描述性統(tǒng)計及相關(guān)性分析

表2列示了主要變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果，被解釋變量企業(yè)跨地區(qū)并購當年績效(MAQ0)和下年績效(MAQ1)的均值分別為-0.0990和-0.3320，標準差為1.6000和1.5187，說明企業(yè)跨地區(qū)并購的總體績效不高，且差異較大。解釋變量稅收競爭水平差異(TCD)的均值和標準差分別為0.0429和0.0374，說明各地區(qū)間的稅收競爭水平差異較大；財政支出水平差異(FED)的均值為0.4254，標準差為0.4032，說明各地區(qū)間的財政支出水平存在顯著差異。解釋變量主并企業(yè)稅負的下降(ITB)和財政補助收入的提高(IFS)在企業(yè)間也表現(xiàn)出較大的波動性特征。

根據(jù)主要變量的相關(guān)系數(shù)表(表3)所示，被解釋變量企業(yè)跨地區(qū)并購績效(MAQ)與稅收競爭水平差異(TCD)、財政支出水平差異(FED)顯著正相關(guān)，與企業(yè)稅收負擔的下降(ITB)、企業(yè)財政補助的增加(IFS)顯著正相關(guān)。同時，企業(yè)跨地區(qū)并購績效和控制變量間也存在一定的相關(guān)關(guān)系。絕大部分變量之間的相關(guān)系數(shù)在0.4以下，說明變量間不存在嚴重的多重共線性問題。

(二) 回歸結(jié)果分析

政府競爭水平差異影響企業(yè)跨地區(qū)并購績效的回歸結(jié)果如表4所示。首先，就全樣本而言，并購雙方所在地區(qū)的稅收競爭水平差異(TCD)和財政支出水平差異(FED)與企業(yè)跨地區(qū)并購績效(MAQ0和MAQ1)顯著正相關(guān)，這表明政府競爭水平差異對企業(yè)跨地區(qū)并購績效具有提升效應，與假說1的預期相一致。為了進一步厘清政府競爭水平差異對企業(yè)跨地區(qū)并購績效的具體效應，根據(jù)并購雙方所在地區(qū)政府競爭的相對水平，本文將跨地區(qū)并購事件細分為兩種情形：一是當被并方所在地的稅收負擔高于主并方，或者被并方所在地的財政支出水平低于被主并方時，稱之為順流并購；二是當被并方所在地的稅收負擔低于主并方，或者被并方所在地區(qū)的財政支出水平高于主并方時，稱之為逆流并購。其次，無論是基于順流并購樣本還是逆流并購樣本的實證檢驗均表明，并購雙方所在地區(qū)的稅收競爭差異(TCD)的存在，促進了企業(yè)跨地區(qū)并購本年績效(MAQ0)與下年績效(MAQ1)。與以往文獻僅僅從目標單位所在地區(qū)稅負水平的角度考慮其對跨地區(qū)并購績效的影響不同，本研究得出稅收競爭水平差異才是提升企業(yè)跨地區(qū)并購績效的根本原因。最后，并購雙方所在地的財政支出競爭差異(FED)與跨地區(qū)并購本年績效(MAQ0)顯著正相關(guān)，而且這種提升效應在逆流跨地區(qū)并購和順流跨地區(qū)并購中同樣存在。這說明并購雙方所在地區(qū)的財政支出水平差異，提高了主并企業(yè)跨地區(qū)并購績效。為了進一步揭示順流和逆流并購兩組間是否存在顯著差異，本文根據(jù)萬良勇和鄭小玲的做法對兩組政府競爭水平差異的系數(shù)進行鄒檢驗(Chow test)，結(jié)果顯示，兩組變量間并不存在顯著差異[28]。綜上所述，地方政府的競爭水平差異有利于企業(yè)跨地區(qū)并購績效的提升，從而驗證了假說1。

表3 主要變量的Pearson和Spearman相關(guān)系數(shù)

注：***p<0.01，**p<0.05，**p<0.1。

表4 政府競爭水平差異與企業(yè)跨地區(qū)并購績效

注： ***p<0.01，**p<0.05，*p<0.10。

表5 主并企業(yè)的財政補助收入和企業(yè)所得稅負擔的中介效應

注： ***p<0.01，**p<0.05，*p<0.10。

然后，本文采用溫忠麟等提出的三步法[26]，對企業(yè)稅收負擔的下降(ITB)、企業(yè)財政補助的增加(IFS)的中介效應進行檢驗。由于政府競爭水平差異對企業(yè)跨地區(qū)并購績效的提升效應已得到驗證，因此，本文分別利用模型(2)、模型(3)和模型(4)對中介效應加以驗證。如表5和表6所示，只有企業(yè)稅收負擔的下降(ITB)和企業(yè)財政補助的增加(IFS)對政府競爭水平差異與并購下年績效間具有部分中介效應，其他變量的中介效應均不顯著。為了進一步驗證企業(yè)稅收負擔的下降(ITB)和企業(yè)財政補助的增加(IFS)的中介作用，本文采用溫忠麟等的Sobel指標進行統(tǒng)計檢驗[26]。檢驗發(fā)現(xiàn)，企業(yè)稅收負擔的下降(ITB)、企業(yè)財政補助的增加(IFS)對并購當年績效的中介效應不顯著，可能的原因是由于并購交易完成的時間不長，企業(yè)通過稅收籌劃進行稅收套利及利用財政支出水平差異獲取財政補助的能力及績效影響尚比較微弱所致。由此可見，假說2部分得以證實。

表6 主并企業(yè)的財政補助收入和企業(yè)所得稅負擔的中介效應

注： ***p<0.01，**p<0.05，*p<0.10。

(三) 穩(wěn)健性檢驗

1. 內(nèi)生性檢驗

根據(jù)萬良勇和鄭小玲的相關(guān)研究[28]，績效良好的公司具有更強的機會捕捉和內(nèi)部管理能力，能夠更有效地識別地區(qū)間存在的套利機會和協(xié)同空間，從而可能產(chǎn)生跨地區(qū)并購績效與地區(qū)間政府競爭水平差異的因果倒置問題。為了檢驗這一內(nèi)生性問題是否存在，本文借鑒劉健和劉春林的做法[29]，將績效分為差、中、優(yōu)三組。如果政府競爭水平差異與并購績效間存在內(nèi)生性問題，那么，政府競爭水平差異與并購績效的相關(guān)性應該隨著績效的增加而不斷增大。表7的實證結(jié)果顯示，無論是并購當年績效還是并購下年績效，政府競爭水平差異與并購績效的關(guān)系都未呈現(xiàn)出遞增的趨勢。由此，可以基本排除內(nèi)生性問題的影響。

表7 并購績效分組的回歸結(jié)果

注： ***p<0.01，**p<0.05，*p<0.10，限于篇幅，控制變量的結(jié)果未予列示。

2. 替代變量的檢驗

針對稅收總額中包含個人所得稅、車輛購置稅等非企業(yè)性稅收，本文采用并購雙方所在地的企業(yè)所得稅稅負水平的差異性進行穩(wěn)健性測試(見表8)。回歸結(jié)果表明，并購雙方所在地的企業(yè)所得稅稅負水平的差異性顯著地提升了企業(yè)跨地區(qū)并購本年績效和并購下年績效；同時，財政補助的增加(IFS)在政府競爭水平差異與并購下年績效的關(guān)系中起到了部分中介作用。從而再次驗證了假說1和假說2，也表明了研究結(jié)論的穩(wěn)健性。

表8 企業(yè)所得稅稅負水平差異與企業(yè)跨地區(qū)并購績效

注： ***p<0.01，**p<0.05，*p<0.10，限于篇幅，控制變量的結(jié)果未予列示。

同時，本文采用各地區(qū)間財政支出占收入的比重的差異進一步衡量政府競爭水平差異，并進行穩(wěn)健性測試，發(fā)現(xiàn)并購雙方所在地的財政支出水平的差異性顯著地提升了企業(yè)跨地區(qū)并購績效；同時，財政補助的增加(IFS)在政府競爭水平差異與并購下年績效的關(guān)系中起到了部分中介作用，與假說的預期基本一致。鑒于篇幅所限，實證檢驗結(jié)果不再列示。

五、 研究結(jié)論與啟示

政府競爭水平差異作為企業(yè)跨地區(qū)并購中所面臨的制度情境因素，必然對跨地區(qū)并購績效產(chǎn)生重要影響。本文將制度套利和協(xié)同效應理論引入企業(yè)跨地區(qū)并購的研究中，系統(tǒng)分析和檢驗了政府競爭水平差異對企業(yè)跨地區(qū)并購績效的具體效應及中介路徑。研究結(jié)果顯示，無論是順流并購還是逆流并購，并購雙方所在地的稅收競爭水平差異和財政支出水平差異均與企業(yè)跨地區(qū)并購績效顯著正相關(guān)；政府競爭水平差異對跨地區(qū)并購績效的提升效應主要是通過企業(yè)稅收負擔的下降和企業(yè)財政補助的提高部分實現(xiàn)中介作用的。

本文的研究發(fā)現(xiàn)對政府分權(quán)改革及企業(yè)跨地并購戰(zhàn)略實施具有重要的政策意義和管理啟示。首先，針對政府競爭水平差異對跨地區(qū)并購績效的提升效應，應進一步擴大地方政府在稅收競爭和轄區(qū)財政支出事項等方面的自主決策權(quán)。地方政府間競爭水平的差異化分布，為跨地區(qū)并購企業(yè)進行“制度套利”并提升并購績效提供了區(qū)域協(xié)同空間[4]。因此，應持續(xù)推進和優(yōu)化中央對地方政府的分權(quán)化改革，充分賦予地方政府在稅收政策制定、稅收收入征管、財政支出規(guī)模及方向等方面的自主權(quán)，促使地方政府根據(jù)轄區(qū)資源稟賦及經(jīng)濟發(fā)展狀況等制定差異化的競爭策略，從而吸引跨地區(qū)并購資本的流入并提升并購績效。其次，政府競爭水平差異是促進企業(yè)跨地區(qū)并購績效的重要因素，主并企業(yè)在跨地區(qū)并購中應優(yōu)先選擇與本地區(qū)政府競爭水平差異較大且互補性較強的地區(qū)的目標單位。由于政府競爭水平差異對跨地區(qū)并購績效的提升效應在順流并購和逆流并購中同樣存在，因此，主并企業(yè)在確定目標單位時，應在綜合考量被并企業(yè)資源及能力的異質(zhì)性、并購雙方的協(xié)同難度等基礎(chǔ)上，盡量選擇與本地區(qū)稅收競爭水平和財政支出水平差異較大的地區(qū)進行順流或逆流并購，以充分發(fā)揮并購雙方的制度環(huán)境互補效應。最后，基于主并企業(yè)稅收負擔的下降和財政補助的提高的中介效應，主并企業(yè)在跨地區(qū)并購中應注重并購雙方的稅務協(xié)同和產(chǎn)業(yè)鏈布局的區(qū)域協(xié)同[17]。主并企業(yè)應充分利用并購雙方所在地區(qū)稅負水平的異質(zhì)性，綜合運用持股平臺設定、綜合稅務籌劃等方式，降低集團整體的稅務成本；同時基于地區(qū)間財政支出水平的差異性特征，動態(tài)調(diào)整企業(yè)價值鏈的區(qū)域布局以獲取更大的財政補助支持，從而提高企業(yè)跨地區(qū)并購績效并實現(xiàn)跨越式成長。

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