盛松成 宋紅衛(wèi) 汪恒

自1998年我國(guó)房改以來(lái)，房地產(chǎn)業(yè)在20年的市場(chǎng)化發(fā)展中取得巨大成績(jī)，也產(chǎn)生了許多問(wèn)題，其中一個(gè)令人難以理解的現(xiàn)象就是房?jī)r(jià)只漲不跌。這一現(xiàn)象在全世界都實(shí)屬罕見。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，20年來(lái)中國(guó)的商品房平均銷售價(jià)格只在2008年有過(guò)短暫下跌。即使在2016年房地產(chǎn)調(diào)控政策頻出的背景下，中國(guó)房?jī)r(jià)也從2015年的6793元/平方米上漲到2016年的7476元/平方米。

但是自2016年3月調(diào)控措施出臺(tái)以來(lái)，經(jīng)過(guò)兩年多的努力，目前我國(guó)的房?jī)r(jià)已經(jīng)處在一個(gè)比較微妙的狀態(tài)。從70個(gè)大中城市的房?jī)r(jià)來(lái)看，一線城市的房?jī)r(jià)在零增長(zhǎng)率附近波動(dòng)已有一年之久，二三線城市的房?jī)r(jià)增長(zhǎng)率也在5%和7%附近平穩(wěn)了較長(zhǎng)時(shí)間，基本與我國(guó)居民收入增長(zhǎng)率相當(dāng)。這表明我國(guó)房?jī)r(jià)增長(zhǎng)已經(jīng)顯現(xiàn)出相對(duì)平穩(wěn)的跡象。我們認(rèn)為，我國(guó)長(zhǎng)時(shí)期形成的房?jī)r(jià)看漲預(yù)期正處在轉(zhuǎn)變的臨界點(diǎn)上，現(xiàn)在和未來(lái)較長(zhǎng)時(shí)期都應(yīng)該堅(jiān)持調(diào)控政策不動(dòng)搖，鞏固得來(lái)不易的調(diào)控成果，扭轉(zhuǎn)房?jī)r(jià)只漲不跌的預(yù)期，哪怕付出必要的成本（如經(jīng)濟(jì)增速受到一定的影響）。我們不希望房?jī)r(jià)大幅下降，事實(shí)上也不會(huì)大幅下降，但目前更需要扭轉(zhuǎn)房?jī)r(jià)只漲不跌的預(yù)期。

一、房?jī)r(jià)只漲不跌預(yù)期的形成原因

房?jī)r(jià)持續(xù)上漲及伴隨而來(lái)的中國(guó)房?jī)r(jià)預(yù)期具有三個(gè)特征：1、20年來(lái)，中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)至今未經(jīng)歷一個(gè)完整的市場(chǎng)周期。自1998年以來(lái)，房?jī)r(jià)和房?jī)r(jià)預(yù)期都一直處于上行通道，甚至在上行通道內(nèi)的回調(diào)都難以出現(xiàn)，單邊上漲趨勢(shì)十分明顯。持續(xù)20年而未經(jīng)歷一個(gè)周期的現(xiàn)象世所罕見。2、中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面良好，這成為房?jī)r(jià)及房?jī)r(jià)預(yù)期上漲的基礎(chǔ)支撐，但無(wú)法解釋兩者的持續(xù)性上漲。一個(gè)明顯的證據(jù)就是自2013年開始，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和房?jī)r(jià)出現(xiàn)了背離。當(dāng)年70城房?jī)r(jià)指數(shù)由負(fù)轉(zhuǎn)正，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率卻從2012年的7.75%下降到了2013年的7.68%。這一背離到2015年再次出現(xiàn)，而且更加顯著。3、中國(guó)形成了超長(zhǎng)期看漲預(yù)期，全社會(huì)幾乎無(wú)人相信房?jī)r(jià)會(huì)跌。無(wú)論是基于以往房?jī)r(jià)長(zhǎng)期上漲經(jīng)驗(yàn)形成的適應(yīng)性預(yù)期，還是基于對(duì)未來(lái)情況判斷的理性預(yù)期，都普遍認(rèn)為房?jī)r(jià)不可能下跌，這同樣是罕見的。產(chǎn)生這種現(xiàn)象的原因主要有以下三個(gè)方面：

（一）政府對(duì)房地產(chǎn)業(yè)定位不明確，政策缺乏延續(xù)性

梳理我國(guó)十幾年來(lái)的房地產(chǎn)調(diào)控，一個(gè)明顯的特征是，經(jīng)濟(jì)下行時(shí)放松調(diào)控以拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)，房?jī)r(jià)上漲過(guò)快時(shí)則加強(qiáng)調(diào)控來(lái)平抑上漲勢(shì)頭，政策始終在兩者間反復(fù)和搖擺。2003年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)過(guò)熱跡象，房地產(chǎn)投資增速一度超過(guò)30%。為此，中國(guó)人民銀行于 2003年 6 月發(fā)布了《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)房地產(chǎn)信貸業(yè)務(wù)管理的通知》，以通過(guò)抬高房地產(chǎn)業(yè)銀行貸款融資的準(zhǔn)入門檻來(lái)降低投資增速。但是當(dāng)年“非典”爆發(fā)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)受到影響，8 月，國(guó)務(wù)院發(fā)布了《關(guān)于促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)健康發(fā)展的通知》，給予房地產(chǎn)業(yè)以國(guó)民經(jīng)濟(jì)支柱產(chǎn)業(yè)的地位，正式確立住房市場(chǎng)化發(fā)展方向，其后果就是2005-2006年的房?jī)r(jià)快速上漲。2007下半年，面對(duì)房?jī)r(jià)過(guò)快上漲的態(tài)勢(shì)，中央重新出臺(tái)調(diào)控政策，房?jī)r(jià)漲幅應(yīng)聲下降。2008年底，為應(yīng)對(duì)國(guó)際金融危機(jī)導(dǎo)致的嚴(yán)峻經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，房?jī)r(jià)調(diào)控再次放松，結(jié)果是房?jī)r(jià)再度飛漲。2009 年12 月，中央政府為了遏制部分城市房?jī)r(jià)過(guò)快上漲，調(diào)控政策又不得不急轉(zhuǎn)向“擠泡沫”，政策目標(biāo)重新返回控房?jī)r(jià)。2014年，在經(jīng)濟(jì)下行壓力增大、地方政府債務(wù)問(wèn)題嚴(yán)重和房地產(chǎn)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)增大的背景下，全國(guó)房?jī)r(jià)調(diào)控再次放松，一線城市的房?jī)r(jià)在16個(gè)月的時(shí)間內(nèi)上漲了42.3%。自2016年3月開始，在史無(wú)前例的房?jī)r(jià)上漲之后，新一輪調(diào)控如期而至，調(diào)控至今未放松。

我國(guó)房地產(chǎn)調(diào)控政策反復(fù)搖擺，帶來(lái)嚴(yán)重的市場(chǎng)預(yù)期后果。首先，由于房?jī)r(jià)長(zhǎng)期不降，幾乎沒(méi)有人相信房?jī)r(jià)會(huì)下跌。每調(diào)控一次都進(jìn)一步加強(qiáng)了市場(chǎng)的信念，導(dǎo)致了極強(qiáng)的適應(yīng)性預(yù)期。其次，政策的反復(fù)搖擺使人們形成了極強(qiáng)的理性預(yù)期，絕大多數(shù)人都認(rèn)為控房?jī)r(jià)后還是需要拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)，房?jī)r(jià)仍會(huì)上漲。

政策反復(fù)的根本原因是對(duì)房地產(chǎn)業(yè)和住房的定位屬性不準(zhǔn)確。從根本上講，房屋具有消費(fèi)品和投資品雙重屬性，強(qiáng)調(diào)其中一者必然會(huì)弱化另一者，這對(duì)矛盾很難調(diào)和。我國(guó)目前大多數(shù)城市都需要通過(guò)轉(zhuǎn)讓土地獲取收入來(lái)進(jìn)行城市建設(shè)，即實(shí)行“土地財(cái)政”機(jī)制。在這一制度安排下，只有未來(lái)土地收益不斷提高，土地才能拍賣出更高的價(jià)格，這使得我國(guó)建設(shè)用地具有很強(qiáng)的投資品屬性，土地上的住房很難擺脫這一特征。通過(guò)房地產(chǎn)業(yè)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)難以繞過(guò)“土地財(cái)政”這一機(jī)制，其后果就是地價(jià)飛漲，房?jī)r(jià)高企。房?jī)r(jià)高企之后政府又擔(dān)心民生受損，在無(wú)法消除土地投資品屬性的情況下，只能依靠行政措施抑制房?jī)r(jià)，這雖然暫時(shí)緩解了矛盾但卻無(wú)法予以根治。政策不斷在拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)和解決民生之間反復(fù)，始終無(wú)法實(shí)現(xiàn)房地產(chǎn)業(yè)的準(zhǔn)確定位，房?jī)r(jià)預(yù)期越調(diào)越高。

（二）房地產(chǎn)供給端與需求端問(wèn)題叢生，共同推高房?jī)r(jià)預(yù)期

目前我國(guó)的房屋供給已經(jīng)基本實(shí)現(xiàn)了市場(chǎng)化，由房地產(chǎn)企業(yè)根據(jù)市場(chǎng)情況自行決定，但是住房最重要的生產(chǎn)要素土地則由地方政府壟斷。由于地方政府與中央政府的目標(biāo)和能力的不完全一致導(dǎo)致了供給端問(wèn)題叢生。由于激勵(lì)機(jī)制和任期制度的問(wèn)題，地方政府與中央政府往往利益不一致，地方政府更希望從土地增值中獲得收益以在短期內(nèi)盡快提振當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)，這與控制房?jī)r(jià)預(yù)期背道而馳。地方政府在中央部門約談后才開始出臺(tái)房?jī)r(jià)調(diào)控措施就是一個(gè)證明。而中央政府偶爾也會(huì)不顧地方政府實(shí)際面臨的規(guī)劃限制和僵化的土地管理制度，要求地方政府供給更多的土地來(lái)平抑房?jī)r(jià)。例如在要求每個(gè)行政區(qū)都須保護(hù)一定數(shù)量基本耕地的現(xiàn)行制度下，東部地區(qū)一般難以提供充足的土地以應(yīng)對(duì)巨大的市場(chǎng)需求。同時(shí)政策失誤也造成了供給端問(wèn)題頻出。2015年的“去庫(kù)存”政策沒(méi)有考慮不同城市的差別，推行基本相同的去化策略，導(dǎo)致一二線城市庫(kù)存不足，房?jī)r(jià)迅速上漲，房?jī)r(jià)上漲預(yù)期更加明顯；而三四線城市由于“去庫(kù)存”效果明顯，地方政府趁機(jī)擴(kuò)大土地供應(yīng)，“去庫(kù)存”變成“補(bǔ)庫(kù)存”，造成嚴(yán)重的預(yù)期誤導(dǎo)。

從需求端來(lái)看，中國(guó)的房地產(chǎn)投資屬性過(guò)于強(qiáng)烈，消費(fèi)屬性無(wú)法得到充分滿足。中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展至今尚未解決最根本的問(wèn)題：隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展和城鎮(zhèn)化的推進(jìn)，居民的居住需求不斷增加；同時(shí)我國(guó)現(xiàn)有的投資渠道匱乏，財(cái)富涌入房地產(chǎn)行業(yè)，推高了住房投資需求；我國(guó)尤其是一二線城市的房地產(chǎn)需求仍然無(wú)法得到滿足。由于供應(yīng)無(wú)法滿足市場(chǎng)需求，當(dāng)壓制需求端的調(diào)控政策失效后房?jī)r(jià)很容易報(bào)復(fù)性上漲。因此在需求無(wú)法得到滿足的情況下，房?jī)r(jià)的看漲預(yù)期很難扭轉(zhuǎn)，而且容易得到強(qiáng)化。

由于需求無(wú)法得到滿足，即使合理的住房消費(fèi)需求也會(huì)衍生出投資性需求，出現(xiàn)惡性循環(huán)。例如居民為了改善居住條件，從城市遠(yuǎn)郊到近郊購(gòu)房是合理的，但居民如果看好原有住房的升值空間，在購(gòu)入新房的同時(shí)并不賣出舊房，那么這一行為顯然會(huì)增加需求和降低供給，推高房?jī)r(jià)的看漲預(yù)期。而購(gòu)房者本身也成了既得利益群體，為了維護(hù)自身利益甚至以打砸售樓處和上街游行進(jìn)行“維權(quán)”。部分政府機(jī)關(guān)為了維穩(wěn)，要求開發(fā)商息事寧人，進(jìn)一步阻礙了看漲預(yù)期的扭轉(zhuǎn)。

（三）誤導(dǎo)性信息、錯(cuò)誤信息、不當(dāng)信息廣泛傳播，加劇信息不對(duì)稱與市場(chǎng)混亂

部分開發(fā)商利用信息不對(duì)稱對(duì)購(gòu)房者進(jìn)行誤導(dǎo)，導(dǎo)致購(gòu)房者認(rèn)為房?jī)r(jià)會(huì)不斷上漲，從而影響投資決策。普通購(gòu)房者掌握的信息遠(yuǎn)遠(yuǎn)少于房地產(chǎn)商，這導(dǎo)致前者缺乏對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的準(zhǔn)確判斷，而市場(chǎng)需求長(zhǎng)期得不到滿足使得購(gòu)房者更容易被一些假象所迷惑，產(chǎn)生錯(cuò)誤的心理預(yù)期。

媒體的助漲宣傳也加劇了信息不對(duì)稱，堅(jiān)定了購(gòu)房者的看漲預(yù)期。2018年以來(lái)，媒體大量報(bào)道一二線城市的新房限價(jià)，這對(duì)購(gòu)房者造成很大的心理沖擊，導(dǎo)致更多資金涌入房市，加劇了搶購(gòu)行為，最終推高房?jī)r(jià)。

尤其需要指出的是，部分知名專業(yè)人士的言論對(duì)看漲預(yù)期起了推波助瀾的作用。部分專家反復(fù)強(qiáng)調(diào)中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)看漲前景，經(jīng)過(guò)媒體傳播，強(qiáng)化了整個(gè)社會(huì)的看漲預(yù)期。如何以合適的方式傳達(dá)信息也是專業(yè)素養(yǎng)的一種體現(xiàn)。知名專業(yè)人士的言論傳播廣，影響大，應(yīng)謹(jǐn)慎合適表達(dá)，尤其不能為房?jī)r(jià)預(yù)期推波助瀾。

二、房?jī)r(jià)預(yù)期只漲不跌的嚴(yán)重后果

（一）房?jī)r(jià)預(yù)期成為經(jīng)濟(jì)短期發(fā)展的興奮劑，損害經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展

2017年，我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)增加值為5.4萬(wàn)億元，占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的6.5%。一般而言，在經(jīng)濟(jì)中占比超過(guò)5%的行業(yè)可以視為支柱產(chǎn)業(yè)。房地產(chǎn)業(yè)是我國(guó)重要的支柱產(chǎn)業(yè)。除了直接貢獻(xiàn)外，房地產(chǎn)業(yè)還是土地資本化的重要渠道，為地方政府提供資金，解決城市建設(shè)的融資問(wèn)題，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。房地產(chǎn)業(yè)的繁榮成為地方短期經(jīng)濟(jì)發(fā)展的興奮劑。

但這種依靠房地產(chǎn)來(lái)帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)的模式形成了巨大的社會(huì)成本。有研究表明，中國(guó)住房?jī)r(jià)格上漲1倍，通過(guò)人力成本上升使得經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率下降4.1個(gè)百分點(diǎn)（陳斌開， 黃少安， 歐陽(yáng)滌非：《房地產(chǎn)價(jià)格上漲能推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)嗎？》 [J]經(jīng)濟(jì)學(xué)（季刊）， 2018（3））。而且房?jī)r(jià)的高漲使房地產(chǎn)業(yè)利潤(rùn)率高企，并帶動(dòng)金融業(yè)的發(fā)展，將大量資金吸引至房地產(chǎn)業(yè)和金融業(yè)中，傷害了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。這種依靠房地產(chǎn)來(lái)帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的效果會(huì)越來(lái)越差， 2013年之后經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與房?jī)r(jià)的背離就證明了這一點(diǎn)。

人力成本有著較強(qiáng)的剛性，一旦上漲就很難下跌。房?jī)r(jià)上漲帶來(lái)的人力成本上升幾乎是永久性的，而長(zhǎng)期的利潤(rùn)率差距也使得資金很難回到實(shí)體產(chǎn)業(yè)中，由此對(duì)長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)造成傷害。 “土地財(cái)政”的副作用也越來(lái)越明顯。地方政府往往通過(guò)低價(jià)出讓工業(yè)用地來(lái)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，這使得我國(guó)工業(yè)用地使用效率低下，容積率明顯低于發(fā)達(dá)國(guó)家。由于土地持有者預(yù)期土地價(jià)格會(huì)繼續(xù)上漲，大量土地被囤積閑置，而沒(méi)有被用于開發(fā)生產(chǎn)。“土地財(cái)政”扭曲了住房的居住屬性，民眾的居住需求難以得到滿足，影響了人力資本的培養(yǎng)，抑制了中國(guó)的長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)潛力。

（二）干擾市場(chǎng)參與者的決策行為，導(dǎo)致市場(chǎng)波動(dòng)和巨大風(fēng)險(xiǎn)

購(gòu)房者一旦形成上漲的價(jià)格預(yù)期，其未來(lái)購(gòu)買行為將會(huì)前置到現(xiàn)期完成，致使需求增加，房?jī)r(jià)上漲。房地產(chǎn)商預(yù)期未來(lái)房?jī)r(jià)上漲，將會(huì)推遲住房出售，導(dǎo)致供給下降，同樣使房?jī)r(jià)上漲。此外，房?jī)r(jià)上漲的預(yù)期會(huì)刺激房地產(chǎn)商高價(jià)拿地，造成房屋成本上升，推動(dòng)房?jī)r(jià)上漲。值得注意的是，看漲預(yù)期對(duì)房?jī)r(jià)的影響是一個(gè)正向的反饋機(jī)制：在看漲預(yù)期指導(dǎo)下的行為本身就會(huì)推高房?jī)r(jià)，即所謂的預(yù)期自我實(shí)現(xiàn)機(jī)制。

在房地產(chǎn)看漲預(yù)期下，資金的進(jìn)入與預(yù)期也形成了正反饋機(jī)制，看漲預(yù)期會(huì)吸引更多的資金進(jìn)入，從而進(jìn)一步推高房?jī)r(jià)。這實(shí)際上是典型的泡沫形成過(guò)程。在有新的資金進(jìn)入時(shí)，泡沫得以維持；一旦資金中斷，泡沫將破裂。由于現(xiàn)代金融的杠桿特征，大量資金都通過(guò)金融體系獲得，而這些資金不斷在金融體系內(nèi)部流動(dòng)，使風(fēng)險(xiǎn)在整個(gè)金融系統(tǒng)擴(kuò)散。一旦泡沫破裂，房地產(chǎn)市場(chǎng)和金融體系都會(huì)遭受重創(chuàng)，引起系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。

（三）沖擊需求端調(diào)控政策，導(dǎo)致調(diào)控失效

以限購(gòu)政策為例，大多數(shù)城市的調(diào)控政策都是在房地產(chǎn)過(guò)熱時(shí)采用，以抑制高漲的需求。正常情況下，限購(gòu)意味著需求下降，房?jī)r(jià)下跌，達(dá)到調(diào)控目的。但是這種調(diào)控模式面對(duì)房?jī)r(jià)上漲預(yù)期往往會(huì)產(chǎn)生相反的結(jié)果。如果購(gòu)房者預(yù)期限購(gòu)之后房?jī)r(jià)不會(huì)跌，但自己卻喪失了購(gòu)買資格，那么最優(yōu)決策就是在限購(gòu)前趕緊入市，造成短期需求急劇增加。而住房短期供給彈性較低，變化小。

因此，限購(gòu)政策的出臺(tái)有時(shí)反而引起需求旺盛，推高房?jī)r(jià)。這種單一需求端調(diào)控政策導(dǎo)致房?jī)r(jià)暴漲已有前車之鑒：1988年8月，英國(guó)決定取消夫妻雙重按揭貸款利率優(yōu)惠政策，大量購(gòu)房者趕在優(yōu)惠政策結(jié)束之前搶購(gòu)住房，1989年英國(guó)房?jī)r(jià)大幅上漲。

本文作者：盛松成系上海市人民政府參事、中歐陸家嘴國(guó)際金融研究院常務(wù)副院長(zhǎng)、中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇研究院院長(zhǎng)；宋紅衛(wèi)、汪恒為同策房產(chǎn)咨詢股份有限公司研究員。