胡振明

雷賽智能再次沖刺IPO，雖然最新招股書中有多項內(nèi)容與幾年前的招股書內(nèi)容發(fā)生根本性變化，但其持續(xù)變?nèi)醯慕?jīng)營能力，以及對某些重要信息遮掩不談的做法卻仍然不變。報告期內(nèi)，雷賽智能采銷問題的不合理，或?qū)⒊蔀槠渖鲜兄方O腳石。

近日，主要生產(chǎn)控制器、驅(qū)動器、電機等產(chǎn)品的深圳市雷賽智能控制股份有限公司（簡稱“雷賽智能”）發(fā)布了新版招股說明書（申報稿），擬在深交所首次公開發(fā)行新股不超過5200萬股。值得注意的是，三年前的2015年，創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委就已經(jīng)通過了雷賽智能的創(chuàng)業(yè)板首發(fā)申請，但因特殊原因而遲遲未能拿到批文。三年后的今天，雷賽智能再次向IPO發(fā)起了沖刺。

從雷賽智能披露的最新招股書來看，雖然其中已經(jīng)看不到前一次申請的諸多信息，如經(jīng)營規(guī)模、業(yè)績表現(xiàn)、發(fā)行數(shù)量、募資金額、保薦人等都發(fā)生了變化，但公司持續(xù)變?nèi)醯慕?jīng)營能力，以及對某些重要信息遮掩不談的做法卻仍然不變。報告期內(nèi)（2015年至2018年1～6月），雷賽智能不僅在營業(yè)收入上存在虛增之嫌，且采購方面也有大額經(jīng)營負債有“瞞而不報”之嫌。

持續(xù)變?nèi)醯慕?jīng)營能力

對比雷賽智能2014年年底和近期披露的新舊兩個版本招股說明書，可以發(fā)現(xiàn)其發(fā)行新股數(shù)量已從原來的不超過2334萬股變更為不超過5200萬股，募集資金從原來的19039萬元增至55509.29萬元。

最新版招股書披露，雷賽智能營收和營業(yè)利潤在報告期內(nèi)保持了持續(xù)增長態(tài)勢，尤其是2017年，在公司營業(yè)收入同比增長26.51%的同時，營業(yè)利潤同比增長了40.81%。值得注意的是，與持續(xù)增長的營業(yè)利潤形成反差的是，其綜合毛利率在報告期內(nèi)卻是一路下滑的，分別達到了47.30%、45.10%、44.45%和43.00%（如表1）。

《紅周刊》記者發(fā)現(xiàn)，雷賽智能在披露與利潤增長率、毛利率至關(guān)重要的成本情況時，總是顯得“遮遮掩掩”。例如，招股書在“營業(yè)成本構(gòu)成分析”中顯示：“2017年度控制器和驅(qū)動器的營業(yè)收入占發(fā)行人營業(yè)收入的比例較高為62.07%，故選取控制器和驅(qū)動器的營業(yè)成本進行詳細分析?！比绱吮硎霎a(chǎn)生疑問是，為何其余約四成業(yè)務(wù)的成本情況不公布？難道怕浪費了筆墨，影響了投資者理解閱讀？

而就在毛利率持續(xù)下行的同時，公司的經(jīng)營效率也在持續(xù)降低中，加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率從2015年的27.22%一路下滑至2017年的22.46%，2018年上半年時，該指標(biāo)僅有12.44%。還需要注意的是，報告期內(nèi)雷賽智能所披露的利潤有很大一部分不是直接從經(jīng)營中獲得，其2015～2017年間企業(yè)所得稅和增值稅優(yōu)惠合計占同期利潤總額的比例高達27.04%、25.71%和28.72%，如此也就意味著公司每四塊錢利潤之中就有一塊錢是稅收優(yōu)惠給予的。這說明，在營利能力不斷下滑中，如果沒有稅收優(yōu)惠的幫忙，雷賽智能的業(yè)績表現(xiàn)恐怕會再下一成。

營業(yè)收入有虛增之嫌

相較雷賽智能盈利能力的下滑，其持續(xù)增長的營收數(shù)據(jù)也是有一定問題的，不排除有大幅虛增的可能。

2017年，雷賽智能營業(yè)收入有53546.51萬元，其中境內(nèi)收入占95.01%（如表2），由此可測算出這年的含稅營業(yè)收入為62195.19萬元。依據(jù)財務(wù)勾稽原理，這個規(guī)模的含稅營業(yè)收入在財務(wù)報表中必然體現(xiàn)為相同規(guī)模的現(xiàn)金流入或者應(yīng)收賬款等經(jīng)營性債權(quán)新增。

同年，雷賽智能“銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金”有50448.43萬元，以之與同期含稅營業(yè)收入勾稽，有11746.76萬元含稅營收沒有獲得現(xiàn)金流入，理論上這部分未收到現(xiàn)金流入的營收是需要形成新增債權(quán)記入資產(chǎn)負債表中。

然而在資產(chǎn)負債表中，2017年年末的應(yīng)收賬款13524.58萬元與同期壞賬準備760.53萬元的合計比2016年年末相同項目金額僅新增了3832.45萬元，顯然，這明顯少于理論債權(quán)增加值的，兩者之間相差了7914.31萬元之巨。

難道是公司這一年的預(yù)收款項結(jié)算出現(xiàn)較大金額的減少，對沖了應(yīng)收款項的變化？2017年年末，雷賽智能的預(yù)收款項只有294.44萬元，與上一年年末相同項金額（259.71萬元）相比，不但沒有減少，反而還增加了34.72萬元。如此結(jié)果可知，預(yù)收款項變化形成的對沖效果是非常有限的?？傮w來看，2017年不排除有7949.03萬元含稅營業(yè)收入有虛增的可能。

同樣邏輯去分析雷賽智能2018年1～6月情況，可以發(fā)現(xiàn)其中的差異竟然跟2017年全年差不多。我們知道，今年上半年增值稅稅率從17%下調(diào)至16%，從謹慎出發(fā)，我們以較低的稅率去估算上半年營業(yè)收入，推算出上半年含稅營業(yè)收入大約是37185.13萬元。

同期，雷賽智能“銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金”為27707.76萬元，應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款新增了2532.40萬元，現(xiàn)金流入和新增債權(quán)合計僅支持30240.16萬元的含稅營業(yè)收入，如此也就意味著在今年上半年還有6944.97萬元含稅營收并沒有獲得相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)支持，即便考慮預(yù)收款項減少額91.45萬元的沖抵效應(yīng)，仍有6853.51萬元含稅營收存在虛增的嫌疑。若考慮前四個月17%的稅率影響，則這差異金額只會變得更加明顯。

大量經(jīng)營性負債有“瞞而不報”之嫌

從招股書披露的采購數(shù)據(jù)看，雷賽智能和很多企業(yè)通過負債融資的做法不一樣，其長年不借款，無論是短期借款還是長期借款均為零，只有流動負債中有一些應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款。分析這些經(jīng)營過程中形成的負債，《紅周刊》記者發(fā)現(xiàn)這些數(shù)據(jù)是有一定問題的。

經(jīng)營負債一般是在采購活動中形成。2017年，雷賽智能向前五名供應(yīng)商采購了8185.48萬元，占采購總額的比例為27.85%（如表3），由此可推算出這年的采購總額有29391.31萬元。由于增值稅價外稅的性質(zhì)，采購過程中，雷賽智能還要在此總額的基礎(chǔ)上負擔(dān)17%進項稅額，由此，這年含稅采購總額達到了34387.83萬元。

財務(wù)報表顯示，公司2017年“購買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金”為25459.93萬元，與含稅采購勾稽，兩者之間存在8927.90萬元差異，考慮到這一年預(yù)付款項230.73萬元比上一年年末新增71.87萬元的影響，理論上將有8999.77萬元的含稅采購金額因未付現(xiàn)需要形成新增負債，記入資產(chǎn)負債表中。

2017年年末，公司應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款為9456.53萬元，和上一年年末的相同項目金額相比較，僅新增了1956.07萬元。顯然，這個數(shù)據(jù)與理論負債新增相差了7043.70萬元。

我們知道，在確定的含稅采購總額規(guī)模之下，現(xiàn)金流量也是確定的，這就意味著經(jīng)營性負債可能少記了7043.70萬元，相比其流動資產(chǎn)規(guī)模而言，公司為何要隱藏這部分經(jīng)營負債，上市審核前如此做的目又是什么？

同樣的分析方法，可推出2018年1～6月的半年時間里也出現(xiàn)經(jīng)營性負債可能被隱藏的情況。在今年上半年，公司采購總額大約是19319.72萬元，按變化后16%的稅率估算其增值稅進項稅額，則含稅采購總額有22410.88萬元。與同期“購買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金”18525.70萬元勾稽，理論上將形成3885.17萬元的經(jīng)營負債新增?？墒聦嵣?，由2018年6月末的應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款7189.84萬元合計與期初金額相比，不但沒有新增，反而還減少了2266.69萬元。一增一減核算后，理論債務(wù)和真實債務(wù)間相差了6151.87萬元，即使是考慮了預(yù)付款項增加額51.30萬元的影響，仍有6203.17萬元的經(jīng)營性負債很可能被“瞞而不報”。

雖然固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和在建工程等長期資產(chǎn)變化可能會影響到數(shù)據(jù)分析結(jié)果，但從雷賽智能的固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和在建工程等長期資產(chǎn)與同期“購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金”對比結(jié)果看（如表4），并沒有在購建長期資產(chǎn)方面對經(jīng)營性負債形成較大的影響，而招股書也沒有披露有票據(jù)背書支付的相關(guān)信息。顯然，這些因素都不能消除對其低估經(jīng)營性負債的懷疑。