楊永聰

摘 要：本文以制度距離為門檻變量，應(yīng)用門檻效應(yīng)模型檢驗了經(jīng)濟(jì)政策不確定性對我國對外直接投資的影響。研究結(jié)果表明，經(jīng)濟(jì)政策不確定性在制度距離較小的情形下對我國對外直接投資產(chǎn)生了顯著的抑制作用，而在制度距離較大的情形下對我國對外直接投資產(chǎn)生了顯著的激勵作用。這也意味著，經(jīng)濟(jì)政策不確定性對我國對外直接投資的影響隨著制度距離的變化而表現(xiàn)出了明顯的區(qū)間特征。

關(guān)鍵詞：經(jīng)濟(jì)政策不確定性 制度距離 對外直接投資 門檻效應(yīng)

一、問題提出

近年來，我國企業(yè)“走出去”的意愿顯著提高，越來越多的企業(yè)主動參與到了對外投資活動中，OFDI規(guī)模出現(xiàn)了井噴式的增長。對于這一現(xiàn)象，劉晶、朱彩虹（2012）等學(xué)者認(rèn)為除了傳統(tǒng)的市場、資源、地理距離等因素之外，還應(yīng)該將制度和政策的環(huán)境變量作為對外直接投資的影響因素納入分析框架。韓國高（2014），陳國進(jìn)、王少謙（2016），饒品貴、岳衡、姜國華（2017）等學(xué)者的研究也表明，經(jīng)濟(jì)政策不確定性與企業(yè)投資決策之間存在較強(qiáng)的相關(guān)性。那么，我國近年來對外直接投資的增長是否與國內(nèi)經(jīng)濟(jì)政策不確定性水平的上升相關(guān)？在不同的制度距離情景下，我國相對經(jīng)濟(jì)政策不確定性水平對我國OFDI的影響方向和影響程度是否有所差異？對上述問題進(jìn)行研究一方面有助于為解釋近年來我國對外直接投資規(guī)?？焖贁U(kuò)張的現(xiàn)象提供新的思路，另一方面也有助于為通過政策優(yōu)化設(shè)計來更好地提升我國對外直接投資的質(zhì)量和效益提供依據(jù)，從而促進(jìn)我國對外投資從規(guī)模化擴(kuò)張階段過渡到效益化提升階段，更好地服務(wù)于我國“一帶一路”戰(zhàn)略布局。

二、研究設(shè)計

（一）變量選擇

1被解釋變量。設(shè)定為我國對東道國的對外投資流量（OFDI），主要反映了我國企業(yè)“走出去”的總體情況和區(qū)位選擇，數(shù)據(jù)進(jìn)行了對數(shù)化處理。

2核心解釋變量。參考制度距離的衡量方法，基于如下指標(biāo)來測算我國與東道國之間的經(jīng)濟(jì)政策相對不確定性水平：

DEPUJt=EPUCt-EPUJtEPUGt

（1）

其中，EPUCt和EPUGt分別表示我國和全球在t時期的經(jīng)濟(jì)政策不確定性，EPUJt表示我國對外投資東道國在t時期的經(jīng)濟(jì)政策不確定性。各國經(jīng)濟(jì)政策不確定性的衡量指標(biāo)來自于Baker， Bloom and Davis（2016），得分越高說明經(jīng)濟(jì)政策不確定性水平越高，得分越低說明經(jīng)濟(jì)政策不確定性水平越低。

3門檻變量。設(shè)定為制度距離（SDI），用于考察經(jīng)濟(jì)政策不確定性差異所產(chǎn)生的對外直接投資影響效應(yīng)在不同的制度距離區(qū)間中有何變化。測算我國與東道國之間制度距離的步驟如下：首先，從話語權(quán)和責(zé)任，政治穩(wěn)定性和沒有暴力及恐怖主義，政府效率，管制質(zhì)量，法律，反腐敗等六個維度來評價各國制度質(zhì)量；其次，將我國的每個子項目得分與東道國的得分相減并且取絕對值，得到我國與東道國在各個子項目上的制度距離；最后，借助因子分析法對上述六個維度進(jìn)行綜合，從而得到研究所需的制度距離變量。

4控制變量?？紤]到母國與東道國之間的貿(mào)易往來、東道國要素稟賦和經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平等因素都有可能會對我國企業(yè)“走出去”對外投資決策造成影響，設(shè)定以下三個控制變量：一是東道國經(jīng)濟(jì)規(guī)模（GDP），用東道國GDP的對數(shù)值來衡量；二是東道國技術(shù)稟賦（TEC），用東道國專利申請數(shù)量的對數(shù)值來衡量；三是雙邊貿(mào)易額（BTA），用我國與東道國雙邊進(jìn)出口貿(mào)易額的對數(shù)值來衡量。

（二）數(shù)據(jù)說明

本文構(gòu)造的是平衡面板數(shù)據(jù)回歸模型，研究的時間范圍是2003-2015年，研究樣本涵蓋了除“避稅天堂”以外的我國對外直接投資主要流向地，具體包括了亞洲的日本、韓國、印度，歐洲的德國、英國、法國、意大利、荷蘭、愛爾蘭、西班牙、俄羅斯，北美洲的美國、加拿大，拉丁美洲的智利、巴西，以及大洋洲的澳大利亞等16個國家在內(nèi)。

各變量的原始數(shù)據(jù)來源如下：對外投資流量（OFDI）數(shù)據(jù)來源于我國歷年《對外直接投資統(tǒng)計公報》，經(jīng)濟(jì)政策相對不確定性水平（DEPU）數(shù)據(jù)來源于《Economic Policy Uncertainty Indices》，制度距離（SDI）數(shù)據(jù)來源于WGI數(shù)據(jù)庫，東道國經(jīng)濟(jì)規(guī)模（GDP）和雙邊貿(mào)易額（BTA）數(shù)據(jù)來源于UNCATAD數(shù)據(jù)庫，東道國技術(shù)稟賦（TEC）數(shù)據(jù)來源于WDI數(shù)據(jù)庫。

（三）模型設(shè)定

本文應(yīng)用面板門檻模型進(jìn)行實證檢驗，重點(diǎn)考察在不同的制度距離區(qū)間，相對經(jīng)濟(jì)政策不確定性對我國對外直接投資規(guī)模和流向的影響是否存在非線性特征。以單一門檻回歸模型為例，其基本形式如下：

Yit=α0+α1Xit*I（qit≤τ）+α2Xit*I（qit>τ）+α3CXit+εit

（2）

其中，Yit，Xit和CXit分別是被解釋變量、解釋變量和控制變量，qit和τ分別是門檻變量和門檻值；I（·）是指示函數(shù)，當(dāng)qit≤τ時有I（·）=1，否則I（·）=0；εit～N（0，I2）是滿足正態(tài)分布的隨機(jī)干擾項。基于上述基本形式，本文以制度距離作為門檻變量來分析經(jīng)濟(jì)政策不確定性對我國對外直接投資的影響，構(gòu)建的面板數(shù)據(jù)門檻模型如下所示：

OFDIJt=α1DEPUJ1*I（SDI≤τ1）++α2DEPUJ2*I（τ2τk）+βiX′+εit

（3）

在上述門檻回歸模型中，被解釋變量和解釋變量分別是對外投資（OFDI）和經(jīng)濟(jì)政策不確定性（DEPU），兩個變量的下標(biāo)分別代表第t時期我國對J國的對外投資流量以及我國與J國在當(dāng)期的相對經(jīng)濟(jì)政策不確定性；門檻變量是制度距離（SDI），τ是需要估計的門檻值，I（·）是對應(yīng)的指示函數(shù)；X′是控制變量，包括了經(jīng)濟(jì)規(guī)模（GDP）、技術(shù)稟賦（TEC）和雙邊貿(mào)易額（BTA）三個變量；α和β分別是解釋變量和控制變量對被解釋變量的影響系數(shù)，εit是殘差項。

三、 實證結(jié)果

（一）門檻效應(yīng)檢驗

在建立門檻效應(yīng)模型的基礎(chǔ)上，需要進(jìn)一步確定門檻效應(yīng)的存在性和對應(yīng)的取值以及置信區(qū)間。為了確定門檻值的個數(shù)，本文以Bootstrap方法為基準(zhǔn)進(jìn)行了500次運(yùn)算，并且分別以“不存在門檻值”、“存在單一門檻”、“存在雙重門檻”為原假設(shè)，“存在單一門檻”、“存在雙重門檻”、“存在三重門檻”為備擇假設(shè)進(jìn)行檢驗。表1報告了三種假設(shè)情形下對應(yīng)的F統(tǒng)計量和P值，結(jié)果表明：單一門檻效應(yīng)在5%統(tǒng)計水平上顯著，F(xiàn)統(tǒng)計量和P值分別是7331和0028；雙重門檻效應(yīng)在1%統(tǒng)計水平上顯著，F(xiàn)統(tǒng)計量和P值分別是6802和0010；三重門檻效應(yīng)在5%統(tǒng)計水平上顯著，F(xiàn)統(tǒng)計量和P值分別是8025和0040。綜合來看，雙重門檻效應(yīng)模型的顯著性水平最高，能夠較好的反映出相對經(jīng)濟(jì)政策不確定性在不同的制度距離區(qū)間對我國對外直接投資流量的非線性影響。

（二）實證檢驗結(jié)果

表2報告了非門檻效應(yīng)、單一門檻效應(yīng)和雙重門檻效應(yīng)的實證檢驗結(jié)果。從回歸結(jié)果中可以看出，如果不考慮門檻效應(yīng)，經(jīng)濟(jì)政策不確定性對我國對外直接投資的影響并不顯著；但是加入門檻變量后，無論是單一門檻效應(yīng)模型還是雙重門檻效應(yīng)模型，經(jīng)濟(jì)政策不確定性都對我國對外直接投資產(chǎn)生了顯著的影響。雙重門檻模型的回歸結(jié)果表明，當(dāng)制度距離小于或等于-17906時，經(jīng)濟(jì)政策不確定性對我國對外直接投資的影響系數(shù)達(dá)到-49386，并且在5%的統(tǒng)計水平下顯著；當(dāng)制度距離處于-17906到-01337的區(qū)間時，對應(yīng)的影響系數(shù)達(dá)到34037，并且在1%的統(tǒng)計水平下顯著；當(dāng)制度距離大于-01337時，經(jīng)濟(jì)政策不確定性的影響系數(shù)很小并且沒有通過顯著性檢驗。這也意味著，當(dāng)我國和對外投資東道國之間的制度距離較小時，相對經(jīng)濟(jì)政策不確定性對我國在東道國的對外直接投資產(chǎn)生了顯著的負(fù)向影響；相反，當(dāng)我國和東道國之間的制度距離相對較大時，相對經(jīng)濟(jì)政策不確定性對我國對外直接投資的影響為正并且高度顯著；此外，如果制度距離大幅度增加，相對經(jīng)濟(jì)政策不確定性對我國對外直接投資的影響將趨于弱化。

之所以會出現(xiàn)這種情況，主要的原因在于：我國的制度環(huán)境得分與發(fā)展中國家較為接近，而與發(fā)達(dá)國家相對較遠(yuǎn)。當(dāng)我國企業(yè)將制度距離相近的發(fā)展中國家作為對外投資的潛在目的國時，我國經(jīng)濟(jì)政策不確定性水平的相對提高一方面給企業(yè)在國內(nèi)投資帶來了政策套利的機(jī)會，另一方面會使得企業(yè)在投資決策上更加趨于保守和觀望。特別是，我國經(jīng)濟(jì)政策不確定性水平的上升可能會給其他發(fā)展中國家?guī)磔^強(qiáng)的滯后擴(kuò)散效應(yīng)，從而使得企業(yè)到發(fā)展中國家開展投資活動的預(yù)期相對收益下降，最終影響了企業(yè)的對外投資意愿。與此相反，當(dāng)我國企業(yè)將制度距離相對較遠(yuǎn)的發(fā)達(dá)國家作為對外投資的潛在目的國時，我國經(jīng)濟(jì)政策不確定性水平的相對提高促進(jìn)了企業(yè)的對外投資活動。這是因為，當(dāng)制度距離相對較遠(yuǎn)時，我國經(jīng)濟(jì)政策不確定性水平的上升不容易外溢到發(fā)達(dá)國家，此時到發(fā)達(dá)國家投資能夠獲得更加穩(wěn)定的期望收益，而且國內(nèi)經(jīng)濟(jì)政策波動所帶來的國內(nèi)投資收益下降幅度要高于制度差異所帶來的對外投資適應(yīng)性成本。因此，制度距離較大時相對經(jīng)濟(jì)政策不確定性水平的提高促進(jìn)了我國企業(yè)的對外投資。也就是說，在制度距離相近的情形下，我國企業(yè)更偏好于在相對經(jīng)濟(jì)政策不確定性較低的時候到發(fā)展中國家進(jìn)行對外投資；而在制度距離較遠(yuǎn)的情形下，我國相對經(jīng)濟(jì)政策不確定性水平的提高會激勵企業(yè)更多的前往發(fā)達(dá)國家開展對外投資活動。

四、研究結(jié)論

本文基于面板數(shù)據(jù)門檻效應(yīng)回歸模型的研究表明：在制度距離較小的情形下，我國與東道國之間相對經(jīng)濟(jì)政策不確定性水平的提高對我國在東道國的對外直接投資規(guī)模產(chǎn)生了抑制作用；相反，在制度距離較大的情形下，經(jīng)濟(jì)政策不確定性程度

的增加促進(jìn)了我國在東道國對外直接投資規(guī)模的增長。因此，當(dāng)我國經(jīng)濟(jì)政策不確定性水平相對提高時，國內(nèi)企業(yè)更偏好于前往制度距離較大的發(fā)達(dá)國家而不是制度距離較小的發(fā)展中國家進(jìn)行投資。本文的研究結(jié)論較好地解釋了近年來經(jīng)濟(jì)政策不確定背景下我國對外直接投資規(guī)?？焖僭鲩L的現(xiàn)象。在我國經(jīng)濟(jì)政策不確定性相對凸顯的2008年、2012年和2015年，我國對外直接投資總體規(guī)模分別同比增長了11092%、1761%和1831%，總體上高于相鄰其他年份的增速；而且，上述年份我國對發(fā)達(dá)國家和地區(qū)對外直接投資規(guī)模的增長要顯著快于大部分發(fā)展中國家和地區(qū)。

基于上述研究結(jié)論，為了更好地提升我國對外直接投資的質(zhì)量和效益，提出如下政策建議：一是在引導(dǎo)我國企業(yè)開展對外投資活動時，應(yīng)當(dāng)根據(jù)東道國和所在行業(yè)的具體情況進(jìn)行分類指導(dǎo)，避免出現(xiàn)因為“一刀切”導(dǎo)致對外投資大起大落的情況；二是政府部門應(yīng)當(dāng)強(qiáng)化對經(jīng)濟(jì)政策預(yù)期的管理，保持經(jīng)濟(jì)政策的穩(wěn)定性和連貫性，為企業(yè)進(jìn)行投資決策提供穩(wěn)定的政策預(yù)期環(huán)境，避免因為經(jīng)濟(jì)政策不確定性水平大幅度波動導(dǎo)致企業(yè)投資經(jīng)營風(fēng)險上升；三是在優(yōu)化提升國內(nèi)的制度環(huán)境的同時，引導(dǎo)和鼓勵企業(yè)圍繞“一帶一路”國家戰(zhàn)略和供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革開展對外投資活動，強(qiáng)化國際產(chǎn)能合作和技術(shù)創(chuàng)新合作，提升我國企業(yè)對外投資的質(zhì)量和效益。

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