董登新

中國證監(jiān)會于3月2日公開發(fā)布《養(yǎng)老目標(biāo)證券投資基金指引（試行）》，這意味著我國養(yǎng)老目標(biāo)公募基金（以下簡稱養(yǎng)老目標(biāo)基金）的法律地位正式確立。8月6日，華夏、南方、富國等14家基金公司旗下養(yǎng)老目標(biāo)基金獲得證監(jiān)會發(fā)行批文，這標(biāo)志著公募基金助力養(yǎng)老金第三支柱建設(shè)正式拉開帷幕。9月，我國首只養(yǎng)老目標(biāo)基金已經(jīng)正式啟航。在我國，養(yǎng)老目標(biāo)基金的誕生具有四大戰(zhàn)略意義。

賦予公募基金長期投資者的市場地位

公募基金是資本市場的中流砥柱，它既是歐美各國養(yǎng)老金投資的重要配資標(biāo)的，也是家庭理財(cái)?shù)谋貍渫顿Y品。然而，由于我國A股市場散戶化特征明顯，股市頻繁大起大落，使得開放式基金無所適從，經(jīng)常遭受市場贖回壓迫，尤其是股票型基金跟隨股市漲跌而呈現(xiàn)出短炒的風(fēng)格，使公募基金贏得了“大散戶”的不良口碑。正因如此，作為小散戶的股民，往往不信任公募基金的能力，寧愿親自冒險(xiǎn)戰(zhàn)斗在股市第一線，也不愿拱手將自己的資金交給公募基金打理，這正是我國公募基金尚不能大規(guī)模走進(jìn)家庭理財(cái)?shù)淖畲笳系K。

不過，養(yǎng)老目標(biāo)基金的出現(xiàn)或?qū)⒏淖冞@一現(xiàn)狀。養(yǎng)老是家庭理財(cái)?shù)闹匾繕?biāo)，它強(qiáng)調(diào)為養(yǎng)老而投資，追求養(yǎng)老資產(chǎn)的長期穩(wěn)健增值，鼓勵(lì)投資者長期持有。養(yǎng)老目標(biāo)基金主要采用基金中基金（FOF）的方式運(yùn)作，采用成熟的資產(chǎn)配置策略，合理控制投資組合波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，以追逐良好的長期收益表現(xiàn)來吸引投資者，當(dāng)然，基金管理人還可以通過設(shè)置優(yōu)惠費(fèi)率讓利于民，鎖定長期投資者，同時(shí)通過設(shè)置封閉期或最短持有期限，避免短期頻繁申購贖回。一旦養(yǎng)老目標(biāo)基金的市場地位得到投資者的普遍認(rèn)可，那么不僅可以改變公募基金“大散戶”的不良形象，而且有助于我國第三支柱養(yǎng)老金市場的建設(shè)與發(fā)展。

領(lǐng)跑第三支柱養(yǎng)老金市場

目前，我國養(yǎng)老保障體系的主要問題是“一大、二弱、三空白”，即第一支柱基本養(yǎng)老保險(xiǎn)一支獨(dú)大，導(dǎo)致財(cái)政負(fù)擔(dān)沉重；第二支柱企業(yè)年金覆蓋面窄、規(guī)模狹小，職業(yè)年金剛剛起步；第三支柱個(gè)人養(yǎng)老金市場至今基本空白，仍處在探索階段。總體而言，中國居民的養(yǎng)老金儲備意識有待提高，儲備規(guī)模很小，尤其是與家庭理財(cái)息息相關(guān)的第三支柱個(gè)人養(yǎng)老金市場仍是空白。

盡管2014年我國住房反向抵押養(yǎng)老保險(xiǎn)（俗稱以房養(yǎng)老）已開始試點(diǎn)，但社會接受程度及市場反應(yīng)并不如意。在中國，以房養(yǎng)老只是小眾市場，主要適合中低收入家庭、失獨(dú)家庭、空巢家庭和單身高齡老人，尤其是不存在房產(chǎn)繼承問題的無子女老人，因此不具備普遍推廣性。

2014年8月10日，國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于加快發(fā)展現(xiàn)代保險(xiǎn)服務(wù)業(yè)的若干意見》，該意見不僅提出要開展住房反向抵押養(yǎng)老保險(xiǎn)試點(diǎn)，也提出要適時(shí)開展個(gè)人稅收遞延型商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)試點(diǎn)。2017年6月29日，國務(wù)院辦公廳發(fā)布《關(guān)于加快發(fā)展商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)的若干意見》明確指出，2017年年底前啟動(dòng)個(gè)人稅收遞延型商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)試點(diǎn)，但至今仍未見具體試點(diǎn)方案落地。其實(shí)，個(gè)稅遞延商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)的最大優(yōu)勢是個(gè)稅遞延的政策優(yōu)惠或政策激勵(lì)，然而，這同時(shí)也是該產(chǎn)品最大的尷尬所在。

眾所周知，由于個(gè)人所得稅在我國稅收總額中占比極低，民眾也沒有收入申報(bào)習(xí)慣，個(gè)人納稅意識淡漠，甚至還存在大量個(gè)稅漏繳、少繳或不繳的現(xiàn)象，再加上個(gè)稅遞延并非免稅，因此，個(gè)稅遞延目前產(chǎn)生的邊際效用并不大。

顯然，商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)如果以個(gè)稅遞延為賣點(diǎn)，那么，這一標(biāo)準(zhǔn)的養(yǎng)老金產(chǎn)品可能也會淪為普通的保險(xiǎn)產(chǎn)品，甚至形同虛設(shè)，市場空間無法拓展，這大概正是個(gè)稅遞延商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)試點(diǎn)遲遲難以落地的真正原因。

相比之下，公募基金更貼近百姓投資理財(cái)?shù)牧?xí)慣，而且公募基金交易免印花稅，更重要的是，我國目前對個(gè)人投資者的基金紅利和資本利得暫未征收所得稅，因此，公募基金更容易受到家庭理財(cái)?shù)那嗖A和認(rèn)可，這在一定程度上為養(yǎng)老目標(biāo)基金的發(fā)展奠定了深厚的群眾基礎(chǔ)和良好的市場氛圍。

助推家庭理財(cái)模式轉(zhuǎn)型升級

在我國，居民家庭金融資產(chǎn)大多集中在銀行存款或股市上，當(dāng)然，也有不少人將家庭資產(chǎn)的大部分用于囤房，與此同時(shí)，他們將繳納社保當(dāng)作負(fù)擔(dān)，在企業(yè)年金尚不普及、個(gè)人養(yǎng)老金產(chǎn)品匱乏的條件下，他們根本無法進(jìn)行自主的養(yǎng)老儲蓄或養(yǎng)老投資。

然而，養(yǎng)老目標(biāo)基金的出現(xiàn)，將有望改變這一格局。養(yǎng)老目標(biāo)基金是專門針對家庭或個(gè)人開發(fā)，同時(shí)具有家庭理財(cái)和養(yǎng)老目標(biāo)雙重屬性，而且投資免稅，而不是稅收遞延，在此背景下，這類產(chǎn)品必將獲得個(gè)人投資者的追捧，并有望改變家庭理財(cái)?shù)馁Y產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)。

相比之下，美國人為養(yǎng)老而投資的理念已經(jīng)深入人心。截至2017年6月底，美國家庭金融資產(chǎn)總額78萬億美元，其中，私人養(yǎng)老金（補(bǔ)充養(yǎng)老金）總資產(chǎn)高達(dá)26.6萬億美元，占全美家庭金融資產(chǎn)總額的34%，超過1/3。這就是美國家庭理財(cái)?shù)摹叭齻€(gè)1/3”的最重要組成部分。美國家庭金融資產(chǎn)配置的第一個(gè)1/3是私人養(yǎng)老金儲備，第二個(gè)1/3是銀行儲蓄及保險(xiǎn)理財(cái)；第三個(gè)1/3是以公募基金為主體的證券投資。

加速A股市場去散戶化進(jìn)程

目前，全球股市大致有兩類結(jié)構(gòu)：一是以機(jī)構(gòu)投資者為主體的機(jī)構(gòu)市，例如我國香港股市及歐美發(fā)達(dá)股市均屬此類；二是以個(gè)體投資者為主體的散戶市，我國A股市場就是最典型的散戶市，在每天的市場交易額中，散戶的份額約占90%。

以公募基金為代表的機(jī)構(gòu)投資者，擁有人才、資金、信息優(yōu)勢，這些因素的集成就是規(guī)模優(yōu)勢；相反，以小散戶為主的個(gè)體投資者資金少，只能將雞蛋放在一個(gè)籃子里，由于信息匱乏，只能跟莊、跟機(jī)構(gòu)抬轎、炒概念，這決定了他們只能短炒投機(jī)、快進(jìn)快出，追逐短期收益。因此，這也形成了A股市場特有的“牛市一哄而上，熊市一哄而散”的牛熊交替格局。

實(shí)際上，在歐美發(fā)達(dá)國家，大多數(shù)家庭或個(gè)人不會直接參與炒股，首先，他們會做足養(yǎng)老保障，將相當(dāng)大比例的家庭資產(chǎn)投放在養(yǎng)老金儲備上；其次，他們相信公募基金的集合投資功能，愿意拱手將家庭財(cái)富交由公募基金打理。

美國公募基金規(guī)模占世界總規(guī)模的一半，如此龐大的公募基金市場不但成就了強(qiáng)大的美國資本市場，而且也成為養(yǎng)老金保值增值及家庭理財(cái)?shù)淖钪匾x擇。美國公募基金一半以上是由養(yǎng)老金持有，其余則大多被美國家庭所持有。

養(yǎng)老目標(biāo)基金具有雙重屬性，它既是公募基金的一員，也是個(gè)人養(yǎng)老金的重要組成部分。因此，無論是站在公募基金的角度，抑或是站在個(gè)人養(yǎng)老金的角度，它都將是A股市場未來去散戶化的一股重要力量。