向勁靜

近日，南通海星電子股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“海星股份”）發(fā)布了最新版的招股說明書，擬在上交所首次公開發(fā)行不超過5200萬股新股，募集約4.7億元用于“高性能低壓化成箔擴(kuò)產(chǎn)技改項(xiàng)目”等四個(gè)建設(shè)項(xiàng)目。

海星股份是怎樣的一家公司？對(duì)投資者是否有吸引力？從業(yè)績(jī)層面來看，海星股份近年來的業(yè)績(jī)保持著較高增長(zhǎng)。不過，其控股股東高達(dá)89人引起了市場(chǎng)各方面的廣泛關(guān)注，并且還存在刻意隱瞞披露對(duì)賭協(xié)議的嫌疑。就此類問題，《投資者報(bào)》記者聯(lián)系并采訪海星股份，其董秘葛艷鋒對(duì)記者表示：“由于公司忙于上市事項(xiàng)的溝通，無法接受采訪?！?h3>上市之前先分紅

起家于江蘇南通的海星股份成立已有20年，專注于從事鋁電解電容器用電極箔的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售，是國內(nèi)最早從事電極箔生產(chǎn)的企業(yè)之一。

根據(jù)海星股份招股說明書所披露的業(yè)績(jī)情況來看，2016年到2018年上半年，其營(yíng)業(yè)收入分別為7.56億元、9.6億元和5億元，同比增長(zhǎng)2.4%、27%及9.5%；凈利潤(rùn)分別為7853萬元、9083萬元及7069萬元，同比分別增長(zhǎng)5.7%、16%及61%。

這一業(yè)績(jī)情況，遠(yuǎn)高于國內(nèi)低壓化成箔龍頭上市公司華鋒股份。

除此之外，海星股份的現(xiàn)金流也較為充裕，2016～2018年上半年，其經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為8730萬元、1.38億元、1.07億元。

同期，海星股份的流動(dòng)資產(chǎn)分別占總資產(chǎn)的66%、68.8%、68.7%，流動(dòng)資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比例呈持續(xù)上升趨勢(shì)，這說明公司的盈利質(zhì)量及回款情況良好。

最重要的是，海星股份今年上半年的貨幣資金就有3.02億元，其中97%以上是銀行存款。大部分都可以“錢生錢”，數(shù)據(jù)顯示，今年上半年，海星股份光利息收入就達(dá)722萬元。

據(jù)了解，在海星股份擬通過IPO募資4.7億元之前，還實(shí)施了十分慷慨的分紅。2016年和2017年，海星股份先后實(shí)施分紅的金額為0.5億元和0.65億元，分紅的金額占當(dāng)年凈利潤(rùn)的67.57%、83.33%。

就此，有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，海星股份將大部分利潤(rùn)分給了股東，然后再借助IPO募資，這種做法也為海星股份引來了“圈錢”的質(zhì)疑。

針對(duì)這樣的說法，海星股份并未向《投資者報(bào)》記者給出任何回應(yīng)。

為何隱瞞“對(duì)賭協(xié)議”

近些年，風(fēng)投機(jī)構(gòu)參與企業(yè)IPO的現(xiàn)象已很常見。風(fēng)投機(jī)構(gòu)為保障自身利益，會(huì)與IPO企業(yè)或其實(shí)際控制人、股東簽訂對(duì)賭協(xié)議。倘若上市成功，企業(yè)和機(jī)構(gòu)雙贏，機(jī)構(gòu)后期從二級(jí)市場(chǎng)售股退出；倘若失敗，如果機(jī)構(gòu)繼續(xù)看好企業(yè)，則繼續(xù)持股，反之則退出，但往往需要企業(yè)付出相應(yīng)的回購條件。

海星股份就屬于風(fēng)投機(jī)構(gòu)不看好，最終選擇退出的公司。

具體來看，在海星股份計(jì)劃上市之初，公司在2013年3月22日做出《股東決定》，同意蘇州松禾成長(zhǎng)二號(hào)創(chuàng)業(yè)投資中心（有限合伙）和深圳市瑞盈精選創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙）分別以7000萬元、2500萬元增加公司注冊(cè)資本154.7萬元和55.24萬元，分別持有公司7%、2.5%的股份。增資完成后不到兩個(gè)月，公司就變更設(shè)立股份有限公司，向資本市場(chǎng)發(fā)起沖擊。

根據(jù)這兩家創(chuàng)投公司與海星股份實(shí)際控制人嚴(yán)季新、施克儉及發(fā)行人簽訂了《關(guān)于南通海星電子有限公司之投資框架協(xié)議書》（以下簡(jiǎn)稱“《投資框架協(xié)議》”）約定，如果在2014年12月31日前未能完成上市工作，投資方有權(quán)要求嚴(yán)季新、施克儉回購其持有的南通海星電子有限公司部分或全部股權(quán)，回購價(jià)格以本次投資總額為基礎(chǔ)，并按照10%的年投資收益（按單利計(jì)算）支付給投資方。

最終，海星股份并未在約定時(shí)間完成首發(fā)上市的工作，于是兩家創(chuàng)投公司便選擇退出。此后，海星股份的股權(quán)架構(gòu)重回原點(diǎn)。

但值得一提的是，對(duì)賭失敗這屬于正?，F(xiàn)象，可海星股份卻未在上一版的招股說明書當(dāng)中進(jìn)行披露，公司為何要選擇隱瞞呢？《投資者報(bào)》記者就此問題采訪海星股份董秘，但對(duì)方并未給出相關(guān)回復(fù)。

集89位股東于一身

IPO常態(tài)化背景下，新股發(fā)行一度提速，但在發(fā)行提速的背景下，過會(huì)率卻日益走低。是什么原因?qū)е逻@種情況？市場(chǎng)人士分析，其中最大的“攔路虎”就是業(yè)績(jī)下降、持續(xù)盈利能力存疑和運(yùn)作不規(guī)范，其中，因規(guī)范運(yùn)作問題被否的企業(yè)中，有三分之一都與股權(quán)問題有關(guān)。

海星股份也與這“三分之一”的被否企業(yè)有相似的問題，那就是股權(quán)過度分散。

在公司的治理結(jié)構(gòu)中，股權(quán)一般有三種分布結(jié)構(gòu)：分散、集中和制衡。股權(quán)分散是指所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)基本完全分離，單個(gè)股東持股比例在10%以下。比如，第一大股東持股5%，第二大股東持股2%，第三大股東持股1%。

分散式股權(quán)結(jié)構(gòu)的缺點(diǎn)是，因?yàn)橛斜O(jiān)督成本，很多股東“搭便車”，缺少對(duì)經(jīng)營(yíng)者的監(jiān)督，導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)者利用自身優(yōu)勢(shì)做出不利決策。

而海星股份的控股股東更高達(dá)89人，除了兩個(gè)股東擁有5%以上的股份，其他股東的股份都在5%以下。雖然海星股份兩位實(shí)際控制人嚴(yán)季新、施克儉簽署了一致行動(dòng)協(xié)議，并通過77.13%的表決委托權(quán)對(duì)海星股份控制管理，但其經(jīng)營(yíng)的穩(wěn)定性和持續(xù)性還是受到了證監(jiān)會(huì)的質(zhì)疑。

證監(jiān)會(huì)在其反饋意見中提出：“結(jié)合發(fā)行人《公司章程》的有關(guān)規(guī)定、公司權(quán)力機(jī)構(gòu)的決策機(jī)制、管理人員的遴選、戰(zhàn)略決策、商業(yè)決定、日常經(jīng)營(yíng)管理等方面，就嚴(yán)季新、施克儉是否能夠?qū)嶋H支配發(fā)行人的行為，發(fā)行人實(shí)際控制權(quán)是否穩(wěn)定，并就報(bào)告期內(nèi)發(fā)行人實(shí)際控制人是否發(fā)生變更，發(fā)行人實(shí)際控制人認(rèn)定是否符合《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》第12條的規(guī)定發(fā)表明確意見。”

就上述問題，《投資者報(bào)》記者也聯(lián)系海星股份董秘葛艷鋒，但并未得到回復(fù)。

此前有不少企業(yè)因?yàn)楣蓹?quán)過度分散而被攔在了IPO的門前。如今海星股份的上市之路，是否也會(huì)因股權(quán)分散這一“攔路虎”終止？目前還只能打一個(gè)大大的問號(hào)。