文/李一民 編輯/張美思

近幾個(gè)月以來(lái)，離岸市場(chǎng)人民幣期貨交易十分活躍。這背后的基本面原因在于：二季度以來(lái)，受各國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面情況各異、主要央行貨幣政策分化、中美貿(mào)易摩擦延續(xù)等因素的影響，全球匯率市場(chǎng)復(fù)雜性持續(xù)提升，導(dǎo)致人民幣匯率雙向波動(dòng)態(tài)勢(shì)更為明顯，從而提升了金融機(jī)構(gòu)、貿(mào)易企業(yè)等對(duì)運(yùn)用人民幣外匯期貨等衍生工具進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理的需要。預(yù)計(jì)在全球性貿(mào)易摩擦繼續(xù)發(fā)酵的態(tài)勢(shì)下，離岸人民幣期貨市場(chǎng)仍將維持活躍的態(tài)勢(shì)。同時(shí)，在岸人民幣期貨市場(chǎng)建設(shè)也有望加快推進(jìn)。

離岸人民幣期貨市場(chǎng)概況

2012年9月17日，香港交易所推出全球首只可交收的美元兌人民幣貨幣期貨產(chǎn)品，填補(bǔ)了離岸人民幣金融產(chǎn)品的空白，是離岸人民幣市場(chǎng)建設(shè)的重大突破。2013年，芝加哥商業(yè)交易所（CME）正式開始交易可交割離岸人民幣期貨，在香港實(shí)物交割人民幣。2014年10月20日，新加坡交易所正式推出人民幣期貨合約交易。

目前，全球范圍內(nèi)已經(jīng)有多個(gè)國(guó)家或地區(qū)上市了人民幣外匯期貨，其中包括CME、新加坡交易所、香港交易所、臺(tái)灣期貨交易所、南非約翰內(nèi)斯堡證券交易所、巴西商品期貨交易所、莫斯科交易所、韓國(guó)證券交易所、迪拜黃金與商品交易所和ICE新加坡期貨交易所等（見(jiàn)附表）。其中，新加坡交易所和香港交易所是最重要的人民幣期貨交易場(chǎng)所，2017年交易額占全球的比例超過(guò)了95%。因此，當(dāng)前的離岸人民幣期貨市場(chǎng)，形成了以香港和新加坡為中心的多個(gè)市場(chǎng)并行的局面。

近期離岸人民幣期貨交易活躍

2018年以來(lái)，特別是進(jìn)入二季度后，全球基本面情況更趨復(fù)雜，主要經(jīng)濟(jì)體的貨幣政策分化加??；與此同時(shí)，貿(mào)易摩擦成為全球經(jīng)濟(jì)面臨的新挑戰(zhàn)。在這種背景下，全球主要國(guó)家貨幣匯率波動(dòng)頻繁，人民幣兌美元匯率的雙向波動(dòng)態(tài)勢(shì)也更為顯著（見(jiàn)附圖）。

在匯率波動(dòng)顯著的情況下，企業(yè)匯兌風(fēng)險(xiǎn)的敞口有所增加。當(dāng)企業(yè)持有外幣資產(chǎn)或者負(fù)債時(shí)，匯率變動(dòng)會(huì)使企業(yè)外幣資產(chǎn)或者負(fù)債價(jià)值發(fā)生變化，加劇匯兌風(fēng)險(xiǎn)。中金所所做的一項(xiàng)調(diào)研顯示，中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)面臨的交叉匯率風(fēng)險(xiǎn)中，歐元兌美元的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)模為3153億美元，澳元兌美元的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)模為1097億美元。交叉匯率年波動(dòng)約10%，遠(yuǎn)高于美元/人民幣的波動(dòng)（2%）。同樣，隨著中國(guó)在全球貿(mào)易體系中的地位不斷提升，以及人民幣國(guó)際化程度的不斷提高，國(guó)際投資者和貿(mào)易企業(yè)對(duì)于人民幣匯率風(fēng)險(xiǎn)管理的需求也大為提升。

在這種背景下，人民幣期貨遂成為當(dāng)前企業(yè)和投資者應(yīng)對(duì)匯率波動(dòng)的有效工具。近期離岸人民幣期貨成交量大增，就是一大佐證。數(shù)據(jù)顯示，港交所美元兌人民幣（香港）期貨7月的日均成交量創(chuàng)歷史新高，比去年全年增長(zhǎng)了334%；8月6日單日成交量達(dá)22105張合約，亦創(chuàng)單日歷史新高。同日，港交所美元兌人民幣（香港）期權(quán)未平倉(cāng)合約數(shù)達(dá)6202張，名義價(jià)值為6.2億美元，也刷新歷史紀(jì)錄。新加坡交易所的市場(chǎng)報(bào)告則顯示，7月新加坡交易所美元兌離岸人民幣期貨成交量同比增長(zhǎng)超過(guò)3倍。

展望接下來(lái)的一段時(shí)間，預(yù)計(jì)離岸人民幣期貨市場(chǎng)交易仍將保持活躍。一方面，從基本面看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)將繼續(xù)受動(dòng)力切換、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型等因素的影響，會(huì)延續(xù)穩(wěn)健中性、松緊適度的貨幣政策，難有流動(dòng)性收緊的空間，也絕不會(huì)實(shí)行大水漫灌的貨幣寬松政策；另一方面，中美貿(mào)易摩擦的影響將會(huì)持續(xù)。綜合基本面和外部因素的影響，人民幣匯率的雙向波動(dòng)將會(huì)成為常態(tài)。而外匯期貨相對(duì)于場(chǎng)外市場(chǎng)外匯產(chǎn)品，可以更好地節(jié)約成本、控制風(fēng)險(xiǎn)，人民幣期貨作為管理匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)工具的優(yōu)勢(shì)會(huì)日益凸顯。

人民幣市場(chǎng)動(dòng)態(tài)：

中國(guó)人民銀行8月10日發(fā)布了二季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告。報(bào)告認(rèn)為，從近期人民幣匯率的走勢(shì)看，無(wú)論是2017年至2018年一季度的匯率上行，還是二季度以來(lái)的匯率下挫，都是由市場(chǎng)力量推動(dòng)的，央行已基本退出常態(tài)式外匯干預(yù)。這從官方外匯儲(chǔ)備和央行外匯占款的變化上也能反映出來(lái)。報(bào)告還指出，人民幣匯率主要由市場(chǎng)供求決定，央行不會(huì)將人民幣匯率作為工具來(lái)應(yīng)對(duì)貿(mào)易摩擦等外部擾動(dòng)。我國(guó)實(shí)行以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度。隨著匯率市場(chǎng)化改革的持續(xù)推進(jìn)，匯率彈性將逐步增強(qiáng)。報(bào)告表示，當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面支持人民幣匯率在合理均衡水平上保持基本穩(wěn)定。下一階段，人民銀行將繼續(xù)深化匯率市場(chǎng)化改革，保持人民幣匯率彈性，充分發(fā)揮價(jià)格杠桿調(diào)節(jié)市場(chǎng)供求、促進(jìn)外匯市場(chǎng)自我平衡的功能。

中國(guó)人民銀行廣州分行發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，截至2018年6月末，粵港澳跨境人民幣結(jié)算總額超過(guò)11萬(wàn)億元。其中香港連續(xù)九年穩(wěn)居與內(nèi)地人民幣交易量最大的境外地區(qū)。人民幣從2011年至今，已持續(xù)成為粵港澳跨境收支的第二大結(jié)算貨幣。

中央國(guó)債登記結(jié)算公司與上清所最新發(fā)布的托管數(shù)據(jù)顯示，境外機(jī)構(gòu)連續(xù)第17個(gè)月增持人民幣債券。截至2018年7月末，境外機(jī)構(gòu)在中國(guó)銀行間債券市場(chǎng)債券托管余額達(dá)1.61萬(wàn)億元，再創(chuàng)歷史新高；7月單月增持規(guī)模達(dá)到665.26億元，而6月，增持規(guī)模更達(dá)到1103.7億元的歷史高點(diǎn)。

積極探索人民幣在岸期貨市場(chǎng)

盡管當(dāng)前離岸人民幣期貨市場(chǎng)發(fā)展勢(shì)頭良好，但因離岸人民幣市場(chǎng)資金池有限，仍不足以滿足貿(mào)易企業(yè)對(duì)沖匯率波動(dòng)、管理匯兌風(fēng)險(xiǎn)的操作需要。鑒此，還應(yīng)加快推進(jìn)在岸人民幣期貨市場(chǎng)的建設(shè)。

20世紀(jì)90年代初期，由于外匯管制逐步放開，人民幣匯率波動(dòng)幅度加大，企業(yè)產(chǎn)生了避險(xiǎn)需求。1992年6月1日，我國(guó)在上海外匯調(diào)劑中心推出了外匯期貨交易試點(diǎn)，試點(diǎn)的外匯品種有美元、英鎊、德國(guó)馬克、日元和港元等，但后來(lái)由于投機(jī)成風(fēng)，1996年被人民銀行和外匯局廢止。而當(dāng)前，國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)正在積極探索在岸人民幣期貨交易市場(chǎng)。2014年，中金所首次啟動(dòng)了歐元兌美元、澳元兌美元交叉匯率期貨全市場(chǎng)仿真交易。2018年8月15日，中金所發(fā)布外匯期貨仿真交易新合約上市通知，澳元兌美元期貨和歐元兌美元期貨仿真交易定于8月16日上市交易。筆者認(rèn)為，仿真交易是新產(chǎn)品上市前檢驗(yàn)規(guī)則、完成制度設(shè)計(jì)的最后關(guān)鍵步驟，意味著在岸外匯期貨正式掛牌交易漸行漸近，人民幣期貨已在路上?？梢哉f(shuō)，積極探索并推出人民幣期貨等金融產(chǎn)品，是基于人民幣資本賬戶穩(wěn)步開放趨勢(shì)不會(huì)改變這一大前提，以配合人民幣國(guó)際化對(duì)資金融通的需要。

筆者認(rèn)為，整體而言，在全球經(jīng)濟(jì)基本面日漸復(fù)雜、貿(mào)易摩擦持續(xù)的背景下，為滿足企業(yè)和投資者管理人民幣匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的需要，應(yīng)繼續(xù)鞏固離岸人民幣期貨市場(chǎng)的建設(shè)；同時(shí)，也應(yīng)加快探索及完善在岸外匯期貨與人民幣期貨等金融衍生品市場(chǎng)，為相關(guān)貿(mào)易主體提供更為豐富的對(duì)沖工具。