富衛(wèi)勤

自愿信息的披露主要采用上市公司定期報(bào)告、臨時(shí)報(bào)告、信息溝通會(huì)及電視、互聯(lián)網(wǎng)媒體等多種途徑，來曝光公司的背景信息、經(jīng)營數(shù)據(jù)、長期戰(zhàn)略、前瞻性預(yù)測(cè)，環(huán)境保護(hù)信息和社會(huì)責(zé)任等。這些都是披露投資者關(guān)系、公司形象、回避訴訟等動(dòng)因信息并排除強(qiáng)制信息在外的，也就是所謂從信息詹森（Jenson）的代理成本理論不斷發(fā)展而來的自愿性信息披露理論。

公司股價(jià)與眾多因素有關(guān)，比如公司經(jīng)營狀況、公司管理層能力、公司的資產(chǎn)負(fù)債比例等，這些因素都是學(xué)術(shù)界研究較多的問題，上市公司自愿披露信息的水平對(duì)股票價(jià)格可形成很大影響。管理者越多的披露信息，且披露的信息能降低知情和不知情投資者間信息的不對(duì)稱，消除因嚴(yán)重信息不對(duì)稱帶來了股票流動(dòng)性的滯后，那么投資者就更信任股票價(jià)格，促進(jìn)對(duì)股票的購買，這樣很大程度上影響了股票價(jià)格。

一、理論基礎(chǔ)

（一）不完全契約理論

完全契約在實(shí)際的證券市場里是不可能擬定的。這是因?yàn)楣善苯灰渍唠p方獲得的信息量不同，內(nèi)容、質(zhì)量也不一致，并且，投資者認(rèn)識(shí)的有限性也會(huì)造成投資的偏差，在股票交易的過程中，交易環(huán)境等情況也不盡相同。

（二）信號(hào)傳遞理論

信號(hào)傳遞理論認(rèn)為資本結(jié)構(gòu)較好、業(yè)績優(yōu)良的上市公司，為了相較于其它公司獲得明顯的競爭優(yōu)勢(shì)，尋求更多的資本, 會(huì)更加主動(dòng)地披露自愿性信息。上市公司要想獲得良好的市場信譽(yù)，搶占到市場上稀缺的風(fēng)險(xiǎn)資本，增強(qiáng)公司的籌資能力，從而降低公司的資產(chǎn)成本，就得主動(dòng)地進(jìn)行信息披露，讓投資者清楚的對(duì)經(jīng)營狀態(tài)和發(fā)展?jié)摿M(jìn)行判斷，對(duì)自身做出的投資選擇與判斷會(huì)更自信，從而投資者就會(huì)傾向于以其之前承受價(jià)格范圍內(nèi)，選擇相對(duì)較高的代價(jià)來購買這種公司的股票，最終也促使該公司的股價(jià)得到了提升。而相較于一些不愿意披露的上市公司,則被投資者認(rèn)為該公司不愿意披露不利于公司發(fā)展的不好的信息，即該公司沒有較好的發(fā)展?jié)摿?。自然而然，由于投資者的這種想法，上市公司的股票就沒人投資，但公司迫于籌資的壓力，就算不愿意披露也不得不對(duì)外進(jìn)行披露。

（三）信息不對(duì)稱理論

投資者在進(jìn)行交易的時(shí)候，充足了解企業(yè)的情況往往處于優(yōu)勢(shì)地位。如若投資者得不到充分的信息，在投資時(shí)無法準(zhǔn)確對(duì)公司價(jià)值做出判斷和評(píng)估，可能會(huì)導(dǎo)致逆向選擇。投資者為了規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，只能希望以較低的價(jià)格購買公司股票，這會(huì)導(dǎo)致股票的低估，甚至?xí)沽淤|(zhì)品驅(qū)逐優(yōu)質(zhì)品，從而提高了上市公司的成本，加大了融資的難度，同時(shí)也會(huì)造成證券市場的混亂無序。所以，上市公司會(huì)采取向公眾主動(dòng)披露更多信息的方式，來取得現(xiàn)有和潛在投資者的信任，吸引他們投資，從而帶動(dòng)公司的股價(jià)。

（四）有效市場假說

起源于20世紀(jì)初的有效市場假說理論，主要是指在一個(gè)有效率的資本市場中，能真實(shí)反映上市公司的價(jià)值和全面反映與該股票相關(guān)的披露信息的股票價(jià)格。根據(jù)這一假設(shè)，在證券市場交易股票時(shí)，股票投資者會(huì)高效地利用其知道的所有信息，并且這些信息都將影響到股票價(jià)格，而且從股價(jià)的變動(dòng)中體現(xiàn)出來。

二、案例研究

（一） 興民鋼圈“萬字門”事件

2013年9月18日，山東興民鋼圈股份有限公司在自愿披露信息的內(nèi)容中，公布了一份與美國公司簽署的小額合同，并且在合同的金額美元單位一欄，多寫了個(gè)“萬”字，從而引發(fā)了一場異常交易。雖然該公司通過采取停牌等補(bǔ)救措施，并進(jìn)行了及時(shí)的更正，但仍然使股價(jià)在兩分鐘內(nèi)從漲停瞬間跌停。

對(duì)于交易金額僅317萬元烏龍公告引起了該公司連日的股價(jià)異常波動(dòng)的事件，該公司高管董秘崔積和對(duì)外解釋說，對(duì)于故意操縱公司股價(jià)的行為完全是因?yàn)楣ぷ髦械氖д`。然而，雖然興民鋼圈股份有限公司此次公告披露的訂單金額較小，不會(huì)對(duì)其2013年整年的業(yè)績產(chǎn)生重大影響，但也是一份“利好”訂單，該訂單對(duì)該公司搶占同類市場份額，形成自身的競爭優(yōu)勢(shì)具有重要意義。該公司的股價(jià)在披露前基本處于緩慢上升的狀態(tài)，在自愿信息披露發(fā)布之后，該股票瞬間漲停，更正之前錯(cuò)誤的披露信息后又馬上轉(zhuǎn)為跌停，并且在接連幾日里出現(xiàn)嚴(yán)重下跌。通過仔細(xì)觀察，不難發(fā)現(xiàn)，披露信息前后的那段時(shí)間，出現(xiàn)了許多不明來源的宣傳公司相關(guān)信息的異?，F(xiàn)象。顯然，可以大膽推斷認(rèn)為，興民鋼圈“萬字門”事件并非該公司解釋的工作失誤這么簡單。

依據(jù)《上市公司信息披露管理辦法》中的相關(guān)規(guī)定，這份與美國公司簽署的小額合同，不屬于“重要合同”的范疇。同時(shí)，該合同也沒達(dá)到需要及時(shí)披露公司信息的情形的要求。也就是說，這次信息披露公布的交易成交金額，遠(yuǎn)遠(yuǎn)未達(dá)到該公司近期審核過的凈資產(chǎn)的百分之十以上。該公司沒有必須披露信息的義務(wù)，這種過于主動(dòng)的披露行為，完全引起對(duì)其必要的質(zhì)疑，有故意出錯(cuò)的嫌疑。

同時(shí)，研究興民鋼圈的二級(jí)市場走勢(shì)，可以發(fā)現(xiàn)從2012年底到2013下半年，該公司股價(jià)基本呈緩慢上漲趨勢(shì)，信息披露之后，股票成交量明顯大幅增長，股價(jià)震蕩。由此，不能排除該上市公司借助公告故意寫錯(cuò)單位，趁機(jī)來出貨獲利的可能性。有專業(yè)人員認(rèn)為，散戶交易也許因?yàn)槭袌鲂畔⒉粚?duì)稱問題具有盲目性，但從實(shí)際的股票成交數(shù)據(jù)看，機(jī)構(gòu)大戶更可能是這次大金額的買賣的主導(dǎo)者。通過該上市公司披露一份有瑕疵的“利好”訂單，提高股票價(jià)格，借公布海外復(fù)合車輪訂單之際，在二級(jí)市場渾水摸魚，配合主力出貨，從而不當(dāng)?shù)美?。[http://stock.sohu.com/20130923/n387086905.sh tm l stock.sohu.com false 中證網(wǎng)-中國證券報(bào) h ttp://epaper.cs.com.cn/htm l/2013-09/24/nw.D 110000zgzqb_20130924_1-A06.htm?div=-1 report 3614本報(bào)記者錢秋臣康書偉中國證券報(bào)“公司能見度”欄目22日刊發(fā)《誰導(dǎo)演了興民鋼圈股價(jià)蹦極奇觀》，引發(fā)市場高度關(guān)注]。23日，興民鋼圈股票再現(xiàn)巨量下跌。

從興民鋼圈“萬字門”事件，可以看到，近幾年來，我國的上市公司自愿性披露質(zhì)量較低，一些上市公司甚至為了引誘投資者進(jìn)行投資交易，披露的信息存在不真實(shí)虛假內(nèi)容，上市公司自愿性信息披露不規(guī)范合理，股價(jià)會(huì)出現(xiàn)異常情況異常偏幅，股價(jià)波動(dòng)不穩(wěn)定，影響證券市場的穩(wěn)定健康發(fā)展。股票利益相關(guān)者當(dāng)然希望迫切需要更多的上市公司的自愿性信息，保證披露內(nèi)容真實(shí)有效高質(zhì)量，還得自覺地規(guī)范自愿披露信息行為，提高信息質(zhì)量，最大限度減少虛假信息產(chǎn)生的概率，更好的滿足投資者需求。對(duì)于一些預(yù)測(cè)信息不能過于夸大其詞，也要適度。

（二）“杭蕭鋼構(gòu)” 披露虛假會(huì)計(jì)信息事件

2007年2月12日，上市公司浙江杭蕭鋼構(gòu)股份有限公司發(fā)布宣稱簽訂了一筆價(jià)值300億元的境外項(xiàng)目的公告。該公司的這一筆合同，接近于當(dāng)時(shí)其年?duì)I業(yè)額的二十倍。該公司因虛假披露簽訂巨額境外合同的信息，引發(fā)了該股票價(jià)格的大幅震蕩。

在事件發(fā)生的年初，杭蕭鋼構(gòu)股票一直在4元上下，公布了這筆境外300億元的合同大單后，該公司的股票價(jià)格直接從從4.24元飆升至10.75元。當(dāng)時(shí)股價(jià)最高的時(shí)候甚至達(dá)到了31.58元，幾乎翻了三番，連續(xù)十幾個(gè)漲停板，累計(jì)漲幅達(dá)到159%。而虛假合同信息傳遞之后，其股價(jià)又馬上持續(xù)下跌，使許多投資者損失慘重。該上市公司不惜冒著風(fēng)險(xiǎn)，故意披露虛假的會(huì)計(jì)信息，使用信息的投資者高估企業(yè)的真實(shí)利潤，產(chǎn)生錯(cuò)誤決策，并且通過披露信息的時(shí)間差，牟取不正當(dāng)?shù)睦妗＿@次的虛構(gòu)大額合同案例，極致地暴露了我國上市公司不規(guī)范信息披露形式和惡意操縱市場嚴(yán)重的后果。

隨著證券市場化的程度不斷加深，上市公司的公開經(jīng)營狀況、財(cái)務(wù)方面的信息越來越收到投資者的關(guān)注，它作為自愿信息披露的重要內(nèi)容，是各種財(cái)務(wù)重要信息濃縮的精華，可以說明企業(yè)的經(jīng)營狀況和其真實(shí)的價(jià)值，大大地影響了票價(jià)?？偟膩碚f，作為最為價(jià)值的披露信息之一的自愿性會(huì)計(jì)披露信息，是包含在自愿信息披露的范圍之內(nèi)的。它很大程度上影響到投資、融資的效果并及時(shí)地反映出上市公司資金的特征及運(yùn)動(dòng)狀態(tài)。

根據(jù)市盈率公式，每股股票市場價(jià)格與其每股收益的比值等于市盈率，那么在市盈率水平一定的情況下, 公司盈利水平越高, 其股票價(jià)格就越高。公司的股價(jià)代表未來的盈利能力?，F(xiàn)如今在證券市場上，股價(jià)發(fā)展趨勢(shì)依賴于上市公司披露的盈利信息。那么股票投資者可以根據(jù)披露的信息選擇上市公司，獲得購買該公司股票相應(yīng)的回報(bào)，反過來也驗(yàn)證了之前提到的股價(jià)充分反映該公司盈利信息的觀點(diǎn)。因此，作為上市公司信息喜好者的投資者，就可以根據(jù)盈利變動(dòng)的會(huì)計(jì)信息有效地決定股票的買賣交易。由此可見，影響到上市公司投資、融資的效果，并且對(duì)股票價(jià)格的判斷有重大的價(jià)值因素都與公司自愿披露會(huì)計(jì)信息直接相關(guān)。

一般情況下，上市公司披露的會(huì)計(jì)信息盈利預(yù)測(cè)越好,投資者對(duì)其股票就越有信心，促使該股票價(jià)格不斷提升, 該公司所能籌集到的資金也就逐漸增多, 因此上市公司就更加會(huì)有刻意制造、披露虛假利好的會(huì)計(jì)信息，拔高盈利預(yù)測(cè)的動(dòng)力。作為投資者應(yīng)該警惕上市公司的虛假披露行為，理性分析得到的信息，做出盡量準(zhǔn)確的投資判斷，最大程度地保護(hù)自身的利益。

三、研究建議

（一）從政府角度出發(fā)

1、提高政府的監(jiān)管管理

發(fā)布虛假信息，影響和傷害了利益相關(guān)者的合法權(quán)益，政府有關(guān)部門針對(duì)這些行為應(yīng)該采取措施和打擊懲罰，對(duì)公司披露的信息進(jìn)行鑒定監(jiān)管，預(yù)防某一些公司通過發(fā)布虛假信息，謀取不正當(dāng)利益，避免造成股票市場的不穩(wěn)定。

2、建立專門的自愿性信息披露部門

培養(yǎng)和使用專業(yè)的人員，切實(shí)地建立針對(duì)自愿性信息披露的監(jiān)管部門，更好更及時(shí)地為投資者提高幫助和咨詢，提高自愿披露信息的質(zhì)量，從專業(yè)的角度給予投資者理性、準(zhǔn)確的投資決策建議。

（二）從投資者行為考慮

投資者是證券市場主要的用戶群體，提升自身素質(zhì)素養(yǎng)是非常重要的，學(xué)會(huì)辨別披露的自愿性信息真?zhèn)危缓髲母鞣矫嬲J(rèn)真研究，最后作出正確的投資決策方向，培養(yǎng)自己養(yǎng)成理性成熟穩(wěn)健的投資思路，有效地甄別各種披露的信息。

（三）從上市公司角度出發(fā)

1、減少自愿披露的成本

上市公司在披露信息的過程會(huì)產(chǎn)生一定的成本費(fèi)用，公司所要披露的信息多少，決定了所需的成本費(fèi)用，還有就是如果所披露的內(nèi)容意愿性比較低，就應(yīng)該減少披露信息的成本費(fèi)用。自愿披露的意愿強(qiáng)度取決于信息的價(jià)值程度。

2、維護(hù)自愿性信息披露的原則

在自愿信息披露方面企業(yè)應(yīng)該養(yǎng)成自覺遵守相關(guān)規(guī)定的意愿，提高企業(yè)的信用等級(jí)，切實(shí)地對(duì)所披露信息進(jìn)行準(zhǔn)確、全面、真實(shí)的闡述，促進(jìn)和維護(hù)證券市場的交易環(huán)境。

（浙江佐力藥業(yè)股份有限公司，浙江杭州 313200）

[1]陳國輝,韓海文.自愿性信息披露的價(jià)值效應(yīng)檢驗(yàn)[J].財(cái)經(jīng)問題研究,2010,5.

[2]葛維璐.中國上市公司會(huì)計(jì)信息披露不規(guī)范的原因探討[J].現(xiàn)代商業(yè)2009,10.

[3]何衛(wèi)東.上市公司自愿性信息披露研究.深圳證券交易所研究報(bào)告[R].2003,No0070.

[4]黃婉霞.關(guān)于上市公司自愿性信息披露研究[J].現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)信息,2013,24.

[5]金德環(huán).上市公司信息披露與個(gè)股異常波動(dòng)相關(guān)性研究[J].財(cái)經(jīng)研究,2002,7.

[6]金智穎.上市公司自愿信息披露與股票價(jià)格關(guān)系的研究[J].時(shí)代經(jīng)貿(mào),2017(36).

[7]崔宇晴.淺談我國上市公司社會(huì)責(zé)任會(huì)計(jì)信息披露存在的問題及對(duì)策[J].時(shí)代經(jīng)貿(mào),2017(19).