林騰

(石河子大學(xué)，新疆 石河子 832000)

1 引言

股票回購(gòu)最早興起于西方資本市場(chǎng)，在我國(guó)起步較晚，我國(guó)資本市場(chǎng)股票回購(gòu)活動(dòng)并不十分活躍。不過(guò)，隨著2015年下半年A股市場(chǎng)的暴跌，股票回購(gòu)事件也逐漸呈現(xiàn)了爆發(fā)式增長(zhǎng)。證監(jiān)會(huì)為維護(hù)資本市場(chǎng)穩(wěn)定，要求上市公司制定維護(hù)股價(jià)穩(wěn)定的方案，受此影響，進(jìn)行股票回購(gòu)的公司大幅增至156家，而2014年及以前，實(shí)施股票回購(gòu)的A股上市公司累計(jì)只有78家。

內(nèi)蒙古伊利實(shí)業(yè)集團(tuán)股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱伊利集團(tuán))，1996年在上海證券交易所上市，2015年5月28日，伊利集團(tuán)股價(jià)達(dá)到最高點(diǎn)21.95元/股，但在此之后便一路暴跌，至2015年9月10日首次股票回購(gòu)時(shí)，股價(jià)跌至14.74元/股，跌幅達(dá)到32.85%，為提升投資者信心，穩(wěn)定股價(jià)，伊利集團(tuán)回購(gòu)發(fā)行在外的股票，向市場(chǎng)傳達(dá)公司價(jià)值被低估的信號(hào)。

目前已有文章多是對(duì)股票回購(gòu)的理論進(jìn)行研究，很少有案例分析，2015年股災(zāi)背景下的案例研究更是少之又少。因此，以案例分析形式研究股災(zāi)背景下上市公司股票回購(gòu)的財(cái)務(wù)效應(yīng)和對(duì)公司股價(jià)的影響，具有一定的理論和現(xiàn)實(shí)意義。

2 股票回購(gòu)財(cái)務(wù)效應(yīng)分析

2.1 償債能力分析

表1 伊利集團(tuán)償債能力分析

由表1可知，伊利集團(tuán)的流動(dòng)比率與速動(dòng)比率，在實(shí)行股票回購(gòu)后均出現(xiàn)不同程度的下降；伊利集團(tuán)的速動(dòng)比率一直都小于1，而流動(dòng)比率更是遠(yuǎn)低于2的合理水平。綜合兩個(gè)數(shù)值可以看出，短期內(nèi)伊利集團(tuán)資金流動(dòng)性不高，資產(chǎn)的變現(xiàn)能力較低。

在實(shí)施股票回購(gòu)前，2015年6月底資產(chǎn)負(fù)債率為51.58%，股票回購(gòu)結(jié)束后，2015年12月底，資產(chǎn)負(fù)債率降為49.17%，且在整個(gè)過(guò)程中呈不斷下降趨勢(shì)，在一定程度上起到了資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的作用，說(shuō)明公司長(zhǎng)期償債能力有所提高。伊利集團(tuán)的產(chǎn)權(quán)比率由2015年6月份的100.07降至2016年3月份的78.19，下降幅度較大，說(shuō)明企業(yè)自有資本占總資產(chǎn)的比重增大，公司長(zhǎng)期償債能力增強(qiáng)。

2.2 營(yíng)運(yùn)能力分析

表2 伊利集團(tuán)營(yíng)運(yùn)能力分析

由表2可以看出，在2015年12月股票回購(gòu)結(jié)束之前，伊利集團(tuán)的存貨周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率不斷提高，表明企業(yè)營(yíng)運(yùn)能力不斷增強(qiáng)，這些比率反映了企業(yè)資金運(yùn)營(yíng)周轉(zhuǎn)速度不斷提高，資產(chǎn)流動(dòng)性增強(qiáng)，企業(yè)的償債能力和賺取利潤(rùn)的速度都不斷提高。但是這一增長(zhǎng)并不是持續(xù)長(zhǎng)久的，在股票回購(gòu)結(jié)束后不久，這些指標(biāo)均出現(xiàn)了不同程度的下降，表明股票回購(gòu)所帶來(lái)的營(yíng)運(yùn)能力的提升并不能持久。

2.3 盈利能力分析

表3 伊利集團(tuán)盈利能力分析

由表3可知，資產(chǎn)報(bào)酬率和凈資產(chǎn)收益率在股票回購(gòu)公告日后均呈現(xiàn)良好的上升趨勢(shì)，表明企業(yè)盈利能力增強(qiáng)。其中，資產(chǎn)報(bào)酬率由9月份的9.28%增長(zhǎng)到12月份的29.16%，增長(zhǎng)了19.88個(gè)百分點(diǎn)，增幅明顯。但是銷售凈利率卻出現(xiàn)了小幅下跌，可能存在薄利多銷，占領(lǐng)市場(chǎng)或者成本費(fèi)用支出過(guò)高等原因。

2.4 成長(zhǎng)能力分析

圖1 伊利集團(tuán)成長(zhǎng)能力分析

由上圖可知，伊利集團(tuán)在2015年9月進(jìn)行股票回購(gòu)后，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率均呈現(xiàn)不同程度的上升。其中凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率的增長(zhǎng)幅度最大，達(dá)到16.6%，這說(shuō)明伊利集團(tuán)股票回購(gòu)后獲取了16倍多的的凈利潤(rùn)。但總資產(chǎn)增長(zhǎng)率出現(xiàn)了持續(xù)的下跌，甚至為負(fù)，這說(shuō)明公司資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模擴(kuò)張的速度在減緩，企業(yè)有意識(shí)的在減少負(fù)債，這與上文分析的企業(yè)償債壓力大是相吻合的。

3 股票回購(gòu)結(jié)果分析

3.1 對(duì)股東財(cái)富的影響

伊利集團(tuán)共回購(gòu)流通股6.39億股，支付金額9.99億元。由于股東權(quán)益的減少幅度遠(yuǎn)大于公司股數(shù)的減少幅度，所以伊利集團(tuán)此次的股票回購(gòu)行為降低了每股凈資產(chǎn)。也就是說(shuō)，此次股票回購(gòu)的回購(gòu)價(jià)格過(guò)高，使股東財(cái)富受損。

3.2 對(duì)市場(chǎng)估值的影響

伊利集團(tuán)通過(guò)股票回購(gòu)減少公司股本數(shù)，其目的是通過(guò)這一行為增強(qiáng)流通股的流動(dòng)性，提升股票價(jià)值。在9月份進(jìn)行股票回購(gòu)之前，伊利集團(tuán)的市盈率不斷下降，股票回購(gòu)后市盈率上升，但是維持時(shí)間很短，在12月份以后，市盈率出現(xiàn)了較大幅度的下降，2016年1月份時(shí)，跌至17.47?；刭?gòu)前后市盈率變化表明，市場(chǎng)對(duì)伊利集團(tuán)股票回購(gòu)事件持謹(jǐn)慎態(tài)度，伊利集團(tuán)的回購(gòu)事件沒(méi)有從根本上改變市場(chǎng)估值的情況。

3.3 對(duì)公司股價(jià)的影響

自2015年第二季度資本公積轉(zhuǎn)增股本事件導(dǎo)致股票價(jià)格大幅下跌后，伊利集團(tuán)股價(jià)一直處于低迷狀態(tài)，回購(gòu)事件并未使股價(jià)出現(xiàn)明顯上升態(tài)勢(shì)。從2015年9月10日伊利集團(tuán)第一次回購(gòu)股票，到2015年11月3日股票回購(gòu)結(jié)束，伊利集團(tuán)的股票價(jià)格始終在每股14-15之間輕微波動(dòng)，說(shuō)明股票回購(gòu)所傳達(dá)的積極信號(hào)難以抵抗證券市場(chǎng)的頹勢(shì)。

3.4 對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響

圖2 伊利集團(tuán)與同行業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率比較

此處選取和伊利集團(tuán)經(jīng)營(yíng)范圍較為相似的光明乳業(yè)和三元股份對(duì)比分析企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。由圖2可知，2015年間，光明乳業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率始終是最高的，遠(yuǎn)高于三元股份，伊利集團(tuán)的該比率穩(wěn)定在第二位，圍繞50%范圍波動(dòng)。光明乳業(yè)面臨較大的財(cái)務(wù)壓力，償債能力差；三元股份雖然資產(chǎn)負(fù)債率偏低，公司經(jīng)營(yíng)過(guò)于保守，未能更好發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿作用，擴(kuò)大公司的生產(chǎn)。所以相比較來(lái)看，伊利集團(tuán)的資產(chǎn)負(fù)債比率合理，結(jié)構(gòu)較為健康。9月份的股票回購(gòu)行為，未對(duì)資產(chǎn)負(fù)債率產(chǎn)生較大影響，回購(gòu)過(guò)程比較穩(wěn)健。

4 結(jié)論和建議

4.1 結(jié)論

隨著我國(guó)法律制度的健全和資本市場(chǎng)的發(fā)展完善，股票回購(gòu)日益受到上市公司的關(guān)注，進(jìn)行股票回購(gòu)的上市公司逐漸增多。通過(guò)對(duì)伊利集團(tuán)股票回購(gòu)整個(gè)事件的分析，我們可以得出以下結(jié)論：

股票回購(gòu)導(dǎo)致伊利集團(tuán)的短期償債壓力增大，但公司的長(zhǎng)期償債能力仍較強(qiáng)。公司的總資產(chǎn)增長(zhǎng)率出現(xiàn)了較長(zhǎng)時(shí)間的下跌，表明企業(yè)在有意識(shí)的減慢擴(kuò)張速度，進(jìn)而減少企業(yè)負(fù)債。股票回購(gòu)行為后，企業(yè)的營(yíng)運(yùn)能力和盈利能力有所增強(qiáng)，可未能對(duì)企業(yè)的本質(zhì)造成影響。具體表現(xiàn)在，股票回購(gòu)后，公司股價(jià)保持穩(wěn)定，未出現(xiàn)大幅或持續(xù)的上升；股票回購(gòu)定價(jià)過(guò)高，使得每股凈資產(chǎn)降低，股東權(quán)益受損；公司的資產(chǎn)負(fù)債率始終較為穩(wěn)健。

4.2 建議

(1)完善信息披露制度，健全監(jiān)督管理機(jī)制

上市公司應(yīng)該完善信息披露制度，保護(hù)中小股東的知情權(quán)，讓各利益相關(guān)方可以及時(shí)掌握公司的有關(guān)信息，避免出現(xiàn)信息不對(duì)稱的情況。同時(shí)，政府的監(jiān)管部門應(yīng)加強(qiáng)監(jiān)管力度，敦促上市公司及時(shí)披露相關(guān)信息，并加大打擊力度，對(duì)于股票回購(gòu)過(guò)程中產(chǎn)生的內(nèi)幕交易、操縱市場(chǎng)等現(xiàn)象，進(jìn)行嚴(yán)厲處罰。

(2)合理確定回購(gòu)價(jià)格

股票回購(gòu)價(jià)格的確定關(guān)系到各利益相關(guān)方的權(quán)益以及企業(yè)將來(lái)的發(fā)展，而回購(gòu)方式的選擇也會(huì)影響到股票的價(jià)格。所以上市在公司在確定回購(gòu)價(jià)時(shí)，應(yīng)全方位、多角度考量，結(jié)合當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境、公司的行業(yè)地位以及自身的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)情況，合理定價(jià)。

(3)切實(shí)保護(hù)中小股東及債權(quán)人利益

在選擇融資方式時(shí)，應(yīng)結(jié)合企業(yè)的經(jīng)營(yíng)規(guī)劃及當(dāng)前發(fā)展階段，在進(jìn)行債務(wù)融資時(shí)，合理評(píng)估企業(yè)的短期、長(zhǎng)期能力。同時(shí)，應(yīng)保持順暢的溝通交流渠道，讓中小股東也可以積極參與，在股東大會(huì)上對(duì)公司的發(fā)展建言獻(xiàn)策，這樣也可規(guī)避大股東“一言堂”的情況，保護(hù)自身的利益。