文/陳歡,吳江經(jīng)濟技術(shù)開發(fā)區(qū)經(jīng)發(fā)局
貨幣政策作為宏觀調(diào)控的重要手段之一,對維護物價穩(wěn)定、促進經(jīng)濟協(xié)調(diào)平穩(wěn)增長具有重要意義。因此長期以來,貨幣政策理論與實踐研究也一直是學(xué)界及業(yè)界的重點熱點話題,但已有研究大都只關(guān)注貨幣政策對宏觀經(jīng)濟變量(如通脹和產(chǎn)出)變動的反應(yīng)機理和調(diào)控模式,而對貨幣政策對宏觀經(jīng)濟波動性變化的反應(yīng)模式卻鮮有研究。本文區(qū)分宏觀經(jīng)濟的變動和波動,著重考察央行貨幣政策操作對宏觀經(jīng)濟波動性變化的反應(yīng)模式。宏觀經(jīng)濟的變動是指相關(guān)宏觀經(jīng)濟變量大小的變化,宏觀經(jīng)濟的波動則是指相關(guān)宏觀經(jīng)濟變量的波動性水平的變化,可用方差衡量。當前有關(guān)貨幣政策理論和實踐的相關(guān)研究已取得較為豐富的成果。關(guān)于貨幣政策目標,根據(jù)我國中央銀行法,我國貨幣政策目標是保持貨幣幣值穩(wěn)定,并以此促進經(jīng)濟增長。這意味著通脹和產(chǎn)出兩個宏觀經(jīng)濟變量是我國貨幣政策盯住的主要目標。李成等的實證研究也驗證了我國貨幣政策調(diào)控目標主要是針對產(chǎn)出和通脹,而且迄今為止我國貨幣政策仍以經(jīng)濟增長和物價穩(wěn)定為政策目標。
1993年,由于固定資產(chǎn)投資高速增長使得中國經(jīng)濟出現(xiàn)過熱。1993年的增速竟然達到58.6%,遠超往年。經(jīng)濟增長過快造成嚴重的通貨膨脹已經(jīng)成為社會經(jīng)濟發(fā)展不穩(wěn)定因素。1994年通脹上升至兩位數(shù),達到24%,而經(jīng)濟增長率由13.2%一路逐年下降至1999年的7.6%。1994年開始執(zhí)行提高利率、增加稅收的“雙緊”配合。在“雙緊”配合下極力化解通脹,給經(jīng)濟退燒。財政政策方面注重調(diào)控消費稅、增值稅,合理減小財政支出,大量發(fā)行國債;貨幣政策通過控制信貸規(guī)模,存貸款基準利率消除居高不下的通脹。1995年利率上調(diào)至最高點,而股票市場則在1994年的325點見底,經(jīng)過1995年的波動,至1996年初的512點構(gòu)筑雙底。1996年采取的降息政策引導(dǎo)了儲蓄資金流向股票市場,上證指數(shù)有年初的512點上升至199 6年底的1258點,形成拐點,治理通脹顯效,實現(xiàn)了儲蓄轉(zhuǎn)化為投資,并最終順利實現(xiàn)了軟著陸。努力三年后,1996年經(jīng)濟增長速度回落到9.6%,通貨膨脹率也被降低到6.1%;1997年進一步鞏固了“軟著陸”的成果,實現(xiàn)了經(jīng)濟增長的“高增長、低通脹”。
經(jīng)濟經(jīng)過一輪調(diào)整后,1996—1999年股票市場新的投資帶來了經(jīng)濟可持續(xù)增長。盡管1997年東南亞金融危機影響了外貿(mào)出口,但國內(nèi)加大改革力度,從而避免了通貨緊縮對實體經(jīng)濟的影響。
1999年以來,中央政府實施“雙松”政策。在貨幣政策方面主要是降低法定存款準備率,多次下調(diào)存貸款利率,取消貸款限額,逐步擴大公開市場業(yè)務(wù),擴大對中小企業(yè)貸款利率;財政政策方面,積極大力發(fā)行國債;擴大實施財政赤字政策。這次調(diào)整力度比較溫和,沒有導(dǎo)致大幅經(jīng)濟波動。寬松的貨幣政策加上積極的財政政策,宏觀經(jīng)濟逐年向好,從1999年低點7.6%開始GDP增長率逐年上升。上證指數(shù)也結(jié)束盤整狀態(tài),從1999年5月17日至2001年,股指從104 7點上漲到2245點。
2001—2005年,貨幣政策處于靈活穩(wěn)健期模式,伴隨著實體經(jīng)濟的增長,通脹有所上升。為了支持這階段實體經(jīng)濟發(fā)展的要求,這一階段實施了匯改,推動出口大幅增長,引導(dǎo)消費與實體經(jīng)濟投資。股票市場主動進入調(diào)整回落期,上證指數(shù)從2001年的2245點下降至2005年的998點,抑制了股市泡沫。
承接2003年發(fā)展勢頭,2004年經(jīng)濟仍然保持快速增長。在此背景下,貨幣政策于是在總體上采取了穩(wěn)中偏緊的調(diào)控方式。通過提高商業(yè)銀行存款準備金率、存貸款基準利率、等手段靈活又適當?shù)乜刂沏y行信貸規(guī)模與速度。從GDP和CPI指標來看,這次調(diào)控達到了預(yù)期目標。保持了物價水平穩(wěn)定,通貨膨脹預(yù)期也逐漸下降,工業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整逐步取得新進展。
綜上,本文研究發(fā)現(xiàn)了一個重要現(xiàn)象——央行貨幣政策操作會對宏觀經(jīng)濟波動性水平的變化做出規(guī)律性反應(yīng)。該發(fā)現(xiàn)不僅為貨幣政策領(lǐng)域的理論研究提供了一個創(chuàng)新視角,同時也為我國央行的貨幣政策實踐帶來了有益啟示。在宏觀經(jīng)濟發(fā)生大幅度波動期間,央行貨幣政策操作的指導(dǎo)思想應(yīng)該是,努力保持貨幣政策力度的穩(wěn)健性、節(jié)奏的穩(wěn)定性和可預(yù)見性,從而最大程度穩(wěn)定經(jīng)濟主體預(yù)期、熨平宏觀經(jīng)濟波動。最后要指出的是,本文僅研究發(fā)現(xiàn)了央行貨幣政策操作會對宏觀經(jīng)濟波動性水平變化做出規(guī)律性反應(yīng)這一事實,而對有關(guān)央行貨幣政策對宏觀經(jīng)濟波動性變化做出反應(yīng)的理論動機、宏觀經(jīng)濟效應(yīng)及其合理性等問題討論不夠,未來仍需在理論和實證層面上對這些問題做進一步研究探索。