劉靈麗

一、問題的提出

2015年12月，中央經(jīng)濟(jì)工作會議強(qiáng)調(diào)將房地產(chǎn)去庫存納入工作重點(diǎn)，一年后，房地產(chǎn)去庫存目標(biāo)效果顯著，然而庫存總量仍十分巨大。①據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局的資料顯示，在2015年下半年，商品房的待售面積為71835萬平方米，而2016年2月商品房的待售面積增加至73931萬平方米，將會達(dá)到歷史最高點(diǎn)。去庫存的同時(shí)帶來的高杠桿問題急需解決，各地調(diào)動房價(jià)的經(jīng)驗(yàn)表明，堅(jiān)定不移地推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，落實(shí)房地產(chǎn)相關(guān)政策才能真正達(dá)到房地產(chǎn)去杠桿去庫存的目的。2016年9月，時(shí)任中央銀行副行長的易剛強(qiáng)調(diào)，中國房地產(chǎn)的總體杠桿率在2015年年底時(shí)為234%，相比于國際市場處在較高水平，要達(dá)到控制房價(jià)的目的必須“穩(wěn)杠桿”。中國當(dāng)前的房地產(chǎn)市場正面臨高杠桿的風(fēng)險(xiǎn)，房價(jià)正在被持續(xù)推向新的高點(diǎn)，尤其是深圳、上海等沿海發(fā)達(dá)城市的房地產(chǎn)問題被高杠桿所綁架而亟待解決，房地產(chǎn)業(yè)高杠桿帶來的不僅是房價(jià)快速上漲，還存在潛在的場外配資和高杠桿引發(fā)股災(zāi)等金融問題。

本文基于房地產(chǎn)市場調(diào)控不力的現(xiàn)狀，從房地產(chǎn)市場高杠桿這一切入點(diǎn)進(jìn)行研究，然而，如為應(yīng)對一線城市出現(xiàn)的房價(jià)快速上漲以及高杠桿橫行而收緊政策，勢必會對去庫存產(chǎn)生影響。因此，文章研究政府應(yīng)當(dāng)如何把握好去杠桿與去庫存的關(guān)系，出臺相關(guān)政策，既能遏制房價(jià)上漲，又利于去庫存工作向縱深推進(jìn)。必須要根據(jù)城市發(fā)展程度施策，針對不同地區(qū)、不同人群采取不同措施。文章基于對當(dāng)前沿海城市房地產(chǎn)市場高杠桿現(xiàn)狀與問題進(jìn)行分析，最終提供應(yīng)對房地產(chǎn)市場高杠桿的對策與建議。

二、國內(nèi)外研究現(xiàn)狀

西方學(xué)者較早開始關(guān)于房地產(chǎn)市場杠桿率、高杠桿與房地產(chǎn)價(jià)格及其影響方向方式與影響機(jī)制的研究。如美國，諸多學(xué)者從理論和實(shí)證兩方面研究了美國房地產(chǎn)市場發(fā)展現(xiàn)狀，部分利用不同城市的房產(chǎn)價(jià)格、波動率實(shí)證分析房地產(chǎn)價(jià)格的影響因素與治理對策，通過研究房地產(chǎn)市場需求與購房者不同貸款模式的關(guān)系分析比較最佳貸款模式[1]，通過研究貸款中杠桿率對于房地產(chǎn)市場的影響，如Stein1995與Stein1999，而艾德里·安托拜厄斯在其研究著作中也提到，杠桿率越高，城市的房地產(chǎn)價(jià)格對購房者收入的要求越低[2]。

中國自2010年起，政府開始加大對房地產(chǎn)市場的調(diào)控力度，但其實(shí)踐效果遠(yuǎn)未達(dá)到事先預(yù)期。我國諸多學(xué)者也進(jìn)行了研究，部分學(xué)者認(rèn)為，房地產(chǎn)價(jià)格難以控制的原因有三：一是房屋作為所有社會成員個(gè)體的生活必需品，是不可或缺的生存要素，且作為耐用消費(fèi)品，其需求量始終保持在較高水平；二是房屋同樣是可保值增值的資本品，在當(dāng)前股市不景氣的情況下，房屋能夠作為資本長期持有；三是房地產(chǎn)價(jià)格在我國具有區(qū)域性，由于經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度存在差別以及各地政策的歷史性，房價(jià)難以統(tǒng)一調(diào)控。①郭曄.政策調(diào)控、杠桿率與區(qū)域房地產(chǎn)價(jià)格［J］.廈門大學(xué)學(xué)報(bào)（哲學(xué)社會科學(xué)），2011（4）。況偉大基于1996—2007年間的面板數(shù)據(jù)研究了我國35個(gè)大中城市的房價(jià)波動情況，對中國10年間的房價(jià)波動做出了解釋。部分學(xué)者研究了區(qū)域間房價(jià)波動的差異及其原因，結(jié)果顯示，信貸規(guī)模在其中發(fā)揮著重要作用，尤其是對于東西部地區(qū)購房量的影響；實(shí)際貸款利率對東中西地區(qū)的作用幾乎沒有差別（梁云芳、高鐵梅，2007）。

部分學(xué)者認(rèn)為，房價(jià)持續(xù)快速上漲的一個(gè)原因是杠桿率過高，即杠桿率的提高會帶來房屋價(jià)格的升高。例如，郭曄認(rèn)為盡管影響程度有所差別，但“杠桿效應(yīng)”真實(shí)地存在于我國東中西部地區(qū)城市的房地產(chǎn)價(jià)格波動中。由此可見，政府政策調(diào)控高杠桿問題對一線城市的房價(jià)影響最深，其次才是二線城市，但是房價(jià)波動的成因并非消費(fèi)者單邊的，而是需求側(cè)與供給側(cè)都存在著；對于三線城市的房價(jià)影響最小。譚浩俊指出，對于長期市場來說，房地產(chǎn)高杠桿的收益甚至遠(yuǎn)低于其風(fēng)險(xiǎn)，而對整個(gè)證券市場和廣大投資者來說，短期收益并不能長期存在，甚至是只有風(fēng)險(xiǎn)，沒有收益。陳濤也認(rèn)為當(dāng)前購房端的高杠桿情況是房價(jià)持續(xù)升溫的重要因素之一。王慶認(rèn)為把“去杠桿化”分為五個(gè)階段，每個(gè)階段對經(jīng)濟(jì)的沖擊都是有所差別的。

鑒于此，本文觀點(diǎn)與上文有相似之處，都認(rèn)為高杠桿在樓價(jià)調(diào)控中產(chǎn)生了重要作用，杠桿率過高已經(jīng)被認(rèn)為是我國房價(jià)不斷持續(xù)高漲的原因之一，但就這一因素對房價(jià)的推動作用以及在不同區(qū)域內(nèi)的影響程度究竟有多大，現(xiàn)有的資料還未給出定位，對于解決辦法也甚少解讀。本文的研究重點(diǎn)在于分析房地產(chǎn)市場高杠桿現(xiàn)狀以及存在的問題，從高杠桿存在根源出發(fā)，給出降低房地產(chǎn)市場杠桿率的措施，對于房地產(chǎn)調(diào)控提出建議。文章主要研究房地產(chǎn)市場在銷售樓房的過程中如何形成了高杠桿的機(jī)制，并最終找到解決的辦法，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)房價(jià)的理性回歸。盡管不可避免地“去杠桿化”會使經(jīng)濟(jì)在一段時(shí)間內(nèi)衰退，但從長遠(yuǎn)的經(jīng)濟(jì)市場來看，能去除經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的不穩(wěn)定元素。

三、沿海城市房地產(chǎn)高杠桿的成因

（一）長期寬松的貨幣政策

政府為達(dá)到經(jīng)濟(jì)快速增長的目的，傾向于使用擴(kuò)張性宏觀調(diào)控政策刺激經(jīng)濟(jì)，而經(jīng)濟(jì)得到快速增長的同時(shí)，杠桿率不斷攀升。2008年全球金融危機(jī)爆發(fā)后，中國也被卷入其中，為緩解危機(jī)影響程度并復(fù)蘇經(jīng)濟(jì)，政府出臺了諸多擴(kuò)張性政策，如降低利率以促進(jìn)消費(fèi)、過量供應(yīng)貨幣。由于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇是一個(gè)長期的過程，時(shí)至今日，量化寬松政策仍在運(yùn)行，長達(dá)數(shù)十年的政策持續(xù)影響加上短期內(nèi)難以快速改變擴(kuò)張性經(jīng)濟(jì)政策帶來的諸多影響，高儲蓄與高貿(mào)易順差使貨幣大量囤積，貨幣量高于市場流通所需，加上信貸過度供給，導(dǎo)致近年來的杠桿率持續(xù)上升。過度寬松的貨幣政策導(dǎo)致美國次貸危機(jī)，鑒于此，這種擴(kuò)張性經(jīng)濟(jì)政策必須改變[3]。

（二）房貸政策調(diào)控的不穩(wěn)定性

目前，政府對于房地產(chǎn)市場信貸政策的調(diào)控并非長期性的，多變的房貸政策，總是滯后于通貨膨脹，放大了杠桿率在房地產(chǎn)市場中的作用。我國自1999年以來，對房地產(chǎn)市場的調(diào)控有四個(gè)階段：一是鼓勵(lì)房地產(chǎn)消費(fèi)貸款為主，降低首付比例；二是以抑制房地產(chǎn)價(jià)格過快增長為主基調(diào)，商業(yè)貸款基準(zhǔn)利率連續(xù)多次上調(diào)；三是穩(wěn)定房地產(chǎn)市場以及保持經(jīng)濟(jì)增長速度，政府對房地產(chǎn)市場的調(diào)控有所放松甚至轉(zhuǎn)向，貸款利率甚至出現(xiàn)下調(diào)的動向；最后是嚴(yán)格的房貸政策陸續(xù)出臺，旨在將過高的房價(jià)回歸合理區(qū)間。具體政策多變加上調(diào)控方向也頻繁轉(zhuǎn)變，非常不利于消費(fèi)者和房產(chǎn)企業(yè)形成理性的預(yù)判，當(dāng)利率走勢出現(xiàn)轉(zhuǎn)向時(shí)，消費(fèi)者和房產(chǎn)企業(yè)會對利率走勢發(fā)生過度反應(yīng)，不利于穩(wěn)定市場；而另一方面，政策調(diào)控力度過大，加之調(diào)控產(chǎn)生效果需要一段時(shí)間，將加劇房地產(chǎn)價(jià)格的波動[4]。

（三）去庫存策略催生高杠桿

我國政府在調(diào)整房地產(chǎn)市場產(chǎn)能過剩中提出“去庫存”策略，在相關(guān)配套措施中引發(fā)了高杠桿。然而現(xiàn)實(shí)的影響因素眾多，在去庫存的同時(shí)不可避免地提高了房地產(chǎn)市場杠桿率水平。在房價(jià)高燒不退的背后，地方政府為了達(dá)到去庫存的目的，同時(shí)，房地產(chǎn)商和中介公司為了獲得利潤而利用各種手段，例如，提供首付支持、場外配資、簽訂陰陽合同等，進(jìn)行暗箱操作而達(dá)到盈利目的。近年來的經(jīng)濟(jì)環(huán)境也有所變化，2008年危機(jī)后，發(fā)達(dá)國家進(jìn)入去杠桿、去庫存階段，對我國商品需求量逐漸減少，我國商品出口量下降。盡管內(nèi)需在逐漸增長，但仍不足以彌補(bǔ)缺口，多個(gè)傳統(tǒng)及低端行業(yè)產(chǎn)能過剩。同時(shí)，中國當(dāng)前處于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整期，傳統(tǒng)高耗能行業(yè)日漸衰退，新興高科技行業(yè)處于初創(chuàng)階段，經(jīng)濟(jì)發(fā)展依然面臨較大的下行壓力。去庫存的要求與現(xiàn)實(shí)的經(jīng)濟(jì)增速放緩帶來了中國杠桿率不斷升高[5]。

（四）過度的金融創(chuàng)新

金融市場在監(jiān)管不充分的情況下過度創(chuàng)新，造成金融機(jī)構(gòu)的較高風(fēng)險(xiǎn)。近年來，我國金融市場發(fā)展日益加快，金融機(jī)構(gòu)數(shù)量增長，為達(dá)到持續(xù)生存、更多盈利與擴(kuò)張規(guī)模的目的，傾向于通過更多創(chuàng)新手段提高家庭信用額度、增加用戶群。“互聯(lián)網(wǎng)+”時(shí)代的來臨，更是出現(xiàn)了許多P2P、眾籌等高杠桿的新興工具。作為創(chuàng)新型理財(cái)產(chǎn)品，資本的盲目性與高回報(bào)趨向?qū)е露鄶?shù)相關(guān)貸款資金以購房首付款等形式流入房地產(chǎn)市場。例如，在深圳房地產(chǎn)市場，為促進(jìn)消費(fèi)者的購房熱情，房地產(chǎn)商與各個(gè)銀行合作，為購房者提供貸款，消費(fèi)者購房貸款首付不斷降低，首付由初始全款的40%降到30%，部分甚至達(dá)到20%。同時(shí)，房產(chǎn)商或者中介公司通過其他途徑允許再給購房者提供10%到20%貸款，實(shí)際購房首付只需交納10%或者5%的首付，甚至是零首付即可。零首付同樣是次貸危機(jī)的源頭，以較少的資金通過各類金融工具實(shí)際上提高了杠桿率。美國次貸危機(jī)前由于金融衍生工具而催化危機(jī)，為了追逐更多的短期投機(jī)利益，美國精英的“金融創(chuàng)新”層出不窮，資產(chǎn)轉(zhuǎn)化成各種證券被打包、重組和分割出售。在這個(gè)資產(chǎn)鏈中，債務(wù)人和最終投資者被完全隔斷，其間又經(jīng)過具有杠桿效應(yīng)的衍生交易，從而使得證券化產(chǎn)品鏈條中的漏洞不斷加大。同時(shí)，金融的過度創(chuàng)新和衍生產(chǎn)品的泛濫使傳統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)管控技術(shù)、政府的監(jiān)管措施不足以控制風(fēng)險(xiǎn)，客觀上加劇了危機(jī)[6]。

四、房地產(chǎn)高杠桿問題與現(xiàn)狀

（一）加劇市場動蕩、引發(fā)金融風(fēng)險(xiǎn)

在非金融行業(yè)的企業(yè)部門，杠桿率較高會使得企業(yè)的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)增加，進(jìn)而導(dǎo)致債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)大大提高?，F(xiàn)階段，企業(yè)的生產(chǎn)成本日趨增加，在企業(yè)經(jīng)營情況沒有改善的情況下，企業(yè)利潤會不斷縮減。為了償還現(xiàn)有債務(wù)，大多數(shù)企業(yè)可能會做出出售公司資產(chǎn)的選擇。當(dāng)市場上大部分公司選擇出售資產(chǎn)來償還債務(wù)時(shí)，就必然會引發(fā)資產(chǎn)價(jià)格下降、企業(yè)價(jià)值普遍縮水的情況，從而加劇整個(gè)市場的動蕩情況。同時(shí)，企業(yè)借款需要擔(dān)保人，所以企業(yè)之間存在聯(lián)合擔(dān)保或相互擔(dān)保的情況。當(dāng)擔(dān)保鏈條的某一環(huán)節(jié)出現(xiàn)問題甚至是斷裂時(shí)，擔(dān)保鏈上所有企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)都會上升，更可能由此衍生整個(gè)行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)[7]。

從表面上看，房地產(chǎn)市場的繁榮緩解了庫存過多的現(xiàn)狀，但金融風(fēng)險(xiǎn)卻正在滋生。需求端購房者主要通過銀行按揭與首付貸的雙重杠桿疊加，在初期買房所出資金較低，一旦發(fā)生不能按時(shí)還款的情況，容易放棄還款與所購買的房屋，房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)將進(jìn)一步加大。中國的房地產(chǎn)總值較大，如果發(fā)生危機(jī)，不僅會對銀行業(yè)造成毀滅性的打擊，也會嚴(yán)重影響金融市場的平穩(wěn)運(yùn)行，勢必會影響到國民經(jīng)濟(jì)大局?；厮菝绹钨J危機(jī)甚至是全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)的根源，房地產(chǎn)危機(jī)引發(fā)經(jīng)濟(jì)危機(jī)的概率超過半數(shù)，房地產(chǎn)一旦出現(xiàn)較大波動，本國甚至是世界金融與經(jīng)濟(jì)會隨之出現(xiàn)大問題。我們應(yīng)當(dāng)認(rèn)識到，房地產(chǎn)高杠桿將會引發(fā)金融災(zāi)難，如美國次貸危機(jī)是由次級抵押貸款引發(fā)危機(jī)，不同于以往危機(jī)源于匯率或是貨幣的問題，而是由于借款人無法按期償還住房抵押貸款，導(dǎo)致?lián)碛写罅看藰I(yè)務(wù)的銀行遭受了嚴(yán)重的損失而倒閉，最終引發(fā)美國經(jīng)濟(jì)的動蕩不安[8]。

間接融資是我國大多數(shù)民營企業(yè)選擇的融資方式，尤其是抵押貸款，如果大多數(shù)企業(yè)做出出售公司資產(chǎn)的選擇來償還債務(wù)的決定時(shí)，那么公司抵押物的價(jià)值會隨之下降，一旦民營企業(yè)沒有足夠的資金償還債務(wù)，銀行的風(fēng)險(xiǎn)就產(chǎn)生了。與此同時(shí)，銀行系統(tǒng)還通過其他機(jī)制參與非銀行金融機(jī)構(gòu)的融資過程，那么銀行所要面對的風(fēng)險(xiǎn)將不再僅僅存在于表外，很可能向表內(nèi)繼續(xù)發(fā)展。銀行系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的不斷擴(kuò)大，使銀行資產(chǎn)的質(zhì)量隨之惡化，同樣會引起全球投資者的投資預(yù)期發(fā)生變化，認(rèn)為我國經(jīng)濟(jì)下行壓力增大，投資風(fēng)險(xiǎn)變大收益會降低，將會給我國的金融市場帶來不可估量的損失[9]。

（二）不良資產(chǎn)增多，引發(fā)影子銀行風(fēng)險(xiǎn)

購房中所需的首付貸款大多是從銀行借出的，最終客觀與主觀因素帶來的風(fēng)險(xiǎn)又歸于銀行，銀行成為房貸違約的冤大頭，一旦有大量違約情況發(fā)生，銀行面臨巨大風(fēng)險(xiǎn)，這也是房地產(chǎn)政策力度不強(qiáng)的原因?，F(xiàn)實(shí)中更多的情況是，由于違約增多，銀行的不良資產(chǎn)不斷增加，使銀行面臨危機(jī)。2016年2月，銀監(jiān)會公布了截至2015年12月底，我國商業(yè)銀行的不良貸款余額高達(dá)1.27萬億元人民幣，不良貸款總額甚至高于美國2006年次級抵押貸款總額，不良貸款率較上期升高了0.42%，其中房地產(chǎn)貸款占到了很大部分。影子銀行債務(wù)繁重，房地產(chǎn)、融資平臺等領(lǐng)域的資金周轉(zhuǎn)困難，會加大國家對影子銀行的治理難度，使大量民間資金深陷其中。房地產(chǎn)市場的高杠桿現(xiàn)狀，使資金被套牢在房地產(chǎn)市場中，加上違約風(fēng)險(xiǎn)的存在，部分資金會通過某種形式轉(zhuǎn)化為銀行的不良資產(chǎn)[10]。

（三）小微企業(yè)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)貸款困難

目前，房地產(chǎn)市場炒房熱現(xiàn)狀源于炒房暴利，國民經(jīng)濟(jì)經(jīng)過數(shù)十年的高速發(fā)展后逐漸放緩，銀行業(yè)的信貸資產(chǎn)進(jìn)一步萎縮。在通過購房再賣出這一虛擬經(jīng)濟(jì)交易可能會帶來巨大利潤的情況下，眾多資金涌入房地產(chǎn)市場，而高杠桿則加劇了這一現(xiàn)狀。以少量資金通過高杠桿最大化利用資金炒房，不僅導(dǎo)致房價(jià)持續(xù)上升，還使房地產(chǎn)市場占據(jù)了更多的銀行貸款，使實(shí)體經(jīng)濟(jì)所能貸到的款項(xiàng)減少，大量的銀行信貸資金被投向房地產(chǎn)市場，造成“資產(chǎn)荒”現(xiàn)象，實(shí)體經(jīng)濟(jì)得到的投資嚴(yán)重不足。據(jù)全國工商聯(lián)發(fā)布的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，小微企業(yè)占全國企業(yè)總數(shù)量的97.3%，其中90%以上的小微企業(yè)從未從銀行金融機(jī)構(gòu)獲得過貸款。銀行信貸投放偏好大型企業(yè)和有地方政府信用擔(dān)保的部門，同時(shí)中小金融機(jī)構(gòu)發(fā)展不夠充分，使得多數(shù)資金流向大規(guī)模、高回報(bào)的企業(yè)和行業(yè)。由于規(guī)模限制，小微企業(yè)抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力較弱，運(yùn)營面臨較大壓力，而當(dāng)前實(shí)體經(jīng)濟(jì)企業(yè)的資本投入回報(bào)率明顯下滑，甚至低于企業(yè)的融資成本，企業(yè)寧愿把資金用于利潤更高的投資，也不愿意追加投資，這些都成為小微型實(shí)體經(jīng)濟(jì)公司經(jīng)營困難的原因[11]。

（四）推動房價(jià)上漲

高杠桿最直接的危害是使房價(jià)持續(xù)上漲。無論是購房入住還是炒房，在高杠桿的情況下，以更少的資金能夠借貸更多的資金用于買房都是更有利的。諸多研究表明，供需的不協(xié)調(diào)是導(dǎo)致沿海一線城市房價(jià)上漲的現(xiàn)實(shí)客觀原因，大量貨幣涌入房地產(chǎn)市場則是近年來房價(jià)快速上漲的直接原因，消費(fèi)端的首付加杠桿購房和供給端的加杠桿購地是當(dāng)前房地產(chǎn)市場價(jià)格居高不下的主要原因。據(jù)央行統(tǒng)計(jì)，從需求端來看，個(gè)人購房貸款增長迅速，近年來居民消費(fèi)觀發(fā)生改變，先消費(fèi)購房再還款，購房人數(shù)大增。而相比“需求端”，更應(yīng)引起重視的是“供給端”的高杠桿，一些地方的房地產(chǎn)企業(yè)購地資金部分甚至全部從金融機(jī)構(gòu)融資，房企拍地本應(yīng)使用自有資金，但近年來房企通過引入銀行、債券、理財(cái)產(chǎn)品、信托計(jì)劃、保險(xiǎn)等外借資金進(jìn)行拍地，其成本轉(zhuǎn)嫁給銀行與其他金融機(jī)構(gòu)，同時(shí)預(yù)先賣出商品房，而自身無需付出前期資金就能夠?qū)崿F(xiàn)盈利[12]。

五、沿海城市房地產(chǎn)去杠桿對策

（一）處理好去杠桿與去庫存的關(guān)系

我國政府近期對于房地產(chǎn)市場的措施主要是“去庫存化”，政府出臺的房貸政策以去庫存為主要目標(biāo)，進(jìn)而影響房地產(chǎn)市場發(fā)展方向。在房貸政策用以刺激房地產(chǎn)的同時(shí)，房地產(chǎn)市場高杠桿不斷增加，如何把握好去杠桿與去庫存的關(guān)系是政府工作的重點(diǎn)。要求各城市要因城施策、因地制宜，針對不同地區(qū)、不同人群采取不同措施。如就城市而言，一線、二線城市要從緊從嚴(yán)，防止政策負(fù)效率運(yùn)行；對庫存壓力較大的三線、四線城市，則要進(jìn)一步放寬政策，以利于房地產(chǎn)去庫存。銀行在發(fā)展業(yè)務(wù)的同時(shí)，必須更重視投資實(shí)體經(jīng)濟(jì)，減少用于虛擬經(jīng)濟(jì)的信貸，并注重控制融資成本的攀升。通過轉(zhuǎn)變房地產(chǎn)市場的產(chǎn)業(yè)發(fā)展結(jié)構(gòu)，進(jìn)行供給側(cè)改革，提供分類產(chǎn)品給用戶，而非以量求利潤的方式[13]。

（二）加強(qiáng)監(jiān)管、嚴(yán)防加杠桿

房地產(chǎn)市場高杠桿現(xiàn)狀問題日趨嚴(yán)重，在發(fā)揮市場決定性作用的同時(shí)，必須重視政府的作用，通過政府救助降低杠桿率。盡管現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)體制要求政府減少對市場的干預(yù)，但政府必須對市場加強(qiáng)監(jiān)管，維護(hù)市場秩序。為了規(guī)避如美國次貸危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)，必須從嚴(yán)控制貸款杠桿的使用。因此，政府必須對用于房地產(chǎn)市場的資金的杠桿率加以嚴(yán)格監(jiān)管，這個(gè)監(jiān)管不只是對房地產(chǎn)市場的初始杠桿率，而且還要監(jiān)管整個(gè)金融體系的杠桿率，要確定合理的指標(biāo)，保持杠桿率的度。中國近年來不斷開發(fā)新的金融衍生產(chǎn)品，盡管初期規(guī)模不大，但監(jiān)管部門必須加強(qiáng)監(jiān)管力度，避免其對經(jīng)濟(jì)造成巨大的危害。同時(shí)，提供加強(qiáng)國際的金融協(xié)作對各國金融活動及時(shí)規(guī)范、加以引導(dǎo)，以化解危機(jī)。

必須嚴(yán)防加杠桿，包括控制場外非法“加杠桿”，即指嚴(yán)格審查提供非銀行途徑進(jìn)行購房貸款，其中對于互聯(lián)網(wǎng)融資和股東募資，必須加強(qiáng)監(jiān)管，防止其借錢套利，加緊立法以填補(bǔ)銀監(jiān)會、證監(jiān)會和保監(jiān)會的監(jiān)管空白之處。當(dāng)前必須緊急出臺相關(guān)法律法規(guī)，明確各類機(jī)構(gòu)的行為規(guī)范，防止機(jī)構(gòu)為逃離而擅加杠桿，進(jìn)而導(dǎo)致雙重杠桿的出現(xiàn)。由此，中國政府可以利用國有資產(chǎn)進(jìn)行投資以降低房地產(chǎn)市場的杠桿率[14]。

（三）保持貨幣政策穩(wěn)健

保持貨幣政策穩(wěn)健是在去杠桿過程中繼續(xù)嚴(yán)格控制債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，盡管不同的經(jīng)濟(jì)體對杠桿率的容忍度不同，但國際經(jīng)驗(yàn)表明，引發(fā)金融危機(jī)的原因多是巨額債務(wù)的崩潰，去杠桿成為當(dāng)務(wù)之急。我國房地產(chǎn)市場泡沫化已日趨嚴(yán)重，去杠桿勢在必行，但采用“休克式”療法激進(jìn)地去杠桿不可取，應(yīng)實(shí)行積極的財(cái)政政策，借助政府財(cái)政資助、擔(dān)保人介入等多種方式逐步降低杠桿率，同時(shí)配合穩(wěn)健的貨幣政策，加強(qiáng)流動性管理，適時(shí)、適度預(yù)調(diào)和微調(diào)，輔助經(jīng)濟(jì)發(fā)展[15]。

六、結(jié) 論

由于發(fā)展階段與發(fā)展水平的限制，我國的房地產(chǎn)市場同美國等發(fā)達(dá)國家和地區(qū)相比還存在諸多問題。如中國的需求端購房杠桿率水平相對較低，供給端即房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)等杠桿率水平較高，房地產(chǎn)企業(yè)多利用銀行貸款來進(jìn)行住房開發(fā)，而非自有資金。我國房地產(chǎn)市場在消費(fèi)端存在加杠桿空間，但在此過程中必須注意要有科學(xué)合理的制度設(shè)計(jì)，以防供給端出現(xiàn)類似的情況。杠桿率在房屋需求和房屋供給中的雙重影響決定了“價(jià)量齊升”的局面及其可能的續(xù)期。有理論模型顯示，當(dāng)存在杠桿率時(shí)，房產(chǎn)的需求與價(jià)格會呈現(xiàn)“螺旋式”上升的趨勢，這種趨勢將使房地產(chǎn)市場出現(xiàn)膨脹式的發(fā)展，只有當(dāng)杠桿率在供給中產(chǎn)生足夠效應(yīng)時(shí)，才能使這種膨脹式發(fā)展止步。從實(shí)踐結(jié)果來看，自2005年以來，對房產(chǎn)價(jià)格的影響中，兩類杠桿率均有所表現(xiàn)，只有適度利用杠桿率，才能在促進(jìn)房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的同時(shí)避免過度高杠桿帶來的房地產(chǎn)泡沫。沿海發(fā)達(dá)城市房地產(chǎn)高杠桿的成因有許多，包括長期寬松的貨幣政策、房貸政策調(diào)控的不穩(wěn)定性、去庫存策略催生高杠桿與過度的金融創(chuàng)新；當(dāng)前中國沿海城市房地產(chǎn)高杠桿存在諸多問題，加劇市場動蕩、引發(fā)金融風(fēng)險(xiǎn)，不良資產(chǎn)增多，引發(fā)影子銀行風(fēng)險(xiǎn)，小微企業(yè)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)貸款困難與推動房價(jià)上漲等；文章提供了相應(yīng)的政策建議，包括處理好去杠桿與去庫存的關(guān)系，加強(qiáng)監(jiān)管、嚴(yán)防加杠桿與保持貨幣政策穩(wěn)健等。