吳小慶

摘 要：新三板市場(chǎng)在經(jīng)濟(jì)中具有很強(qiáng)的活力，吸引了很多成長(zhǎng)中的中小企業(yè)和高新技術(shù)企業(yè)，使得其在市場(chǎng)中的地位愈發(fā)舉足輕重。為了更合理地投資，需要對(duì)投資對(duì)象的價(jià)值進(jìn)行理性且合理的評(píng)估。目前EVA模型多被應(yīng)用于主板市場(chǎng)的上市企業(yè)，而三板企業(yè)運(yùn)用此模型的案例很少。因此，選取了廣電計(jì)量作為案例，采取EVA模型進(jìn)行價(jià)值評(píng)估，并且對(duì)計(jì)算結(jié)果進(jìn)行分析，以此證明EVA價(jià)值評(píng)估的有效性。

關(guān)鍵詞：新三板企業(yè);價(jià)值評(píng)估;EVA

中圖分類號(hào)：F832.5? ? ? 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A? ? ? 文章編號(hào)：1673-291X（2019）02-0111-03

一、EVA的計(jì)算

EVA的主要理念是創(chuàng)造企業(yè)的價(jià)值，當(dāng)EVA大于0時(shí)，說(shuō)明企業(yè)的股東財(cái)富增加了;當(dāng)EVA小于0時(shí)，表明企業(yè)的股東財(cái)富減少了;當(dāng)EVA等于0時(shí)，則意味著企業(yè)本年的企業(yè)價(jià)值不變。其計(jì)算公式為：EVA=稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)-資本總額×加權(quán)平均資本。

二、EVA模型

（一）EVA模型選擇

1.兩階段模型

該模型是將企業(yè)的發(fā)展成長(zhǎng)劃分為兩個(gè)階段，第一階段是高速發(fā)展期，第二階段是穩(wěn)定發(fā)展期且以該期間的增長(zhǎng)率一直發(fā)展。公式如下：

其中，m代表第一階段的時(shí)間長(zhǎng)度，WACC是加權(quán)資本成本，g則表示穩(wěn)定增長(zhǎng)期的增長(zhǎng)率。

2.類型的選擇

新三板計(jì)量檢測(cè)企業(yè)目前是在發(fā)展期，獲得國(guó)家較大的支持，整體的市場(chǎng)份額會(huì)逐漸增加，未來(lái)幾年會(huì)發(fā)展得較快。但是等到市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手越來(lái)越多，加之市場(chǎng)已經(jīng)趨于飽和，該類企業(yè)就很難繼續(xù)以較高的增長(zhǎng)率擴(kuò)大規(guī)模，而是會(huì)以一個(gè)較低的增長(zhǎng)率持續(xù)穩(wěn)定的緩慢發(fā)展。所以，就評(píng)估新三板計(jì)量檢測(cè)企業(yè)的價(jià)值而言，兩階段模型是較好的選擇。

（二）廣電計(jì)量運(yùn)用EVA模型的可行性

歷經(jīng)幾十年的發(fā)展，EVA在各方面都逐漸成熟。在我國(guó)，EVA受到廣泛重視，學(xué)界和企業(yè)界甚至是國(guó)資委都在推動(dòng)著使用EVA進(jìn)行業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)，EVA具有易于理解的特點(diǎn)，使得信息使用者更易接受。EVA價(jià)值評(píng)估需要數(shù)據(jù)，而新三板企業(yè)是要按規(guī)定定期進(jìn)行信息披露和公布財(cái)務(wù)報(bào)告的，這也使得廣電計(jì)量運(yùn)用EVA模型更具可行性。

（三）EVA的創(chuàng)新之處

首先，EVA模型在計(jì)算資本成本時(shí)要考慮權(quán)益資本成本。權(quán)益資本在新三板企業(yè)的資本中占據(jù)很大的比例，而債務(wù)資本的比重很小，考慮權(quán)益資本將會(huì)極大地增加評(píng)估的準(zhǔn)確度。其次，在進(jìn)行價(jià)值評(píng)估時(shí)，EVA模型會(huì)對(duì)會(huì)計(jì)項(xiàng)目進(jìn)行一定的調(diào)整，某種程度上也增加了評(píng)估的準(zhǔn)確度。最后，EVA模型考慮權(quán)益資本成本表明企業(yè)重視股東權(quán)益資本的價(jià)值，有助于實(shí)現(xiàn)股東財(cái)富最大化。

三、廣電計(jì)量運(yùn)用EVA模型進(jìn)行價(jià)值評(píng)估

（一）公司介紹

廣州廣電計(jì)量檢測(cè)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“廣電計(jì)量”）響應(yīng)國(guó)家“綠色發(fā)展”、“質(zhì)量強(qiáng)國(guó)”等發(fā)展戰(zhàn)略號(hào)召，為政府部門(mén)、制造業(yè)企業(yè)等客戶提供面向產(chǎn)品設(shè)計(jì)開(kāi)發(fā)、制造、售后服務(wù)在內(nèi)的一站式綜合化專業(yè)技術(shù)服務(wù)，如計(jì)量服務(wù)、檢測(cè)服務(wù)和檢測(cè)裝備研發(fā)等技術(shù)服務(wù)。2015年5月13日，廣電計(jì)量在新三板掛牌上市，代碼為832462，致力于將“廣電計(jì)量”打造成具有行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)力、國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力和國(guó)際公信力的檢驗(yàn)檢測(cè)服務(wù)業(yè)龍頭企業(yè)。

（二）廣電計(jì)量的歷史EVA值

1.稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)和資本總額的計(jì)算結(jié)果

2014—2017年的稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)分別為6 015.76萬(wàn)元、9 892.39萬(wàn)元、14 755.59萬(wàn)元、22 724.13萬(wàn)元，資本總額分別為33 613.35萬(wàn)元、45 668.20萬(wàn)元、105 332.78萬(wàn)元、132 819.78萬(wàn)元

2.廣電計(jì)量的加權(quán)平均資本成本

從廣電計(jì)量歷年的財(cái)務(wù)報(bào)告可以看出，該公司的短期借款大多數(shù)是一年期，長(zhǎng)期貸款期限集中在三年到五年，所以短期借款利率選用中國(guó)人民銀行六個(gè)月至一年（包括一年）的人民幣貸款基準(zhǔn)利率，長(zhǎng)期貸款利率選用中國(guó)人民銀行三年至五年（包括三年）的人民幣貸款基準(zhǔn)利率。其中由于2014—2015年期間中國(guó)人民銀行對(duì)此利率進(jìn)行了多次調(diào)整，所以2014—2015年這兩年的借款利率采取了加權(quán)平均值。采用資本資產(chǎn)定價(jià)模型計(jì)算權(quán)益資本成本，即：Kc=Rf+β（Rm-Rf），選取我國(guó)GDP增長(zhǎng)率作為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，2014—2017年的值分別為7.30%、6.90%、6.70%、6.90%。選擇類似上市企業(yè)作為參照企業(yè)，取得同行業(yè)β的平均值（剔除財(cái)務(wù)杠桿），然后加載財(cái)務(wù)杠桿。本次評(píng)估選取廣電計(jì)量所屬的根據(jù)證監(jiān)會(huì)行業(yè)劃分下的國(guó)檢集團(tuán)、華測(cè)檢測(cè)等10家上市公司作為樣本空間，參考wind咨詢，取自2014年1月1日至2017年12月31日的剔除財(cái)務(wù)杠桿下β的加權(quán)平均數(shù)，本次評(píng)估采用的加載財(cái)務(wù)杠桿的β值分別為1.33、1.36、1.18、1.32，計(jì)算出如下加權(quán)平均資本成本（見(jiàn)表1）。

3.廣電計(jì)量的歷史EVA

依據(jù)前面所述，計(jì)算出2014年至2017年的歷史EVA值分別為2 735.10萬(wàn)元、6 001.46萬(wàn)元、6 655.50萬(wàn)元、12 125.11萬(wàn)元。

（三）廣電計(jì)量未來(lái)的EVA預(yù)測(cè)

本文擬估算2017年年末廣電計(jì)量的企業(yè)價(jià)值，并與當(dāng)時(shí)廣電計(jì)量的市場(chǎng)價(jià)值進(jìn)行比較。選用比例和預(yù)測(cè)的方法進(jìn)行EVA預(yù)測(cè)，本文以2014—2017年作為歷史期，2018—2022年為預(yù)測(cè)期，2023年及以后為永續(xù)增長(zhǎng)期。

1.預(yù)測(cè)未來(lái)利潤(rùn)表的相關(guān)科目

（1）營(yíng)業(yè)收入，結(jié)合行業(yè)情況和企業(yè)歷史增長(zhǎng)情況，增長(zhǎng)率假定為15%。

（2）營(yíng)業(yè)稅金及附加、銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用、財(cái)務(wù)費(fèi)用：預(yù)計(jì)為2014—2017年相對(duì)于營(yíng)業(yè)收入的平均比例，分別為0.34%、18.67%、19.63%、2.31%。

（3）資產(chǎn)減值損失：假設(shè)是2014—2017年的平均數(shù)，為557.80萬(wàn)元。

（4）公允價(jià)值變動(dòng)：由于2014—2017年該項(xiàng)數(shù)據(jù)均為0，故此也假設(shè)為0。

（5）投資收益：假設(shè)是2014—2017年的平均數(shù)，為188.02萬(wàn)元。

（6）營(yíng)業(yè)外收入和營(yíng)業(yè)外支出：由于此項(xiàng)數(shù)據(jù)無(wú)規(guī)律可言，故采取2014—2017年的平均數(shù)。分別為937.12萬(wàn)元和22.04萬(wàn)元。

（7）所得稅費(fèi)用：廣電計(jì)量的所得稅稅率是15%，假設(shè)未來(lái)仍保持該稅率。

（8）少數(shù)股東損益：假設(shè)是2014—2017年的平均數(shù)，為102.82萬(wàn)元。

2.永續(xù)增長(zhǎng)期營(yíng)業(yè)收入

永續(xù)增長(zhǎng)期營(yíng)業(yè)收入的增長(zhǎng)率假定為5%，略低于GDP增長(zhǎng)率。根據(jù)上述預(yù)測(cè)，編制利潤(rùn)表，略。

3.預(yù)測(cè)廣電計(jì)量未來(lái)五年的資產(chǎn)負(fù)債表項(xiàng)目

估計(jì)方法同預(yù)計(jì)利潤(rùn)表，略。

4.廣電計(jì)量未來(lái)的EVA

根據(jù)對(duì)廣電計(jì)量的分析和EVA兩階段模型，假設(shè)2018—2022年是高速增長(zhǎng)期，2023年及以后是穩(wěn)定增長(zhǎng)期。預(yù)計(jì)未來(lái)廣電計(jì)量高速增長(zhǎng)期營(yíng)業(yè)收入的增長(zhǎng)率為15%。到達(dá)穩(wěn)定增長(zhǎng)期之后，同行業(yè)之間的競(jìng)爭(zhēng)會(huì)變得更加激烈，廣電計(jì)量營(yíng)業(yè)收入的增長(zhǎng)速度可能會(huì)放慢。2015年GDP增長(zhǎng)率跌破7%，2016年和2017年的GDP也都是在7%以下，并且中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家趙揚(yáng)在接受記者采訪時(shí)表示，“未來(lái)十年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速將繼續(xù)逐漸放緩至一個(gè)可持續(xù)的中高速水平（5%左右），并維持相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)期的中高速增長(zhǎng)?！彼怨P者采用5%作為預(yù)測(cè)期內(nèi)的增長(zhǎng)率g。預(yù)測(cè)期內(nèi)的折現(xiàn)率采取2014—2017年期間的加權(quán)平均資本成本，計(jì)算得8.49%。

四、廣電計(jì)量的企業(yè)價(jià)值結(jié)果及分析

（一）廣電計(jì)量的企業(yè)價(jià)值

（二）評(píng)估結(jié)果分析

從面的計(jì)算結(jié)果可以看出，廣州廣電計(jì)量檢測(cè)股份有限公司在2017年12月31日的企業(yè)價(jià)值是420 111.29萬(wàn)元。2017年12月31日，廣電計(jì)量的總股本數(shù)量為24 800萬(wàn)股，根據(jù)2017年最后三個(gè)月的月平均收盤(pán)價(jià)（計(jì)算得15.75元/股），所以該公司的價(jià)值為24 800×15.75=390 721.57萬(wàn)元，但是根據(jù)EVA方法計(jì)算出的廣電計(jì)量企業(yè)價(jià)值420 111.29萬(wàn)元，略高于按市場(chǎng)股價(jià)計(jì)算得出的結(jié)果。計(jì)算得出誤差率為7.52%，計(jì)算過(guò)程：誤差率=（420，111.29-390，721.57）÷390，721.57=7.52%

一般來(lái)說(shuō)，兩者相對(duì)誤差率在20%以內(nèi)都是屬于合理范圍。因此，我們可以認(rèn)為廣電計(jì)量在新三板市場(chǎng)的市值與運(yùn)用EVA方法評(píng)估的價(jià)值幾乎是一致的，證明此文使用EVA方法對(duì)廣電計(jì)量進(jìn)行的評(píng)估是有效的，評(píng)估價(jià)值也是合理的。

五、結(jié)論

本文采用EVA模型對(duì)新三板計(jì)量企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估，并以廣電計(jì)量為例進(jìn)行了分析。計(jì)算發(fā)現(xiàn)，其理論價(jià)值和市場(chǎng)價(jià)值雖然存在著差異，但誤差率只有7.52%，且其理論價(jià)值稍高于市場(chǎng)價(jià)值，故采用EVA模型進(jìn)行價(jià)值評(píng)估能夠發(fā)現(xiàn)企業(yè)的潛在價(jià)值，該模型計(jì)算的企業(yè)價(jià)值也在誤差的合理范圍內(nèi)，因此EVA模型適用于新三板計(jì)量企業(yè)的價(jià)值評(píng)估。

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