萬霽 項也

完成1.5億美元B+輪融資的第五天，瑞幸咖啡在美提交了IPO招股書，傳聞已久的上市風波終于落地。

4月23日一早，瑞幸咖啡的上市新聞被各大媒體爭相報道。這家成立不到兩年，因快速擴張、虧損嚴重、捆綁星巴克營銷引起爭議的互聯(lián)網(wǎng)咖啡企業(yè)，向外界展示了瑞幸速度。如果上市成功，它將會刷新上市最短時間的紀錄。

不過，招股書的公布也將瑞幸咖啡的家底徹底暴露在公眾面前，燒錢擴張、補貼營銷、高成本經(jīng)營、持續(xù)虧損、現(xiàn)金流緊張等隱憂依次浮出水面，每一樣都可能成為壓垮瑞幸的最后一根稻草。

數(shù)據(jù)顯示，今年第一季度，瑞幸咖啡凈虧損5.52億元，同比擴大3.17倍。去年全年凈虧損16.19億元。一年多的時間，瑞幸咖啡燒掉了21.7億元，平均下來每個月凈虧1.45億元。虧的錢比收入還高意味著，瑞幸咖啡每筆收入背后都是錢砸出來的，讓這家站在上市邊緣的年輕企業(yè)看起來分外矛盾。

瑞幸想向資本市場傳遞的是，它就是中國的星巴克，是中國第二大以及增長最快的咖啡連鎖品牌，并且還拉來了星巴克第二大股東為其背書，如果能獲得星巴克二十分之一的估值，那將是47億美元的榮光。

飛速上市

2019年以來頻繁傳出上市傳聞的瑞幸咖啡，最終決定赴美IPO，計劃募資最多1億美元。從金額上看，與瑞幸咖啡過往的融資額相比，不算高。

含著金鑰匙出生的瑞幸咖啡，從2017年6月注冊成立至今，并不缺資本的支持。天使輪就獲得大股東陸正耀和愉悅資本數(shù)千萬元融資，A輪和B輪融資額均為2億美元。就連4月18日公布的B+輪融資，金額也在1.5億美元。顯然，前幾次融資金額都比本次IPO要高。

瑞幸想向資本市場傳遞的是，它就是中國的星巴克。

當然，計劃募資金額并不是最終募資金額，不具有太強參考價值。最終能募資多少，是一個博弈過程，取決于資本市場是否看好瑞幸咖啡。

不過，從整個4月的表現(xiàn)看，瑞幸咖啡對錢的需求很大。4月1日，瑞幸以抵押咖啡機等方式獲得了4500萬元抵押金。18天后，完成星巴克股東貝萊德領(lǐng)投的1.5億美元融資。5天后，宣布赴美上市。瑞幸如此著急的核心原因是：它真缺錢。

招股書顯示，瑞幸咖啡2017年、2018年、2019年第一季度營收分別為25萬元、8.41億元和4.79億元。隨著門店擴張、營銷費用的持續(xù)投入，瑞幸的虧損額很是驚人。同期凈虧損分別為0.56億元、16.19億元和5.52億元。成立不到兩年，凈虧損額高達22.27億元。

這意味著，瑞幸咖啡每天虧損613.33萬元。按照瑞幸披露的2370家門店數(shù)量計算，每家門店每天平均虧損2587.89元。

過去，曾有多位傳統(tǒng)零售從業(yè)者向《財經(jīng)天下》周刊表示，線下零售需要門店、供應(yīng)鏈支撐，資產(chǎn)重，區(qū)域劃分明顯，互聯(lián)網(wǎng)燒錢擴張的模式并不適用于線下零售。然而，在資本的加持下，巨額虧損的瑞幸咖啡只用了不到兩年的時間就跑到上市的邊緣。

2017年10月，瑞幸首家門店于北京銀河soho開業(yè)。2018年年初，瑞幸一口氣開出200多家門店；2018年年底門店數(shù)量為2073家，平均每天開出超5家門店。不過，瑞幸咖啡開店最瘋狂的時候還沒有到來。

招股書中，瑞幸咖啡給自己定了個小目標，2019年末門店數(shù)量要超星巴克，成為中國第一大咖啡連鎖品牌。瑞幸CEO錢治亞年初曾表示，2019年瑞幸將新增2500家門店。按照一季度瑞幸新增297家門店看，完成這一目標，瑞幸此后每季度需平均開店734家，即每天至少8家門店開業(yè)。

瑞幸所開的門店有三種，快取店、悠享店和外賣廚房。其中，悠享店有自提、外賣、堂食三種方式，快取店只有前兩種，無堂食空間，面積小。外賣廚房更簡單，只提供外送，面積更小，是三種門店中成本最低的模式。

三種門店中，快取店占比最高。截至3月底，瑞幸擁有2163家快取店，占總門店的91.27%。悠享店有109家，外賣廚房則在去年6月底達到頂峰后，逐漸關(guān)閉，截至3月底僅剩98家門店。

從這一調(diào)整來看，瑞幸發(fā)展策略側(cè)重于快取店和悠享店，加重了瑞幸的擴張成本和資金鏈要求。盡管瑞幸一年內(nèi)就完成了5.5億美元的融資，估值驟升至29億美元，但沉重的運營成本還是讓瑞幸感到些許吃力。

招股書顯示，2018年年底瑞幸用于經(jīng)營活動的凈支出現(xiàn)金達13.11億元。隨著門店和用戶數(shù)的增多，瑞幸支出的經(jīng)營活動成本也越高。2018年第一季度，瑞幸用于經(jīng)營活動的凈支出現(xiàn)金為1.24億元，而2019年第一季度這一數(shù)字猛增至6.28億元?，F(xiàn)金流支出壓力越大，瑞幸承擔的風險也就越高。

如今，創(chuàng)業(yè)企業(yè)和大型互聯(lián)網(wǎng)公司都處于調(diào)整人員架構(gòu)的時期，資本資金池在二級市場遭到萎縮，瑞幸在已有業(yè)務(wù)不盈利的情況下仍想擴大門店數(shù)量、搶占市場，5.5億美元顯然不夠。

一位咖啡業(yè)內(nèi)人士對《財經(jīng)天下》周刊表示，瑞幸的擴張方式和傳統(tǒng)零售有很多不同之處，急于上市或許是瑞幸缺乏信心。“給那么多錢，誰都能做到快速擴張。但是這條路走不走得通，我不確定。不然，它也不會這么快上市。”

磐締資本創(chuàng)始合伙人王茁告訴《財經(jīng)天下》周刊，瑞幸咖啡的可持續(xù)發(fā)展是一個巨大的挑戰(zhàn)。他認為，瑞幸著急上市可能是公司各利益相關(guān)者用階段性作戰(zhàn)勝利來鼓舞士氣、提升信心。

買來的用戶

傳統(tǒng)零售時代，線下門店往往需要至少2～3年培育期，此后才有可能實現(xiàn)盈虧平衡。不同行業(yè)類型、不同質(zhì)量的門店盈利時間不一。這一規(guī)律也適用于資本加持的互聯(lián)網(wǎng)零售企業(yè)。

因此，如果瑞幸咖啡想要在短時間內(nèi)提升營收，最常用的兩種方式是：不斷開店、獲得新客。這兩種方式在財報中反映為開店成本和營銷成本。

從瑞幸披露的財務(wù)數(shù)據(jù)來看，門店運營和供應(yīng)鏈管理占到瑞幸一半的開支，另一半來自大量市場、營銷費用以及行政開支，后者是瑞幸迅速打開市場的關(guān)鍵。

2018年瑞幸總營業(yè)費用為24.39億元，其中市場和營銷費用開支最大，達7.46億元，占全年營業(yè)費用的30.59%；門店和租金成本是瑞幸虧損的第二大來源，為5.76億元，占23.62%；材料成本和行政開支分別為5.32億元、3.80億元，占比21.81%、15.58%。

年初，錢治亞在談及瑞幸燒錢10億元時表示，燒錢10億不代表虧損10億，瑞幸燒出去的每一分錢都能換來用戶。

數(shù)據(jù)顯示，2018年第一季度瑞幸獲取新客成本是歷史最高值，每吸引一位新客購買咖啡，瑞幸就要付出103.5元的代價。不過，新客獲取成本在此后四季度內(nèi)逐季降低，2018年第二季度瑞幸新客獲客成本驟降至54.7元，幾乎是上一季度的一半；2018年第四季度獲客成本再次減半。2019年第一季度，瑞幸獲客成本降至16.9元。

瑞幸方面表示，獲客成本降低主要是由于品牌知名度提升。2018年，有91.3%的新客戶通過瑞幸移動App下單。

從最初擴張到如今提交IPO，瑞幸的主要獲客方式都是由大量營銷和折扣促銷組成。創(chuàng)業(yè)初始，瑞幸就大手筆請一線明星湯唯、張震作為代言人。門店開業(yè)初期是瑞幸打折力度最高的時候，折扣力度可達1.8折至5.8折，新客甚至能夠用1元購買一杯瑞幸咖啡。如果用戶將鏈接發(fā)給朋友，用戶和朋友都可免費領(lǐng)取一杯咖啡。

然而，伴隨著獲客成本下降的還有瑞幸新增用戶數(shù)量。巨額營銷投入后，2018年第二季度瑞幸用戶數(shù)量明顯上升，該季度瑞幸新增用戶240萬，是上一季度50萬新增用戶的近5倍。2018年第四季度，瑞幸新增用戶創(chuàng)下歷史最高，一季度新增650萬。但隨著瑞幸獲客成本的降低，2019年第一季度瑞幸新增用戶降至430萬。

比新增用戶數(shù)量更能反映瑞幸健康情況的是用戶留存率。招股書數(shù)據(jù)顯示，瑞幸用戶整體月留存率在40%以下。瑞幸披露的最早一批用戶是2018年1月購買瑞幸咖啡的新客。這批新客第一個月的留存率在27%左右，最高時約為33%，最低時在25%左右。

瑞幸用戶留存率最高的一批用戶是于2018年2月期間加入的新用戶，該月留存率接近40%。不過，瑞幸新客普遍在第二月選擇離開瑞幸，瑞幸在招股書中解釋稱，這類現(xiàn)象是由于瑞幸以免費優(yōu)惠券形式吸引新客。這意味著沒有優(yōu)惠券后，超過50%的新用戶會選擇離開。

同時，由于瑞幸大部分門店開在CBD、寫字樓，且沒有供旅客休息的空間，春節(jié)是瑞幸用戶留存率最低的時期。2019年2月，瑞幸新用戶留存率不到20%，春節(jié)假期結(jié)束后略回升至23%。不過這一留存率數(shù)值已是去年2月的一半。

陸正耀的資本游戲

瑞幸咖啡上市背后，站著一位老司機陸正耀。

與很多人第一印象不同的是，招股書顯示，瑞幸咖啡的大股東并非此前頻頻露面的錢治亞，而是神州優(yōu)車董事長兼CEO陸正耀，他持有30.53%的股份。

這也難怪，瑞幸咖啡從第一天起，就帶有強烈的陸正耀個人風格。出生于1969年、五十而知天命的陸正耀，已經(jīng)多次創(chuàng)業(yè)，產(chǎn)業(yè)涉及汽車、金融、咖啡等多個領(lǐng)域，創(chuàng)造了神州優(yōu)車、神州租車兩家上市公司。

炒熱概念、快速融資，對標市場第一、砸錢燒市場，起量之后迅速上市，這在過去很長一段時間里，不止一次出現(xiàn)，幾乎成了陸正耀的“套路”。

這種手法，早先在神州專車這個例子上體現(xiàn)得淋漓盡致。

神州租車業(yè)務(wù)成功登陸港交所之后，陸正耀開始盯上了風口上的打車業(yè)務(wù)。彼時，滴滴剛完成7億美元融資，新推出專車服務(wù)，并正在市場上與快的打車、Uber打車激戰(zhàn)正酣，套用雷軍的話來說就是，打車市場在當時是一個能讓豬飛起來的大風口。2015年1月，陸正耀選擇在競爭最激烈的時刻進入，B2C模式的神州專車迅速在全國上線。

踩著風口的神州專車，融資也開啟了加速度。當年7月，獲得聯(lián)想控股、華平資本等2.5億美元A輪融資。兩個多月后，神州專車再次獲得5.5億美元的B輪融資。2016年整合進神州優(yōu)車后，迅速完成新一輪37億元融資，5月，再次獲得20億元投資。2016年7月，神州優(yōu)車正式掛牌新三板。一年半的時間，神州專車完成了從初創(chuàng)到上市的全過程。

為了獲取更多的市場份額，神州專車通過明星營銷的方式進行。2015年6月，由吳秀波、海清等演員組成的“Beat U！我怕黑專車”的主題海報刷爆朋友圈。海報直指Uber，深度綁定Uber進行營銷，口水戰(zhàn)、飽和式營銷。彼時，Uber正在與滴滴爭奪市場第一的位置，而神州專車還是一家成立不過幾個月的創(chuàng)業(yè)公司。

有沒有很熟悉？

瑞幸咖啡，同樣復制了神州專車的成長路。一開始就宣稱攜10億元入場、布局咖啡新零售，請明星代言，大規(guī)模投放廣告。與此同時，在線上開展“首單免費，買二送一，買五送五”等優(yōu)惠活動。

2018年5月，瑞幸咖啡召開發(fā)布會，公開表示其業(yè)務(wù)發(fā)展遇到了以下情況：第一，星巴克與很多物業(yè)簽訂的合同中存在排他性條款；第二，星巴克對瑞幸咖啡的供應(yīng)商伙伴頻繁施壓要求站隊。瑞幸咖啡試圖通過媒體和輿論綁定市場老大星巴克。

現(xiàn)如今，兩歲的瑞幸咖啡在納斯達克提交招股書。同樣的配方，同樣的味道。瑞幸咖啡和神州專車的操作套路幾乎一模一樣：同樣深度綁定行業(yè)第一，砸錢換市場、快速融資，然后迅速上市。

陸正耀有著福建商人身上共有的敢拼、愛冒險的特質(zhì)，對于重資產(chǎn)有著謎一樣的喜愛。這意味著，需要更多的資金，最終表現(xiàn)出來的是頻頻融資、快速上市。

值得注意的是，在陸正耀的資本游戲中，有幾個熟悉的身影。大鉦資本黎輝目前是瑞幸咖啡的第三大股東。此前，黎輝在華平資本時，就曾領(lǐng)投神州租車的2億美元A輪融資。此后，甚至一度曾在神州租車母公司神州優(yōu)車任職，負責戰(zhàn)略和融資。

同樣，愉悅資本劉二海作為瑞幸咖啡的第四大股東，曾在聯(lián)想投資（后更名君聯(lián)資本）工作，早年就曾領(lǐng)投陸正耀的創(chuàng)業(yè)項目聯(lián)合汽車俱樂部（UAA）。該項目失敗后，劉二海所在的聯(lián)想投資再次投資了陸正耀的神州租車、神州優(yōu)車項目。

同樣的資本，同樣的推手，同樣的上市套路。只不過，面對高企的重資產(chǎn)和資產(chǎn)負債率，瑞幸咖啡沒有后退的路。

神州租車目前的市值是114.7億元，神州優(yōu)車目前市值443.95億元。如果瑞幸咖啡能說通中國星巴克的故事，那么對于陸正耀來說則是一個光輝時刻。他帶領(lǐng)的公司分別登陸香港、新三板和納斯達克，向著千億的商業(yè)帝國邁進。

好故事，慢生意

眾所周知，在國內(nèi)，咖啡館并非是一門好生意。除了星巴克等頭部咖啡館之外，大部分咖啡館都掙扎在生死線之上。有統(tǒng)計顯示，中國咖啡館每年閉店率高達14%。

一個重要的原因是客單價受限。國內(nèi)咖啡館一般客單價都在30元左右。這樣的客單價，在北上廣深等城市，大約能承載什么樣的零售業(yè)態(tài)呢？

可以參考的是7-11、全家等便利店。一般情況下，30元是便利店一份便當+一杯飲料的價格，基本只能外帶；亦或是一份快餐店的快餐價格，四個人擠一桌，二三十分鐘就得吃完走人，畢竟后面還有人排隊等座；亦或是一份外賣平臺的外賣價格。

比起咖啡店，不僅沒有舒服的座位，更別說優(yōu)雅的環(huán)境了。很明顯，這樣的客單價，一定是剛需、高頻的業(yè)態(tài)。

相比之下，咖啡館的生意，一方面消費并不足夠高頻，另一方面，也不夠高客流。

瑞幸咖啡的故事是，通過線上線下的結(jié)合，提高整個門店的坪效。但從財報來看，瑞幸的外賣訂單占比已經(jīng)從2018年第一季度的61.7%下降到2019年第一季度的27.7%，外賣訂單下滑得頗為明顯。

事實上，中國咖啡的一個核心問題是，高頻核心咖啡用戶還是偏少。這一點很容易理解，想想同為飲品的奶茶在中國有多火爆，就知道咖啡核心用戶有多么稀少。據(jù)數(shù)據(jù)統(tǒng)計，中國目前年人均咖啡消費量為5杯，而美國的年人均咖啡消費量則達到了400杯，近鄰日本也到了200杯。

補貼是咖啡新零售們的一種策略。比如，瑞幸咖啡的首杯免費、買五送五等充值優(yōu)惠，以及每周買7件瓜分500萬現(xiàn)金等活動。此前，瑞幸咖啡CMO楊飛就曾公開說過，補貼是瑞幸的長期策略。

另外，增加更多的品類，同樣是瑞幸咖啡的策略之一。據(jù)悉，除了咖啡品類，瑞幸咖啡于2018年8月就宣布進軍輕食市場，增加了麥芬蛋糕、三明治、司康、卷餅等產(chǎn)品；近期，瑞幸咖啡再次上新，增加了名為小鹿茶的奶茶品類。可以理解的是，瑞幸咖啡正在通過增加銷售品類來提高客單價。

事實上，中國咖啡的一個核心問題是，高頻核心咖啡用戶還是偏少。

不過，問題同樣存在。一個問題是，補貼取消之后，消費者對于品牌的忠誠度問題。一位行業(yè)資深人士坦言，“咖啡行業(yè)目前核心用戶還是很少，確實需要市場教育。不過，對于瑞幸而言，補貼培養(yǎng)起來的用戶或許只是咖啡的用戶，而并非只忠誠于瑞幸咖啡。一旦停止補貼，瑞幸或面臨大量用戶流失到其他的咖啡品牌店中”。

同樣是咖啡新零售代表的連咖啡率先開始了調(diào)整。2019年春節(jié)前后，連咖啡完成了一輪門店的調(diào)整，全國關(guān)店比例達到了30～40%。此前，連咖啡在全國大約有門店400家左右，調(diào)整波及大約至少120家門店。顯然，連咖啡已經(jīng)做好了過冬的準備。

不得不說，機會確實存在。據(jù)中國咨詢投資網(wǎng)發(fā)布的《2017-2021年中國咖啡行業(yè)投資分析及前景預測報告》顯示，我國咖啡消費量每年增長幅度在15%至20%。顯然，這個市場還在飛速增長。

只不過，中國咖啡市場還處在早期，離成熟和穩(wěn)定還差很遠。對于瑞幸咖啡而言，上市也并非終局，中國咖啡的故事還在繼續(xù)。