危機中的龍頭

楊旭然

2019年初的養(yǎng)殖股行情，令投資者倍感意外。

超過200倍市盈率，1400億市值的牧原股份（002714.SZ）;在一片利空聲中堅決上漲的雛鷹農(nóng)牧（002477.SZ）;半年之內(nèi)上漲三倍的民和股份（002234.SZ），無一不是突破了所有關于市盈率、市凈率或者市銷率的估值限制，瘋狂上漲。

受到“531”光伏新政影響的隆基股份（601012.SH）在2018年前三季度出現(xiàn)了利潤的負增長，但是并沒有阻止股價的強勢反彈，不僅收復失地，而且創(chuàng)下了歷史新高。

更早些時候，三聚氰胺危機中的伊利股份（600887.SH）股價暴跌，但在那之后連年不斷上漲，最終從百億級企業(yè)成長為千億級企業(yè)，把行業(yè)“黑歷史”遠遠甩在身后。

為什么這些企業(yè)最終能夠戰(zhàn)勝行業(yè)危機，將領先地位進一步鞏固，并且獲得資本市場的認可？百倍市盈率的養(yǎng)殖股固然高估，但市場資金之所以愿意炒作，背后也有一定理由支撐。

逆轉(zhuǎn)

光伏龍頭隆基股份在2018年的市場表現(xiàn)，就充分說明了龍頭企業(yè)抵抗行業(yè)風險、獲得持續(xù)增長的能力。

補貼調(diào)整對于光伏行業(yè)的影響深遠。行業(yè)內(nèi)大多數(shù)企業(yè)的業(yè)績都受到了沖擊。整個2018年三季度，行業(yè)內(nèi)的企業(yè)大多出現(xiàn)了嚴重的業(yè)績下滑。

陽光電源（300274.SZ）營業(yè)收入、凈利潤增長率從2017年四季度開始直線下滑，到2018年報凈利潤負增長20.95%，營業(yè)收入增速下降至16.69%;

大量民營電站企業(yè)受到了前所未有的現(xiàn)金壓力，包括興業(yè)太陽能、愛康科技（002610.SZ）等在內(nèi)的企業(yè)或苦苦支撐，或直接轉(zhuǎn)賣光伏電站資產(chǎn)。

上游需求出現(xiàn)問題，對于隆基股份來說顯然是巨大的利空，因此其股價也出現(xiàn)了超過50%的下跌。

但隨著政策影響的發(fā)酵，行業(yè)危機受到了高層的重視。2018年10月8日，國家發(fā)展改革委價格司在北京組織了一場光伏發(fā)電價格政策座談會，進一步研究完善光伏發(fā)電相關價格政策。在那之后，補貼政策進行了一定的調(diào)整。

2018年三季報，政策調(diào)整立竿見影，隆基股份收到了巨額預收賬款，三季報預收從7.72億元增加至13.03億元。大量訂單的涌入，促使其股價迅速反彈。

光伏行業(yè)政策面的震蕩，雖然對隆基股份的利潤造成影響，但可以看到其營業(yè)收入仍然保持了增長的狀態(tài)。2018年三季報增速并未出現(xiàn)大幅度下滑，單晶電池組件也保持著滿產(chǎn)狀態(tài)。

消化利空

牧原股份、溫氏股份一度成為了市場焦點，但類似的事情并非是第一次發(fā)生。

雙匯發(fā)展（000895.SZ）在2011年曾經(jīng)遭遇了一次嚴重的瘦肉精事件，對于企業(yè)造成了比較嚴重的不良影響，股價也出現(xiàn)了連續(xù)兩天的跌停。2011整年，雙匯發(fā)展凈利潤下跌51%。

但在這之后，雙匯發(fā)展并沒有因此一蹶不振，巨大的品牌影響力沒有因為一次事故而出現(xiàn)嚴重損害。2012年，其凈利潤恢復增長，并且取得116.25%的大幅度增長，2013年繼續(xù)同比增長33%。

到2017年報，雙匯發(fā)展凈利潤已經(jīng)達到43.19億元，是2011年13.34億元凈利潤規(guī)模的兩倍以上。

養(yǎng)殖和食品工業(yè)本身是一個市場高度分散的行業(yè)，市場中參與競爭的，大多是沒有品牌的企業(yè)和作坊，或者一些地域性品牌。雙匯發(fā)展作為行業(yè)中規(guī)模最大、品牌效應最明顯的全國性品牌，受到消費者的高度認可。

光伏行業(yè)政策面的震蕩，雖然對隆基股份的利潤造成影響，但可以看到其營業(yè)收入仍然保持了增長的狀態(tài)。

另外一家類似的肉制品企業(yè)圣農(nóng)發(fā)展（002299.SZ）也有類似的情況，這家為肯德基等大型餐飲企業(yè)供應雞肉制品的企業(yè)。在多年的發(fā)展中，經(jīng)歷了無數(shù)次禽流感疫情，但始終屹立不倒。

2012年以來，其毛利率已經(jīng)從5%以下上漲至10%左右，意味著這家企業(yè)戰(zhàn)勝了越來越多的行業(yè)內(nèi)競爭對手后，議價能力逐漸提高，正在走向行業(yè)頭部企業(yè)的路上。

由于行業(yè)中充斥著小、散、亂的競爭，養(yǎng)殖行業(yè)頭部企業(yè)的競爭優(yōu)勢并不明顯。但即便這樣，優(yōu)質(zhì)企業(yè)仍然可以戰(zhàn)勝行業(yè)危機，取得收入、利潤水平的持續(xù)增長，并且股價不斷創(chuàng)出新高。

對于那些競爭強度更弱的行業(yè)來說，他們面對的局面，就要比養(yǎng)殖行業(yè)更有確定性。

頭部聚集

很多中國投資者習慣于將股票視為“籌碼”，這種視角無法觀察到企業(yè)層面的變化。

但如果將股票看作實業(yè)企業(yè)，就可以更好的了解，為什么危機總是給巨頭企業(yè)帶來機會，而不是災難。

和隆基股份、雙匯發(fā)展在光伏、

肉食品行業(yè)中的地位一樣，每個行業(yè)都有頭部企業(yè)。但頭部企業(yè)不會占據(jù)到行業(yè)100%的市場份額，而是從1%-100%不等。從1%-100%遞進的過程，就是競爭對手逐漸消失的過程。

寡占型行業(yè)中，頭部企業(yè)所占的市場份額比較大。但在競爭型行業(yè)中，即便是行業(yè)內(nèi)最大的企業(yè)，也很難占到較高的市場份額，例如電纜、潔具、五金工具等。

當行業(yè)出現(xiàn)危機的時候，風險抵御能力弱的小企業(yè)最早破產(chǎn)。

在正常的市場經(jīng)濟環(huán)境下，企業(yè)的優(yōu)勝劣汰每天都在發(fā)生，但這個過程比較漫長，很多行業(yè)都不會在幾十年的時間里，就完成從分散到集中的過程。

社會資本和創(chuàng)業(yè)者會沖入那些景氣度高和盈利能力強勁的行業(yè)，這些行業(yè)內(nèi)部的企業(yè)自然也不會退出市場放棄賺錢的機會。在這個時期，行業(yè)的小企業(yè)的業(yè)績彈性甚至會強于大企業(yè)。

但當行業(yè)的盈利能力下降，企業(yè)虧損的時候，行業(yè)內(nèi)沒有競爭能力的企業(yè)，市場份額就會被具備競爭優(yōu)勢的企業(yè)所占據(jù)，逐漸退出市場。

這原本是一個相對緩慢的過程，需要多輪周期變化才能完成。但當行業(yè)出現(xiàn)危機的時候，風險抵御能力弱的小企業(yè)最早破產(chǎn)。以上市公司為代表的大企業(yè)，則可以利用自己的品牌優(yōu)勢、資金優(yōu)勢、融資優(yōu)勢撐過危機，這就是行業(yè)加速洗牌的過程。

在危機之后，這些企業(yè)就可以取代那些消失的企業(yè)，占據(jù)更大的市場份額。