多層次資本市場互動機制的困境研究

李士華 楊廣彬 宋振寶

摘 要： 多層次資本市場的有效互動不僅可以促進資本的有效循環(huán)，且為企業(yè)提供寬松的融資環(huán)境，進一步促進經(jīng)濟的良性運行。研究多層次市場機制的困境，可以發(fā)現(xiàn)多層次市場運行建設(shè)與運行的不足，從而促進多層次資本市場的建設(shè)。

關(guān)鍵詞： 多層次資本市場;互動;互動機制;困境

中圖分類號： F23????? 文獻標識碼： A????? doi：10.19311/j.cnki.1672-3198.2019.13.053

1 多場資本市場層次的不足

中國多層次資本市場層次間的劃分不明顯。首先，資本市場各層次間差異很小，上市需要滿足的條件和審批步驟基本相同。而且在主板內(nèi)遺留了很多因為各種問題已經(jīng)無法達到主板上市條件，但因降板制度的缺失無法進行降板的企業(yè)。在創(chuàng)立初期，很多企業(yè)會在中小板上市以謀求資金支持，但已經(jīng)在中小板上市的公司即使發(fā)展到符合主板上市標準，也會因為機制的缺失無法進行升板，到主板市場進行交易。創(chuàng)業(yè)板市場運行機制存在一些問題，也未能形成相當?shù)囊?guī)模，有待相關(guān)制度和政策因素的進行進一步完善。可見，雖然中國資本市場形式上已經(jīng)具備了多個層次，但是無論從整個板塊的規(guī)模還是各個板塊的規(guī)模均不能夠有效解決企業(yè)通過IPO上市融資的需要。目前中國還沒有建立有效的轉(zhuǎn)板機制，以及多層次資本市場互動機制;還未建立完整的退市機制，相關(guān)的制度和政策尚待完善。

2 多層次資本市場升級轉(zhuǎn)板法律制度的不完善

目前，中國證券市場還沒有有效地開展從低層次的資本市場轉(zhuǎn)向高層次資本市場的制度環(huán)境和實踐。即使部分科技型企業(yè)通過新三板實現(xiàn)在中小企業(yè)板以及創(chuàng)業(yè)板上市，但是其并非通過有效的轉(zhuǎn)板機制來實現(xiàn)上市融資。2008年，“蘇寧電器”準備通過深市中小企業(yè)板轉(zhuǎn)板升至深市主板，信息剛剛披露，就一起估價大幅度波動，最終未能達成目的。在場外交易市場上市的公司也沒有合適的途徑進入場內(nèi)交易。2004年，證監(jiān)會雖發(fā)布《關(guān)于股份有限公司終止上市后續(xù)工作的指導意見》，明確了關(guān)于退市公司申請再次上市的條件和審核程序，但是仍然沒有通過轉(zhuǎn)板機制實現(xiàn)重新上市的案例。

3 多層次資本市場降級轉(zhuǎn)板法律制度的約束

在分析轉(zhuǎn)板法律制度問題的同時，還需要多退市與轉(zhuǎn)板降級加以區(qū)別對待。退市是已上市股票退出證券交易市場。退市是由于不符合上市條件或違反相關(guān)法規(guī)而造成的主動型的退市;降級轉(zhuǎn)板由于已上市公司不符合上市條件或違反相關(guān)法規(guī)而造成的被動型降級。降級轉(zhuǎn)板相關(guān)法律制度的約束，影響了證券市場整體上的良性運行。在主板市場摘牌的企業(yè)本身是具有市場價值的，而降板機制的缺失，使得這些有退出主板市場風險的企業(yè)無緩沖的余地，不能實現(xiàn)資源的有效配置，影響了區(qū)域經(jīng)濟的有效地良性運行。

4 退市制度存在的約束

制度的變遷是一個長期性的過程，退市制度的建立和完善需要上層建筑以及下層金融企業(yè)以及管理部門的不斷博弈，才能形成較為合理的退市制度。因為退市制度的約束，不可能短期內(nèi)建立有效的轉(zhuǎn)板機制。證監(jiān)可參照《證券法》、《公司法》相關(guān)法律而擁有一定的行政立法權(quán)，而根據(jù)《立法法》，證監(jiān)會不具備向下一層級的授權(quán)立法權(quán)。證監(jiān)會頒布的《IPO股票并在創(chuàng)業(yè)板上市暫行辦法》51條指出，“證券交易所應當建立適合創(chuàng)業(yè)板特點的上市、交易、退市等制度”。明顯看出證券交易所具備退市監(jiān)管權(quán)，以及一定職能范圍的公權(quán)，行使權(quán)力的監(jiān)管職能，但是因證券交易所不具備立法權(quán)而使該規(guī)則存在法律缺陷。另外，過度的行政干預以及政府的隱性擔保問題，最終導致市場化的退市制度失靈。

5 結(jié)束語

根據(jù)中國多層次資本市場發(fā)展以及互動機制存在的問題，完善中國多層次資本市場互動對接的基本原則應該是，強制與自愿相結(jié)合、分階段分層次對接。需要建立便捷的、和切實可行的制度環(huán)境，激勵創(chuàng)業(yè)板的企業(yè)便于升板至中小企業(yè)板進行交易，適度快速擴大中小企業(yè)板和創(chuàng)業(yè)板的市場規(guī)模，鞏固兩個市場根基，改善中國資本市場結(jié)構(gòu)。吸收和借鑒美國等較為發(fā)達的資本市場轉(zhuǎn)板的先進經(jīng)驗，完善多層次資本市場轉(zhuǎn)板機制的相關(guān)制度環(huán)境，創(chuàng)造適合中國本土企業(yè)轉(zhuǎn)板的有效機制。另外，鑒于轉(zhuǎn)板機制建立的長期性以及轉(zhuǎn)板環(huán)節(jié)的不確定性的風險，可以借鑒建立創(chuàng)業(yè)板市場的經(jīng)驗（10年的建設(shè)期），創(chuàng)新構(gòu)建新的為不同層次的科技型企業(yè)服務的科技板塊。

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