張小兵 劉昌富

摘 ?要：近年來，可轉(zhuǎn)換債券成為資本市場上融資企業(yè)的新寵，其發(fā)行規(guī)模和存量都在迅速的增長?；诖?，本文以藍色光標公司2015年發(fā)行的“藍標轉(zhuǎn)債”為例，深層次探討企業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的動因。分析結(jié)果表明，企業(yè)通過可轉(zhuǎn)換債券融資可以有效降低融資成本、優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，還可以擴大企業(yè)規(guī)模，增加股東財富。

關(guān)鍵詞：轉(zhuǎn)換債券;藍色光標;藍標轉(zhuǎn)債

一、可轉(zhuǎn)換債券論述

可轉(zhuǎn)換債券，又名可轉(zhuǎn)換公司債券，簡稱可轉(zhuǎn)債，是指上市公司在一定條件下發(fā)行的允許債券持有者在一定期限內(nèi)按照約定的比例或者價格將債券轉(zhuǎn)換為公司普通股股票的一種債券。

（一）可轉(zhuǎn)換債券動因理論

信息不對稱動因理論由Myers和Majluf于1984年首次提出，該理論認為外部投資者與上市公司之間存在信息不對稱，投資者很難分辨企業(yè)的優(yōu)劣，企業(yè)若想進行權(quán)益融資如發(fā)行股票，就必須折價發(fā)行。這對于優(yōu)質(zhì)企業(yè)而言十分不公平，因此當優(yōu)質(zhì)企業(yè)有外部融資需求時，他們寧愿放棄權(quán)益融資而優(yōu)先選擇債務融資，由此形成了先債務后權(quán)益的融資順序。但同時純債務融資的成本較高，可能給企業(yè)帶來財務風險，而發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券既可避免權(quán)益類證券折價發(fā)行，同時又能因為其較低的票面利率和可以轉(zhuǎn)股的特性而避免高額的債務負擔，因此成為優(yōu)質(zhì)企業(yè)融資的首選。

二、藍色光標公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券動因分析

藍色光標是一家在大數(shù)據(jù)和社交網(wǎng)絡時代為企業(yè)智慧經(jīng)營全面賦能的營銷科技公司。服務內(nèi)容涵蓋營銷傳播整個產(chǎn)業(yè)鏈，以及基于數(shù)據(jù)科技的智慧經(jīng)營服務，服務地域基本覆蓋全球主要市場。

（一）降低企業(yè)的融資成本

在轉(zhuǎn)換成普通股前或是持有人不進行轉(zhuǎn)股的情況下，可轉(zhuǎn)換債券是作為一種債券存在，所以具有債券的稅盾效應，即可轉(zhuǎn)換債券發(fā)生的利息支出可以在稅前抵扣當期應納稅所得額，而股權(quán)融資企業(yè)對股東發(fā)放的現(xiàn)金股利不能獲得稅收優(yōu)惠。與發(fā)行普通債券相比，由于可轉(zhuǎn)換債券嵌有一個轉(zhuǎn)股的期權(quán)，所以一般而言其票面利率會明顯低于普通公司債券，發(fā)行債券所要支付的利息費用也會大幅降低?！八{標轉(zhuǎn)債”的融資成本見表 4-1 所示。

由表4-1可知，在“藍標轉(zhuǎn)債”存續(xù)的3年內(nèi)，其發(fā)生的總利息費用為0.308億元。如果藍色光標同樣發(fā)行3年期的公司債券，按照市場平均票面利率4.89%計息，同等融資規(guī)模的利息總費用為2.0538億元。相比之下，公司債券融資下的總利息費用是可轉(zhuǎn)換債券融資的近6倍。此外可以發(fā)現(xiàn)，2016-2018三年內(nèi)，“藍標轉(zhuǎn)債”發(fā)生的利息支出為藍色光標節(jié)省了0.10164億元企業(yè)所得稅。綜上比較，可轉(zhuǎn)換債券融資可以為企業(yè)籌集低成本的資金，有助于緩解企業(yè)的財務風險。

（二）優(yōu)化企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)

企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)一般指企業(yè)總資本中的債務資本與權(quán)益資本的比例，企業(yè)在進行融資決策時，都會考慮融資工具對資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生的影響，這是因為資本結(jié)構(gòu)的改變會涉及原有股東、債權(quán)人、企業(yè)三方的利益。最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)可以促使企業(yè)價值最大化，所以選擇合理的融資方式不僅可以滿足企業(yè)的資金需求，還可以優(yōu)化企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)、增加企業(yè)價值。資產(chǎn)負債率是衡量企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的主要方式，2014年我國股票市場上主要傳媒企業(yè)的資產(chǎn)負債率見表4-2所示。

在藍色光標發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券前一年度（2014年12月31日），藍色光標的資產(chǎn)負債率為59.19%，遠低于傳媒行業(yè)中科達股份、深大通等的資產(chǎn)負債率水平，說明藍色光標償債能力還可以。當藍色光標存在融資需求時，發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券可以適當提高企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中債務資本的比例，利用財務杠桿的正效應增加企業(yè)的價值，起到優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的作用。

（三）擴大企業(yè)的生產(chǎn)規(guī)模

現(xiàn)階段，我國傳媒行業(yè)的競爭主要體現(xiàn)為各傳媒企業(yè)對市場份額的激烈搶奪，為了在保住原有市場份額的基礎(chǔ)上實現(xiàn)增長，各大傳媒企業(yè)致力于不斷尋找新的業(yè)務項目，從而形成一定的規(guī)模效應。在快速擴張的過程中，企業(yè)依靠自身內(nèi)部的資金往往無法滿足發(fā)展的資金需求，外部融資需求得以產(chǎn)生。發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券可以滿足企業(yè)的融資需求，助力企業(yè)擴大發(fā)展規(guī)模。藍色光標本次發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券所募集的資金用途如表4-3所示：

從表4-3可以看出 ，藍色光標發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券募集的14億元全部投資于7個關(guān)于擴大業(yè)務的項目中，這些項目實施完成后為提升公司核心競爭力及可持續(xù)發(fā)展能力、實現(xiàn)持續(xù)快速發(fā)展創(chuàng)造良好條件。簡而言之，藍色光標發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券滿足了其擴張規(guī)模的需要，有利于樹立品牌形象、占領(lǐng)更多的市場份額，進而對財務業(yè)績產(chǎn)生積極影響。

三、結(jié)論：

通過以上的分析可以發(fā)現(xiàn)，藍色光標公司在有融資需求時選擇發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券進行融資，主要有三個原因：首先最主要的原因是，可轉(zhuǎn)換債券依靠其所具有的債、股雙重屬性可以顯著的降低企業(yè)的融資成本;其次發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券融資既可以巧妙利用企業(yè)杠桿的正效應，還能增加資本結(jié)構(gòu)的彈性，優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu);最后，在企業(yè)擴張規(guī)模的過程中，外部融資需求的產(chǎn)生是因為企業(yè)的實際增長率快于可持續(xù)增長率，進行可轉(zhuǎn)換債券融資可以滿足企業(yè)的融資需求，解決企業(yè)成長資金瓶頸問題，實現(xiàn)規(guī)模擴張。

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作者簡介：

張小兵（1995-），男，漢族，湖北黃岡，金融專業(yè)碩士。

劉昌富（1996-），男，漢族，江西九江，金融專業(yè)碩士。