牛嵩 李建儒

摘 要：本文開宗明義，從問(wèn)題出發(fā)，提出貿(mào)易信貸加劇跨境資金流動(dòng)順周期波動(dòng)。在分析的基礎(chǔ)上，認(rèn)為針對(duì)貿(mào)易信貸的順周期性的有效監(jiān)管方式，是引入逆周期的宏觀審慎管理理念，有效避免貿(mào)易信貸的順周期性與監(jiān)管預(yù)期相背離。之后通過(guò)詳述逆周期宏觀審慎監(jiān)管的理論基礎(chǔ)及國(guó)際經(jīng)驗(yàn)借鑒，探索適合我國(guó)的監(jiān)管政策和實(shí)際應(yīng)用。最后提出構(gòu)建貿(mào)易信貸逆周期宏觀審慎調(diào)節(jié)機(jī)制的建議。

關(guān)鍵詞：貿(mào)易信貸 逆周期 宏觀審慎調(diào)節(jié)

一、貿(mào)易信貸順周期特征加劇了跨境資金流動(dòng)順周期波動(dòng)

（一）遼寧省貿(mào)易信貸規(guī)模經(jīng)歷了從大幅增長(zhǎng)到日漸平穩(wěn)的趨勢(shì)

2012年貨物貿(mào)易外匯管理改革后，貿(mào)易信貸業(yè)務(wù)被納入貨物貿(mào)易管理框架內(nèi)，并成為貨物貿(mào)易總量核查的重要環(huán)節(jié)。從2013年至2018年的月度數(shù)據(jù)可以看出，從2013年至2015年間貿(mào)易信貸數(shù)據(jù)呈現(xiàn)大幅上漲，其中以預(yù)收貨款和延期付款的債務(wù)類貿(mào)易信貸上漲較為明顯，表現(xiàn)為資金流入國(guó)內(nèi)居多，這也符合當(dāng)時(shí)熱錢流入的跨境資金流動(dòng)特征。在加大了對(duì)離岸轉(zhuǎn)手買賣核查打擊力度的情況下，大量熱錢借道貿(mào)易信貸渠道涌入國(guó)內(nèi)。

（二）“理性”市場(chǎng)主體利用貿(mào)易信貸實(shí)現(xiàn)套利

在離岸在岸匯差、本外幣利差的誘使下，市場(chǎng)主體利用貿(mào)易信貸、貿(mào)易融資、衍生品交易等實(shí)現(xiàn)套利，不僅加劇跨境資金的順周期波動(dòng)和風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期的跨境傳導(dǎo)，并且導(dǎo)致金融資源過(guò)度脫實(shí)向虛。2010年-2015年間，在人民幣匯率預(yù)期及本外幣利差變動(dòng)等因素引導(dǎo)下，境內(nèi)主體經(jīng)歷了“負(fù)債外幣化”向“負(fù)債去外幣化”的周期性波動(dòng)過(guò)程，企業(yè)跨境貿(mào)易信貸及信貸凈額由2010-2013年間增長(zhǎng)1282億美元轉(zhuǎn)變?yōu)?014-2015年間下降3434億美元。個(gè)體“理性”行為累積加劇了跨境資金周期性波動(dòng)。2013年以來(lái)，離、在岸市場(chǎng)的匯率差異催生了套利的新方式，銀行推出“跨境兌”等產(chǎn)品幫助企業(yè)在不同時(shí)期境外結(jié)匯或購(gòu)匯，使境內(nèi)外市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)性大幅增強(qiáng)，加劇預(yù)期傳導(dǎo)。

（三）貿(mào)易信貸差額與收支差額逐步呈現(xiàn)正相關(guān)

從遼寧省數(shù)據(jù)來(lái)看，2015年以來(lái)經(jīng)常項(xiàng)目收支差額與貿(mào)易信貸差額變動(dòng)趨勢(shì)逐步趨同，兩者呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系?？赡艿脑蚴?，經(jīng)常項(xiàng)目差額主要依賴于貨物貿(mào)易差額。從工作實(shí)踐角度來(lái)看，2012年改革后期，經(jīng)常項(xiàng)目差額受離岸轉(zhuǎn)手買賣影響較大。在對(duì)離岸轉(zhuǎn)手買賣實(shí)施專項(xiàng)核查后，貿(mào)易信貸逐漸成為影響收支差額的主要因素，尤其近兩年來(lái)走勢(shì)日趨一致。

二、逆周期宏觀審慎監(jiān)管的國(guó)際經(jīng)驗(yàn)借鑒

從國(guó)際監(jiān)管實(shí)踐角度看，主要國(guó)家從以下三個(gè)方面構(gòu)建防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和跨境資金沖擊的政策框架：

一是構(gòu)建和完善宏觀審慎監(jiān)管框架。次貸危機(jī)后，各國(guó)普遍認(rèn)識(shí)到宏觀審慎的重要性，紛紛改革監(jiān)管體系。如美國(guó)于2009年通過(guò)史上最嚴(yán)厲金融監(jiān)管法案——《多德—弗蘭克華爾街改革和個(gè)人消費(fèi)者保護(hù)法案》;英國(guó)將審慎管理局并入英格蘭銀行，由英格蘭銀行擔(dān)負(fù)宏觀審慎監(jiān)管職能;等等。

二是運(yùn)用價(jià)格型或數(shù)量型逆周期工具緩沖跨境資金流動(dòng)沖擊。在跨境資金沖擊面前，部分經(jīng)濟(jì)體采取類托賓稅、利率限制等價(jià)格型工具和流動(dòng)性比例、中長(zhǎng)期外債比例下限等數(shù)量型工具有效緩沖資本沖擊的影響。例如，泰國(guó)對(duì)持有外國(guó)債券所獲利息收入和資本收益重新征收預(yù)提稅;智利、巴西等國(guó)采取無(wú)息準(zhǔn)備金政策應(yīng)對(duì)資金流入;而韓國(guó)央行則采取要求一年以上外債占比不低于80%的數(shù)量型工具，控制短期外債風(fēng)險(xiǎn)。

三是實(shí)施臨時(shí)性的管制措施限制資本流動(dòng)沖擊。在面臨突如其來(lái)的資本流動(dòng)沖擊時(shí)，部分中小經(jīng)濟(jì)體采用了一些臨時(shí)性管制措施，緩解資本流動(dòng)沖擊。如，馬來(lái)西亞限制離岸掉期操作，禁止短期賣空林吉特;控制以林吉特計(jì)價(jià)的境內(nèi)和離岸交易，要求離岸的林吉特幣返回境內(nèi);冰島在金融危機(jī)期間要求居民必須在收到出口外匯收入、資本轉(zhuǎn)移收入后2周內(nèi)將資金匯回國(guó)內(nèi)許可機(jī)構(gòu);并嚴(yán)格管理本幣離岸交易。

三、構(gòu)建貿(mào)易信貸逆周期宏觀審慎調(diào)節(jié)機(jī)制的建議

一是構(gòu)建貿(mào)易信貸逆周期調(diào)節(jié)機(jī)制，減緩周期性波動(dòng)沖擊。為有效管理和對(duì)沖周期性、投機(jī)性和虛假的貿(mào)易信貸行為對(duì)經(jīng)常項(xiàng)目收支的沖擊，可以在不違反基金組織第八條款的前提下，參照全口徑跨境融資宏觀審慎管理思路，構(gòu)建貿(mào)易信貸逆周期調(diào)節(jié)框架。通過(guò)設(shè)置貿(mào)易信貸杠桿率、宏觀審慎調(diào)節(jié)參數(shù)、期限風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)換因子、保證金風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)換因子等對(duì)貿(mào)易信貸規(guī)模實(shí)施動(dòng)態(tài)調(diào)節(jié)，建立宏觀審慎規(guī)則下基于微觀主體資本或凈資產(chǎn)的跨境貿(mào)易信貸約束機(jī)制，熨平跨境收支的周期性波動(dòng)。

二是豐富政策傳導(dǎo)方式，多渠道傳遞監(jiān)管政策理念。首先，建立預(yù)期引導(dǎo)常態(tài)化機(jī)制，在外匯市場(chǎng)發(fā)生異常波動(dòng)時(shí)，外匯監(jiān)管部門主動(dòng)發(fā)聲，傳遞權(quán)威觀點(diǎn)，穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期;以座談會(huì)、調(diào)研、論壇、新聞發(fā)布會(huì)等形式開展交流和信息發(fā)布，引導(dǎo)市場(chǎng)主體正確理解形勢(shì)和政策變動(dòng)。其次，建立風(fēng)險(xiǎn)披露制度，及時(shí)將發(fā)現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)主動(dòng)向銀行和其他監(jiān)管部門通報(bào)。最后，多渠道開展法規(guī)宣傳培訓(xùn)，通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)、微信、銀行、行業(yè)協(xié)會(huì)及專業(yè)培訓(xùn)機(jī)構(gòu)開展法規(guī)的宣講，擴(kuò)大覆蓋面，避免政策誤讀。

參考文獻(xiàn)

1、陸前進(jìn)，《貿(mào)易條件與經(jīng)常項(xiàng)目動(dòng)態(tài)變化關(guān)系——基于新開放經(jīng)濟(jì)宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)框架的理論和“金磚五國(guó)”的實(shí)證研究》，金融研究，2017（5）。

2、戴祖祥，《我國(guó)貿(mào)易收支的彈性分析：1981-1995》，經(jīng)濟(jì)研究，1997（7）。

3、周華、劉燦輝、曾繁華，《我國(guó)宏觀審慎監(jiān)管體系初探》，經(jīng)濟(jì)問(wèn)題探索，2012（4）。

4、薛建波、劉蘭設(shè)、劉長(zhǎng)霞、李玉宏，《審慎監(jiān)管：有效防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的必由之路》，金融發(fā)展研究，2010（6）。

作者簡(jiǎn)介：

牛嵩（1986- ），女，漢族，籍貫：遼寧省本溪市，單位：中國(guó)人民銀行沈陽(yáng)分行，學(xué)歷：博士研究生，職稱：中級(jí)經(jīng)濟(jì)師，研究方向：金融發(fā)展理論研究。