喬明哲 王靜雯 童鵬

摘 要：文中基于“眾籌網(wǎng)”的樣本數(shù)據(jù)對獎勵型眾籌項目籌資完成率的影響因素進(jìn)行了實證分析，結(jié)果顯示：目標(biāo)籌資額與籌資完成率顯著負(fù)相關(guān);項目發(fā)起地經(jīng)濟發(fā)展?fàn)顩r與籌資完成率之間無顯著關(guān)系，但在公益型項目中顯著為負(fù);項目更新次數(shù)、項目評論數(shù)、項目支持人數(shù)等互動因素均與籌資完成率顯著正相關(guān);項目宣傳視頻與籌資完成率之間無顯著關(guān)系;項目回報時間對籌資完成率無顯著影響，但項目回報檔次存在顯著的正向影響。本研究帶來如下啟示：首先，互聯(lián)網(wǎng)眾籌融資中應(yīng)更加關(guān)注地域?qū)ι鐣P(guān)系構(gòu)建的影響，而非其經(jīng)濟發(fā)展?fàn)顩r的影響。其次，發(fā)起方向投資者傳遞項目質(zhì)量信號時，其效果還取決于接收方使用該信號的效率高低。關(guān)鍵詞：獎勵型眾籌，籌資完成率，質(zhì)量信號，影響因素中圖分類號：F 272

文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A?文章編號：1672-7312（2019）06-0745-09

The Influential Factors of Fund Raising Ratio of

Reward-based?Crowdfunding

——An Empirical Study of Projects from “zhongchou.cn”

QIAO Ming-zhe，WANG Jing-wen，TONG Peng

（School of Finance and Management

，Shanghai University of?International Business and Economics，Shanghai 201620，China）

Abstract：Based on the sample data of “zhongchou.cn”，this?paper carried out an empirical study of the influential?factors of fund raising of reward-based crowdfunding projects.The results manifest that：The target?fundraising amount is significantly negatively correlated?with the completion rate of fundraising.There is no?significant relationship between the economic development?status of the sponsoring place and the completion rate of?fundraising，but the economic development status of the?sponsoring place is significantly negative in the public?welfare project.The interactive factors such as the?number of project updates，the number of project comments，

and the number of project support are significantly?positively correlated with the completion rate of?fundraising.There is no significant relationship?between?the promotion video for a project and the fundraising?completion rate.Return time of a project has no?significant impact on the completion rate of fundraising，but?has a significant positive impact on the project return?grade.This study brings the following enlightenments：First，

Internet crowdfunding should pay more attention to the impact?of geography on the construction of social relations，rather?than the impact of its economic development;Secondly，when?the originator sends the project quality signal to the?investor，the effect depends on the efficiency of the?receiver’s use of the signal.

Key words：reward-based crowdfunding;fund?raising ratio;quality signal;influential factor

0?引?言

眾籌項目的準(zhǔn)入門檻低、投資規(guī)模小，利用眾籌平臺進(jìn)行項目融資，不僅能夠緩解中小企業(yè)和創(chuàng)業(yè)者融資難的問題，還能夠吸引社會公眾對融資項目的關(guān)注。2011年以后，點名時間、天使匯股權(quán)眾籌、淘夢網(wǎng)、眾籌網(wǎng)等眾籌網(wǎng)站層出不窮，2016年達(dá)到頂峰，全國眾籌平臺達(dá)到532家。但是隨著監(jiān)管趨嚴(yán)和互聯(lián)網(wǎng)金融熱度下降，眾籌行業(yè)快速調(diào)整，至2018年末，運營平臺數(shù)量降至147家。獲得充足的融資是眾籌的主要目的，眾籌項目如何從平臺上獲得更高的籌資率，是發(fā)起者需要面臨的關(guān)鍵問題，在眾籌行業(yè)大幅調(diào)整時更加重要。

眾籌相關(guān)研究的主題比較廣泛，比如眾籌模式及其對小企業(yè)融資的影響[1-3]、眾籌在影視、釀酒等傳統(tǒng)行業(yè)中的作用[4-5]、眾籌的監(jiān)管[6-7]等，不過主要集中在眾籌融資的影響因素上。大量研究對不同類型的眾籌融資影響因素進(jìn)行了實證分析，這些研究顯示，發(fā)起人特征[8]、社會網(wǎng)絡(luò)[9-10]、項目質(zhì)量及質(zhì)量信號[11-12]、社區(qū)福利（Community Benefits）、社會責(zé)任[14-16]、項目目標(biāo)和回報特征[16-19]、地理位置[20-21]等對眾籌項目存在重要影響。盡管已經(jīng)有大量研究，眾籌融資影響因素的研究仍然是學(xué)者們持續(xù)關(guān)注的熱點。一方面，眾籌可以分為股權(quán)型、債券型、捐贈型和獎勵型等不同類型，每種類型眾籌項目融資的影響因素可能存在很大差異。另一方面，作為新生事物，有關(guān)眾籌融資的很多問題仍然需要大量的探索。

眾籌包括4種基本類型，即：①獎勵型眾籌（Reward-based），投資者對項目進(jìn)行投資，獲得產(chǎn)品或服務(wù)等非金融性回報;②捐贈型眾籌（Donation-based），投資者對項目無償捐贈;③股權(quán)性眾籌（Equity-based），投資者對項目進(jìn)行投資，獲得一定比例股權(quán);④債權(quán)型眾籌（Lending-based），對項目進(jìn)行債權(quán)式的投資，未來收回本金和利息。在國內(nèi)，行政監(jiān)管的加強使得股權(quán)類、債權(quán)類眾籌項目數(shù)量銳減，獎勵型眾籌項目占據(jù)優(yōu)勢地位。至2017年年末，國內(nèi)獎勵型眾籌平臺共計95家，成為數(shù)目最多的平臺類型，籌資額和投資人次分別占行業(yè)總額的88.67%和58.78%.把獎勵型眾籌項目作為研究對象，比較符合國內(nèi)實際情況?；诖?，文中將研究問題聚焦在眾籌項目籌資完成率的影響因素上，運用來自國內(nèi)具有代表性的獎勵型眾籌網(wǎng)站——《眾籌網(wǎng)》平臺上的數(shù)據(jù)進(jìn)行實證分析。

1?理論背景與研究假設(shè)

關(guān)于籌資完成率的研究已經(jīng)較為豐富，這些研究涵蓋的影響因素眾多，基本涉及到眾籌項目的各個方面。但是概括起來，主要是從眾籌籌資者、眾籌投資者[22]、項目自身特征等角度開展。其中很多研究或多或少暗含著一個假設(shè)，即項目籌資方和投資方之間的信息不對稱，此時有關(guān)籌資者特征、項目信息會向潛在投資者傳遞項目質(zhì)量信號，進(jìn)而影響其決策。例如，Kunz等[23]的研究發(fā)現(xiàn)與投資者進(jìn)行更多的互動，社會聯(lián)系更緊密，有助于傳遞更多的眾籌項目信息，從而促進(jìn)投資目標(biāo)的完成。

Sheng等發(fā)現(xiàn)質(zhì)量信號和項目描述對于投資者的決策有很大的影響，大量的介紹文字和視頻使得投資者認(rèn)為該項目釋放更優(yōu)質(zhì)的質(zhì)量信號，更高的評論數(shù)和關(guān)注度使得投資者從中獲得更多信息，更容易吸引投資。

國內(nèi)也有不少學(xué)者對此進(jìn)行了研究，例如：黃玲和周勤的研究顯示，有效的質(zhì)量信號在滿足投資人偏好類型的條件下能夠促進(jìn)投資人投資，并通過眾籌社區(qū)形成有效的自反饋效應(yīng)。杜俊娟和李姚礦認(rèn)為籌資人特征會通過影響投資人信任感知而影響眾籌項目的績效。針對農(nóng)產(chǎn)品眾籌的實證研究顯示，行業(yè)一致性、金牌賣家認(rèn)證、保證金、信用積分、好評率以及農(nóng)民人均純收入等發(fā)起人特征對籌資率均有顯著影響?；诖?，文中關(guān)注獎勵型眾籌項目籌資完成率的影響因素。

1.1?項目目標(biāo)籌資額與籌資完成率

項目目標(biāo)籌資額是指眾籌項目期望籌集的資金總額。項目目標(biāo)籌資額越大，項目失敗的風(fēng)險越大，尤其是對于“All or Nothing”這類的眾籌項目。絕大多數(shù)國內(nèi)外相關(guān)研究顯示，眾籌項目的目標(biāo)籌資額與籌資完成率之間顯著負(fù)相關(guān)。黃健青等[24]的研究發(fā)現(xiàn)，目標(biāo)籌資金額和籌資期限與眾籌的成功度顯著負(fù)相關(guān)，表明眾籌不宜設(shè)置高投資門檻。Schfer等[25]以英語和德語為主的眾籌平臺為主要研究對象，研究發(fā)現(xiàn)籌資目標(biāo)與籌資完成率負(fù)相關(guān)。Maková和Vaceková[26]對捷克共和國“Hithit”眾籌平臺的研究顯示，超額融資對于眾籌項目的籌資完成率有著顯著的正向影響，但是對于非政府組織發(fā)起的公益類眾籌項目卻并不顯著。

Kunz等的研究顯示，目標(biāo)籌資額的增加會帶來更多的項目風(fēng)險，小額眾籌項目相較于大額眾籌項目總是能夠在更短的時間內(nèi)獲得成功。因而目標(biāo)籌資額越大，其所需的籌資時間越長。眾籌項目一旦籌資失敗，投資方雖然能夠拿回投入的資金，但是其投入的時間成本和精力是無法彌補的。

因此，文中提出如下假設(shè)。

假設(shè)1：目標(biāo)籌資額對獎勵型項目的籌資完成率具有顯著負(fù)向影響。

1.2?項目所在地經(jīng)濟發(fā)展?fàn)顩r與籌資完成率

根據(jù)盈燦咨詢的年報，我國眾籌融資平臺分布呈現(xiàn)明顯的地域化特點，北京、浙江、上海名列前三，融資也主要集中在東部沿海發(fā)達(dá)地區(qū)。眾籌作為一種基于互聯(lián)網(wǎng)的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)項目融資活動，籌資完成率是否會受到項目發(fā)起地經(jīng)濟發(fā)展?fàn)顩r的影響？一方面，經(jīng)濟發(fā)達(dá)地區(qū)的市場環(huán)境、政策環(huán)境、金融體系相對完善，有助于創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)及其融資活動獲得成功。經(jīng)濟發(fā)達(dá)地區(qū)潛在的投資者也較多，如果這些投資者傾向于投資當(dāng)?shù)仨椖?，那么這些項目可能獲得更高的籌資完成率。另一方面，互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展促進(jìn)了信息交流，可以改善投資者與融資者之間由于地理區(qū)域跨度產(chǎn)生的障礙，進(jìn)而打破發(fā)達(dá)地區(qū)項目更容易得到投資的狀況。

目前仍缺乏發(fā)達(dá)地區(qū)項目是否更容易獲得投資的實證證據(jù)。不過，相關(guān)研究顯示，互聯(lián)網(wǎng)似乎并未完全消除地域產(chǎn)生的影響。

Agrawal等對藝術(shù)眾籌平臺的研究顯示，由于信息不對稱，地理因素會給投資者帶來更多的信任感，但隨著項目籌資金額增加，地理因素的影響被削弱。

Giudici等[27]也指出，投資方更傾向于投資當(dāng)?shù)氐氖鞘邪l(fā)起的項目，并且對自己所居住的地方或與自己有一定社會關(guān)系的地方有一定的偏好。

Mendes-Da-Silva等針對音樂眾籌項目的研究發(fā)現(xiàn)，距離和項目投資額之間存在著負(fù)相關(guān)關(guān)系，該結(jié)論有悖于互聯(lián)網(wǎng)有助于減弱“投資者-創(chuàng)業(yè)者”間距離的約束作用的認(rèn)識。與創(chuàng)業(yè)者存在密切關(guān)聯(lián)的社會網(wǎng)絡(luò)在眾籌融資中仍然起著關(guān)鍵作用。

因此，文中提出如下假設(shè)。

假設(shè)2：項目所在地經(jīng)濟發(fā)展程度越高，獎勵型項目的籌資完成率越高。

1.3?項目更新次數(shù)與籌資完成率

項目更新次數(shù)是指籌資方通過在眾籌平臺上更新項目進(jìn)展?fàn)顩r的次數(shù)。已有研究顯示，項目更新有助于獲得投資方對于項目的信任。Kunz等的研究顯示，項目更新次數(shù)對籌資完成率有顯著的正向影響。

鄭海超等[28]對“大家投”網(wǎng)站數(shù)據(jù)的分析結(jié)果表明，項目動態(tài)更新次數(shù)顯著地影響眾籌項目的融資績效。陳玉婕等[29]以“追夢網(wǎng)”的數(shù)據(jù)為樣本，也發(fā)現(xiàn)總體而言，項目動態(tài)更新次數(shù)對融資成敗有顯著的正向影響，但是在文化類、出版類等周期較長的項目中并不顯著。

Kunz等發(fā)現(xiàn)項目更新次數(shù)對于籌資完成率有著顯著的正向影響，增強與投資者的交流有助于增進(jìn)投資者對該項目的了解，從而提高信任度。蘇濤永和林宇佳[30]的研究也顯示，項目更新次數(shù)對產(chǎn)品眾籌的結(jié)果具有顯著積極影響。這表明從投資者的角度提供有關(guān)項目的動態(tài)信息，傳遞了良好的質(zhì)量信號，能夠增強投資者的信心，提升支持意愿。

綜上，文中提出如下假設(shè)：

假設(shè)3：項目更新次數(shù)與獎勵型項目的籌資完成率顯著正相關(guān)。

1.4?項目評論數(shù)與籌資完成率

項目評論數(shù)是指投資方對該項目進(jìn)行評論、或在留言欄與籌資方進(jìn)行互動的次數(shù)。該指標(biāo)反映了投資方與項目之間的互動強度，也向潛在投資者傳遞了項目的質(zhì)量信號。鄭海超等認(rèn)為籌資方和投資方之間的互動越多，投資方對項目信息的掌握程度越高，越有利于建立信任感并取得成功。項目質(zhì)量信號尤其是項目評論數(shù)量，有助于增進(jìn)潛在投資者對該項目的了解，對于投資決策有著重要的影響。Kunz等指出，項目評論有助于增進(jìn)投資方和籌資方的互動，進(jìn)而對籌資完成率產(chǎn)生正面影響。國內(nèi)基于“點名時間”[31]、多個平臺的農(nóng)業(yè)類眾籌項目[32]、“眾籌網(wǎng)”[33]等不同平臺的實證研究也顯示，項目評論數(shù)與籌資績效顯著正相關(guān)。

綜上，文中提出如下假設(shè)。

假設(shè)4：項目評論數(shù)與獎勵型項目的籌資完成率顯著正相關(guān)。

1.5?項目支持人數(shù)與籌資完成率

項目支持人數(shù)越多，意味著該項目更加受到投資方的關(guān)注，越有可能實現(xiàn)籌資目標(biāo)。潛在投資者在決策過程中面臨著信息不對稱造成的風(fēng)險，項目的支持人數(shù)越多，越能反映出其他投資者對于該項目的信任程度，向潛在投資者傳遞項目質(zhì)量信號。

黃玲和周勤發(fā)現(xiàn)質(zhì)量信號在滿足投資人偏好類型時能夠激勵投資，并通過眾籌社區(qū)的反饋渠道傳播，推動創(chuàng)意項目取得成功，形成眾籌自反饋效應(yīng)。項目支持人數(shù)作為一種項目質(zhì)量信號，有可能通過自反饋效應(yīng)提升項目的籌資績效。黃健青等基于“追夢網(wǎng)”數(shù)據(jù)的實證研究顯示，眾籌項目的支持人數(shù)越多，項目籌資比例就越高。肖建和賈晉的研究也同樣顯示，眾籌項目的支持人數(shù)越多，項目越容易獲得成功。

綜上，文中提出如下假設(shè)。

假設(shè)5：項目支持人數(shù)與獎勵型項目的籌資完成率顯著正相關(guān)。

1.6?宣傳視頻與籌資完成率

籌資方有時會在項目的宣傳中添加一段視頻，用于介紹該項目或者項目發(fā)起人的創(chuàng)業(yè)經(jīng)歷，讓投資者對該項目有更加深入的了解。

Guo等[34]發(fā)現(xiàn)項目視頻對成功眾籌有顯著的正向影響。姚卓等[35]以眾籌網(wǎng)和追夢網(wǎng)的項目為樣本，發(fā)現(xiàn)在眾籌項目信息中添加視頻，能夠顯著提高眾籌成功的可能性和融資規(guī)模。Lin和Phillips[36]針對藝術(shù)類眾籌項目的研究發(fā)現(xiàn)，一段能夠明確闡述項目內(nèi)容和獨特性的視頻能夠促進(jìn)項目的成功。吳聰?shù)萚37]的研究也發(fā)現(xiàn)視頻資源能夠顯著促進(jìn)眾籌進(jìn)度和成功率，從而吸引用戶關(guān)注和支持。調(diào)查研究也得出了類似結(jié)論。Prodromos等[38]對眾籌項目投資方的問卷調(diào)查顯示，提供視頻有助于投資方了解籌資方的想法和項目，提升其對于眾籌項目的品牌感知，吸引其支持項目。

綜上，文中提出如下假設(shè)。

假設(shè)6：宣傳視頻與獎勵型項目的籌資完成率顯著正相關(guān)。

1.7?項目回報時間與籌資完成率

項目回報時間指籌資方在項目成功結(jié)束后多少天內(nèi)兌現(xiàn)承諾。投資者進(jìn)行投資時面臨一定的風(fēng)險，較短的回報時間能夠降低投資者承擔(dān)的風(fēng)險，提高籌資方和投資方之間的信任度，有利于投資者作出進(jìn)行投資的決策。Zheng等發(fā)現(xiàn)獎勵性眾籌項目的項目回報時間有助于增加投資方對項目的滿意度，即項目的回報時間對投資方是否投資存在重要影響。Kunz等的研究發(fā)現(xiàn)預(yù)計回報時間與項目融資績效負(fù)相關(guān)。由于回報時間長會增加項目的風(fēng)險，投資的時間成本也越高，會降低投資者進(jìn)行投資的可能性。Hauge和Chimahusky[39]基于“Kickstarter”眾籌項目的實證研究顯示，在實際操作過程中，籌資方通常會遲延交付項目所承諾的產(chǎn)品，而且此類遲延較為常見，使得項目回報時間有時存在不確定性。因此，項目回報時間有可能對投資者的決策產(chǎn)生影響。

綜上，文中提出如下假設(shè)。

假設(shè)7：項目回報時間與獎勵型項目籌資完成率顯著負(fù)相關(guān)。

1.8?項目回報檔次與籌資完成率

項目回報檔次是指獎勵型眾籌項目提供的可選投資額的分類數(shù)量。通常而言，每個項目可能會有3～4個或者更多的投資檔次，不同的項目檔次通常對應(yīng)著不同的回報、回報時間。項目回報檔次越多，投資者的可選擇性就越大。

Frydrych等對“Kickstarter”平臺上成功和失敗的眾籌項目進(jìn)行了比較，并未發(fā)現(xiàn)項目回報檔次數(shù)量和成功眾籌之間存在明顯的關(guān)聯(lián)。不過，國內(nèi)實證研究顯示過多的回報檔次不利于籌資。黃健青等基于“追夢網(wǎng)”858個眾籌項目項目的實證研究發(fā)現(xiàn)，設(shè)定過多的回報級別容易提高投資人的感知風(fēng)險。這是因為回報級別越多，會增強了項目實施的不確定性，降低投資人對項目的信任。肖建和賈晉基于多平臺的農(nóng)業(yè)類眾籌項目的研究顯示，項目回報種類層次越簡單明晰，農(nóng)業(yè)眾籌融資越容易獲得成功。姚卓等以“眾籌網(wǎng)”和“追夢網(wǎng)”的項目為樣本的研究也顯示，項目回報等級越多越不利于眾籌項目實現(xiàn)超額融資。

綜上，文中提出如下假設(shè)。

假設(shè)8：項目回報檔次與獎勵型項目的籌資完成率顯著負(fù)相關(guān)。

2?研究設(shè)計

2.1?樣本選擇

成立于2013年2月的“眾籌網(wǎng)”是具有代表性的獎勵型眾籌網(wǎng)站。因此，文中選取“眾籌網(wǎng)”作為數(shù)據(jù)來源，運用深圳視界信息技術(shù)有限公司開發(fā)的八爪魚采集器對該平臺上的所有眾籌項目的數(shù)據(jù)進(jìn)行了采集。數(shù)據(jù)采集日為2018年5月10日，共采集到6 653個項目的數(shù)據(jù)，剔除43個數(shù)據(jù)缺失項目以及55個港澳臺項目和無限籌項目，最終得到包含6 555個觀察值的樣本。

2.2?變量定義根據(jù)研究假設(shè)，參照相關(guān)研究，文中對各變量進(jìn)行了定義（見表1）。為消除異常值的影響，文中對因變量進(jìn)行了1%水平的Winsorize處理。鑒于離散型變量的數(shù)據(jù)離散程度較大，在對其取自然對數(shù)后進(jìn)行了1%水平的Winsorize處理。

2.2.1?因變量：籌資完成率（Percent）

文中以籌資平臺上籌資完成率數(shù)據(jù)衡量項目籌資完成率，該完成率為項目完成時的實際籌資額和目標(biāo)籌資額的比值。

2.2.2?自變量

①發(fā)起地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展?fàn)顩r（Develop），以項目發(fā)起省份的人均萬元GDP數(shù)量衡量，數(shù)據(jù)來自國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)庫;②項目更新次數(shù)（Updates），項目在籌資期間的更新次數(shù);③項目被評論數(shù)（Comments），項目在籌資期間的總評論次數(shù);④項目支持人數(shù)（Backers），項目籌資完成后的總支持人數(shù);⑤視頻（Video），項目是否有視頻資料;⑥項目回報檔次（Level），以項目設(shè)定的回報檔次數(shù)衡量;⑦項目回報時間（Timeline），鑒于一個項目的不同投資檔次可能有不同回報時間，文中以其中最短的回報時間衡量;⑧目標(biāo)籌資額（Goal），項目目標(biāo)籌資金額的自然對數(shù)。

2.2.3?控制變量

文中還對項目類別（Classifi）進(jìn)行了控制，根據(jù)眾籌網(wǎng)的項目分類，將樣本項目分為7種類別。

3?數(shù)據(jù)分析結(jié)果

3.1?描述性統(tǒng)計

類型分布如圖1所示，樣本包括了來自7個不同分類的6 555個項目，其中：公益類項目占比26.1%，數(shù)量最多;其他類項目占比18.8%;農(nóng)業(yè)類項目占比17.8%;藝術(shù)類項目占比13.2%，娛樂類項目占比12.4%，出版類項目占比11.7%，科技類項目僅占0.03%.

項目所在地的省份分布如圖2所示。眾籌項目數(shù)量最多的是北京市，北京、上海、廣州三省市的眾籌項目共計2 804個，占總數(shù)的42.6%.寧夏、西藏、吉林等省份的眾籌項目較少。

樣本數(shù)據(jù)的描述性統(tǒng)計見表2.Percent均值為1.712，表明樣本數(shù)據(jù)中眾籌項目的籌資完成率普遍較高。Updates的均值為5.39，表明樣本中項目有著較多更新。Comments的均值為35.455，表明項目的評論數(shù)目較多。Video的均值為0.279，表明大多數(shù)項目并不提供相關(guān)視頻資料。Level的均值為5.279，表明項目的回報檔次數(shù)量普遍較多。Goal的均值是34 428.93元，表明樣本中的項目主要為小額眾籌。

相關(guān)系數(shù)矩陣顯示，Percent與Develop，Updates，Comments，Backers，Level，Goal等變量在不同水平上顯著相關(guān)，而與Video和Timeline并不顯著相關(guān)。各自變量之間無高度相關(guān)的情況，回歸模型應(yīng)當(dāng)不存在嚴(yán)重的共線性問題。

3.2?回歸分析結(jié)果

多元線性回歸的結(jié)果見表3.模型（1）引入了自變量Goal和控制變量Clasifi，可以看出，Goal與Percent顯著負(fù)相關(guān)（P<0.05），因此接受假設(shè)1.模型（2）在（1）的基礎(chǔ)上引入自變量Develop，結(jié)果顯示，Develop與Percent正相關(guān)但不顯著（P>0.05）。因此，拒絕假設(shè)2.

模型（3）引入自變量Updates，結(jié)果顯示，Updates與Percent顯著正相關(guān)（P<0.05）。因此，接受假設(shè)3.模型（4）引入自變量Comments，結(jié)果顯示Comments與Percent顯著正相關(guān)（P<0.05），因此，接受假設(shè)4.模型（5）引入自變量Backers，結(jié)果顯示Backers與Percent顯著正相關(guān)（P<0.05）。因此，接受假設(shè)5.

模型（6）引入自變量Video，結(jié)果顯示，Video與Percent之間正相關(guān)但不顯著（P>0.05），因此拒絕假設(shè)6.模型（7）引入自變量Timeline，結(jié)果顯示Timeline與Percent正相關(guān)但不顯著（P>0.05），因此拒絕假設(shè)7.模型（8）引入自變量Level，結(jié)果顯示Level對Percent存在顯著的正向影響（P<0.05），與假設(shè)8的作用方向相反，因此拒絕假設(shè)8.

有研究顯示，由于公益項目更多的是受到個人自我激勵，這些項目也更容易建立信任感[40]，公益型眾籌的性質(zhì)可能與其他類型眾籌存在差異。文中通過份樣本檢驗，進(jìn)一步探索了Develop對Percent的影響在公益項目與其他項目之間的差異。模型（9）和模型（10）分別是公益項目組和非公益項目組的回歸結(jié)果，可以看出在公益項目組中，Develop與Percent在5%水平上顯著負(fù)相關(guān)，非公益項目組中兩者間的關(guān)系并不顯著（P>0.05）。此外，還可以看出，Comments和Level在公益項目組中也不顯著，公益項目組調(diào)整后的R2僅為0.037，遠(yuǎn)小于非公益項目組。這表明各變量并不能較好地解釋公益項目的籌資完成率。

3.3?實證結(jié)果討論

實證結(jié)果顯示，項目目標(biāo)融資額與融資完成率之間顯著負(fù)相關(guān)。該結(jié)果與以往研究的結(jié)論一致，再次表明目標(biāo)籌資額過高會增加眾籌項目的失敗風(fēng)險，不利于吸引潛在投資者。

實證結(jié)果顯示，總體而言，項目發(fā)起地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展?fàn)顩r與籌資完成率之間并無顯著關(guān)系。可見，對于多數(shù)眾籌項目而言，項目所在地并不會對潛在投資者的決策產(chǎn)生重要影響。國外研究表明，盡管互聯(lián)網(wǎng)減少了地理距離，但是眾籌投資仍然有地域傾向性。文中研究則顯示，在經(jīng)濟發(fā)達(dá)地區(qū)發(fā)起的眾籌項目并沒有取得更高的籌資率。不過對于公益項目而言，經(jīng)濟不發(fā)達(dá)地區(qū)的項目能夠獲得更高的籌資率。產(chǎn)生該結(jié)果的原因可能是，在眾籌網(wǎng)站平臺上，項目發(fā)起地信息位于網(wǎng)頁的角落位置，不容易受到關(guān)注。為此，選取了標(biāo)題中包含項目所在地區(qū)信息的眾籌項目進(jìn)行了回歸分析，結(jié)果仍然與上述結(jié)論一致。該結(jié)果很可能意味著，項目所在地對于籌資完成率的影響更側(cè)重于所在地信息是否有助于發(fā)起方和投資者之間社會關(guān)系的構(gòu)建，而非經(jīng)濟狀況。不過，對于公益類項目而言，發(fā)起地區(qū)的經(jīng)濟發(fā)展程度較差時，更能夠向潛在投資人傳遞項目真實性和迫切需要資金的信號，建立信任感，進(jìn)而激勵其進(jìn)行投資。

回歸結(jié)果顯示，項目更新次數(shù)、項目評論數(shù)、項目支持人數(shù)均與項目籌資率顯著正相關(guān)。這些結(jié)論與以往許多研究的結(jié)論一致。不過，文中回歸模型顯示，在引入項目評論數(shù)和項目支持人數(shù)后，項目更新次數(shù)不再顯著。實際上，這三者在一起反映了眾籌項目發(fā)起人與潛在投資者之間的互動過程，三者之間很可能存在著作用機制，未來研究應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步探索。

回歸結(jié)果顯示，宣傳視頻對項目籌資率沒有顯著影響，該結(jié)果與以往相關(guān)研究發(fā)現(xiàn)項目視頻對眾籌績效有顯著正向影響的結(jié)論并不一致。產(chǎn)生該結(jié)果的原因可能是：首先，樣本中有視頻的眾籌項目僅占27.9%，表明大多數(shù)項目都沒有宣傳視頻。在大多數(shù)項目都沒有宣傳視頻的情況下，投資者可能更多地倚重項目簡介等其他信息作出投資決策，而不是宣傳視頻。其次，眾籌網(wǎng)的項目融資金額普遍較小，可能使得投資者不愿花費過多精力去仔細(xì)觀看項目視頻。

回歸結(jié)果表明，回報時間對項目籌資率沒有顯著影響，但是回報檔次對籌資率存在顯著的正向影響。該結(jié)果與有關(guān)研究得出項目回報時間與融資績效之間負(fù)相關(guān)的結(jié)論不一致，與那些得出項目回報檔次與融資績效負(fù)相關(guān)以及不相關(guān)的研究也不一致。文中得出項目回報時間無顯著影響的原因可能在于：首先，樣本項目的平均回報時間較短（13.425 d），對于大多數(shù)項目而言，回報時間不會明顯地影響投資者對項目風(fēng)險的感知;其次，樣本中有26.07%的項目屬于公益性質(zhì)，這些項目對回報時間并不敏感，有可能對整體回歸結(jié)果產(chǎn)生影響。在項目回報檔次的影響上，可能的原因是：首先，樣本數(shù)據(jù)的平均回報檔次不高（5.279），散點圖顯示，兩者之間存在類似倒U形分布，籌資完成率在回報檔次為5時最大，因此不存在顯著的線性關(guān)系。其次，文中樣本來自“眾籌網(wǎng)”單一平臺，以往研究樣本運用了其他平臺的數(shù)據(jù)，或者多個平臺的某類眾籌項目數(shù)據(jù)，平臺和項目類型的不同可能導(dǎo)致結(jié)論差異。

4?結(jié)論與未來研究展望

文中基于眾籌網(wǎng)的數(shù)據(jù)，分析了籌資完成率的影響因素，得出如下結(jié)論：①目標(biāo)籌資額與籌資完成率顯著負(fù)相關(guān);②項目發(fā)起地經(jīng)濟發(fā)展?fàn)顩r與籌資完成率之間無顯著的相關(guān)關(guān)系，但在公益籌資項目中上述關(guān)系顯著為負(fù);③項目更新次數(shù)、項目評論數(shù)、項目支持人數(shù)等發(fā)起者-投資者互動因素均與籌資完成率顯著正相關(guān);④項目宣傳視頻與籌資完成率之間無顯著關(guān)系;⑤在項目回報方面，回報時間對籌資完成率無顯著影響，回報檔次對籌資完成率存在顯著的正向影響。

文中的理論貢獻(xiàn)可能在于：①揭示了項目發(fā)起地經(jīng)濟發(fā)展?fàn)顩r與籌資績效之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)兩者之間在公益項目中有顯著的負(fù)向關(guān)系，在總體上卻無顯著關(guān)系。該結(jié)論進(jìn)一步表明，互聯(lián)網(wǎng)眾籌融資情境下，地域的影響可能更多地體現(xiàn)在社會關(guān)系的構(gòu)建問題上，而非地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展?fàn)顩r差異的影響;②文中在項目宣傳視頻、項目回報時間、項目回報檔次等因素對籌資績效影響的問題上，得出了與有些相關(guān)研究不一致的結(jié)論。雖然宣傳視頻可以增進(jìn)投資者對項目的了解，但是文中認(rèn)為，當(dāng)融資金額較少時，投資者很可能會在時間成本和資金風(fēng)險之間更加看重前者。這表明，發(fā)起方向投資者傳遞項目質(zhì)量信號時，其作用效果不僅取決于信號的有效性，還可能取決于接收方使用該信號的效率高低。

文中也給相關(guān)眾籌融資實踐帶來了一定的啟示：首先，項目發(fā)起方應(yīng)當(dāng)高度重視與潛在投資者之間的互動，通過及時地更新項目信息、引導(dǎo)潛在投資者評論等方式，獲得更高的籌資績效。其次，在選擇使用項目信息向潛在投資者傳遞項目質(zhì)量信號時，應(yīng)當(dāng)選擇對于潛在投資者而言最有效率的信號傳遞方式，對其進(jìn)行強化和完善，可以獲得更好的效果。對于那些效率不高的方式，比如宣傳視頻，能否通過短視頻或者其他技術(shù)手段，降低觀看者的時間成本，也值得探索。

當(dāng)然，文中也存在一些不足之處：首先，文中數(shù)據(jù)來自“眾籌網(wǎng)”，僅能收集到成功項目的數(shù)據(jù)，沒有能夠收集到那些失敗項目的數(shù)據(jù)，給文中樣本造成了一定的局限性。未來可以考慮用較短時間間隔采集縱貫數(shù)據(jù)，以克服該不足之處。其次，文中數(shù)據(jù)來自單一的眾籌平臺，而不同眾籌平臺的設(shè)計和針對的項目或用戶存在一定的差異，有可能對結(jié)論產(chǎn)生影響。未來可以考慮進(jìn)一步做跨各類平臺的研究以及不同平臺之間的比較研究。最后，文中選取的是獎勵型眾籌的相關(guān)樣本，該類型的眾籌項目風(fēng)險最低，回報承諾最容易達(dá)成，在實踐中有些類似電商銷售產(chǎn)品的模式。因此，文中結(jié)論并不能推廣至其他類型的眾籌項目中。不過，這些問題也給未來研究指明了方向。

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（責(zé)任編輯：許建禮）