衛(wèi)璐瑤

摘要：雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)是解決創(chuàng)新型公司融資需求難題與創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)控制權(quán)稀釋困境的有效手段?？刂茩?quán)對(duì)于創(chuàng)始人和管理層而言，相較于普通投票權(quán)的股東，有獨(dú)特的價(jià)值。一個(gè)主要的原因在于控股股東希望維持控制權(quán)而不必承擔(dān)過度的現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)。本文將從雙層股權(quán)架構(gòu)的概述、雙層股權(quán)架構(gòu)的優(yōu)勢(shì)以及該架構(gòu)在中國(guó)香港的適用性，并與小米集團(tuán)實(shí)例相結(jié)合來進(jìn)行具體分析。

關(guān)鍵詞：雙層股權(quán)結(jié)構(gòu) 創(chuàng)新型公司融資 控制權(quán)

自2013年以來，阿里巴巴集團(tuán)波折的上市之路，從剛開始“棄港赴美”到2014年5月22日向美國(guó)證券監(jiān)管委員會(huì)遞交招股說明書，并最終在11月成功在紐約上市。雖然對(duì)于阿里巴巴來說，“合伙人制度”不是嚴(yán)格意義上的雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)，這種制度本質(zhì)是管理層或者創(chuàng)始人擁有絕對(duì)的控制權(quán)，與雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)相類似。在科技創(chuàng)新型企業(yè)中，創(chuàng)始人對(duì)于公司的企業(yè)文化有著極大影響力，同時(shí)在公司決策中，也擁有極大話語(yǔ)權(quán)和控制權(quán)。因此，為了公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，科技型創(chuàng)新企業(yè)普遍愿意采用雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)。不可否認(rèn)，雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)是對(duì)現(xiàn)代企業(yè)傳統(tǒng)的治理模式—“一股一權(quán)”的創(chuàng)新及突破，吸引著大量的科技創(chuàng)新型企業(yè)。對(duì)于小米集團(tuán)而言，也是如此，成為了第一個(gè)采用“同股不同權(quán)”架構(gòu)在香港上市的公司，對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)產(chǎn)生了巨大的影響。本文將從雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)優(yōu)勢(shì)出發(fā)，同時(shí)結(jié)合小米集團(tuán)的股票架構(gòu)進(jìn)行具體分析，進(jìn)而分析該股權(quán)結(jié)構(gòu)在我國(guó)的適用性。

一、雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的概述

“雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)”是允許創(chuàng)始人在持股比例比較小的情況下?lián)碛休^大的投票權(quán)，如創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)持有的A類股票在投票時(shí)的投票效力相當(dāng)于投資人持有的B類股票的5倍或10倍，即創(chuàng)始人1票相當(dāng)于投資人5票或10票。在雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)中，普通股股票是對(duì)外發(fā)行的，相當(dāng)于B類股票，是屬于低投票權(quán)的股票，而公司內(nèi)部人（創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)及管理層）持有高投票權(quán)來保證控制權(quán)。B類股票是在二級(jí)市場(chǎng)上流通的的普通股股票，這類股票很難對(duì)公司的表決權(quán)進(jìn)行兌換。即使公司在發(fā)展過程中大量融資，管理層所持有的股票比例不斷被稀釋，但是由于持有的B類股票享有較高的表決權(quán)，仍然可以以小額的股份掌握著公司的控制權(quán)，從而可以保證公司的經(jīng)營(yíng)按照創(chuàng)始人的設(shè)想運(yùn)行。

小米集團(tuán)將其股本劃分為A類股份及B類股份。雷軍擁有的A類股份占總股份的20.51%，其擁有的B類股份占總股份的10.9%，由此可知雷軍擁有的股份總比例為31.41%，根據(jù)小米集團(tuán)A股每份可以投10票，B股投1票的原則，得出雷軍擁有的投票權(quán)總比例為55.7%。按開曼公司法和組織章程規(guī)定，小米集團(tuán)的重大事項(xiàng)經(jīng) 3/4 表決權(quán)的股東同意通過，普通事項(xiàng)由半數(shù)以上表決權(quán)的股東同意通過。由此可以看出，雷軍一人即可決定公司普通事項(xiàng)。

二、雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的優(yōu)勢(shì)

第一，雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)有利于實(shí)現(xiàn)小米公司的長(zhǎng)期價(jià)值。面對(duì)科技行業(yè)的飛快發(fā)展和外部市場(chǎng)環(huán)境的不確定性，科技型企業(yè)創(chuàng)始人擁有深入的專業(yè)知識(shí)和行業(yè)判斷力，對(duì)于復(fù)雜多變的市場(chǎng)環(huán)境能夠快速做出符合公司發(fā)展的決策，這對(duì)于企業(yè)的發(fā)展史至關(guān)重要的。同時(shí)，這種股票架構(gòu)可以使得公司的創(chuàng)始人專注于企業(yè)的發(fā)展，不會(huì)因?yàn)槎唐诠蓛r(jià)波動(dòng)及短期的收益改變公司的發(fā)展方向。雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)可使得創(chuàng)始人雷軍通過50%的表決權(quán)控制公司運(yùn)作，專注于提升公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)收益，而不會(huì)因?yàn)樾∶准瘓F(tuán)因近幾年加大更多新產(chǎn)品的投入，致力于智能家居等不成熟的產(chǎn)業(yè)中所面臨的風(fēng)險(xiǎn)就改變企業(yè)的發(fā)展方向，阻止企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)的戰(zhàn)略布局。從小米實(shí)行的AIoT戰(zhàn)略來看，人工智能和物聯(lián)網(wǎng)都是全新的領(lǐng)域，投資風(fēng)險(xiǎn)大，市場(chǎng)需求不明確，給企業(yè)帶來的風(fēng)險(xiǎn)也是不可知的，但是雷軍及其創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)從長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展來看果敢的進(jìn)行投資，并且從近幾年IoT及其相關(guān)業(yè)務(wù)的對(duì)凈利潤(rùn)的貢獻(xiàn)來看，這樣的決策是正確的。可見采用雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)有助于創(chuàng)新公司的商業(yè)決策運(yùn)用，實(shí)現(xiàn)公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)增值。

第二，雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)可以保障公司投入的特殊人力資本，同時(shí)也可以激勵(lì)創(chuàng)始人向企業(yè)投入更多的創(chuàng)新能力和人力資本。創(chuàng)新能力科技型企業(yè)的制勝法寶，而這與公司創(chuàng)始人的洞察力、精神感染力息息相關(guān)，并且這種特殊的人力資本需要耗時(shí)長(zhǎng)久才能得到回報(bào)。如果現(xiàn)有的管理層受到挑戰(zhàn)，則極其容易中途夭折。因此，從實(shí)質(zhì)上看，雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)更類似于一種激勵(lì)，通過對(duì)創(chuàng)始人的保護(hù)，幫助創(chuàng)始人更加專注于公司的發(fā)展，不斷創(chuàng)新，增強(qiáng)公司整體的凝聚力，為公司創(chuàng)造更大的價(jià)值。在小米公司內(nèi)部，雷軍及其創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)奠定了公司發(fā)展的基本基調(diào)，研發(fā)了KNOW-HOW（核心技術(shù)），同時(shí)小米獨(dú)特的人才團(tuán)隊(duì)對(duì)于小米朝物聯(lián)網(wǎng)一體化發(fā)展的貢獻(xiàn)功不可沒，當(dāng)然這也最終歸功于雷軍掌握著公司的控制權(quán)。

第三，雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)可以看作是一種自我保護(hù)措施，在一定程度上可以規(guī)避市場(chǎng)的短期行為。在復(fù)雜多變的金融市場(chǎng)中，調(diào)查顯示，管理資金的基金管理者享有主要的投票權(quán)，他們的動(dòng)力主要來自于通過短期投資來獲得最終報(bào)酬。而由于市場(chǎng)的浮躁性，過度的金融化改變了股票投資的性質(zhì)，使得投資更注重股東的報(bào)酬而不是企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)健康的發(fā)展。因此，為了使這種負(fù)面影響降到最低，對(duì)于關(guān)注短期利益的社會(huì)群體，雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)未嘗不是一種解決辦法。對(duì)于小米這樣的科技創(chuàng)新型公司而言，采用雙層股票架構(gòu)對(duì)改善小米供應(yīng)鏈，提升小米的市場(chǎng)價(jià)值，增加小米的用戶體驗(yàn)，有很大的幫助，從而可以提升小米產(chǎn)品的性價(jià)比，使得小米可以專注生態(tài)鏈發(fā)展，得到更多用戶的支持，從而支撐小米走得更遠(yuǎn)。

三、雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)在香港的適用性

在中國(guó)內(nèi)地，出現(xiàn)了很多收益良好的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，尤其是科技創(chuàng)新型企業(yè)，成熟的創(chuàng)始人對(duì)公司管理有自己的發(fā)展思路，也有著一致的目標(biāo)對(duì)于公司的發(fā)展，同時(shí)處于對(duì)融資的需求，會(huì)傾向于采用雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)。在此背景下，香港證券交易所在2018年4月發(fā)表雙層股權(quán)架構(gòu)咨詢意見總結(jié)，提出了相應(yīng)措施對(duì)制度的適用加以限制和約束，比如要求申請(qǐng)人須具備若干特點(diǎn)方可以不同投票權(quán)上市。香港響應(yīng)全球新經(jīng)濟(jì)行業(yè)發(fā)展的趨勢(shì)，為創(chuàng)新型企業(yè)掃清上市障礙，提供上市渠道。對(duì)香港來說，這種舉措將大大提高香港資本市場(chǎng)的資源配置和轉(zhuǎn)換的能力，為我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展增添新的動(dòng)力，使得香港在新經(jīng)濟(jì)發(fā)展的浪潮中占有一席之地，從而增強(qiáng)以國(guó)際金融中心和全球主要上市地知名的香港的聲譽(yù)。

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（作者單位：西安財(cái)經(jīng)大學(xué)）