上市公司分拆其子公司上市的操作一般出現(xiàn)於比較成熟的資本市場(chǎng),例如香港聯(lián)交所,擁有一整套完善的分拆上市規(guī)定,港股上市公司僅在A股市場(chǎng)就已存在眾多分拆上市的成功案例。
在大陸資本市場(chǎng)發(fā)展的過程中,曾出現(xiàn)過兩次有關(guān)A股上市公司分拆上市的探索,分別是2004年證監(jiān)會(huì)發(fā)佈的 67 號(hào)文《關(guān)於規(guī)範(fàn)境內(nèi)上市公司所屬企業(yè)到境外上市有關(guān)問題的通知》(下稱「67號(hào)文」);隨後,TCL集團(tuán)、海王生物等多家上市公司乘風(fēng)東去,成功在境外分拆上市;2010年4月證監(jiān)會(huì)發(fā)行溝通會(huì)(下稱「10年溝通會(huì)」)表態(tài),允許 A 股上市公司分拆子公司創(chuàng)業(yè)板上市,同時(shí)宣佈了需滿足的6大條件。之後由於潛在風(fēng)險(xiǎn)和監(jiān)管難度的顯現(xiàn),市場(chǎng)爭(zhēng)議越來越大,證監(jiān)會(huì)對(duì)A股上市公司分拆上市的態(tài)度變成了「不鼓勵(lì)、不提倡」和「從嚴(yán)把握」??苿?chuàng)板是監(jiān)管機(jī)構(gòu)在前述分拆上市政策停滯多年後的又一次探索,市場(chǎng)抱有很高的期望。
《科創(chuàng)板上市公司持續(xù)監(jiān)管辦法(試行)》第三十一條已規(guī)定,達(dá)到一定規(guī)模的上市公司,可以依據(jù)法律法規(guī)、中國證監(jiān)會(huì)和交易所有關(guān)規(guī)定,分拆業(yè)務(wù)獨(dú)立、符合條件的子公司在科創(chuàng)板上市?!渡虾WC券交易所科創(chuàng)板股票發(fā)行上市審核問答(二)》第4部分「發(fā)行人的部分資產(chǎn)來自於上市公司,中介機(jī)構(gòu)核查應(yīng)當(dāng)重點(diǎn)關(guān)注哪些方面」,雖然並未直接說明適用於分拆上市,但其監(jiān)管思路對(duì)於分拆上市具有一定的參考性。除此之外並無其他法律法規(guī)、政策指引等對(duì)分拆上市的具體規(guī)則進(jìn)行規(guī)定,目前監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)於分拆上市的監(jiān)管態(tài)度也並不明朗。但從A股公開信息來說,這並沒有影響A股企業(yè)「趁東風(fēng)」造勢(shì)一把的激情,據(jù)不完全統(tǒng)計(jì),已經(jīng)有以東港股份(002117)為首的十幾家A股企業(yè)宣佈將著手準(zhǔn)備旗下子公司分拆上市事宜,意料之中的帶動(dòng)了各自股價(jià)的攀升。
分拆上市對(duì)於上市公司及其股東的好處是非常顯而易見的,開拓新的融資管道、提升上市公司的估值、獲取股權(quán)收益等,但利益輸送、內(nèi)幕交易等市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)卻讓監(jiān)管機(jī)構(gòu)異常「頭疼」,寧可選擇關(guān)閉入口,「堵」住風(fēng)險(xiǎn)源頭。但無論如何,分拆上市在科創(chuàng)板也只是剛剛開始,尚有未來可希冀。
雖然還未出臺(tái)細(xì)則,但參考大陸2004年和2010年的兩次分拆上市探索經(jīng)驗(yàn),以及香港聯(lián)交所的成熟制度,還是可以預(yù)見到「達(dá)到一定規(guī)模的上市公司」也就是母公司完成申請(qǐng)分拆上市需要滿足的條件。
母公司的出資來源限制
在67號(hào)文中,上市公司有控制權(quán)的所屬企業(yè)申請(qǐng)境外上市需滿足的八大條件之一,即要求上市公司最近3個(gè)會(huì)計(jì)年度內(nèi)發(fā)行股份及募集資金投向的業(yè)務(wù)和資產(chǎn)不得作為對(duì)所屬企業(yè)的出資申請(qǐng)境外上市;在2010年溝通會(huì)六大條件也明確要求上市公司公開募集資金未投向發(fā)行人業(yè)務(wù)。
在目前的科創(chuàng)板申請(qǐng)企業(yè)名單中,雖然沒有A股上市公司直接分拆上市的案例,但有一家「類分拆」上市企業(yè)備受關(guān)注。江蘇聯(lián)瑞新材料股份有限公司(下稱「聯(lián)瑞新材」)曾是A股上市公司生益科技(600183)的控股子公司,在2014年生益科技轉(zhuǎn)讓了部分股權(quán),實(shí)際控制人由此變更為李曉冬。上交所問詢函中對(duì)其歷史沿革進(jìn)行了重點(diǎn)關(guān)注,其中要求發(fā)行人披露2002 年生益科技以現(xiàn)金方式出資 4000 萬元(人民幣,下同)設(shè)立東海矽微粉廠(聯(lián)瑞新材前身)的資金來源,是否來自於生益科技的募集資金。
母子公司之間應(yīng)當(dāng)相互獨(dú)立
作為上市的重要要求之一,獨(dú)立性問題本就是監(jiān)管部門的審核重點(diǎn),但是分拆上市中,母子公司關(guān)係因本身就攜帶著利益輸送的高風(fēng)險(xiǎn)基因,所以應(yīng)當(dāng)格外注意獨(dú)立性問題的處理。
業(yè)務(wù)獨(dú)立,無論在哪個(gè)板塊上市,發(fā)行人都要確保母子公司之間不存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng),2010年溝通會(huì)還要求上市公司出具未來不競(jìng)爭(zhēng)承諾。一般來說,具備分拆上市能力的上市公司都具有多元化的經(jīng)營格局,業(yè)務(wù)種類比較豐富,相對(duì)來說這一問題比較容易解決。相比之下關(guān)聯(lián)交易問題可能更受關(guān)注,分拆之前,母子公司同在上市公司主體之中,內(nèi)部之間發(fā)生買賣、擔(dān)保、債權(quán)沖抵、資金占用都是比較常見的情況,但是分拆之後就必須要減少此類關(guān)聯(lián)交易的發(fā)生,具體標(biāo)準(zhǔn)當(dāng)然是要符合科創(chuàng)板上市規(guī)則的規(guī)定,但是如何進(jìn)一步核查和披露,還是要等上交所的具體細(xì)則才能確定。
人員獨(dú)立。首先是持股限制,67號(hào)文要求「上市公司及所屬企業(yè)董事、高級(jí)管理人員及其關(guān)聯(lián)人員持有所屬企業(yè)的股份,不得超過所屬企業(yè)到境外上市前總股本的 10%」,而2010年溝通會(huì)則要求「上市公司及下屬企業(yè)董、監(jiān)、高及親屬持有發(fā)行人發(fā)行前股份不超過 10%」,香港聯(lián)交所則沒有這類限制,不同的監(jiān)管規(guī)則下對(duì)於持股主體的範(fàn)圍有著不同的要求。
其次是對(duì)交叉任職的限制,67號(hào)文明確要求「經(jīng)理人員不存在交叉任職」,2010年溝通會(huì)沒有要求,可能與香港聯(lián)交所的監(jiān)管思路一樣,「兩公司有相同董事出任的情況,儘管在本原則下不會(huì)對(duì)有關(guān)申請(qǐng)資格構(gòu)成障礙,但發(fā)行人須使上市委員會(huì)確信,子公司會(huì)獨(dú)立地及以其整體股東的利益為前提運(yùn)作,並在其利益與母公司利益實(shí)際或可能出現(xiàn)衝突時(shí),不會(huì)僅僅考慮母公司的利益」??梢娫谌藛T獨(dú)立方面,限制的鬆緊程度也還是要看監(jiān)管當(dāng)局的態(tài)度,但對(duì)於人員獨(dú)立的最基本要求應(yīng)當(dāng)是子公司要能夠獨(dú)立的運(yùn)作和經(jīng)營,不依賴於母公司的存在。
母公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)限制
分拆上市的前提是保證上市公司即母公司股東的利益,尤其是中小投資者的利益,在67號(hào)文還是2010年溝通會(huì)的要求中,上市公司均需要滿足「最近3年盈利」的要求。而在香港聯(lián)交所,對(duì)母公司的財(cái)務(wù)要求則更高、更具體,如無特殊情況發(fā)生,母公司經(jīng)分拆後餘下的業(yè)務(wù)和資產(chǎn)須符合《聯(lián)交所上市規(guī)則》第8.05條規(guī)定的最低盈利條件:(a)在提出申請(qǐng)分拆上市前連續(xù)3個(gè)財(cái)政年度的盈利/虧損合計(jì)後的純利,不得少於5000萬港元;如未能達(dá)到這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)的話,則;(b)在提出申請(qǐng)分拆上市前連續(xù)4個(gè)財(cái)政年度中,其中任何3個(gè)財(cái)政年度的盈利/虧損合計(jì)後的純利,不得少於5000萬港元;如仍未能達(dá)到這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)的話,則;(c)在提出申請(qǐng)分拆上市前的5個(gè)財(cái)政年度中,其中任何3個(gè)財(cái)政年度的盈利/虧損合計(jì)後的純利,不得少於5000萬港元。有關(guān)的盈利/虧損,指母公司的股東應(yīng)占盈利/虧損(不包括母公司在子公司的權(quán)益),並應(yīng)扣除母公司日常業(yè)務(wù)以外的業(yè)務(wù)所產(chǎn)生的收入或虧損。而在分拆子公司在科創(chuàng)板上市的A股母公司,應(yīng)當(dāng)滿足的財(cái)務(wù)指標(biāo)應(yīng)當(dāng)如何,有待監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)一步明確。