孫靜許 濤俞喬

（清華大學(xué)公共管理學(xué)院，北京 100084）

過(guò)去十多年間，我國(guó)金融業(yè)經(jīng)歷了大發(fā)展階段，在行業(yè)總量和占GDP比重方面均實(shí)現(xiàn)了快速增長(zhǎng)，行業(yè)格局也從原來(lái)單一的銀行業(yè)發(fā)展為涵蓋各細(xì)分領(lǐng)域的全方位業(yè)務(wù)板塊。金融業(yè)大發(fā)展在極大地便利了人們生活的同時(shí)，也使得行業(yè)變得日趨復(fù)雜，其所蘊(yùn)含的風(fēng)險(xiǎn)更加難以識(shí)別和管理，而行業(yè)波動(dòng)所帶來(lái)的影響也更為深遠(yuǎn)。金融發(fā)展與金融監(jiān)管是“一枚硬幣的兩面”，市場(chǎng)主體的行為與金融監(jiān)管之間既相互促進(jìn)，也相互制約。具有強(qiáng)大市場(chǎng)影響力的行為主體一旦游離于監(jiān)管之外，甚或與個(gè)別監(jiān)管人員合謀，則必將會(huì)對(duì)整個(gè)金融市場(chǎng)造成重大不利影響，監(jiān)管套利甚至利益輸送便難以從根源上杜絕。因此，新形勢(shì)下如何認(rèn)識(shí)、管理系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)已是當(dāng)前行業(yè)發(fā)展的最重要命題之一。

一、文獻(xiàn)綜述

學(xué)界對(duì)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的概念遠(yuǎn)未達(dá)成一致。目前對(duì)此有三類定義。第一類突出強(qiáng)調(diào)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的廣泛性。一旦爆發(fā)危機(jī)，金融體系中任何主體都很難獨(dú)善其身，不得不遭受隨之而來(lái)的沖擊。第二類關(guān)注的焦點(diǎn)在于金融市場(chǎng)參與主體之間出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的原因往往趨同，存在很強(qiáng)烈的共性。第三類考察的出發(fā)點(diǎn)是金融體系內(nèi)各主體之間存在相互傳染風(fēng)險(xiǎn)的可能性。Hart&Zingales（2011）表示，系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)是指一家公司的破產(chǎn)導(dǎo)致了其他公司的日常運(yùn)營(yíng)受到影響，通過(guò)環(huán)環(huán)相扣的方式，可能導(dǎo)致多米諾骨牌效應(yīng)，并最終對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成致命的威脅。因此，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)是一種全面性的風(fēng)險(xiǎn)，不僅會(huì)對(duì)金融行業(yè)的運(yùn)行狀況造成負(fù)面效應(yīng)，而且會(huì)波及其他行業(yè)甚至對(duì)整個(gè)實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成嚴(yán)重影響。

系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的原因可以從以下幾個(gè)方面加以考察。第一，宏觀經(jīng)濟(jì)的周期性波動(dòng)。一般說(shuō)來(lái)，過(guò)高或者過(guò)低的總產(chǎn)出增長(zhǎng)率，都會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)周期性波動(dòng)。第二，貨幣危機(jī)。Krugman（1979，1999）將貨幣危機(jī)的產(chǎn)生歸結(jié)為一國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)失衡，并據(jù)此解釋20世紀(jì)80年代拉美發(fā)展中國(guó)家產(chǎn)生貨幣危機(jī)的原因；其在分析亞洲金融危機(jī)的基本特征后，認(rèn)為當(dāng)局主動(dòng)放松應(yīng)有的金融監(jiān)管導(dǎo)致了金融市場(chǎng)中參與者的風(fēng)險(xiǎn)偏好提高，引發(fā)了嚴(yán)重的道德風(fēng)險(xiǎn)，以致過(guò)剩的流動(dòng)性集中在股市和房市形成泡沫，嗅覺(jué)靈敏的資本在泡沫破裂前夕迅速逃離，從而爆發(fā)危機(jī)。而Obstfeld（1994）認(rèn)為，一國(guó)貨幣危機(jī)產(chǎn)生的原因在于社會(huì)預(yù)期發(fā)生了變化，而非經(jīng)濟(jì)基本面本身所導(dǎo)致。第三，銀行危機(jī)。Friedman（1963）最先指出，貨幣政策的不適當(dāng)干預(yù)，往往會(huì)導(dǎo)致銀行危機(jī)。Diamond（1983）論證了銀行經(jīng)營(yíng)模式下的脆弱性，強(qiáng)調(diào)恐慌情緒的嚴(yán)重后果；因此，一旦公眾對(duì)銀行的信心發(fā)生動(dòng)搖，貨幣當(dāng)局必須展開(kāi)救助，防止恐慌情緒急劇蔓延。第四，政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。如果一國(guó)財(cái)政支出過(guò)大，而財(cái)政收入很難與之相匹配，就會(huì)導(dǎo)致債務(wù)危機(jī)。Jaumotte（2010）發(fā)現(xiàn)，相當(dāng)一部分國(guó)家的財(cái)政政策選擇遵照凱恩斯主義的相機(jī)抉擇原則。當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于衰退期，財(cái)政收入減少，而一攬子的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃又造成財(cái)政支出的增加，就會(huì)導(dǎo)致財(cái)政赤字規(guī)模急劇上升。如果一國(guó)政府沒(méi)有能力償還既有債務(wù)，那么債務(wù)危機(jī)就難以避免。第五，自我實(shí)現(xiàn)的市場(chǎng)危機(jī)。在一定的條件下，單個(gè)市場(chǎng)主體預(yù)期和選擇的趨同可能導(dǎo)致整個(gè)市場(chǎng)的非理性行為和“羊群效應(yīng)”，引起金融市場(chǎng)的劇烈波動(dòng)，從而發(fā)生“自我實(shí)現(xiàn)”的市場(chǎng)危機(jī)。

二、中國(guó)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的主要來(lái)源

由于我國(guó)在制度層面和金融業(yè)發(fā)展過(guò)程中存在一定的特殊性，同時(shí)銀行系統(tǒng)又是金融體系最重要的組成部分，所以當(dāng)前我國(guó)金融業(yè)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的主要來(lái)源可以歸納為四個(gè)方面，即金融控股集團(tuán)所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，地方政府債務(wù)所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，房地產(chǎn)業(yè)蘊(yùn)藏的風(fēng)險(xiǎn)，以及影子銀行體系隱藏的風(fēng)險(xiǎn)。

（一）金融控股集團(tuán)風(fēng)險(xiǎn)加劇

2018年伊始，銀監(jiān)會(huì)部署2018十大工作，其中就包括清理規(guī)范金融控股集團(tuán)。國(guó)際監(jiān)管部門(mén)將金融控股集團(tuán)定義為：歸屬于同一控制權(quán)下、其下屬的受監(jiān)管實(shí)體至少?gòu)氖聝煞N以上的銀行、證券或保險(xiǎn)等資本要求不同的金融業(yè)務(wù)的企業(yè)集團(tuán)。

現(xiàn)階段，我國(guó)的金融控股集團(tuán)也分化為發(fā)源于金融機(jī)構(gòu)、起家于產(chǎn)業(yè)資本以及依賴于地方政府的三種模式。從企業(yè)屬性看，我國(guó)的金控集團(tuán)既有國(guó)有控股的，也有民營(yíng)資本屬性的。四大國(guó)有商業(yè)銀行、中信集團(tuán)、光大集團(tuán)、各大國(guó)有保險(xiǎn)公司等中央級(jí)金融企業(yè)在長(zhǎng)期的經(jīng)營(yíng)過(guò)程中，已經(jīng)組建了金融控股集團(tuán)或者通過(guò)整合重組等完成了集團(tuán)化改造。而民營(yíng)金控方面，新財(cái)富數(shù)據(jù)顯示我國(guó)目前約有28大民營(yíng)金控系族，基本涵蓋金融行業(yè)的各個(gè)領(lǐng)域，發(fā)展迅速、規(guī)模龐大。

可見(jiàn)，我國(guó)金控集團(tuán)的產(chǎn)生和壯大是順應(yīng)經(jīng)濟(jì)金融發(fā)展的需要，是從分業(yè)經(jīng)營(yíng)向綜合金融方向發(fā)展的必然結(jié)果，對(duì)提升金融企業(yè)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力具有重要作用。但也必須看到，不少金控集團(tuán)特別是民營(yíng)金控在快速發(fā)展過(guò)程中，規(guī)范的股東管理和公司治理沒(méi)有同步跟上。從這些金控集團(tuán)的股權(quán)結(jié)構(gòu)看，其股權(quán)組成相當(dāng)復(fù)雜，其資產(chǎn)版圖更是密如蛛網(wǎng)。具體來(lái)看，股東的職能缺位和越位問(wèn)題嚴(yán)重：部分股東的缺位和不作為，容易誘發(fā)“內(nèi)部人控制”，從而導(dǎo)致逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題；而少數(shù)股東的越位和亂作為，則容易導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)正常的經(jīng)營(yíng)管理被隨意干預(yù)和破壞。有的金控集團(tuán)股東甚至將入股的銀行等金融機(jī)構(gòu)視為自己的 “輸血機(jī)”，利用不正當(dāng)?shù)年P(guān)聯(lián)交易、利潤(rùn)操縱等手段肆無(wú)忌憚地進(jìn)行利益輸送。更有甚者無(wú)視國(guó)家的法律法規(guī)，通過(guò)違法違規(guī)手段如虛假出資、資本抽逃、循環(huán)注資等擴(kuò)充資本金來(lái)達(dá)到監(jiān)管要求，構(gòu)建出龐大的金融帝國(guó)，嚴(yán)重?fù)p害了資本市場(chǎng)的配置效率，并可能引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，阻礙金融改革的深入開(kāi)展和影響金融體系的安全穩(wěn)定。優(yōu)化資源配置，提高資本效率是資本市場(chǎng)的基礎(chǔ)性功能，而個(gè)別金控集團(tuán)旗下的上市公司往往成為集團(tuán)或終極控制人的“融資窗口”，這些上市公司的價(jià)值被集團(tuán)或終極控制人壓榨殆盡，股票要么近乎垃圾股，要么通過(guò)違規(guī)借殼重組后發(fā)行股票。不少股票明顯沒(méi)有投資價(jià)值，但卻在當(dāng)前的背景下，不僅在資本市場(chǎng)上始終存在，而且通過(guò)虛假信息、瞞報(bào)業(yè)績(jī)等方式規(guī)避監(jiān)管，為資本市場(chǎng)的投機(jī)提供了條件。對(duì)于這樣的金控集團(tuán)必須依法予以嚴(yán)肅處理。

（二）地方政府債務(wù)依然嚴(yán)峻

地方政府債務(wù)的高速增長(zhǎng)也是當(dāng)前中國(guó)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的重要來(lái)源之一。中央政府及財(cái)政部等出臺(tái)了一系列規(guī)范和治理地方政府債務(wù)的原則和方法。盡管如此，2016全年共計(jì)發(fā)行城投債券1804支，發(fā)行規(guī)模達(dá)1.74萬(wàn)億元，比 2015年同期的數(shù)量和規(guī)模均增長(zhǎng)50%以上。在中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速放緩的背景下，防范地方債務(wù)違約及其可能引發(fā)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的任務(wù)嚴(yán)峻。

中國(guó)地方政府債務(wù)來(lái)源于五個(gè)方面：銀行貸款、地方政府債券、融資平臺(tái)債券、地方政府信托融資和BT融資。2017年6月審計(jì)署在對(duì)部分地區(qū)政府債務(wù)進(jìn)行抽查后發(fā)現(xiàn)，截至同年3月底，被抽查地區(qū)政府承諾以財(cái)政資金償還的債務(wù)余額，相比2013年6月底的數(shù)據(jù)增長(zhǎng)了87%；一些地區(qū)在2015年后各級(jí)政府嚴(yán)令禁止的情況下仍有違規(guī)舉債情況發(fā)生。

然而，這一結(jié)果可能較大程度上低估了真實(shí)的債務(wù)規(guī)模。據(jù)相關(guān)學(xué)者推算，2013年中國(guó)地方政府的各種債務(wù)總額約25.27萬(wàn)億元，高于審計(jì)署公布的地方政府各種債務(wù)合計(jì)17.89萬(wàn)億；即使對(duì)各種融資成本保守估算年利息也超過(guò)1萬(wàn)億元，若每年以8%的速度增長(zhǎng)，地方債務(wù)總額本金已超過(guò)30萬(wàn)億元，約占GDP的35%以上。而Wind統(tǒng)計(jì)口徑顯示，截至2018年11月僅債券類地方債務(wù)規(guī)模已達(dá)25.56萬(wàn)億元，較年初增長(zhǎng)3.66萬(wàn)億元，約占GDP的30%左右。

債務(wù)問(wèn)題是地方政府財(cái)政狀況中最不透明的部分。雖然現(xiàn)階段我國(guó)地方政府債務(wù)全面違約的風(fēng)險(xiǎn)較小，但局部地區(qū)風(fēng)險(xiǎn)依然存在，且這些債務(wù)融資模式影響地方政府的財(cái)政管理能力和效果。過(guò)度舉債導(dǎo)致地方政府財(cái)政赤字增加，影響地方財(cái)政體系和金融體系的穩(wěn)定；政府參與微觀經(jīng)濟(jì)主體的經(jīng)營(yíng)管理，會(huì)對(duì)私人部門(mén)的投資產(chǎn)生“擠出效應(yīng)”，影響市場(chǎng)機(jī)制的作用發(fā)揮；地方政府在重投資、重經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)理念的驅(qū)動(dòng)下，投資決策可能有失理性客觀，投資效率缺失；債務(wù)高企還導(dǎo)致地方政府難以建立現(xiàn)代化的財(cái)政體制，影響財(cái)政預(yù)算統(tǒng)一性和財(cái)政狀況透明度。

（三）房地產(chǎn)業(yè)所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)

進(jìn)入21世紀(jì)，隨著城鎮(zhèn)化和金融深化，房產(chǎn)的貨幣化、土地的貨幣化開(kāi)始大規(guī)模進(jìn)入市場(chǎng)，房地產(chǎn)業(yè)迅速成為國(guó)民經(jīng)濟(jì)的支柱產(chǎn)業(yè)之一。房地產(chǎn)行業(yè)長(zhǎng)期以來(lái)在固定資產(chǎn)投資中占比很大，其上下游高度的產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)度使得水泥、玻璃、鋼鐵、家電等行業(yè)也隨著房地產(chǎn)業(yè)的脈搏跳動(dòng)，因而其對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)影響重大。作為典型的資金密集型行業(yè)，房地產(chǎn)業(yè)在運(yùn)轉(zhuǎn)的整個(gè)周期中，都需要大額的資金占用，才能保證其順利良好的運(yùn)作。對(duì)于房地產(chǎn)行業(yè)中的大多數(shù)企業(yè)，銀行貸款和銷售收入是其最主要的資金來(lái)源。同時(shí)，房地產(chǎn)從初期拿地到最終銷售完成需要經(jīng)歷較長(zhǎng)時(shí)間，這類較長(zhǎng)時(shí)間周期的運(yùn)作帶來(lái)了較大的不確定性，也因此加大了房地產(chǎn)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)。

房地產(chǎn)業(yè)所帶來(lái)的金融風(fēng)險(xiǎn)在影響企業(yè)本身的同時(shí)，對(duì)地方政府也會(huì)產(chǎn)生強(qiáng)烈沖擊。作為土地供應(yīng)方的地方政府為了短期的發(fā)展，往往過(guò)度使用土地財(cái)政，即利用信用制度，將土地資源轉(zhuǎn)化成為資本和資金。在我國(guó)城鎮(zhèn)化過(guò)程中，土地財(cái)政已經(jīng)成為很多城市尤其是大城市融資的主要渠道，患上了嚴(yán)重的“土地財(cái)政依賴癥”。政府與房地產(chǎn)企業(yè)之間相互促進(jìn)，形成地價(jià)－房?jī)r(jià)相互影響、循環(huán)推進(jìn)，房?jī)r(jià)快速上漲必然會(huì)造成房地產(chǎn)泡沫，這將推動(dòng)金融風(fēng)險(xiǎn)積累。而這種價(jià)格上漲暗含的基本假設(shè)就是“房?jī)r(jià)會(huì)一直上漲”。事實(shí)是，沒(méi)有哪個(gè)市場(chǎng)的房?jī)r(jià)是只漲不跌的，泡沫一旦破裂，將會(huì)造成金融危機(jī)乃至經(jīng)濟(jì)危機(jī)，對(duì)地方政府、企業(yè)以及銀行帶來(lái)巨大的連鎖沖擊。

除了土地財(cái)政，房地產(chǎn)行業(yè)所隱藏的風(fēng)險(xiǎn)還可能導(dǎo)致下列問(wèn)題：如果房地產(chǎn)價(jià)格大幅下跌，可能導(dǎo)致企業(yè)與居民的相關(guān)貸款違約率上升、抵押品價(jià)值的縮水等，從而對(duì)商業(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債表造成沖擊；而近年來(lái)居民部門(mén)杠桿快速攀升，房?jī)r(jià)下行可能引發(fā)居民部門(mén)貸款違約風(fēng)險(xiǎn)暴露，嚴(yán)重的會(huì)引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)甚至社會(huì)動(dòng)蕩等問(wèn)題。

（四）影子銀行體系的風(fēng)險(xiǎn)

過(guò)去幾年里，中國(guó)“影子銀行”產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展，金融產(chǎn)品也向結(jié)構(gòu)化、復(fù)雜化發(fā)展，使得風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)管和防控更為困難，也給金融穩(wěn)定帶來(lái)隱性風(fēng)險(xiǎn)。影子銀行的資金主要源于銀行理財(cái)產(chǎn)品和銀行同業(yè)業(yè)務(wù)，資金流向則主要分為兩種路徑：其一是流入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，如地方政府融資平臺(tái)、房地產(chǎn)行業(yè)、產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)以及資金短缺的中小企業(yè)等領(lǐng)域；其二是基于目前實(shí)體經(jīng)濟(jì)回報(bào)率下降的背景，大量資金通過(guò)加杠桿、期限錯(cuò)配、信用下沉等進(jìn)行套利，這些資金滯留在金融體系內(nèi)，通過(guò)完整的套利鏈條使得部分同業(yè)資金在金融體系內(nèi)循環(huán)，推高資金成本的同時(shí)也帶來(lái)隱藏的巨大風(fēng)險(xiǎn)。具體來(lái)看，與影子銀行體系相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)主要表現(xiàn)在如下方面：

1．影子銀行的高杠桿和傳染性導(dǎo)致金融系統(tǒng)整體風(fēng)險(xiǎn)上升。影子銀行業(yè)務(wù)實(shí)際上就是為了規(guī)避監(jiān)管而創(chuàng)造出來(lái)的，通過(guò)金融產(chǎn)品和業(yè)務(wù)模式的層層嵌套和疊加，使得金融杠桿不斷增加，造成資金“脫實(shí)向虛”，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的目標(biāo)漸行漸遠(yuǎn)。影子銀行演進(jìn)會(huì)導(dǎo)致信貸投向變更、信貸過(guò)度膨脹和金融風(fēng)險(xiǎn)空間傳染性增強(qiáng)，將加大系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的可能。

2．期限錯(cuò)配導(dǎo)致的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和中長(zhǎng)期的信用風(fēng)險(xiǎn)。影子銀行業(yè)務(wù)將理財(cái)產(chǎn)品等短期資金，通過(guò)“滾動(dòng)發(fā)行”、“發(fā)新償舊”等產(chǎn)品設(shè)計(jì)手段轉(zhuǎn)化為流動(dòng)性較差的長(zhǎng)期資產(chǎn)如信托計(jì)劃、城投債、資管計(jì)劃等，所以存在資產(chǎn)端和負(fù)債端內(nèi)生的期限錯(cuò)配，嚴(yán)重的會(huì)使金融體系面臨流動(dòng)性不足的困境。同時(shí)，影子銀行的債權(quán)債務(wù)鏈條被拉長(zhǎng)，信用關(guān)系因?yàn)閷訉忧短椎仍蚨鄬?duì)復(fù)雜，債權(quán)人對(duì)債務(wù)人的監(jiān)督激勵(lì)被弱化，信用風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題也較為突出；再加上實(shí)體經(jīng)濟(jì)的周期波動(dòng)、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整、行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)加劇等因素，違約風(fēng)險(xiǎn)加劇甚至可能引發(fā)信用危機(jī)，威脅金融體系的穩(wěn)定。

3．對(duì)貨幣政策的削弱和對(duì)監(jiān)管的挑戰(zhàn)。中國(guó)影子銀行興起對(duì)貨幣政策最直接的影響是造成對(duì)廣義貨幣M2的擾動(dòng)，從而削弱M2作為央行貨幣政策中間工具的有效性。同時(shí)，影子銀行體系內(nèi)生的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)復(fù)雜性、信息不透明以及交易隱蔽性等特點(diǎn)，致使其一定程度上規(guī)避了來(lái)自監(jiān)管當(dāng)局的監(jiān)管約束，進(jìn)而導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)的可控性減低和市場(chǎng)的脆弱性增加。所以，影子銀行系統(tǒng)會(huì)對(duì)金融監(jiān)管體系的有效性和完備性提出挑戰(zhàn)，并對(duì)監(jiān)管能力和監(jiān)管技術(shù)提出了更高的要求。

三、系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的防范與管理

系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)具有強(qiáng)大的破壞性，可能引發(fā)金融市場(chǎng)崩潰甚至經(jīng)濟(jì)危機(jī)，會(huì)帶來(lái)嚴(yán)重的負(fù)外部性，造成經(jīng)濟(jì)社會(huì)的大量福利損失。對(duì)于如何防控系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，目前達(dá)成的共識(shí)是，政府是系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的管理主體。對(duì)于監(jiān)管機(jī)構(gòu)而言，管理系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，要根據(jù)經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段和金融市場(chǎng)環(huán)境的變化，從時(shí)間段的角度去把握和理解?，F(xiàn)階段我國(guó)主動(dòng)防范和化解系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，具體應(yīng)該從四個(gè)方面著眼考慮。

（一）調(diào)整監(jiān)管結(jié)構(gòu)

多年來(lái)，中國(guó)金融業(yè)實(shí)行分業(yè)經(jīng)營(yíng)、分業(yè)監(jiān)管的體制，過(guò)去我國(guó)金融業(yè)大發(fā)展與此有緊密關(guān)系。然而，盡管我國(guó)的金融監(jiān)管體系職能劃分比較清晰，但是分業(yè)監(jiān)管本身所固有的不足，以及層出不窮的金融創(chuàng)新，使得當(dāng)前金融監(jiān)管體制很難適應(yīng)金融體系的發(fā)展。這種不適應(yīng)外在地表現(xiàn)為監(jiān)管覆蓋不全以及局部風(fēng)險(xiǎn)事件的發(fā)生。在分業(yè)經(jīng)營(yíng)、分業(yè)監(jiān)管的體制下，金融監(jiān)管在結(jié)構(gòu)上日趨碎片化，監(jiān)管真空和縫隙很難避免。從監(jiān)管覆蓋范圍看，近年來(lái)蓬勃發(fā)展的跨領(lǐng)域、跨機(jī)構(gòu)的金融創(chuàng)新活動(dòng)在實(shí)質(zhì)上已突破了分業(yè)經(jīng)營(yíng)的限制。在這些金融創(chuàng)新活動(dòng)中，有一部分目前仍處于監(jiān)管空白之中，隱含著巨大的金融風(fēng)險(xiǎn)。而金融業(yè)股權(quán)交叉投資的大量出現(xiàn)，使得對(duì)金融控股公司的審慎監(jiān)管也出現(xiàn)空白。分析局部風(fēng)險(xiǎn)事件的發(fā)生，監(jiān)管當(dāng)局難以有效應(yīng)對(duì)創(chuàng)新的金融產(chǎn)品或業(yè)務(wù)，并暴露出決策遲疑、協(xié)調(diào)不一致等問(wèn)題。2015年我國(guó)資本市場(chǎng)波動(dòng)中，銀行理財(cái)資金、保險(xiǎn)資金均大量進(jìn)入股票市場(chǎng)，卻沒(méi)有一個(gè)機(jī)構(gòu)能夠掌握全面完整的信息狀況，從而延誤了穩(wěn)定資本市場(chǎng)的最佳時(shí)機(jī)。因此，現(xiàn)行監(jiān)管框架與金融發(fā)展之間，存在著無(wú)法適應(yīng)的體制性矛盾。

隨著金融混業(yè)經(jīng)營(yíng)的發(fā)展，世界主要國(guó)家的監(jiān)管變革也逐漸開(kāi)始趨同，從分業(yè)監(jiān)管框架逐步向統(tǒng)一監(jiān)管框架轉(zhuǎn)變。建立適應(yīng)綜合經(jīng)營(yíng)發(fā)展趨勢(shì)的現(xiàn)代金融監(jiān)管體制已經(jīng)成為中國(guó)金融監(jiān)管改革的重中之重。

2017年7月設(shè)立的國(guó)務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會(huì)是金融監(jiān)管體系的一次重大變革。此次新設(shè)立的委員會(huì)隸屬國(guó)務(wù)院，是國(guó)務(wù)院的直接管理部門(mén)，并由國(guó)務(wù)院領(lǐng)導(dǎo)擔(dān)任主要負(fù)責(zé)人，這樣其行政級(jí)別就要高于一行三會(huì)。這對(duì)于破除監(jiān)管割據(jù)化管理所帶來(lái)的權(quán)力分散、領(lǐng)域固化、各自為政具有重要作用，在加強(qiáng)監(jiān)管方面邁出了一大步。同時(shí)，該機(jī)構(gòu)在強(qiáng)化央行宏觀審慎監(jiān)管職能，落實(shí)各監(jiān)管部門(mén)的監(jiān)管職責(zé)，確保金融安全與穩(wěn)定發(fā)展方面具有重要意義。該委員會(huì)屬于領(lǐng)導(dǎo)統(tǒng)籌機(jī)制，在危機(jī)管理方面將起到極為重要的作用，而在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)防控方面的作用則有待進(jìn)一步觀察。金融監(jiān)管絕不是僅僅設(shè)立一個(gè)部門(mén)就可以解決問(wèn)題的，它需要轉(zhuǎn)變以機(jī)構(gòu)監(jiān)督為主的模式，建立跨機(jī)構(gòu)、跨行業(yè)、跨市場(chǎng)的多元化監(jiān)管方法，構(gòu)建對(duì)整體金融市場(chǎng)的統(tǒng)一監(jiān)管體系，并逐步實(shí)施功能監(jiān)管。通過(guò)建立基于明確規(guī)則的監(jiān)管體系，降低自由裁量的行政干預(yù)，在阻止尋租發(fā)生的前提下消除監(jiān)管真空。

（二）轉(zhuǎn)變監(jiān)管理念

功能監(jiān)管是指根據(jù)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的性質(zhì)來(lái)劃分監(jiān)管對(duì)象，對(duì)具有相同功能、法律關(guān)系、產(chǎn)品性質(zhì)等的金融產(chǎn)品采取相同的規(guī)則，并歸屬于同一監(jiān)管部門(mén)監(jiān)管。相比于傳統(tǒng)的機(jī)構(gòu)監(jiān)管，功能監(jiān)管對(duì)于緩和監(jiān)管職能沖突，防止監(jiān)管真空和監(jiān)管重復(fù)，減少因標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一導(dǎo)致的監(jiān)管套利等，都具有積極意義。行為監(jiān)管是通過(guò)制定公平的交易規(guī)則和市場(chǎng)秩序，對(duì)從事金融活動(dòng)的機(jī)構(gòu)和個(gè)人的經(jīng)營(yíng)和交易行為提出規(guī)范性要求和實(shí)施監(jiān)督管理，其監(jiān)管目標(biāo)是參與市場(chǎng)活動(dòng)的機(jī)構(gòu)和個(gè)人。行為監(jiān)管著力于規(guī)范金融市場(chǎng)秩序，減少交易中的信息不對(duì)稱，提高金融市場(chǎng)透明度，提升對(duì)于金融消費(fèi)者的保護(hù)，加強(qiáng)市場(chǎng)誠(chéng)信建設(shè)，維護(hù)公平有序競(jìng)爭(zhēng)等。行為監(jiān)管特別強(qiáng)調(diào)了對(duì)處于弱勢(shì)地位的金融消費(fèi)者權(quán)益保護(hù)，以彌補(bǔ)審慎監(jiān)管的部分不足。

縱向的“機(jī)構(gòu)監(jiān)管”一般是適合分業(yè)經(jīng)營(yíng)，其弊端是混業(yè)經(jīng)營(yíng)趨勢(shì)下相同金融產(chǎn)品未能按照同一原則進(jìn)行統(tǒng)一監(jiān)管，這也是造成監(jiān)管空白、監(jiān)管套利，乃至當(dāng)前金融秩序混亂的重要原因之一。因此，轉(zhuǎn)變監(jiān)管理念，增強(qiáng)橫向的功能監(jiān)管與行為監(jiān)管，有利于防控金融領(lǐng)域交叉風(fēng)險(xiǎn)，有助于全面監(jiān)督跨機(jī)構(gòu)、跨市場(chǎng)的金融業(yè)務(wù)和行為，減少監(jiān)管漏洞和監(jiān)管空白，維護(hù)金融體系的穩(wěn)健運(yùn)行，整治金融亂象和重塑市場(chǎng)誠(chéng)信，保護(hù)金融消費(fèi)者的合法權(quán)益。

實(shí)施功能監(jiān)管和行為監(jiān)管，必須對(duì)金融產(chǎn)品的法律關(guān)系和產(chǎn)品性質(zhì)進(jìn)行統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)的劃分，并對(duì)監(jiān)管的主體和邊界范圍進(jìn)行明確界定，這樣才能提高監(jiān)管的規(guī)范性和獨(dú)立性，有助于監(jiān)管責(zé)任追究和監(jiān)管措施的落實(shí)。

（三）增強(qiáng)金融監(jiān)管科技

混業(yè)經(jīng)營(yíng)和金控集團(tuán)的發(fā)展已經(jīng)使得傳統(tǒng)的監(jiān)管和風(fēng)險(xiǎn)管理手段的作用大為下降了，因此，順應(yīng)大的發(fā)展趨勢(shì)，充分發(fā)揮科技的作用，發(fā)展好、使用好金融監(jiān)管科技是風(fēng)險(xiǎn)管理的最重要方法和手段。同時(shí)，金融信息化程度加深，金融科技全面深入和滲透，跨行業(yè)和市場(chǎng)、去中介和中心化、自伺服功能、網(wǎng)絡(luò)化、虛擬化、分布式等新特征出現(xiàn)，使得金融服務(wù)模式、風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)機(jī)制及風(fēng)險(xiǎn)管理方式受到了重大影響，導(dǎo)致現(xiàn)行的監(jiān)管體系難以匹配新的金融形勢(shì)，需要從技術(shù)、能力和資源等多方面著手來(lái)提升監(jiān)管能力和監(jiān)管成效。

有“矛”就須有“盾”。監(jiān)管科技就是在監(jiān)管活動(dòng)中充分運(yùn)用新技術(shù)來(lái)有效解決成本制約、信息不對(duì)稱等傳統(tǒng)監(jiān)管難題，把新技術(shù)與銀行、證券、保險(xiǎn)等金融產(chǎn)品與服務(wù)相結(jié)合，能夠更加有效地配合投、融資類金融產(chǎn)品創(chuàng)新，達(dá)到更好地服務(wù)實(shí)體的效果，并且緩釋金融體系中的風(fēng)險(xiǎn)。在新技術(shù)的作用下，監(jiān)管科技可以對(duì)相關(guān)金融子行業(yè)和子市場(chǎng)進(jìn)行全面、細(xì)致的觀測(cè)、分析，及時(shí)發(fā)現(xiàn)并提示風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，甚至處置風(fēng)險(xiǎn)，形成更加快速、便捷、準(zhǔn)確的風(fēng)險(xiǎn)管理體系，從而更加有效地進(jìn)行金融監(jiān)管。

監(jiān)管技術(shù)強(qiáng)調(diào)在監(jiān)管領(lǐng)域使用新技術(shù)，來(lái)提高監(jiān)管效率并降低金融機(jī)構(gòu)的合規(guī)成本。但是，受監(jiān)管機(jī)構(gòu)在利用新技術(shù)來(lái)達(dá)到監(jiān)管要求的同時(shí)，也要預(yù)防其借助新技術(shù)規(guī)避監(jiān)管的傾向。因此，需要監(jiān)管當(dāng)局提前做好預(yù)案，同時(shí)引入其他第三方機(jī)構(gòu)以保證監(jiān)管技術(shù)的公正合理應(yīng)用。在涉及的這三者都被納入監(jiān)管體系進(jìn)行考量時(shí)，才能在飛速發(fā)展的監(jiān)管技術(shù)中真正實(shí)現(xiàn)金融監(jiān)管的統(tǒng)一性、穿透性及專業(yè)性。

作為金融技術(shù)發(fā)展位列世界前沿的國(guó)家，中國(guó)也應(yīng)該在監(jiān)管技術(shù)領(lǐng)域規(guī)劃布局并發(fā)揮作用。一是應(yīng)從頂層設(shè)計(jì)出發(fā)，構(gòu)建監(jiān)管科技體系，從監(jiān)管組織架構(gòu)、監(jiān)管科技發(fā)展規(guī)劃、對(duì)新形勢(shì)的應(yīng)對(duì)戰(zhàn)略等方面入手，為有效監(jiān)管和風(fēng)險(xiǎn)處置創(chuàng)造激勵(lì)機(jī)制和有利環(huán)境。二是要?jiǎng)?chuàng)建和完善金融科技的“監(jiān)管沙箱”計(jì)劃，規(guī)范監(jiān)管程序，提高流程透明度，推動(dòng)創(chuàng)新促進(jìn)和有效監(jiān)管的一體化，使監(jiān)管創(chuàng)新與金融創(chuàng)新實(shí)現(xiàn)共贏。三是應(yīng)明確監(jiān)管職責(zé)，加強(qiáng)監(jiān)管科技人才隊(duì)伍建設(shè)，通過(guò)與國(guó)際金融監(jiān)管領(lǐng)域的合作，參與制定科技監(jiān)管的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)和技術(shù)指引。最后需建立長(zhǎng)效機(jī)制以減輕風(fēng)險(xiǎn)事件影響及降低其傳染效應(yīng)。由此可見(jiàn)，新興技術(shù)在金融等領(lǐng)域的應(yīng)用是金融監(jiān)管現(xiàn)代化的必經(jīng)之道。

（四）強(qiáng)化人民銀行防風(fēng)險(xiǎn)的任務(wù)

十九大報(bào)告和人民銀行的報(bào)告中均強(qiáng)調(diào)了健全貨幣政策和宏觀審慎政策的雙支柱調(diào)控框架。貨幣政策和宏觀審慎政策將作為兩根支柱支撐起我國(guó)金融監(jiān)管和風(fēng)險(xiǎn)防控的體系，前者是方法和方向，而后者則是力度和角度。這兩根支柱都是在人民銀行的職責(zé)范圍內(nèi)，可以說(shuō)，人民銀行在金融監(jiān)管和防控風(fēng)險(xiǎn)方面被賦予了更大的職責(zé)，并且人民銀行通過(guò)科學(xué)監(jiān)控貨幣供給和信貸規(guī)模，提高貨幣政策調(diào)控方式的靈活性（張?zhí)N萍，2017）。貨幣政策的目標(biāo)是穩(wěn)定物價(jià)、調(diào)控通脹，以及預(yù)防和應(yīng)對(duì)可能或即將發(fā)生的金融危機(jī)。但是，貨幣政策在調(diào)控領(lǐng)域具有局限性，其實(shí)施也受到各種因素的影響，況且，物價(jià)穩(wěn)定并不能保證金融穩(wěn)定。而宏觀審慎政策，國(guó)際上普遍看作是以維護(hù)金融穩(wěn)定、防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)為主旨，包括了政策目標(biāo)、評(píng)估方法、實(shí)施工具、傳導(dǎo)機(jī)制以及治理結(jié)構(gòu)等一系列內(nèi)容的動(dòng)態(tài)發(fā)展框架，目的是建立更為完善、體現(xiàn)逆周期性的政策體系，并與貨幣政策處于并列的地位。從職能設(shè)計(jì)上看，宏觀審慎政策應(yīng)該由人民銀行來(lái)執(zhí)行，這也從政策層面進(jìn)一步強(qiáng)化了系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的防控力度。從國(guó)內(nèi)外經(jīng)驗(yàn)看，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)管理應(yīng)當(dāng)是中央銀行的重要職責(zé)。

不只是中國(guó)強(qiáng)化央行在金融監(jiān)管和風(fēng)險(xiǎn)防控方面的職責(zé)，次貸危機(jī)和金融危機(jī)之后，英國(guó)、美國(guó)等國(guó)家都紛紛強(qiáng)化了央行對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管的職責(zé)。英國(guó)再一次啟動(dòng)了金融監(jiān)管體系的改革：英格蘭銀行作為中央銀行履行金融監(jiān)管職責(zé)、維護(hù)金融穩(wěn)定的同時(shí)，旗下設(shè)立金融政策委員會(huì)（FPC）、審慎監(jiān)管局（PRA）以及金融行為管理局 （FCA），前者主要負(fù)責(zé)宏觀審慎監(jiān)管，后兩者共同負(fù)責(zé)微觀審慎監(jiān)管。此外，財(cái)政部也在危機(jī)應(yīng)對(duì)中有相應(yīng)的職能和分工。美國(guó)改變了之前聯(lián)邦和州政府兩級(jí)、多個(gè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)共存的“雙重多頭”監(jiān)管體系，建立了宏觀審慎政策框架，并全面改革金融監(jiān)管體制。明確了美聯(lián)儲(chǔ)是系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)（包括銀行和非銀機(jī)構(gòu)）、金融市場(chǎng)工具等的監(jiān)管主體，提高審慎監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)；設(shè)立金融穩(wěn)定監(jiān)督委員會(huì)（FSOC），承擔(dān)起識(shí)別和應(yīng)對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)市場(chǎng)自律的職責(zé)；建立全面有序的金融機(jī)構(gòu)破產(chǎn)清算機(jī)制，積極消除監(jiān)管漏洞、擴(kuò)大監(jiān)管范圍，成立消費(fèi)者金融保護(hù)機(jī)構(gòu)以增強(qiáng)對(duì)消費(fèi)者的保護(hù)等。