宋鳳軒 張澤華

(河北大學(xué)管理學(xué)院，河北保定，071000)

李克強(qiáng)總理在2019年十三屆全國(guó)人大二次會(huì)議政府工作報(bào)告中強(qiáng)調(diào)，需要進(jìn)一步完善社會(huì)保障制度和政策，推進(jìn)多層次養(yǎng)老保障體系建設(shè)。但就目前來(lái)看，我國(guó)第一支柱基本養(yǎng)老保險(xiǎn)的替代率仍不足50%，第二支柱職業(yè)年金、企業(yè)年金覆蓋率很低，尤其是中小企業(yè)受制于經(jīng)濟(jì)承受能力，企業(yè)年金參與度不高，很多人無(wú)法得到年金保障，整體養(yǎng)老儲(chǔ)蓄缺口較大[1]。因此，積極發(fā)展第三支柱商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)，成為目前滿足我國(guó)中產(chǎn)階級(jí)及高凈值人群多元化養(yǎng)老金融需求的有效途徑。2018年5月我國(guó)開(kāi)始個(gè)人稅遞延商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)試點(diǎn)，在運(yùn)行過(guò)程中出現(xiàn)稅收優(yōu)惠力度有限、參與產(chǎn)品范圍不足、投保退稅流程復(fù)雜等諸多問(wèn)題。尤其是我國(guó)金融機(jī)構(gòu)養(yǎng)老金資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)管理水平普遍欠缺，與傳統(tǒng)的理財(cái)產(chǎn)品和房產(chǎn)投資相比其投資效益并不具有顯著優(yōu)勢(shì)，無(wú)法吸引更多民眾參與進(jìn)來(lái)，這也是目前我國(guó)第三支柱商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)發(fā)展緩慢的主要原因。日本在2001年和2014年分別建立個(gè)人型定額供款養(yǎng)老金計(jì)劃和日本個(gè)人儲(chǔ)蓄賬戶計(jì)劃，二者作為日本第三支柱養(yǎng)老金的主要組成部分，經(jīng)過(guò)多年的發(fā)展和完善，積累了豐富的養(yǎng)老金資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)管理經(jīng)驗(yàn)，其精細(xì)化的管理模式、較高的免稅額度和收益率使日本民眾積極參與到這兩個(gè)計(jì)劃中來(lái)，2018年底日本第三支柱養(yǎng)老金參與者投資規(guī)?？傆?jì)約16.96萬(wàn)億日元，取得了十分優(yōu)異的運(yùn)營(yíng)成績(jī)。同時(shí)，雙軌制下的日本第三支柱養(yǎng)老體系不僅讓日本民眾擁有更多的養(yǎng)老投資產(chǎn)品選擇，還滿足了中小企業(yè)的融資需求，適應(yīng)了就業(yè)市場(chǎng)勞動(dòng)力流動(dòng)的趨勢(shì)，進(jìn)而促進(jìn)了日本經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。更為重要的是，日本民眾深入了解到個(gè)人養(yǎng)老投資的重要性，樹(shù)立了應(yīng)盡早開(kāi)始養(yǎng)老準(zhǔn)備和小額養(yǎng)老儲(chǔ)蓄投資的理念，為日本第三支柱養(yǎng)老計(jì)劃持續(xù)健康發(fā)展提供了重要保障。本文對(duì)日本第三支柱養(yǎng)老金資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)管理進(jìn)行研究評(píng)價(jià)，為完善和發(fā)展我國(guó)第三支柱養(yǎng)老金計(jì)劃提供重要的經(jīng)驗(yàn)。

一、日本第三支柱養(yǎng)老金體系構(gòu)成和制度設(shè)計(jì)

日本第三支柱養(yǎng)老金體系由兩部分構(gòu)成，分別是個(gè)人型定額供款養(yǎng)老金計(jì)劃(iDeCo，Individual-Type Defined Contribution)和日本個(gè)人儲(chǔ)蓄賬戶計(jì)劃(NISA，Nippon Individual Savings Account)。

個(gè)人型定額供款養(yǎng)老金計(jì)劃(iDeCo)是受“定額供款養(yǎng)老金法”管轄的私人養(yǎng)老金計(jì)劃，是以國(guó)家養(yǎng)老基金聯(lián)合會(huì)(National Pension Fund Association)為主體實(shí)施的制度，其投入賬戶內(nèi)的資金及產(chǎn)生的投資收益均是免稅的，同時(shí)投資人按照年金的形式領(lǐng)取福利金也可以享受免稅待遇。該計(jì)劃覆蓋所有在職雇員，包括公共部門人員、未覆蓋企業(yè)養(yǎng)老金計(jì)劃的企業(yè)雇員、個(gè)體經(jīng)營(yíng)人員、自由職業(yè)者以及家庭主婦。另外，從2018年5月起，iDeCo允許某些符合要求的中小企業(yè)雇主對(duì)參加iDeCo的雇員提供繳費(fèi)幫助，此舉措被稱為iDeCo+(idecoplus)，旨在減輕中小企業(yè)員工參加iDeCo形成的繳費(fèi)壓力。此外，20～59歲的日本公民必須正常繳納國(guó)民年金才可以參加iDeCo，如果中途終止或退出國(guó)民年金計(jì)劃，則無(wú)法繼續(xù)在iDeCo賬戶下進(jìn)行養(yǎng)老金投資，但是之前已投入的資金仍可正常投資使用。參與者加入iDeCo的最低限額為5000日元，最高限額依據(jù)國(guó)民養(yǎng)老保險(xiǎn)的劃分方法分為三類。日本厚生勞動(dòng)省負(fù)責(zé)監(jiān)管該養(yǎng)老金計(jì)劃，下屬的國(guó)民基金聯(lián)合會(huì)、運(yùn)營(yíng)管理機(jī)關(guān)、受托機(jī)關(guān)以及產(chǎn)品提供機(jī)關(guān)負(fù)責(zé)日常的相關(guān)業(yè)務(wù)。

日本個(gè)人儲(chǔ)蓄賬戶計(jì)劃(NISA)實(shí)際是具有稅收優(yōu)惠的個(gè)人儲(chǔ)蓄賬戶，目前包括了一般個(gè)人儲(chǔ)蓄計(jì)劃、少年儲(chǔ)蓄計(jì)劃(Junior NISA)和小額累積投資免稅計(jì)劃(Tsumitate NISA，簡(jiǎn)稱NSTA)三種模式。一般個(gè)人儲(chǔ)蓄計(jì)劃從2014年1月起執(zhí)行，它規(guī)定20歲以上的日本居民可以向金融機(jī)構(gòu)申請(qǐng)開(kāi)設(shè)一個(gè)個(gè)人賬戶，其在該賬戶中購(gòu)買的上市股票、投資信托、交易型開(kāi)放式指數(shù)基金(ETF)以及房地產(chǎn)信托投資基金(REIT)等的股息、分配或轉(zhuǎn)讓收益均可免稅，免稅期為5年，每年新增投資額最高為120萬(wàn)日元(2016年之前是100萬(wàn)日元)。Junior NISA是針對(duì)未成年人的小型投資免稅系統(tǒng)，始于2016財(cái)年。未成年人(0～19歲)每年可獲得80萬(wàn)日元的免稅投資補(bǔ)貼，股票、投資信托基金等投資項(xiàng)目的股利和收益免稅。2018年1月Tsumitate NISA(NSTA)免稅系統(tǒng)正式上線，用于支持長(zhǎng)期、自有資金和多元化的投資，尤其是少量投資，參與者每年可以投資的金額上限為40萬(wàn)日元，僅限于基于累計(jì)投資合同的購(gòu)買，免稅期為20年。NISA系統(tǒng)現(xiàn)行的投資期為2014—2023年，免稅期最長(zhǎng)為5年，在第一輪5年期限結(jié)束之后，投資者可以繼續(xù)轉(zhuǎn)移到新的NISA賬戶中進(jìn)行下一輪5年的投資，屆時(shí)計(jì)算利得或損失都將以新的賬戶內(nèi)的資金額度作為計(jì)算基礎(chǔ)。同時(shí)，投資者也可以選擇以市價(jià)出售賬戶中的股票或基金。NISA由日本金融廳直接管理，目的是為鼓勵(lì)日本年輕人提高儲(chǔ)蓄率，為養(yǎng)老生活做提早準(zhǔn)備。

日本第三支柱養(yǎng)老金體系的制度設(shè)計(jì)不僅是為了滿足不同收入人群的養(yǎng)老儲(chǔ)蓄需求，同時(shí)還起到迎合勞動(dòng)力市場(chǎng)流動(dòng)、促進(jìn)日本金融市場(chǎng)持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展的作用。具體來(lái)講，iDeCo是為了應(yīng)對(duì)自由職業(yè)者的養(yǎng)老儲(chǔ)蓄需求而產(chǎn)生的，它保障自雇人員享受到應(yīng)有的國(guó)家養(yǎng)老保障福利；而NISA主要是通過(guò)吸引更多的儲(chǔ)蓄資金來(lái)維護(hù)日本金融市場(chǎng)的穩(wěn)定，給予企業(yè)更多的資金支持，以減輕低迷的經(jīng)濟(jì)環(huán)境對(duì)企業(yè)造成的資金壓力，促進(jìn)日本經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展。二者相輔相成，共同構(gòu)成了日本第三支柱養(yǎng)老金體系。另外，二者在制度設(shè)計(jì)上有明顯不同，具體如表1所示。

表1 日本NISA與iDeCo的制度設(shè)計(jì)比較

(續(xù)表1)

個(gè)人型定額供款養(yǎng)老金計(jì)劃(iDeCo)日本個(gè)人儲(chǔ)蓄賬戶計(jì)劃(NISA)免稅投資額度繳費(fèi)和投資收益免稅投資額為每年40萬(wàn)日元免稅期限開(kāi)設(shè)賬戶后直到60周歲20年可開(kāi)設(shè)賬戶數(shù)目可在多家銀行和金融機(jī)構(gòu)開(kāi)設(shè)iDeCo賬戶每人1個(gè)賬戶可投資產(chǎn)品上市公司股票、投資信托、擔(dān)保投資(GICS)、定期儲(chǔ)蓄上市公司股票、投資信托、ETF、REIT領(lǐng)取限制到法定退休年齡后(60周歲)才可領(lǐng)取無(wú)時(shí)間限制,按投資合同規(guī)定領(lǐng)取適用人群年齡在20～59歲之間的任何個(gè)人任何年齡段的日本居民均可項(xiàng)目種類及開(kāi)始運(yùn)行時(shí)間1.個(gè)人型定額供款養(yǎng)老金計(jì)劃(iDeCo)(2001年開(kāi)始,2017年公務(wù)員加入而最終定型)2.中小企業(yè)主支付計(jì)劃(iDeCo+,idecoplus)(2018年開(kāi)始)1.一般個(gè)人儲(chǔ)蓄計(jì)劃(NISA)(2014年開(kāi)始)2.少年儲(chǔ)蓄計(jì)劃(Junior NISA)(2016年開(kāi)始)3.小額累積投資免稅計(jì)劃(NSTA,Tsumitate NISA)(2018年開(kāi)始)

二、日本第三支柱養(yǎng)老金資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)管理

(一)日本第三支柱養(yǎng)老金資產(chǎn)管理行業(yè)概況

1.iDeCo資產(chǎn)管理行業(yè)概況

2017年公務(wù)員和家庭主婦被納入iDeCo，之后該計(jì)劃參與人數(shù)從2016年底的300000人左右，增長(zhǎng)至2019年7月底的1311045人左右，企業(yè)雇員和自雇人員大約占到該計(jì)劃參與總?cè)藬?shù)的97%(見(jiàn)圖1)。同時(shí)，自iDeCo 2018年5月推出“中小企業(yè)雇主可以為其雇員繳費(fèi)”的政策以來(lái)，已有647家公司加入了iDeCo+，4527人因此受益[2]。截至2019年8月30日，日本全國(guó)共有221家金融機(jī)構(gòu)與國(guó)民養(yǎng)老基金聯(lián)合會(huì)簽訂協(xié)議，提供金融產(chǎn)品和服務(wù)[3]。iDeCo取得了十分優(yōu)異的運(yùn)營(yíng)成績(jī)，總市值從2002年的大約0.1億日元增長(zhǎng)至2018年的1.6萬(wàn)億日元[4](見(jiàn)圖2)，人均市值為115萬(wàn)日元，隨著iDeCo+的推進(jìn)，資產(chǎn)總額仍有較大的增長(zhǎng)空間。

圖1 日本iDeCo參與人數(shù)以及各職業(yè)類型參與者人數(shù)變化

圖2 iDeCo總市值及增速

2.NISA資產(chǎn)管理行業(yè)概況

由于參加NISA的投資者都可以享受到個(gè)人所得稅和資本利得稅的高額減免，因此該計(jì)劃受到日本投資者的歡迎。自2014年NISA在日本建立以來(lái)，申請(qǐng)賬戶人數(shù)保持了年平均36%的增速。截至2018年12月底，日本全國(guó)共有690個(gè)金融機(jī)構(gòu)開(kāi)展了NISA業(yè)務(wù)(其中377家開(kāi)展了少年NISA業(yè)務(wù))[5]。到2019年6月底，總賬戶數(shù)達(dá)到1309萬(wàn)戶。其中，少年NISA雖然在2016年末剛剛成立，但到2018年底已經(jīng)擁有312467個(gè)賬戶，相比2017年底增長(zhǎng)了23%。30歲到60歲以下的人群日益成為NISA賬戶的中堅(jiān)力量，占比達(dá)到了44%。另外，在開(kāi)設(shè)NISA賬戶的人群中，有49%為60歲以上的老年人，相比2016年同時(shí)期的59.8%的占比已有明顯減少，說(shuō)明日本越來(lái)越多的年輕人開(kāi)始加入NISA。到2019年6月底，NISA的資產(chǎn)規(guī)模約為1.76萬(wàn)億日元，并一直保持25%以上的年增長(zhǎng)速度[6](見(jiàn)圖3)?？傮w上看，日本的第三支柱養(yǎng)老金計(jì)劃的資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)管理取得了較好的成績(jī)。但需要注意的是，根據(jù)日本金融廳在2019年6月發(fā)布的老齡化社會(huì)資產(chǎn)形成和管理報(bào)告，按目前日本60歲以上的人口中將有25%可以活到95歲推算，除國(guó)家基本養(yǎng)老金外，每位日本國(guó)民需要自行準(zhǔn)備2000萬(wàn)日元(約合128萬(wàn)人民幣)的金融資產(chǎn)儲(chǔ)備來(lái)滿足老年生活的基本開(kāi)銷，因此政府建議民眾在工作時(shí)就開(kāi)始著手做金融投資，未來(lái)可用自己持有的金融資產(chǎn)來(lái)補(bǔ)充晚年生活收入[7]。

圖3 NISA總市值及增速

同時(shí)，日本政府2019年7月發(fā)布的養(yǎng)老金預(yù)估報(bào)告顯示，未來(lái)每對(duì)日本夫妻每月的養(yǎng)老金替代率將不斷下滑。目前，日本政府預(yù)估的養(yǎng)老金替代率為61.7%，但報(bào)告認(rèn)為，到2050年左右，替代率將進(jìn)一步下滑至45%。而最悲觀的預(yù)判是，政府未能有效扭轉(zhuǎn)當(dāng)前日本經(jīng)濟(jì)滯脹的情況，同時(shí)老年人口比重不斷上升，在這種情境下，2050年之后，日本政府養(yǎng)老投資基金(GPIF)會(huì)耗盡，再加上經(jīng)濟(jì)溫和萎縮、勞動(dòng)力市場(chǎng)停滯不前，養(yǎng)老金替代率會(huì)跌破40%[8]。因此，日本民眾在未來(lái)需要更多依賴第三支柱養(yǎng)老儲(chǔ)蓄計(jì)劃來(lái)保障老年生活，第三支柱的替代率占比預(yù)計(jì)可達(dá)到50%以上。

(二)資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)

iDeCo和NISA的投資產(chǎn)品可以由銀行、信用金庫(kù)、信托機(jī)構(gòu)、保險(xiǎn)公司等已在監(jiān)管部門注冊(cè)的金融機(jī)構(gòu)提供。在投向上，iDeCo和NISA均規(guī)定了可投資金融產(chǎn)品的類別和范圍，對(duì)禁止投資的項(xiàng)目進(jìn)行了說(shuō)明。由于二者的運(yùn)營(yíng)目標(biāo)和主管機(jī)關(guān)不同，因此它們?cè)谕顿Y理念和可投資金融產(chǎn)品上也有所區(qū)別。

iDeCo是由厚生勞動(dòng)省設(shè)立的個(gè)人繳費(fèi)確定型養(yǎng)老保障計(jì)劃，與日本第二支柱企業(yè)繳費(fèi)確定型養(yǎng)老金制度形成相互補(bǔ)充的退休儲(chǔ)蓄賬戶，資金用以保障退休后的養(yǎng)老生活，因此在金融產(chǎn)品的供給類型和投資方面較為保守。目前，iDeCo的可投資產(chǎn)品主要分“主要抵押產(chǎn)品”和“投資信托”兩類。iDeCo的制度設(shè)計(jì)內(nèi)容包括：長(zhǎng)期運(yùn)行的系統(tǒng)；免除資本利得稅，追求復(fù)合利率效益最大化；通過(guò)鼓勵(lì)參與者進(jìn)行長(zhǎng)期多元化的穩(wěn)健型投資，來(lái)確保其在退休后已經(jīng)積累了足夠的養(yǎng)老金。從實(shí)際投向來(lái)看，個(gè)人在資產(chǎn)配置方面有非常多的選擇權(quán)。iDeCo規(guī)定可投資的金融產(chǎn)品可分為三類，即保險(xiǎn)類(生命保險(xiǎn)和損失保險(xiǎn))、投資信托類、儲(chǔ)蓄類(擔(dān)保投資和定期儲(chǔ)蓄)。截至2017年底，投資信托占比最高，達(dá)到約6416萬(wàn)日元，占總投資資產(chǎn)比重的39.5%；其次是儲(chǔ)蓄類，達(dá)到約6059萬(wàn)日元，占比37.3%；最后是保險(xiǎn)類，約為3695萬(wàn)日元，占比22.8%[9](如圖4所示)。

圖4 iDeCo投資工具投資使用占比情況

NISA是由日本金融廳推行的個(gè)人儲(chǔ)蓄賬戶，類似于英國(guó)的個(gè)人養(yǎng)老儲(chǔ)蓄計(jì)劃，主要目的是鼓勵(lì)民眾進(jìn)行多樣化的金融資產(chǎn)投資，滿足企業(yè)融資需求和促進(jìn)資本市場(chǎng)的良性發(fā)展。因此，NISA的可投資產(chǎn)品范圍比較寬泛，既有上市公司股票和投資信托，也有交易型開(kāi)放式指數(shù)基金(ETF)以及房地產(chǎn)信托投資基金(REIT)供投資者選擇。截至2018年12月末，在NISA的資產(chǎn)投資中投資信托的資金最多，達(dá)到9.118萬(wàn)億日元，占比57.5%，另外39.2%的NISA資產(chǎn)投資于上市公司股票，金額達(dá)到6.212萬(wàn)億日元，相比之下，僅有1.7%的資產(chǎn)(約2491億日元)投資于交易型開(kāi)放式指數(shù)基金(ETF)，1.6%的資產(chǎn)(約1481億日元)投資于房地產(chǎn)信托投資基金(REIT)[10]。從投資標(biāo)的變化趨勢(shì)來(lái)看，2014年以來(lái)，上市公司股票占比逐年提高，由最初的占比33%提高至40%，投資信托卻從最初的占比65%下降到58%，交易型開(kāi)放式指數(shù)基金(ETF)以及房地產(chǎn)信托投資基金(REIT)總和占比多年來(lái)基本維持在2%～3%左右(見(jiàn)圖5)。

圖5 NISA投資工具使用占比情況

(三)日本第三支柱養(yǎng)老金投資運(yùn)營(yíng)監(jiān)管

1.iDeCo的監(jiān)管情況

日本iDeCo由“定義供款退休金法案”管理，該法案于2001年生效。iDeCo以厚生勞動(dòng)省為投資監(jiān)管核心，以國(guó)家養(yǎng)老基金聯(lián)合會(huì)(厚生勞動(dòng)省下屬法人機(jī)構(gòu))為主要管理機(jī)關(guān)，以委托代理的方式通過(guò)專業(yè)化機(jī)構(gòu)進(jìn)行具體的養(yǎng)老金管理與投資，因此其內(nèi)部管理控制與權(quán)利義務(wù)都有明確嚴(yán)格的法律規(guī)范。 同時(shí)國(guó)家養(yǎng)老基金聯(lián)合會(huì)十分注重參與者個(gè)人信息的保護(hù)，在信息的使用方面提供具體的范圍和做出相應(yīng)的規(guī)范，妥善管理了個(gè)人信息，保護(hù)了參與人的隱私。

2.NISA的監(jiān)管情況

NISA的主管機(jī)關(guān)是日本金融廳(FSA)。 NISA作為金融工具的一種，監(jiān)管依據(jù)為日本金融廳所制定的一系列金融市場(chǎng)行業(yè)規(guī)范，其中，《金融工具經(jīng)營(yíng)者綜合監(jiān)管指引》為主要規(guī)范內(nèi)容，它與《金融產(chǎn)品交易法(FIEA)》《信托公司等綜合監(jiān)管指引》《清算/轉(zhuǎn)移機(jī)構(gòu)的綜合監(jiān)管指南》等構(gòu)成一整套監(jiān)管法規(guī)體系，尤其是對(duì)金融機(jī)構(gòu)的審查以及面向投資人信息披露義務(wù)方面做出了明確的要求和規(guī)定。如果金融廳發(fā)現(xiàn)金融機(jī)構(gòu)存在運(yùn)營(yíng)管理問(wèn)題，則有權(quán)指令其進(jìn)行相應(yīng)的整改，對(duì)嚴(yán)重者也可按照“金商法”第52條第一款發(fā)布停業(yè)令[11]。

三、日本第三支柱養(yǎng)老金運(yùn)營(yíng)評(píng)價(jià)

(一)日本第三支柱養(yǎng)老金資產(chǎn)管理的優(yōu)點(diǎn)

1.投資者教育卓有成效，尤其注重青少年投資實(shí)踐

富達(dá)國(guó)際投資者教育研究所的最新調(diào)查報(bào)告顯示[12]，積極的投資者教育正在改變?nèi)毡就顿Y者對(duì)早期投資儲(chǔ)蓄最大化和退休收入重要性等問(wèn)題的認(rèn)知，有助于改變?nèi)毡鞠M(fèi)者對(duì)養(yǎng)老計(jì)劃和投資的保守態(tài)度，尤其對(duì)年青一代的轉(zhuǎn)變更為有效。同時(shí)圍繞定期儲(chǔ)蓄價(jià)值的持續(xù)教育，使小額投資的理念逐漸被日本民眾所接受，那些認(rèn)為自己沒(méi)有足夠資金投資的人數(shù)已從2010年的近1/2減半至2018年的1/4。這一研究結(jié)果表明，持續(xù)積極的投資者教育對(duì)日本民眾形成正確的養(yǎng)老投資觀念十分重要。日本政府設(shè)計(jì)的少年NISA和iDeCo，讓越來(lái)越多的青少年、家庭主婦等積累財(cái)產(chǎn)較少的人群提早加入養(yǎng)老儲(chǔ)蓄和資產(chǎn)投資的計(jì)劃中來(lái)，極大地推動(dòng)了第三支柱養(yǎng)老金資產(chǎn)積累規(guī)模和參加人數(shù)的快速增加。更為重要的是，日本青少年通過(guò)少年NISA進(jìn)行投資實(shí)踐，形成了良好的金融素養(yǎng)和投資理念，為日本今后第三支柱養(yǎng)老金的持續(xù)發(fā)展不斷注入新鮮動(dòng)力，因此該計(jì)劃具有重要的戰(zhàn)略意義。

2.更有效率地積累退休資產(chǎn)是日本第三支柱資產(chǎn)管理始終的追求

對(duì)于第三支支柱商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)而言，養(yǎng)老金資產(chǎn)管理的本質(zhì)是在合理控制養(yǎng)老金投資風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)爭(zhēng)取更多的投資收益。參與者可以根據(jù)自身的風(fēng)險(xiǎn)承受能力，最大限度地自由決定投資組合和投資產(chǎn)品。較高的投資收益率和自主進(jìn)行投資決策是第三支柱養(yǎng)老金吸引民眾積極參與的重要前提條件。因此在iDeCo和NISA的資產(chǎn)管理中，日本政府更多依托于簽訂合約，與獨(dú)立的法人運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)和專業(yè)化的金融機(jī)構(gòu)共同進(jìn)行多樣化的投資產(chǎn)品設(shè)計(jì)和投資風(fēng)險(xiǎn)管控。這推動(dòng)了第三支柱養(yǎng)老金與日本勞動(dòng)力市場(chǎng)和資本市場(chǎng)的相互融合發(fā)展，促進(jìn)了市場(chǎng)良性循環(huán)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，為第三支柱養(yǎng)老金收益的穩(wěn)步提升奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

3.監(jiān)管機(jī)構(gòu)明確，精準(zhǔn)監(jiān)管

無(wú)論是厚生勞動(dòng)省對(duì)于iDeCo的監(jiān)管，還是日本金融廳對(duì)NISA的監(jiān)管，都依托于日本多年以來(lái)所建立起來(lái)的較為明確且嚴(yán)格的法律規(guī)范，同時(shí)還通過(guò)委托專業(yè)的獨(dú)立法人機(jī)構(gòu)或利用市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制對(duì)日本的金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行約束。日本政府對(duì)于第三支柱養(yǎng)老金資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)管理的監(jiān)管主要是通過(guò)宏觀層面的制度設(shè)計(jì)以及發(fā)布業(yè)務(wù)改進(jìn)指令來(lái)完成，其十分注重金融機(jī)構(gòu)面向投資人的相關(guān)信息披露和個(gè)人信息的保護(hù)。明確的監(jiān)管機(jī)構(gòu)和政府精準(zhǔn)的監(jiān)管范圍為日本第三支柱養(yǎng)老金資產(chǎn)管理創(chuàng)造了良好的發(fā)展環(huán)境。

(二)日本第三支柱養(yǎng)老金資產(chǎn)管理所面臨的主要問(wèn)題

1.日本中青年群體投資積極性不高

根據(jù)日本金融廳2019年5月底公布的2018財(cái)年NISA運(yùn)營(yíng)狀況報(bào)告[13]，截至2018年底，60歲以上的投資者的資金投入量占到了投資總量的58%，年齡在30～50歲之間的投資者投入金額僅占到總額度的22%。然而，30～50歲的投資者賬戶數(shù)卻占到總賬戶的51%(如圖6所示)。這表明日本許多30～50歲的中堅(jiān)力量群體雖然開(kāi)辦了賬戶卻仍不愿投資。

圖6 NISA(一般NISA和Tsumitate NISA)各年齡段投資金額和賬戶數(shù)量

2016年2月日本金融廳針對(duì)日本民眾開(kāi)展關(guān)于NISA使用狀況的調(diào)查，結(jié)果顯示，中青年群體開(kāi)設(shè)了NISA賬戶卻缺乏投資的積極性，原因主要有以下四個(gè)方面：NISA賬戶由金融機(jī)構(gòu)開(kāi)設(shè)但本人并沒(méi)有投資意愿(33.8%)、對(duì)NISA賬戶持負(fù)面印象(32.2%)、目前可運(yùn)用的資金不足(25.8%)以及對(duì)眾多的投資產(chǎn)品和相關(guān)金融知識(shí)理解不夠而不敢貿(mào)然進(jìn)行投資(18.8%)[14]。iDeCo也面臨著同樣的問(wèn)題，60歲以上參與者的投資幾乎占據(jù)了投資總額的一半(如圖7所示)。因此，激發(fā)那些財(cái)富積累較少、收入較低的人群接受小額投資理念，使其加入第三支柱養(yǎng)老儲(chǔ)蓄計(jì)劃，是促進(jìn)日本第三支柱養(yǎng)老金資產(chǎn)各年齡段間合理分布的重要前提。

圖7 iDeCo計(jì)劃各年齡段參與者投資金額占總投資額比例圖

2.精細(xì)復(fù)雜的養(yǎng)老投資計(jì)劃要求參與人具備更高的金融素養(yǎng)，投資者教育仍需加強(qiáng)

由于日本擁有較完善的三支柱養(yǎng)老體系，民眾可以參與的養(yǎng)老計(jì)劃眾多，加之各制度本身的精細(xì)化設(shè)計(jì)，因而許多民眾容易陷入困惑。尤其是在第三支柱養(yǎng)老金資產(chǎn)管理方面，由于投資組合和金融產(chǎn)品完全由個(gè)人自主決定，且最終獲得的養(yǎng)老金儲(chǔ)蓄額度也完全取決于個(gè)人的投資表現(xiàn)，因此面對(duì)復(fù)雜的市場(chǎng)環(huán)境投資者需要有較高的金融素養(yǎng)。日本金融廳在歷年有關(guān)NISA使用狀況的調(diào)查統(tǒng)計(jì)中發(fā)現(xiàn)，不能理解復(fù)雜的制度設(shè)計(jì)和不清楚自身的投資目標(biāo)、投資的相關(guān)知識(shí)不足以及對(duì)投資持觀望謹(jǐn)慎的態(tài)度一直是民眾缺乏開(kāi)設(shè)賬戶積極性或不愿在賬戶中過(guò)多投資最為常見(jiàn)的原因。將民眾從儲(chǔ)蓄到投資的觀念轉(zhuǎn)變?yōu)閺膬?chǔ)蓄到積累的觀念，并使其接受提前的、小額的養(yǎng)老儲(chǔ)蓄投資方式需要一個(gè)長(zhǎng)期的過(guò)程。因此積極持續(xù)地培育投資者的養(yǎng)老投資理念和金融素養(yǎng)，將是一項(xiàng)長(zhǎng)期且艱巨的重要任務(wù)。

四、日本第三支柱養(yǎng)老金資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)管理經(jīng)驗(yàn)借鑒

(一)增強(qiáng)第二、第三支柱養(yǎng)老金計(jì)劃間的運(yùn)營(yíng)管理聯(lián)系，實(shí)現(xiàn)互補(bǔ)發(fā)展

目前，在日本第二支柱養(yǎng)老金計(jì)劃的構(gòu)成中，繳費(fèi)確定型養(yǎng)老金計(jì)劃(DC Plan)不僅包含了企業(yè)繳費(fèi)確定型養(yǎng)老金計(jì)劃，還包括了個(gè)人繳費(fèi)確定型養(yǎng)老金計(jì)劃(iDeCo)。雖然iDeCo屬于第三支柱個(gè)人型養(yǎng)老金計(jì)劃，但由于其最大的制度特點(diǎn)就是雇主可以對(duì)其員工個(gè)人的iDeCo賬戶進(jìn)行繳費(fèi)，繳費(fèi)比例由雇主和雇員自行決定，因此又可以被歸結(jié)到第二支柱養(yǎng)老金體系當(dāng)中。這一制度設(shè)計(jì)將那些繳費(fèi)程度低或沒(méi)有設(shè)立企業(yè)年金的中小企業(yè)納入，保障了更多中小企業(yè)員工享受到平等的企業(yè)福利待遇。滿足條件的參與者可以選擇以年金的方式自訂分期間隔來(lái)領(lǐng)取養(yǎng)老金儲(chǔ)蓄或通過(guò)一次性的方式領(lǐng)取全部的養(yǎng)老金，從而在退休后擁有良好的養(yǎng)老財(cái)務(wù)保障。這些制度設(shè)計(jì)對(duì)我國(guó)具有十分重要的借鑒價(jià)值。

目前來(lái)看，我國(guó)第二支柱養(yǎng)老金中職業(yè)年金、企業(yè)年金覆蓋的大部分是已經(jīng)擁有較高第一支柱養(yǎng)老保險(xiǎn)繳費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)以及福利待遇較好的國(guó)有控股企業(yè)、大型企業(yè)，許多中小企業(yè)因?yàn)榻?jīng)濟(jì)壓力、生產(chǎn)成本等因素的影響還未建立企業(yè)年金，再加上國(guó)家基本養(yǎng)老保險(xiǎn)的繳費(fèi)水平不高，因而不同行業(yè)企業(yè)的職工退休后養(yǎng)老儲(chǔ)蓄資產(chǎn)金額差異較大。我國(guó)可借鑒日本iDeCo的運(yùn)營(yíng)管理經(jīng)驗(yàn)，打破傳統(tǒng)的制度界限，讓企業(yè)來(lái)負(fù)擔(dān)員工部分個(gè)人養(yǎng)老賬戶繳費(fèi)。這不僅有利于促進(jìn)我國(guó)第三支柱商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)的發(fā)展，更有利于擴(kuò)大社保制度覆蓋人群范圍，讓更多的民眾都能參加和享受到社會(huì)保障帶來(lái)的福利，縮小我國(guó)日益增加的退休收入差距，維護(hù)社會(huì)保障制度的公平性。在領(lǐng)取退休金的方式上，該使用個(gè)人商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)賬戶還是該使用企業(yè)年金賬戶并不是關(guān)鍵問(wèn)題，應(yīng)著重考慮如何更好地運(yùn)用退休金、以什么方式提取養(yǎng)老儲(chǔ)蓄才能讓退休者在生活上沒(méi)有財(cái)務(wù)憂慮。另外如何避免老齡化背景下對(duì)個(gè)人賬戶養(yǎng)老金的集中一次性領(lǐng)取，以保持養(yǎng)老金在市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)中投資總量的相對(duì)平穩(wěn)和維護(hù)金融市場(chǎng)的穩(wěn)定，也是有關(guān)部門應(yīng)研究和考慮的問(wèn)題。從日本的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，在提取個(gè)人賬戶養(yǎng)老金的方式上，可利用稅費(fèi)優(yōu)惠政策鼓勵(lì)參與者采用年金的領(lǐng)取方式，減少一次性領(lǐng)取，以保持第三支柱賬戶中的資金投資總量相對(duì)平衡，減少大規(guī)模領(lǐng)取給資本市場(chǎng)帶來(lái)負(fù)面的影響。

(二)金融機(jī)構(gòu)要?jiǎng)?chuàng)新發(fā)展老年金融產(chǎn)業(yè)，豐富養(yǎng)老金融產(chǎn)品

日本第三支柱商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)的良性發(fā)展，離不開(kāi)金融機(jī)構(gòu)的推廣和宣傳，機(jī)構(gòu)專業(yè)的投資運(yùn)營(yíng)管理水平和多樣化的較高收益的產(chǎn)品是吸引投資者積極參與的重要條件。我國(guó)金融基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)水平還有待提高，無(wú)論是資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)管理服務(wù)水平還是投資產(chǎn)品多樣性都與發(fā)達(dá)國(guó)家有較大的差距。我國(guó)第三支柱商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)具有巨大的市場(chǎng)潛力，各類金融機(jī)構(gòu)應(yīng)找準(zhǔn)定位并發(fā)揮自身優(yōu)勢(shì)，加快服務(wù)能力建設(shè)，通過(guò)相互合作共同推動(dòng)第三支柱商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)快速發(fā)展[15]。具體來(lái)看，首先，老齡化社會(huì)的到來(lái)催化了養(yǎng)老金金融的發(fā)展,為商業(yè)銀行提供了巨大的發(fā)展機(jī)遇。商業(yè)銀行可借鑒企業(yè)年金管理運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn),依托多年在賬戶管理、資金托管上的核心優(yōu)勢(shì),通過(guò)對(duì)內(nèi)外部資源的整合與優(yōu)化,拓展商業(yè)銀行參與養(yǎng)老金金融的范圍,推動(dòng)養(yǎng)老金金融向縱深發(fā)展,從而全面提升養(yǎng)老金運(yùn)營(yíng)管理水平[16]。其次，在第三支柱商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)的體系中，保險(xiǎn)公司先發(fā)優(yōu)勢(shì)明顯，應(yīng)努力在投資能力建設(shè)、多元化的客戶積累、保險(xiǎn)產(chǎn)品創(chuàng)新、職能的運(yùn)營(yíng)服務(wù)和長(zhǎng)壽風(fēng)險(xiǎn)管理五個(gè)方面實(shí)現(xiàn)突破性發(fā)展，為客戶提供“養(yǎng)老金融+養(yǎng)老服務(wù)”的一站式解決方案。第三，我國(guó)的基金或證券公司，在發(fā)揮自身投資管理優(yōu)勢(shì)、推進(jìn)個(gè)性化投資者教育的同時(shí)，可通過(guò)提升品牌影響吸引更多的投資人加入，此外，還應(yīng)在加強(qiáng)股票、信托基金等投資管理的同時(shí)注重對(duì)新能源、高技術(shù)產(chǎn)業(yè)的投資力度，合理規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，使養(yǎng)老金投資效益最大化。上述三種類型金融機(jī)構(gòu)應(yīng)緊密聯(lián)系在一起，注重多層次合作，適應(yīng)新的老齡化趨勢(shì)和養(yǎng)老服務(wù)發(fā)展理念，積極布局“智慧健康養(yǎng)老”的服務(wù)模式和養(yǎng)老產(chǎn)品，適應(yīng)未來(lái)更高水平的養(yǎng)老服務(wù)需求[17]。

(三)金融機(jī)構(gòu)要積極承擔(dān)起投資者教育的責(zé)任

日本的NISA和iDeCo中規(guī)定，金融機(jī)構(gòu)或營(yíng)運(yùn)管理機(jī)構(gòu)向參與者提供投資產(chǎn)品時(shí)，要向投資者進(jìn)行產(chǎn)品介紹、風(fēng)險(xiǎn)提示、投資組合和相關(guān)基本法律規(guī)范等說(shuō)明，承擔(dān)信息披露義務(wù)，對(duì)投資者進(jìn)行投資教育。這一規(guī)定普遍提升了日本民眾的養(yǎng)老投資意識(shí)，在促進(jìn)民眾盡早開(kāi)始準(zhǔn)備養(yǎng)老和重視個(gè)人養(yǎng)老投資的重要作用、改變傳統(tǒng)的儲(chǔ)蓄投資觀念等方面起到了重要的作用，也使投資者教育取得了良好的成效。

我國(guó)民眾的傳統(tǒng)養(yǎng)老儲(chǔ)蓄和理財(cái)觀念仍然根深蒂固，金融素養(yǎng)有待提升。讓民眾更好地認(rèn)同盡早進(jìn)行養(yǎng)老儲(chǔ)蓄的觀念、理解和接受小額長(zhǎng)期投資、掌握基本的理財(cái)知識(shí)和投資技能，是投資者教育的重要內(nèi)容。我國(guó)銀行、基金、保險(xiǎn)等金融機(jī)構(gòu)擁有廣泛的客戶群體和專業(yè)化的資產(chǎn)管理人員，具備開(kāi)展金融教育的良好條件。金融機(jī)構(gòu)應(yīng)按照國(guó)家有關(guān)部門的規(guī)定自覺(jué)履行信息披露義務(wù)，并根據(jù)投資者不同的風(fēng)險(xiǎn)偏好和收益特征進(jìn)行投資產(chǎn)品組合以及做好投后管理等相關(guān)事務(wù)，建立以客戶和產(chǎn)品為導(dǎo)向的養(yǎng)老金融教育體系，注重風(fēng)險(xiǎn)防范教育，開(kāi)展法律規(guī)范宣傳。另外，作為投資顧問(wèn)機(jī)構(gòu)，金融機(jī)構(gòu)還應(yīng)該幫助有需求的投資人進(jìn)行金融產(chǎn)品挑選、風(fēng)險(xiǎn)屬性分辨以及規(guī)劃資產(chǎn)配置，提供更高階段的金融教育，以推動(dòng)我國(guó)民眾的金融素養(yǎng)向更高水平邁進(jìn)。

(四)打破第三支柱商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)僅針對(duì)中高收入人群的傳統(tǒng)觀念，擴(kuò)大覆蓋人群范圍

第三支柱商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)的覆蓋范圍如果僅限于中高收入群體，不僅會(huì)造成退休后社會(huì)貧富差距持續(xù)擴(kuò)大，還會(huì)與所倡導(dǎo)的盡早進(jìn)行養(yǎng)老儲(chǔ)蓄、進(jìn)行小額投資的理念相沖突。因此除了在制度設(shè)計(jì)上對(duì)參與者的投資額度和免稅額度做出相應(yīng)限制外，還應(yīng)把中低收入者一同納入覆蓋范圍，使其享受到商業(yè)養(yǎng)老計(jì)劃所帶來(lái)的社會(huì)福利。無(wú)論是iDeCo還是NISA，其所覆蓋的人群范圍和針對(duì)特定人群制定的特殊運(yùn)營(yíng)管理辦法，使得日本第三支柱養(yǎng)老金計(jì)劃幾乎覆蓋到了各類行業(yè)所有年齡段的國(guó)民，每一位國(guó)民都能找到與其自身養(yǎng)老需求相匹配的商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)計(jì)劃。在我國(guó)基尼系數(shù)始終較高、養(yǎng)老金替代率普遍較低的背景下，如果第三支柱養(yǎng)老金運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)不能考慮到中低收入人群的養(yǎng)老儲(chǔ)蓄需求，將加重政府負(fù)擔(dān)，不利于縮小退休收入差距，三支柱的養(yǎng)老金建設(shè)體系也無(wú)法取得實(shí)質(zhì)性的進(jìn)展。

從另一個(gè)方面來(lái)看，吸引更多的人加入第三支柱商業(yè)養(yǎng)老投資計(jì)劃，可以有效改變中國(guó)家庭過(guò)度投資房地產(chǎn)的資產(chǎn)配置方式，有利于促進(jìn)中國(guó)家庭金融理財(cái)合理、健康發(fā)展。金融機(jī)構(gòu)根據(jù)國(guó)家的相關(guān)政策可以更好地將養(yǎng)老儲(chǔ)蓄資金投入到有需求的生產(chǎn)性部門，從而促進(jìn)資本市場(chǎng)和國(guó)民經(jīng)濟(jì)持續(xù)健康發(fā)展。