丁景芝

受益于5G概念、中國最大規(guī)模半導(dǎo)體收購案的順利推進(jìn)、千億市值和千億營收的預(yù)期等諸多利好信息，聞泰科技（600745.SH）的股價持續(xù)上漲。

8月16日，聞泰科技收盤價為38.43;10月17日，收盤價為72.78。股價在2個月的時間上漲89%，目前企業(yè)市值接近450億，市盈率接近106倍，是蘋果、小米等下游龍頭企業(yè)市盈率的5倍，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過行業(yè)平均水平。

聞泰科技為何今年受到如此熱捧，企業(yè)的實際價值能否支撐企業(yè)市值繼續(xù)增長，還是市值泡沫會逐漸擠出？

聞泰科技是國內(nèi)最大的手機(jī)ODM公司，主要業(yè)務(wù)為移動終端、智能硬件等產(chǎn)品的研發(fā)和制造，且在積極布局5G，不過公司公告的主營業(yè)務(wù)還包括商業(yè)保理、房地產(chǎn)、半導(dǎo)體等。

2019上半年，營業(yè)收入114.34億元，相比去年同期增長110.71%;歸屬于股東的扣非后凈利潤1.38億元，相比去年同期虧損1.77億元，盈利已經(jīng)轉(zhuǎn)為正向;基本每股收益也由負(fù)轉(zhuǎn)正，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流為11.66億元。

盈利能力孱弱

從財務(wù)報表層面來看，公司的營收和利潤有了長足的進(jìn)步。不過從行業(yè)來看，2019上半年手機(jī)市場整體緊縮，行業(yè)下行情況嚴(yán)重，聞泰科技的營收不減反而大幅增長，原因在哪里呢？

根據(jù)中國信息通信研究院發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2019年1-9月，國產(chǎn)品牌手機(jī)出貨量2.64億部，同比下降4.2%。在市場基本飽和的情況下，所有手機(jī)企業(yè)都面臨著殘酷的存量市場競爭。而上半年聞泰科技智能機(jī)出貨5100萬部，在0DM智能手機(jī)出貨量中排名第一，華勤和龍旗緊隨其后。

智能手機(jī)行業(yè)更新迭代迅速，對于技術(shù)的更新、產(chǎn)品趨勢變化考驗著手機(jī)ODM廠商的生產(chǎn)能力、生產(chǎn)速度、設(shè)計能力以及研發(fā)能力等各個方面。

聞泰科技營收的增長主要來自于OPPO和三星訂單的增長，能夠爭取到這樣的客戶，一方面是因為聞泰科技作為ODM的龍頭企業(yè)，充分發(fā)揮了自身的規(guī)模優(yōu)勢和成本優(yōu)勢，同時在5G領(lǐng)域的戰(zhàn)略布局也初見成效;另一方面也是因為在當(dāng)前的競爭局勢下，下游客戶對于價格、研發(fā)能力等更加敏感，原來從未做過ODM的品牌也開始考慮ODM在品牌戰(zhàn)略中的作用。尤其是手機(jī)中低端機(jī)型領(lǐng)域，ODM的研發(fā)實力-以及成本優(yōu)勢一定程度上能眵滿足消費者的需求，同時也能滿足品牌對于手機(jī)機(jī)型差異化戰(zhàn)略的需求，可以說是品牌手機(jī)在目前市場環(huán)境的一個最好選擇。

不過隨著智能手機(jī)行業(yè)龍頭壟斷地位的不斷聚攏及更替，ODM的市場空間還難以判斷。聞泰已然處于龍頭地位，行業(yè)不景氣的情況下，ODM業(yè)務(wù)的天花板明顯。不過即將到來的5G必然引起“換機(jī)潮”，中金公司預(yù)計，到2021年，5G手機(jī)的出貨量將達(dá)到2.6億部。

有投資者質(zhì)疑，5G被炒作過熱，未來是否有這么大的市場空間，消費者對于5G的需求是否剛性。需求是一定程度上存在的，只是聞泰是否能占據(jù)一席之地，主要看其客戶的品牌占有率，也要看聞泰自身的技術(shù)研發(fā)進(jìn)展。

9月，中國移動招標(biāo)自有品牌手機(jī)Aladdin產(chǎn)品制造服務(wù)項目，聞泰科技中選。本次和運營商的合作，也證明了聞泰在5G方面的布局贏得了市場認(rèn)可。聞泰科技是全行業(yè)唯一的高通5GAlpha客戶，能夠獲得高通公司在技術(shù)層面的一定支持。不過5G風(fēng)口過熱，還是要謹(jǐn)慎理性對待。作為一家ODM公司，在5G風(fēng)口占有的地位并不取決于企業(yè)本身，而是取決于企業(yè)的客戶。

聞泰科技主營業(yè)務(wù)的毛利率不高，上半年為8.3%，同期增長0.17%。聞泰科技營收來源包括智能終端、房地產(chǎn)、保理業(yè)務(wù)、半導(dǎo)體業(yè)務(wù)。從營收來看，興實保理營業(yè)貢獻(xiàn)405萬，中茵置業(yè)營收貢獻(xiàn)9101.1萬，在聞泰上百億的營收中所占比重不足1%。從數(shù)據(jù)可得，企業(yè)重點戰(zhàn)略是收縮保理和地產(chǎn)，ODM業(yè)務(wù)持穩(wěn)和新并購的半導(dǎo)體業(yè)務(wù)大力發(fā)展。

“蛇吞象”并購

除去5G概念，聞泰科技對于安世半導(dǎo)體這一中國最大半導(dǎo)體收購案使得聞泰的市值飆升，這一“蛇吞象”的并購案，也可載入史冊。聞泰并購的初衷是什么，并購后企業(yè)未來前景能否符合聞泰的預(yù)期？

聞泰科技并購安世半導(dǎo)體，交易對價為199.25億元，合計支付267.90億元，對應(yīng)取得安世半導(dǎo)體的權(quán)益合計比例約為79.98%（穿透后）。

安世半導(dǎo)體，前身為荷蘭恩智浦的標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)品事業(yè)部，擁有60多年的半導(dǎo)體行業(yè)專業(yè)經(jīng)驗，被中資收購后，該公司是中國目前唯一擁有完整芯片設(shè)計、晶圓制造、封裝測試的大型垂直半導(dǎo)體（IDM）企業(yè)，于2017年初開始獨立運營，2018全年生產(chǎn)總量超過1000億顆，居全球第一。安世半導(dǎo)體已經(jīng)切入全球汽車、通信、計算機(jī)、消費電子等應(yīng)用領(lǐng)域多家頂級公司的供應(yīng)鏈，有2.5萬家客戶。

聞泰為何要并購這家半導(dǎo)體巨無霸呢？首先，聞泰所在的ODM市場，處于生產(chǎn)制造環(huán)節(jié)，無法獲得更高的毛利率，而半導(dǎo)體行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈的毛利率可觀，聞泰未來的戰(zhàn)略定位是向產(chǎn)業(yè)鏈的上游擴(kuò)展延伸，從而提升公司的核心競爭力和持續(xù)盈利能力。其次，聞泰認(rèn)為安世半導(dǎo)體的產(chǎn)品填補(bǔ)了國內(nèi)汽車電子、消費類電子、IoT市場的空白。

而在中美貿(mào)易關(guān)系緊張的當(dāng)下，諸多美國芯片供應(yīng)商被美國商務(wù)部禁止向華為等企業(yè)出貨，對于已經(jīng)成為中資麾下企業(yè)的安世來說，是一個絕佳的機(jī)會，可以替代美系供應(yīng)商，成為國產(chǎn)手機(jī)和其他電子設(shè)備的首選合作伙伴。

ODM和半導(dǎo)體業(yè)務(wù)目前是聞泰科技的兩大主營業(yè)務(wù)，一定程度上半導(dǎo)體業(yè)務(wù)可以為ODM業(yè)務(wù)起到降低成本、提升企業(yè)在海外聲譽的作用;ODM業(yè)務(wù)能夠為半導(dǎo)體業(yè)務(wù)增加客戶儲備，但是ODM業(yè)務(wù)對半導(dǎo)體業(yè)務(wù)的賦能作用非常有限。

聞泰科技上半年的財務(wù)費用大幅增加，財務(wù)費用2.08億元，同比增長119.39%，主要為重組并購安世，利息支出增加所致。并購借款及違約金的約定對企業(yè)的營收及現(xiàn)金流情況造成極大壓力，所幸上半年的經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額11.66億元，上年同期為-3.99億元，一定程度上緩解了資金壓力。

本次收購?fù)瓿珊?，聞泰科技成為“ODM+半導(dǎo)體”雙龍頭企業(yè)，風(fēng)口的疊加效應(yīng)明顯，但相比聞泰106倍的市盈率，恩智浦（NXPI）為美股上市公司，目前市盈率為15倍。

撇開不同的市場環(huán)境這一因素，聞泰科技的市值泡沫還未破裂，至于能否越吹越大，一要看安世半導(dǎo)體的整合，二要看ODM+半導(dǎo)體的協(xié)同效應(yīng)，三要看盈利預(yù)期是否完成。

成也蕭何，敗也蕭何，試圖通過“蛇吞象”爭取成為龐然大物的機(jī)會，必然也要承擔(dān)難吞下的風(fēng)險。