陳思嫻

(常德職業(yè)技術(shù)學(xué)院 湖南 常德 411005)

一、引言

REITs不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金1960年在美國(guó)產(chǎn)生，它的投資標(biāo)的是不動(dòng)產(chǎn)，大多數(shù)的REITs都在主流的證券交易所上市交易。它給了一般投資者以較低門(mén)檻參與不動(dòng)產(chǎn)市場(chǎng)的機(jī)會(huì)。2020年4月30日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)、國(guó)家發(fā)改委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金(REITs)試點(diǎn)相關(guān)工作的通知》。

二、國(guó)際商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)公募REITs推出的背景及效果

在全球22個(gè)國(guó)家中，有17個(gè)國(guó)家是在經(jīng)濟(jì)低迷或者下行背景下推出了REITs，根本原因在于REITs市場(chǎng)的建設(shè)對(duì)于經(jīng)濟(jì)的發(fā)展有著至關(guān)重要的作用，能夠引領(lǐng)經(jīng)濟(jì)走出危機(jī)、擺脫低迷、乃至為經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展提供新動(dòng)能。從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)看，美國(guó)重要REITs法案都是在GDP增速及資產(chǎn)價(jià)格增速下降的背景下出臺(tái)的；日本REITs出臺(tái)之前，國(guó)債收益率、GDP增速、房?jī)r(jià)增速持續(xù)下降長(zhǎng)達(dá)十年；從中國(guó)香港經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，REITs相關(guān)條例出臺(tái)的背景是長(zhǎng)期的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)乏力與資產(chǎn)價(jià)格下行，最后在SARS疫情的倒逼下，REITs登上了歷史舞臺(tái)。從效果來(lái)看，REITs市場(chǎng)的出現(xiàn)及快速發(fā)展降低了不動(dòng)產(chǎn)市場(chǎng)投資門(mén)檻，起到了活絡(luò)市場(chǎng)的作用，從而提振了投資者對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的信心。

三、國(guó)際公募REITs對(duì)比國(guó)內(nèi)現(xiàn)有資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的優(yōu)勢(shì)

(一)國(guó)際公募REITs為購(gòu)物中心投資人提供明確的退出渠道。目前，國(guó)內(nèi)不動(dòng)產(chǎn)大宗交易市場(chǎng)，資產(chǎn)退出方式主要是資產(chǎn)或股權(quán)轉(zhuǎn)讓。而對(duì)于類(lèi)REITs等資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，本質(zhì)更多體現(xiàn)為債務(wù)融資，由于原始權(quán)益人提供了各種外部增信，不能視為一種退出方式。如何退出一直以來(lái)是困擾持有不動(dòng)產(chǎn)的房地產(chǎn)企業(yè)、基金的一大難題。而國(guó)際公募REITs是真正的權(quán)益產(chǎn)品，不需要過(guò)多的外部增信措施，可作為商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)明確的退出方式，有效解決持有型不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)規(guī)模大、資金沉淀時(shí)間長(zhǎng)、資金回流慢的問(wèn)題。有助于吸引更多資金參與不動(dòng)產(chǎn)投資、盤(pán)活市場(chǎng)資金，還將推動(dòng)商業(yè)運(yùn)營(yíng)機(jī)構(gòu)專(zhuān)注商業(yè)運(yùn)營(yíng)管理、整體推動(dòng)國(guó)內(nèi)商場(chǎng)運(yùn)營(yíng)質(zhì)量提升。企業(yè)通過(guò)REITs實(shí)現(xiàn)成熟資產(chǎn)的變現(xiàn)及資金回籠，以回籠資金進(jìn)行不動(dòng)產(chǎn)的再投資，將資產(chǎn)培育運(yùn)營(yíng)成熟后再通過(guò)公募REITs平臺(tái)提出，實(shí)現(xiàn)資金的滾動(dòng)利用，加快循環(huán)投資效率，提升企業(yè)ROE水平。

(二)購(gòu)物中心持有者能通過(guò)發(fā)行公募REITs順利募集到權(quán)益級(jí)資金。目前國(guó)內(nèi)類(lèi)REITs屬于私募產(chǎn)品，符合條件的市場(chǎng)投資者有限，而且流動(dòng)性遠(yuǎn)遠(yuǎn)不足，這也造成國(guó)內(nèi)類(lèi)REITs產(chǎn)品發(fā)行權(quán)益級(jí)份額困難較多。而國(guó)際公募REITs真正實(shí)現(xiàn)了公開(kāi)發(fā)行、公開(kāi)市場(chǎng)流通，靈活性更高，對(duì)不動(dòng)產(chǎn)提供一個(gè)更好的投資渠道，兼具穩(wěn)定分紅與長(zhǎng)期增值收益，投資門(mén)檻明顯低于國(guó)內(nèi)類(lèi)REITs，有利于投資者的積極認(rèn)購(gòu)、也有利于產(chǎn)品的發(fā)行與成立。

(三)公募REITs發(fā)行后，可更好優(yōu)化企業(yè)財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)。國(guó)內(nèi)類(lèi)REITs產(chǎn)品本質(zhì)是一種債性融資工具，通常原始權(quán)益人提供流動(dòng)性支持、差額補(bǔ)足或暗兜等各類(lèi)增信，大多數(shù)類(lèi)REITs產(chǎn)品底層資產(chǎn)出表困難，不利于原始權(quán)益人的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化。而國(guó)際真正意義REITs實(shí)現(xiàn)了底層資產(chǎn)權(quán)屬的真正轉(zhuǎn)移，原始權(quán)益人轉(zhuǎn)變?yōu)榛鸸芾砣撕瓦\(yùn)營(yíng)管理人，有助于原始權(quán)益人優(yōu)化財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)。

(四)公募REITs弱化主體信用依賴(lài)程度，更重視購(gòu)物中心項(xiàng)目。自身質(zhì)量及運(yùn)營(yíng)狀況投資公募REITs的收益來(lái)源一是股價(jià)(基金凈值)變動(dòng)帶來(lái)的資本利得，二是每年的分紅派息，對(duì)于分紅派息的收益直接來(lái)源于底層不動(dòng)產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)收入。因此區(qū)別于偏債型的類(lèi)REITs產(chǎn)品，公募REITs的發(fā)行對(duì)于發(fā)行人的主體信用依賴(lài)程度較低，更依賴(lài)于資產(chǎn)自身質(zhì)量及運(yùn)營(yíng)狀況。國(guó)際公募REITs注重其投資屬性，通過(guò)投資優(yōu)質(zhì)、高回報(bào)率的底層資產(chǎn)為其持有人帶來(lái)持續(xù)的回報(bào)，這也是國(guó)際公募REITs得以推行的重要原因。

(五)國(guó)際公募REITs有較多的稅收優(yōu)惠政策。國(guó)內(nèi)的類(lèi)REITs在資產(chǎn)重組及設(shè)立環(huán)節(jié)面臨較高的稅務(wù)成本并且類(lèi)REITs存續(xù)階段還面臨雙重征稅的問(wèn)題。在資產(chǎn)取得、持有環(huán)節(jié)，國(guó)際公募REITs有較多稅收優(yōu)惠。稅收優(yōu)惠，尤其是避免雙重征稅的影響，有利于投資人的投資收益保障。

四、經(jīng)濟(jì)下行倒逼國(guó)內(nèi)商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)公募REITs推出市場(chǎng)

2020年4月30日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)、國(guó)家發(fā)改委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金(REITs)試點(diǎn)相關(guān)工作的通知》，并出臺(tái)配套指引?；A(chǔ)設(shè)施REITs短期看有利于廣泛籌集項(xiàng)目資本金，降低債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，是穩(wěn)投資、補(bǔ)短板的有效政策工具；長(zhǎng)期看有利于完善儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化投資機(jī)制，降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)杠桿，推動(dòng)基礎(chǔ)設(shè)施投融資市場(chǎng)化、規(guī)范化健康發(fā)展。根據(jù)《通知》，基礎(chǔ)設(shè)施REITs此次聚焦于新基建、交通、能源、倉(cāng)儲(chǔ)物流、環(huán)境保護(hù)、信息網(wǎng)絡(luò)、園區(qū)開(kāi)發(fā)七大領(lǐng)域?！锻ㄖ返某雠_(tái)標(biāo)志著境內(nèi)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域公募REITs試點(diǎn)正式起步，長(zhǎng)期以來(lái)備受關(guān)注的不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金破冰落地。

(一)公募REITs是導(dǎo)入良性外部權(quán)益資金的高效通道之一。當(dāng)前房地產(chǎn)企業(yè)持有大量的優(yōu)質(zhì)商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)，但盤(pán)活渠道非常有限且多為債務(wù)融資，昂貴的融資成本和激進(jìn)的杠桿比例已經(jīng)對(duì)國(guó)內(nèi)購(gòu)物中心的存續(xù)經(jīng)營(yíng)造成了較大負(fù)面影響，甚至開(kāi)始影響物業(yè)的可持續(xù)經(jīng)營(yíng)；而在整體降杠桿背景下，歷史遺留的高杠桿負(fù)債亦難以通過(guò)借新還舊的方式來(lái)維系，亟需引入新的外部權(quán)益資金進(jìn)場(chǎng)來(lái)緩釋杠桿風(fēng)險(xiǎn)，讓購(gòu)物中心能留存足夠的利潤(rùn)來(lái)培養(yǎng)內(nèi)生增長(zhǎng)能力，提高內(nèi)在價(jià)值，進(jìn)而再形成良性的投融資循環(huán)。同時(shí)為投資人提供更多更優(yōu)質(zhì)投資標(biāo)的選擇，激發(fā)市場(chǎng)活力。

(二)公募REITs有利于倒逼開(kāi)發(fā)商提升資產(chǎn)管理和存量運(yùn)營(yíng)轉(zhuǎn)型能力。購(gòu)物中心是經(jīng)營(yíng)性物業(yè)，具備創(chuàng)造現(xiàn)金流能力。推進(jìn)購(gòu)物中心公募REITs有利于倒逼開(kāi)發(fā)商提升資產(chǎn)管理能力和往存量運(yùn)營(yíng)轉(zhuǎn)型，降低和提前對(duì)沖未來(lái)城鎮(zhèn)化進(jìn)入成熟階段后住宅市場(chǎng)需求大幅回落帶來(lái)的資產(chǎn)貶損風(fēng)險(xiǎn)，無(wú)縫銜接未來(lái)。同時(shí)有利于引導(dǎo)不動(dòng)產(chǎn)投資進(jìn)入價(jià)值投資的時(shí)代通道。

(三)公募REITs對(duì)經(jīng)濟(jì)下行導(dǎo)致資金承壓的不動(dòng)產(chǎn)企業(yè)意義重大。在經(jīng)濟(jì)下行的情況下，多商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)公司紛紛推出減免租金措施，在承擔(dān)企業(yè)社會(huì)責(zé)任的同時(shí)，攜手租戶(hù)共度難關(guān)。商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)運(yùn)營(yíng)的特點(diǎn)是資產(chǎn)重、回收期長(zhǎng)、現(xiàn)金流敏感，全年10%的租金收入損失對(duì)任何一個(gè)同類(lèi)企業(yè)都絕不輕松。因此，盡快推行商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)公募REITs、并明確將購(gòu)物中心納入其中，對(duì)積極承擔(dān)企業(yè)社會(huì)責(zé)任的公司而言，既是一種認(rèn)可，也是一種推動(dòng)和鼓勵(lì)。

五 總結(jié)

商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)公募REITs作為穩(wěn)定分紅的投資產(chǎn)品，有利于增加居民對(duì)不動(dòng)產(chǎn)的長(zhǎng)期投資渠道，避免對(duì)住宅投資的依賴(lài)，降低炒房的投機(jī)力量。監(jiān)管層需要消除“推出公募REITs等同于重新放水房地產(chǎn)行業(yè)”的顧慮，商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)公募REITs 具備市場(chǎng)化推廣的意義和規(guī)?；茝V的可能性?？梢灾贫ㄆヅ涞姆煞ㄒ?guī)及配套政策，結(jié)合基礎(chǔ)設(shè)施 REITs 試點(diǎn)經(jīng)驗(yàn)出臺(tái)針對(duì)性的“公募 REITs 法規(guī)”，以?xún)?yōu)質(zhì)購(gòu)物中心項(xiàng)目作為底層資產(chǎn)試點(diǎn)，循序漸進(jìn)推動(dòng)標(biāo)準(zhǔn)化REITs的落地，不可急于求成，產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)泡沫，更不利于公募REITs的實(shí)施。