張茂林

(蘭州財(cái)經(jīng)大學(xué) 甘肅 蘭州 730030)

我國(guó)對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)投融資制度進(jìn)行了多次改革，國(guó)家對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)也進(jìn)行過多次的宏觀調(diào)控，金融業(yè)作為房地產(chǎn)企業(yè)融資來源的主力軍最近也開始收緊給房地產(chǎn)企業(yè)的信貸規(guī)模，隨著時(shí)間的推移，房地產(chǎn)融資方式也不斷變化。房地產(chǎn)企業(yè)在中國(guó)經(jīng)濟(jì)不斷發(fā)展的過程中起著推波助瀾的作用。但是房地產(chǎn)行業(yè)固有的特點(diǎn)，使得企業(yè)自有資金不足以滿足企業(yè)融資需求。中國(guó)房地產(chǎn)金融業(yè)的發(fā)展，給房地產(chǎn)行業(yè)帶來新的融資機(jī)會(huì)。房地產(chǎn)行業(yè)在生產(chǎn)周期所需資金規(guī)模較大，且需要資本投入密集，因此融資是房地產(chǎn)業(yè)首要考慮的問題。加大力度促進(jìn)房地產(chǎn)金融市場(chǎng)向多元化發(fā)展，致力于發(fā)展證券流通市場(chǎng)，企業(yè)根據(jù)自身情況采取相適應(yīng)的融資方式，這些對(duì)于管理改善房地產(chǎn)企業(yè)融資難的問題有一定的幫助。

一、企業(yè)籌資方式的相關(guān)概念

(一)企業(yè)籌資的概念

企業(yè)籌資是指企業(yè)向外部單位或個(gè)人進(jìn)行財(cái)務(wù)活動(dòng)，并從企業(yè)內(nèi)部籌集、集中生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)。其目的是滿足企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)和資本支出的需要?；I資不僅是企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的前提，也是企業(yè)順利經(jīng)營(yíng)的保證。

(二)我國(guó)企業(yè)籌資方式

1、吸收直接投資

吸收直接投資，是指企業(yè)直接吸收國(guó)家、法人、個(gè)人投入資金的一種籌資方式。其優(yōu)點(diǎn)：所籌集的資金屬于自有資金，能幫助企業(yè)擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模；能直接獲取投資者的先進(jìn)設(shè)備和技術(shù)；向投資者支付報(bào)酬的形式比較靈活，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較小。其弊端是：資金成本較高，容易分散企業(yè)控制權(quán)。

2、股權(quán)籌資

股權(quán)籌資則需要發(fā)行股票，股票持有人不僅有對(duì)企業(yè)凈資產(chǎn)的要求權(quán)，還有權(quán)行使其相應(yīng)的決策權(quán)和參與權(quán)。其優(yōu)點(diǎn)是能長(zhǎng)期占用，適合大型企業(yè)。而且它比債券的籌資風(fēng)險(xiǎn)小，提升企業(yè)知名度的同時(shí)，能降低資產(chǎn)負(fù)債率。缺點(diǎn)是前期工作復(fù)雜、發(fā)行費(fèi)用高。

3、銀行借款籌資

銀行借款的籌資速度快，而且利息比發(fā)行債券要低，借款彈性好，企業(yè)能與銀行直接接觸，借款信息更加準(zhǔn)確。但銀行借款的不利因素是借款資金有上限，條款多，不利于企業(yè)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，風(fēng)險(xiǎn)較大。

4、債券籌資

債券籌資包括可轉(zhuǎn)化與不可轉(zhuǎn)化債券兩種。多數(shù)債券都屬于后者，具有償還性、安全性、收益性和流通性。其優(yōu)點(diǎn)是成本較低，企業(yè)能利用財(cái)務(wù)杠桿使公司的控制權(quán)不受干擾但其報(bào)批手續(xù)相對(duì)繁瑣，不適合企業(yè)經(jīng)常使用這種方式籌資。

5、融資租賃籌資

融資租賃籌資則以出租設(shè)備為基礎(chǔ)。這種籌資方式的優(yōu)點(diǎn)是，企業(yè)能合理利用外部資源，提高設(shè)備生產(chǎn)效率、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)小、稅收負(fù)擔(dān)較輕但其資金成本較高、籌資彈性較小。

6、杠桿收購(gòu)籌資

杠桿收購(gòu)籌資以企業(yè)兼并為基礎(chǔ)，從銀行籌集資金，該方法以被收購(gòu)資產(chǎn)和效益做抵押。這種籌資速度快，企業(yè)可迅速增強(qiáng)自身競(jìng)爭(zhēng)力。但是，一旦企業(yè)經(jīng)營(yíng)不善，就容易引發(fā)財(cái)務(wù)危機(jī)，進(jìn)一步導(dǎo)致企業(yè)加大負(fù)債融資，所以這種籌資方式的風(fēng)險(xiǎn)較大。

7、商業(yè)信用籌資

商業(yè)信用籌資靈活、限制條件少且成本低。但是這種籌資方式往往周期較短，融資方要避免公司出現(xiàn)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

二、房地產(chǎn)企業(yè)籌資方式的現(xiàn)狀及存在的問題

(一)房地產(chǎn)企業(yè)籌資方式的現(xiàn)狀

1、銀行信貸為主要籌資渠道

我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)籌資結(jié)構(gòu)明顯向貸款傾向，籌集的資金多半來源于自有資金和傳統(tǒng)的外援籌資。自有資金包括企業(yè)前期的資本積累和股權(quán)融資，傳統(tǒng)外源籌資包括的是銀行信貸及其他資金來源等。根據(jù)調(diào)查顯示，我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)以銀行貸款、自有資金以及其他資金來源占籌資份額的80%以上，其中銀行存款為最主要的資金來源，房地產(chǎn)企業(yè)以銀行貸款為主要的籌資方式使得它風(fēng)險(xiǎn)極高，一旦資金鏈條有問題，將會(huì)殃及銀行，不但會(huì)讓房地產(chǎn)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率增高，也會(huì)使銀行的不良貸款率持續(xù)增高。

2、債券比例較小

上市籌資可以化解金融風(fēng)險(xiǎn)和降低籌資成本，但出于金融安全性的考慮，我們國(guó)家對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)上市制定嚴(yán)格的審批規(guī)則，房地產(chǎn)企業(yè)短時(shí)間內(nèi)無法實(shí)現(xiàn)上市期望，企業(yè)籌資結(jié)構(gòu)中，股票與債券的比例較小。由于受國(guó)家政策制度的限制和債券市場(chǎng)運(yùn)行機(jī)制存在缺陷，房地產(chǎn)企業(yè)并不考慮此種籌資方式。

(二)房地產(chǎn)企業(yè)籌資方式存在的問題

1、資本市場(chǎng)的不健全、不完善

我國(guó)目前資本市場(chǎng)的發(fā)展存在著結(jié)構(gòu)性的不平衡，同時(shí)在股票市場(chǎng)上，我國(guó)債券發(fā)行和流通市場(chǎng)的快速發(fā)展和快速擴(kuò)張并沒有得到相應(yīng)的發(fā)展，這與中國(guó)的證券市場(chǎng)有關(guān)。

2、存在著股權(quán)籌資偏好

根據(jù)近年來的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，中國(guó)企業(yè)內(nèi)部資源的比例明顯低于西方發(fā)達(dá)國(guó)家，多年來一直低于50%，甚至幾年不到10%。我國(guó)企業(yè)對(duì)股權(quán)融資的偏好主要是由于資本市場(chǎng)不完善，市場(chǎng)信息失真不能反映企業(yè)的真實(shí)價(jià)值，投資者做出錯(cuò)誤的判斷。下表為我國(guó)企業(yè)債務(wù)與股權(quán)融資的數(shù)據(jù)比較。

3、存在過度籌資偏好，銀行貸款仍是籌資主渠道

我國(guó)證券監(jiān)管部門對(duì)企業(yè)上市和再籌資都規(guī)定了債務(wù)上限，在上市之前，公司常采用債務(wù)剝離達(dá)到上市要求。銀行貸款成為我國(guó)上市公司籌資的主要渠道，股權(quán)籌資和企業(yè)債券籌資在上市公司籌資總額中的比重很小。

4、外部籌資中債券比重偏小

受我國(guó)債券市場(chǎng)的發(fā)展限制，目前絕大多數(shù)企業(yè)都沒有通過債券市場(chǎng)籌集資金，與西方發(fā)達(dá)的證券市場(chǎng)相比，我國(guó)的債券市場(chǎng)發(fā)展規(guī)模明顯偏小，在一定程度上削弱了債務(wù)的治理功能。

三、萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)籌資策略分析

(一)公司簡(jiǎn)介

萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)是房地產(chǎn)行業(yè)的領(lǐng)頭羊。萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱萬達(dá)地產(chǎn))是一家擁有獨(dú)特的商業(yè)規(guī)劃研究機(jī)構(gòu)、國(guó)家級(jí)商業(yè)地產(chǎn)建設(shè)機(jī)構(gòu)和專業(yè)連鎖經(jīng)營(yíng)管理公司。萬達(dá)房地產(chǎn)目前的第三代產(chǎn)品，對(duì)應(yīng)萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)的核心產(chǎn)品，萬達(dá)房地產(chǎn)業(yè)務(wù)主要有以下幾個(gè)方面：(1)購(gòu)物中心為核心的內(nèi)容商業(yè)地產(chǎn)的長(zhǎng)期投資，經(jīng)營(yíng)范圍包括開發(fā)、租賃和管理；(2)萬達(dá)廣場(chǎng)周邊商鋪、SOHO、寫字樓及居民樓的物業(yè)開發(fā)與銷售；(3)高端酒店的開發(fā)與運(yùn)營(yíng)。

(二)主要籌資策略

1、銀行資金

在萬達(dá)房地產(chǎn)的外部融資中，銀行貸款相對(duì)較重。萬達(dá)房地產(chǎn)利用銀行貸款來維持融資可持續(xù)性和靈活性之間的平衡，其銀行貸款資金主要用于企業(yè)發(fā)展項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)。從萬達(dá)房地產(chǎn)年度報(bào)告可以看到，萬達(dá)房地產(chǎn)主要與以下銀行：中國(guó)銀行，中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行、中國(guó)工商銀行、招商銀行、中國(guó)光大銀行進(jìn)行貸款。

不僅是萬達(dá)地產(chǎn)、產(chǎn)業(yè)規(guī)模較大的企業(yè)，與國(guó)內(nèi)銀行合作非常密切，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)普遍對(duì)銀行貸款高度依賴。中央銀行財(cái)務(wù)部還將萬達(dá)地產(chǎn)列為金融改革試點(diǎn)企業(yè)。銀行等金融試點(diǎn)企業(yè)成立了一個(gè)特別快速的審批方式，貸款業(yè)務(wù)如果金額是5億元，不需要經(jīng)過很長(zhǎng)時(shí)間的審批，最快兩天可以批準(zhǔn)貸款，審批過程和政策支持在中國(guó)只有萬科房地產(chǎn)行業(yè)和萬達(dá)兩家公司贏得了這個(gè)獎(jiǎng)項(xiàng)。除了中國(guó)工商銀行以外，萬達(dá)地產(chǎn)還與其他三家國(guó)有銀行簽署了一項(xiàng)“永遠(yuǎn)給予信貸”的協(xié)議。該協(xié)議顯示，該銀行完全信任萬達(dá)房地產(chǎn)，在該行內(nèi)部萬達(dá)房地產(chǎn)信貸評(píng)級(jí)較高的情況下，將讓萬達(dá)房地產(chǎn)貸款在正常審批過程中不需要進(jìn)入任何分支機(jī)構(gòu)。

2、國(guó)內(nèi)私募

萬達(dá)房地產(chǎn)開發(fā)有很長(zhǎng)一段時(shí)間，雖然不是2015年之前上市，但由于卓越的萬達(dá)房地產(chǎn)商業(yè)模式，萬達(dá)房地產(chǎn)仍是廣受歡迎的私人股本公司。目前，萬達(dá)地產(chǎn)擁有兩項(xiàng)私人股本：麥格理在2005年完成的9項(xiàng)商業(yè)地產(chǎn)中，有24%的股權(quán)屬于萬達(dá)房地產(chǎn)，交易金額達(dá)3億元。在第一輪的私人股本中，雙方都是不公開的私人過程中特定的情況下進(jìn)行，在第二輪私人股本中，萬達(dá)房地產(chǎn)私募股權(quán)價(jià)格公開，其合作伙伴建銀國(guó)際成為萬達(dá)房地產(chǎn)私募股權(quán)價(jià)格較高的企業(yè)，第二輪在大約半年的時(shí)間會(huì)獲得豐厚的回報(bào)，所以在第二輪的私人參與熱情較高。

3、海外融資渠道

房地產(chǎn)市場(chǎng)信托(REITs)。萬達(dá)一直在試圖開發(fā)該渠道，但尚未融資。因?yàn)榉康禺a(chǎn)投資信托基金可以帶來很多收益。市場(chǎng)信托可以分散企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和投資風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)可以收集民間資本，形成規(guī)模。對(duì)于投資者來說，可以為中小投資者有機(jī)會(huì)投資于房地產(chǎn)業(yè)，也可以分享企業(yè)的利潤(rùn)利益。國(guó)內(nèi)reit尚未推出，而萬達(dá)一直在籌備的香港房地產(chǎn)市場(chǎng)reit也失敗了。然而，目前國(guó)內(nèi)的房地產(chǎn)市場(chǎng)需求旺盛，由于國(guó)內(nèi)緊縮的宏觀調(diào)控政策使得房地產(chǎn)企業(yè)融資困難，因此企業(yè)要發(fā)展，必須是創(chuàng)新融資渠道。因此，萬達(dá)房地產(chǎn)在未來可能會(huì)利用REITs進(jìn)行融資。

4、銷售回款

萬達(dá)地產(chǎn)的第二代戰(zhàn)略是“出租不賣”，這是第一代產(chǎn)品商店表現(xiàn)不佳的策略總結(jié)問題之后推出的。然而，在第二代產(chǎn)品戰(zhàn)略推出的兩年后，萬達(dá)地產(chǎn)開始轉(zhuǎn)型升級(jí)。轉(zhuǎn)型后，戰(zhàn)略轉(zhuǎn)移的及時(shí)、有效，商店銷售比例大大增加。

5、資產(chǎn)抵押貸款和租約抵押貸款

在萬達(dá)房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目中，經(jīng)常采用的融資方式為抵押資產(chǎn)，例如，萬達(dá)北京CBD和石景山萬達(dá)利用抵押貸款融資，激活整個(gè)項(xiàng)目。如前所述，萬達(dá)地產(chǎn)是第一家與海外銀行合作經(jīng)營(yíng)按揭貸款的中國(guó)公司。萬達(dá)進(jìn)軍這一業(yè)務(wù)的早期舉措也是由于國(guó)內(nèi)銀行被迫與外資銀行合作，因?yàn)樗鼈儧]有處理此類業(yè)務(wù)。在接下來的兩三年里，國(guó)有的四家銀行開始經(jīng)營(yíng)抵押貸款業(yè)務(wù)。

6、互聯(lián)網(wǎng)+金融產(chǎn)品

根據(jù)萬達(dá)集團(tuán)董事長(zhǎng)王健林預(yù)計(jì)，萬達(dá)房地產(chǎn)如果繼續(xù)輕資產(chǎn)模式，在萬達(dá)廣場(chǎng)項(xiàng)目的未來計(jì)劃每年可能多達(dá)100人，到2025年，可能會(huì)增加萬達(dá)廣場(chǎng)建設(shè)的數(shù)量到1000年，萬達(dá)廣場(chǎng)投資需要10億元標(biāo)準(zhǔn)，估計(jì)，這么多的萬達(dá)廣場(chǎng)的建設(shè)需要數(shù)以萬億計(jì)的早期投資。

如果大家都以“漲”的方式籌集資金，可以把小投資者閑置的資金集中在萬達(dá)房地產(chǎn)企業(yè)，企業(yè)有資金可以用于各個(gè)環(huán)節(jié)的開發(fā)和建設(shè)，確保正在進(jìn)行的開發(fā)項(xiàng)目，而不是通過銷售支持現(xiàn)金流循環(huán)。在充足的資金供給的前提下，萬達(dá)房地產(chǎn)可以將重心轉(zhuǎn)移到提高企業(yè)的管理能力。

(三)萬達(dá)集團(tuán)籌資策略的成功之處

1、降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，調(diào)整融資結(jié)構(gòu)

萬達(dá)房地產(chǎn)轉(zhuǎn)換后的“輕資產(chǎn)”，業(yè)務(wù)范圍將擴(kuò)大，融資渠道不僅會(huì)有銀行貸款，公司債券，以及信托，私人股本融資、保險(xiǎn)、互聯(lián)網(wǎng)等，也可以派生融資租賃方面，房地產(chǎn)證券化、P2P和新的融資方式。

在輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型開始后，萬達(dá)地產(chǎn)、快錢金融和萬達(dá)簽署了輕資產(chǎn)合作框架。萬達(dá)穩(wěn)步崛起實(shí)際上是由萬達(dá)集團(tuán)董事長(zhǎng)王健林獨(dú)自控制的，采用了嵌套的方式，從第三方支付平臺(tái)和第三方融資平臺(tái)以及成立一家公司。對(duì)于萬達(dá)集團(tuán)來說，萬達(dá)與萬達(dá)地產(chǎn)的穩(wěn)步崛起關(guān)系是左手與右手的關(guān)系。萬達(dá)似乎正在參與萬達(dá)廣場(chǎng)的建設(shè)。然而，萬達(dá)基本上沒有參與萬達(dá)廣場(chǎng)的管理和控制，也沒有進(jìn)行監(jiān)督。萬達(dá)已經(jīng)設(shè)定了較低的回報(bào)率，明確規(guī)定了退出的時(shí)間和方式，以及萬達(dá)地產(chǎn)的支持，以確保投資者的利益不受侵犯。萬達(dá)的投資穩(wěn)步增長(zhǎng)似乎是公平的，但它是一種債務(wù)，一種真正的債務(wù)。萬達(dá)穩(wěn)步上升的“明股票實(shí)際債務(wù)”不是反映在報(bào)表的形式責(zé)任，如果萬達(dá)房地產(chǎn)資產(chǎn)光模式的應(yīng)用程序后，根據(jù)萬達(dá)穩(wěn)步上升的協(xié)議，“實(shí)際債務(wù)”可能不是在報(bào)告中，毫無疑問，這將大大降低萬達(dá)房地產(chǎn)債務(wù)水平。

2、結(jié)合萬達(dá)集團(tuán)金融板塊，加強(qiáng)獨(dú)家資源利用，享有更多融資便利

萬達(dá)集團(tuán)的“輕質(zhì)資產(chǎn)”轉(zhuǎn)型，是房地產(chǎn)業(yè)和金融業(yè)“1+1>2”的結(jié)果，努力打造金融+房地產(chǎn)的發(fā)展模式。對(duì)于萬達(dá)地產(chǎn)而言，萬達(dá)集團(tuán)內(nèi)部融資的融資成本低于此前尋求外部融資的成本。萬達(dá)金融集團(tuán)的業(yè)務(wù)可能會(huì)給萬達(dá)地產(chǎn)帶來多方面的便利：在投資保險(xiǎn)方面，萬達(dá)房地產(chǎn)可能能夠獲得規(guī)模大、成本低、長(zhǎng)期的保險(xiǎn)基金。在銀行投資方面，萬達(dá)房地產(chǎn)的融資需求可以得到滿足，房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈上下游企業(yè)的融資業(yè)務(wù)也可以提供。

3、擴(kuò)寬融資渠道，建立房地產(chǎn)+互聯(lián)網(wǎng)+金融的平臺(tái)操作模式

萬達(dá)地產(chǎn)與快錢聯(lián)合打造的國(guó)內(nèi)首個(gè)商業(yè)地產(chǎn)眾籌項(xiàng)目“穩(wěn)賺1號(hào)”在2015年正式啟動(dòng)。這是萬達(dá)地產(chǎn)在購(gòu)并快錢后，與快錢合作推動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)+金融項(xiàng)目實(shí)施的重要標(biāo)志，同時(shí)也是企業(yè)為實(shí)行輕資產(chǎn)模式而所邁出的第一步。“穩(wěn)賺1號(hào)”這樣的眾籌項(xiàng)目有助于萬達(dá)地產(chǎn)運(yùn)用創(chuàng)新的互聯(lián)網(wǎng)金融模式，利用金融杠桿走好輕資產(chǎn)路線。

四、萬達(dá)籌資對(duì)其他企業(yè)籌資方式的啟示

(一)健全自身的經(jīng)濟(jì)機(jī)制和管理機(jī)制

科學(xué)的規(guī)范管理，建立經(jīng)濟(jì)體制以適應(yīng)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要。在融資過程中，企業(yè)應(yīng)注重融資結(jié)構(gòu)，利用最低資本成本實(shí)現(xiàn)較高的投資收益，降低企業(yè)的債務(wù)負(fù)擔(dān)，降低企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。與此同時(shí)有一個(gè)廣泛的視野和市場(chǎng)分析能力，尋找其他公司沒有發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)機(jī)會(huì)，結(jié)合先進(jìn)的技術(shù)和一流的管理水平，創(chuàng)建一個(gè)產(chǎn)品來滿足市場(chǎng)的需求，提高他們的競(jìng)爭(zhēng)力，增加市場(chǎng)份額。企業(yè)要提高信用，誠(chéng)信管理，建立健全會(huì)計(jì)制度，提高財(cái)務(wù)信息的透明度，向世界提供準(zhǔn)確的財(cái)務(wù)報(bào)表，反映企業(yè)自身的經(jīng)營(yíng)狀況，對(duì)投資者更具吸引力。

(二)制定適合的貸款政策和方案

建立健全信用服務(wù)組織體系，企業(yè)一般貸款金額小，頻次大，為企業(yè)提供多種貸款產(chǎn)品，適應(yīng)不同地區(qū)、不同行業(yè)、不同金融服務(wù)企業(yè)的各級(jí)企業(yè)需要，方便企業(yè)貸款。設(shè)立私人銀行或私人金融機(jī)構(gòu)的合作，使用私人資本、私人資本轉(zhuǎn)換的儲(chǔ)蓄投資渠道，央行再次上調(diào)了存款準(zhǔn)備金率，減少向世界銀行貸款，我國(guó)民間資本的數(shù)量是巨大的，所以應(yīng)該建立私人銀行，私人資本轉(zhuǎn)換從儲(chǔ)蓄到投資。建立健全信用服務(wù)組織體系，企業(yè)一般貸款金額小，為企業(yè)提供各種貸款產(chǎn)品，適應(yīng)不同地區(qū)、不同行業(yè)，不同企業(yè)需要在各層次的金融服務(wù)企業(yè)提供方便的商業(yè)貸款。建立私人銀行和私人金融機(jī)構(gòu)的合作，使用私人資本、私人資本轉(zhuǎn)換儲(chǔ)蓄投資渠道，央行再次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，減少世界銀行貸款，銀行貸款減少，私人資本在中國(guó)的數(shù)量是巨大的，所以應(yīng)該建立私人銀行，私人資本從儲(chǔ)蓄向投資轉(zhuǎn)化。