■ 吳慧蓉

（廈門會(huì)展集團(tuán)股份有限公司）

引 言

通過(guò)并購(gòu)，企業(yè)可以減少競(jìng)爭(zhēng)壓力、控制稀有資源、節(jié)約交易成本，從而獲取更顯著的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。但在并購(gòu)操作中存在的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，給企業(yè)實(shí)現(xiàn)發(fā)展目標(biāo)產(chǎn)生不確定的影響。因此，財(cái)務(wù)部門應(yīng)全程參與企業(yè)的并購(gòu)流程，為處于發(fā)展階段的企業(yè)保駕護(hù)航。

1 企業(yè)并購(gòu)中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

1.1 價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)

在企業(yè)并購(gòu)中常因?yàn)闊o(wú)法對(duì)被并購(gòu)企業(yè)的運(yùn)營(yíng)情況進(jìn)行全面了解，最終出現(xiàn)評(píng)估不到位的現(xiàn)象，導(dǎo)致價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)。

通常情況下，價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)的誘因主要有以下三種類型：第一，信息不對(duì)稱。許多創(chuàng)業(yè)發(fā)展中的企業(yè)，它們的規(guī)模不大且自身經(jīng)濟(jì)實(shí)力有限，導(dǎo)致他們?cè)诓①?gòu)期間選擇的并購(gòu)對(duì)象以非上市公司為主，從而造成在信息調(diào)查工作中未能實(shí)現(xiàn)全方位了解，以致于采集到的運(yùn)營(yíng)信息與實(shí)際情況不一致而遭受財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；第二，中介機(jī)構(gòu)服務(wù)不到位。我國(guó)現(xiàn)有的中介機(jī)構(gòu)所具備的服務(wù)水平不高，導(dǎo)致企業(yè)在并購(gòu)中無(wú)法獲得正確的指導(dǎo)，進(jìn)而不利于對(duì)目標(biāo)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況作出客觀真實(shí)的評(píng)估，由此引起財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。比如從股票交易市場(chǎng)調(diào)查結(jié)果中發(fā)現(xiàn)：有2/3的上市企業(yè)存在掛賬現(xiàn)象，其中創(chuàng)業(yè)板企業(yè)占據(jù)18.6%，故而對(duì)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行規(guī)避很有必要[1]；第三，估值不可靠。在企業(yè)并購(gòu)操作中，財(cái)務(wù)部門通過(guò)價(jià)值評(píng)估制定的交易價(jià)格至關(guān)重要。交易價(jià)格過(guò)高將導(dǎo)致企業(yè)資產(chǎn)的流失從而增加財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，交易價(jià)格過(guò)低則可能妨礙并購(gòu)的進(jìn)行。

1.2 企業(yè)融資風(fēng)險(xiǎn)

企業(yè)并購(gòu)?fù)枰罅康馁Y金，而企業(yè)要想在短時(shí)間內(nèi)完成并購(gòu)任務(wù)，往往通過(guò)融資方式籌集資金，若此時(shí)在財(cái)務(wù)方面發(fā)生融資困難等問(wèn)題，很可能導(dǎo)致企業(yè)沒(méi)有充足的流動(dòng)資金用于支持企業(yè)各項(xiàng)運(yùn)營(yíng)活動(dòng)，并購(gòu)活動(dòng)也可能因此流產(chǎn)。比如在創(chuàng)業(yè)板企業(yè)并購(gòu)融資期間，它們最主要的融資方式是增發(fā)新股，但這種融資模式周期較長(zhǎng)且要求較高，一旦未能及時(shí)提供融資資金，將耽誤企業(yè)并購(gòu)時(shí)機(jī)，甚至?xí)?duì)企業(yè)的運(yùn)營(yíng)帶來(lái)負(fù)面影響。因此，在企業(yè)并購(gòu)中還應(yīng)規(guī)避融資風(fēng)險(xiǎn)。

1.3 支付風(fēng)險(xiǎn)

企業(yè)在并購(gòu)交易項(xiàng)目中常以現(xiàn)金支付或股權(quán)交付的方式進(jìn)行并購(gòu)對(duì)價(jià)的支付，這也可能導(dǎo)致財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。比如，現(xiàn)金支付雖然操作靈活且簡(jiǎn)便，但常會(huì)在完成支付任務(wù)后發(fā)生現(xiàn)金流降低等問(wèn)題，最終造成企業(yè)沒(méi)有充足的流動(dòng)資金開(kāi)展下一項(xiàng)工作。另外，若耗費(fèi)大量的資金用于并購(gòu)項(xiàng)目，可能會(huì)影響到股東的分紅額度。而在使用股權(quán)交付的支付方式后，可能會(huì)導(dǎo)致原股東權(quán)利受到威脅，企業(yè)可能因此陷入動(dòng)蕩的局面。

所以，在企業(yè)并購(gòu)中應(yīng)結(jié)合實(shí)際情況選擇與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)容限相協(xié)調(diào)的支付方式，以此在增加競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的同時(shí)防止出現(xiàn)嚴(yán)重的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

2 在企業(yè)并購(gòu)中防范財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的具體措施

2.1 切實(shí)做好并購(gòu)準(zhǔn)備工作

要想最大限度地降低并購(gòu)的價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)，制定出合理的交易價(jià)格，保證財(cái)務(wù)在公司并購(gòu)中發(fā)揮出顯著的實(shí)用價(jià)值，應(yīng)切實(shí)做好并購(gòu)準(zhǔn)備工作。

第一，保證并購(gòu)企業(yè)雙方信息對(duì)稱至關(guān)重要。在開(kāi)展公司并購(gòu)工作初期應(yīng)對(duì)企業(yè)自身的規(guī)模、經(jīng)濟(jì)實(shí)力、運(yùn)營(yíng)方向進(jìn)行全面分析，同時(shí)也應(yīng)對(duì)并購(gòu)方的相關(guān)信息進(jìn)行充分調(diào)查，由此判斷雙方是否存在并購(gòu)的可能性[2]。例如，企業(yè)在進(jìn)行縱向一體化的過(guò)程中，除了考慮在并購(gòu)后能節(jié)約多少交易成本外，還應(yīng)把并購(gòu)雙方的盈利能力、負(fù)債狀況、變現(xiàn)能力、運(yùn)營(yíng)效率等財(cái)務(wù)狀況結(jié)合起來(lái)評(píng)估，判斷能否達(dá)到財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)，為企業(yè)帶來(lái)1+1>2的效益。

第二，財(cái)務(wù)應(yīng)全方面了解目標(biāo)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況，而不是完全依賴中介機(jī)構(gòu)的盡職調(diào)查。另外，可以通過(guò)在并購(gòu)項(xiàng)目中設(shè)立并購(gòu)指導(dǎo)小組，確保在企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中能夠隨時(shí)得到專業(yè)人員的指導(dǎo)，防止風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)出現(xiàn)而不自知。具體來(lái)說(shuō)，財(cái)務(wù)部門應(yīng)做好分析融資來(lái)源、設(shè)置能承收的最高價(jià)格、在分析現(xiàn)金流的基礎(chǔ)上參與項(xiàng)目時(shí)間表的制定等工作。

第三，結(jié)合企業(yè)內(nèi)部發(fā)展特征制定完善的價(jià)值評(píng)估機(jī)制，以此對(duì)并購(gòu)雙方以及對(duì)并購(gòu)后的企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估，這對(duì)于企業(yè)通過(guò)并購(gòu)獲得正的凈收益至關(guān)重要。企業(yè)的財(cái)務(wù)部門應(yīng)選擇合適的評(píng)估方法和折現(xiàn)率、風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)等參數(shù)來(lái)評(píng)估并購(gòu)項(xiàng)目的價(jià)值，制定出合理的并購(gòu)交易價(jià)格，從而防范財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

2.2 積極拓寬企業(yè)融資渠道

企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中要想降低融資風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)遵循綜合運(yùn)用各種融資方式并購(gòu)的基本原則，盡量選用多元化融資方式以保證企業(yè)獲得充足的資金。同時(shí)，還應(yīng)注重融資方式的適宜性，在考慮企業(yè)的融資成本、融資效率和資本結(jié)構(gòu)等因素之上優(yōu)選融資方式，才能更為有效地規(guī)避融資風(fēng)險(xiǎn)，確保并購(gòu)項(xiàng)目的順利進(jìn)行，最終促使企業(yè)在并購(gòu)后達(dá)成共同發(fā)展的目標(biāo)。

比如在攜程網(wǎng)企業(yè)并購(gòu)去哪兒網(wǎng)企業(yè)時(shí)選用的是“換股融資”方式。攜程網(wǎng)企業(yè)意識(shí)到融資可能存在的棘手問(wèn)題后，專門采用股權(quán)交換的方式增加并購(gòu)資金，按照“責(zé)任共擔(dān)”的理念將并購(gòu)失敗風(fēng)險(xiǎn)均衡分配給并購(gòu)企業(yè)雙方股東身上，從而達(dá)到最佳融資效果。

2.3 采用合理的股權(quán)分配方案

企業(yè)在選擇對(duì)價(jià)支付方式時(shí)，應(yīng)結(jié)合自身的條件，采取與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)容限相協(xié)調(diào)的支付方式進(jìn)行支付。例如，在現(xiàn)金流不充裕的情況下，不應(yīng)采取單一的現(xiàn)金支付方式。

而針對(duì)股權(quán)支付方式和以認(rèn)股權(quán)證、可轉(zhuǎn)換公司債券等方式組合的混合支付方式可能導(dǎo)致原股東權(quán)利被稀釋的問(wèn)題，以下兩個(gè)方案可供參考解決：

第一，設(shè)置雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)。設(shè)置雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)，可使得企業(yè)原控股人在并購(gòu)后仍保有合理的決策權(quán)，也在一定程度上防范惡意收購(gòu)。由于原控股人通常參與了企業(yè)的成長(zhǎng)，故而對(duì)企業(yè)的運(yùn)營(yíng)有著深刻的理解，通過(guò)設(shè)置雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)可促使并購(gòu)企業(yè)后期各項(xiàng)工作順利融合，為并購(gòu)企業(yè)的興旺發(fā)展提供重要保障。比如，可將原控股人的股份劃分為高表決權(quán)的股份，如阿里巴巴企業(yè)等。2018年，港交所發(fā)布的IPO新規(guī)，允許雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)公司上市。這也說(shuō)明雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)是有益于企業(yè)及資本市場(chǎng)發(fā)展的。

第二，簽訂持股協(xié)議書(shū)。以《企業(yè)法》為標(biāo)準(zhǔn)對(duì)企業(yè)股權(quán)分配事項(xiàng)進(jìn)行重新調(diào)整，并簽訂相關(guān)協(xié)議，例如規(guī)定持股者不得在5年內(nèi)持股上市等，這樣才能保證股權(quán)重調(diào)后財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的合理化控制[3]。

2.4 并購(gòu)后的財(cái)務(wù)整合

企業(yè)并購(gòu)產(chǎn)生的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)將給企業(yè)的發(fā)展帶來(lái)重大影響。因此，為了保障企業(yè)在并購(gòu)后享受到最大化的利潤(rùn)，應(yīng)加快企業(yè)的財(cái)務(wù)整合速度。

首先，在整合并購(gòu)企業(yè)與被并購(gòu)企業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)、存量資產(chǎn)、資金流量等方面的同時(shí)，還需對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)人員的權(quán)限和職責(zé)進(jìn)行調(diào)整，從而保障財(cái)務(wù)部門正常的運(yùn)營(yíng)秩序。另外，還應(yīng)為雙方以及多方人員提供適合的交流機(jī)會(huì)，尤其在并購(gòu)初期階段，應(yīng)做好協(xié)調(diào)工作。并購(gòu)企業(yè)之間并不存在階級(jí)差異，需以“友好合作”為基礎(chǔ)整合財(cái)務(wù)管理目標(biāo)、調(diào)整財(cái)務(wù)管理制度體系，以推動(dòng)和支持良好的企業(yè)文化。

其次，針對(duì)高新技術(shù)企業(yè)，在并購(gòu)后需確?？蒲许?xiàng)目有充足的資金用于技術(shù)開(kāi)發(fā)，可通過(guò)設(shè)置專項(xiàng)資金給予保障。

最后，應(yīng)針對(duì)并購(gòu)后的企業(yè)重新建立業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估考核體系，并與被并購(gòu)企業(yè)重用型人才簽訂賠償合同，在提高企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的同時(shí)，防止企業(yè)失去核心人才力量。

結(jié) 論

綜上所述，財(cái)務(wù)作為企業(yè)發(fā)展的重要影響因素，應(yīng)在企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中發(fā)揮出重大效用。因此，企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中，相關(guān)負(fù)責(zé)人應(yīng)有效規(guī)避財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，以免給企業(yè)并購(gòu)項(xiàng)目的開(kāi)展帶來(lái)干擾。同時(shí)，還應(yīng)從并購(gòu)準(zhǔn)備工作、融資渠道、股權(quán)分配方案、財(cái)務(wù)整合等方面著手，以此推動(dòng)企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展進(jìn)程。