張巖

摘要：在“大眾創(chuàng)新、萬眾創(chuàng)業(yè)”的政策背景下，我國政府投資基金發(fā)展迅速，尤其是在經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)。江蘇省作為我國的經(jīng)濟(jì)強(qiáng)省，于2015年9月正式成立江蘇省政府投資基金。據(jù)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至2019年10月，江蘇省政府投資基金已發(fā)起設(shè)立49只基金，出資參與4只基金，已投資項(xiàng)目582個(gè)，已投資金額526.56億元，為江蘇省的經(jīng)濟(jì)發(fā)展和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型做出顯著貢獻(xiàn)。江蘇省政府投資基金自成立以來，積極發(fā)揮財(cái)政資金的杠桿作用和示范效應(yīng)，但在其運(yùn)作過程中，仍然存在投資階段偏中后期、項(xiàng)目退出困難等問題。與此同時(shí)，宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展放緩以及監(jiān)管新規(guī)的出臺(tái)也為其帶來新的挑戰(zhàn)。本文通過對(duì)江蘇省政府投資基金的發(fā)展現(xiàn)狀研究，提出應(yīng)對(duì)外部挑戰(zhàn)和內(nèi)部問題政策建議。

關(guān)鍵詞：江蘇省? 政府投資基金? 發(fā)展現(xiàn)狀? 政策建議

一、江蘇省政府投資基金基本信息

2015年6月，江蘇省人民政府印發(fā)《關(guān)于創(chuàng)新財(cái)政支持方式促進(jìn)經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展的若干政策措施》，文件中明確提出設(shè)立政府投資基金以促進(jìn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)。同年9月，經(jīng)江蘇省人民政府批準(zhǔn)，江蘇省政府投資基金（有限合伙）正式成立，這也是我國首個(gè)采用有限合伙制方式運(yùn)作的省級(jí)政府投資基金。

江蘇省政府投資基金管理人為江蘇金財(cái)投資有限公司。江蘇金財(cái)投資有限公司成立于2013年9月，注冊資本20億元，是由江蘇省財(cái)政廳直接管理的省屬國有資本投資公司。公司資金實(shí)力雄厚，業(yè)績豐富。

江蘇省政府投資基金采用母——子基金的運(yùn)作模式。截至2019年10月，江蘇省政府投資基金已發(fā)起設(shè)立49只基金，出資參與4只基金，已投資項(xiàng)目582個(gè)，已投資金額526.56億元。2016至2019年，基金累計(jì)投資規(guī)模如下。

二、江蘇省政府投資基金發(fā)展現(xiàn)狀

（一）廣泛推動(dòng)江蘇省經(jīng)濟(jì)發(fā)展

子基金從地域和產(chǎn)業(yè)兩個(gè)維度體現(xiàn)出廣泛布局的特征。

首先，從地域的角度來看，子基金遍布全省各大重要城市。如在蘇州設(shè)有蘇州疌泉致芯股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙），在無錫設(shè)有無錫太湖浦發(fā)股權(quán)投資基金企業(yè)（有限合伙），在連云港設(shè)有江蘇連云港國際物流園投資有限公司，在揚(yáng)州設(shè)有揚(yáng)州疌泉農(nóng)業(yè)投資基金（有限合伙），在泰州設(shè)有泰州農(nóng)業(yè)開發(fā)區(qū)農(nóng)業(yè)投資基金（有限合伙），在鹽城設(shè)有江蘇中韓鹽城產(chǎn)業(yè)園投資金有限公司，在徐州設(shè)有江蘇徐州老工業(yè)基地產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金（有限合伙）。由此可見，江蘇省政府投資基金廣泛布局蘇南、蘇中和蘇北地區(qū)。

再者，從產(chǎn)業(yè)的角度來看，子基金遍布全省各大核心產(chǎn)業(yè)。如專注于現(xiàn)代農(nóng)業(yè)方向的揚(yáng)州疌泉農(nóng)業(yè)投資基金（有限合伙）和泰州設(shè)有泰州農(nóng)業(yè)開發(fā)區(qū)農(nóng)業(yè)投資基金（有限合伙），專注于大健康產(chǎn)業(yè)方向的江蘇疌泉天匯蘇民投健康產(chǎn)業(yè)基金（有限合伙）和江蘇疌泉中衛(wèi)騰云醫(yī)藥健康產(chǎn)業(yè)投資基金（有限合伙），專注于智能制造方向的江蘇疌泉?jiǎng)P通智能制造產(chǎn)業(yè)投資基金（有限合伙）和先進(jìn)制造產(chǎn)業(yè)投資基金（有限合伙），專注于文旅方向的江蘇疌泉華萊塢文化產(chǎn)業(yè)股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙）和江蘇省大運(yùn)河文化旅游發(fā)展基金（有限合伙）。由此可見，江蘇省政府投資基金積極響應(yīng)國家產(chǎn)業(yè)政策，結(jié)合當(dāng)?shù)靥厣a(chǎn)業(yè)，廣泛布局省內(nèi)的支柱產(chǎn)業(yè)和新興產(chǎn)業(yè)。

（二）經(jīng)濟(jì)效益和社會(huì)效益的目標(biāo)兩重性

經(jīng)濟(jì)效益目標(biāo)和社會(huì)效益目標(biāo)的矛盾是政府投資基金運(yùn)作過程中普遍面臨的問題。為充分發(fā)揮財(cái)政資金的杠桿作用，撬動(dòng)更多的資本用以投資區(qū)域內(nèi)的優(yōu)秀企業(yè)，財(cái)政資金需要聯(lián)合社會(huì)上多種形式的資本共同出資設(shè)立政府投資基金。社會(huì)資本追求經(jīng)濟(jì)收益的最大化，更愿意投資于風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小的成長期和成熟期的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，不局限于某個(gè)區(qū)域。財(cái)政資金更偏重于社會(huì)效益的實(shí)現(xiàn)，地方政府引導(dǎo)基金通常會(huì)將投資范圍限定在本區(qū)域，或者限定投資本區(qū)域企業(yè)的最低比例。此外，為了實(shí)現(xiàn)幫助中小企業(yè)發(fā)展的政策目標(biāo)，希望更多地投資于處于導(dǎo)入期的企業(yè)，投資風(fēng)險(xiǎn)較大。政府投資基金天然的經(jīng)濟(jì)效益和社會(huì)效益的目標(biāo)兩重性，使得社會(huì)資本積極性不高，基金運(yùn)作過程中在對(duì)目標(biāo)企業(yè)的選擇判斷上出現(xiàn)兩難。

《江蘇省政府投資基金管理辦法》第十九條明確規(guī)定，子基金應(yīng)當(dāng)在江蘇省內(nèi)注冊，并通過基金協(xié)議約定地域范圍。其中，投資于江蘇省內(nèi)企業(yè)的資金原則上專項(xiàng)子基金不低于省級(jí)財(cái)政實(shí)繳出資的2倍、市場化子基金不低于1.5倍。此外，多級(jí)財(cái)政共同出資設(shè)立的政府投資基金一般會(huì)具體規(guī)定投資于省內(nèi)企業(yè)和投資于市內(nèi)企業(yè)，甚至投資于區(qū)內(nèi)企業(yè)的最低比例。這是對(duì)財(cái)政資金和社會(huì)資本各自目標(biāo)的折中，在發(fā)揮政策性金融功能的同時(shí)吸引社會(huì)資本的參與，但仍有基金管理人反映從市場化操作的角度，完成最低比例要求存在現(xiàn)實(shí)困難。

（三）投資階段偏中后期，跟投項(xiàng)目占比高，項(xiàng)目退出壓力大

在政府投資基金的實(shí)際運(yùn)行過程中，存在著投資階段偏中后期，跟投項(xiàng)目占比高，項(xiàng)目退出壓力大等問題。

首先，子基金將目標(biāo)投資階段設(shè)定為中、后期的較多。江蘇省政府投資基金雖然出資設(shè)立多家創(chuàng)業(yè)投資基金，專注于VC（風(fēng)險(xiǎn)投資）階段，但子基金仍以產(chǎn)業(yè)基金為主，而大多數(shù)產(chǎn)業(yè)基金專注于風(fēng)險(xiǎn)較小的PE（私募股權(quán)投資）階段和Pre-IPO（上市輔導(dǎo)）階段。

其次，子基金跟投項(xiàng)目占比相對(duì)較高。在政府投資基金的運(yùn)作過程中，常常出現(xiàn)跟進(jìn)投資模式。一方面，多只子基金的跟進(jìn)投資使得風(fēng)險(xiǎn)過于集中。另一方面，頻繁的跟進(jìn)投資使得政府投資基金管理人的投資敏銳度和風(fēng)險(xiǎn)責(zé)任意識(shí)下降。

再者，子基金項(xiàng)目退出壓力大。受到宏觀經(jīng)濟(jì)下行的影響，部分已投資企業(yè)經(jīng)營業(yè)績下滑觸發(fā)回購條款，但未能按照約定的條件進(jìn)行回購。部分政府投資基金為了減少對(duì)當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)的負(fù)面影響，對(duì)已經(jīng)陷入困境的企業(yè)仍然抱著政策扶持的態(tài)度，主動(dòng)寬限，最終可能造成投資難以收回的局面。

三、政策建議

（一）加強(qiáng)省市區(qū)聯(lián)動(dòng)

所謂省市區(qū)聯(lián)動(dòng)，一方面體現(xiàn)在基金的共同出資設(shè)立，即省級(jí)、市級(jí)和區(qū)級(jí)財(cái)政共同出資設(shè)立政府投資基金。目前部分子基金是由省級(jí)、市級(jí)財(cái)政共同出資設(shè)立的，如南通江海產(chǎn)業(yè)發(fā)展投資基金（有限合伙）。極小一部分子基金是由省級(jí)、市級(jí)、區(qū)級(jí)財(cái)政共同出資設(shè)立的江蘇中韓鹽城產(chǎn)業(yè)園投資有限公司即為江蘇省內(nèi)首支由政府投資基金，規(guī)模20億元。

省市區(qū)聯(lián)動(dòng)另一方面體現(xiàn)在項(xiàng)目庫的共享。子基金專注于各自的目標(biāo)產(chǎn)業(yè)、目標(biāo)區(qū)域和目標(biāo)投資階段，但在拓展項(xiàng)目的過程中，可能會(huì)發(fā)現(xiàn)某些企業(yè)雖然不不屬于本基金的目標(biāo)企業(yè)，但企業(yè)發(fā)展姿態(tài)良好，發(fā)展?jié)摿薮?，那么可以將其推薦給其他子基金管理人。比如專注于PE階段的子基金認(rèn)為某企業(yè)仍處于發(fā)展初期，未達(dá)到PE階段，但企業(yè)發(fā)展前景良好，那么基金管理人可以將其推薦給專注于VC階段的子基金。項(xiàng)目庫的共享有助于子基金之間實(shí)現(xiàn)良好的互動(dòng)和銜接。

（二）加強(qiáng)多平臺(tái)宣傳

政府投資基金的蓬勃發(fā)展依賴于投資項(xiàng)目的數(shù)量和質(zhì)量，一方面投資經(jīng)理應(yīng)當(dāng)積極拓展項(xiàng)目庫，多渠道尋找潛在目標(biāo)企業(yè)，另一方面政府投資基金可以通過加強(qiáng)宣傳為企業(yè)創(chuàng)造主動(dòng)對(duì)接資本的機(jī)會(huì)。

目前江蘇省政府投資基金已經(jīng)通過運(yùn)營微信公眾號(hào)和官方網(wǎng)站等線上平臺(tái)進(jìn)行宣傳。微信公眾號(hào)設(shè)有創(chuàng)投合作專欄，投資方和企業(yè)方可以在線提交申請?；鸸芾砣诉€可以考慮通過在當(dāng)?shù)刎?cái)政局、工商局、經(jīng)信局等官方網(wǎng)站加設(shè)專欄的方式借力宣傳。此外，舉辦或參與線下的政策宣講會(huì)、專題討論會(huì)、大型路演、產(chǎn)業(yè)資本對(duì)接會(huì)等活動(dòng)，也是加強(qiáng)宣傳的有力途徑?；鸸芾砣藨?yīng)當(dāng)對(duì)主動(dòng)對(duì)接的企業(yè)加以重視，認(rèn)真篩選，雖然主動(dòng)對(duì)接的企業(yè)魚龍混雜，發(fā)展姿態(tài)參差不齊，但很有可能存在發(fā)展?jié)摿Υ蟮粫r(shí)融資困難的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。

（三）建立雙目標(biāo)體系和雙考核制度

如前所述，社會(huì)資本天然追逐經(jīng)濟(jì)利益，財(cái)政資金天然注重社會(huì)效益。由多方資金共同設(shè)立的政府投資基金，應(yīng)當(dāng)建立經(jīng)濟(jì)效益和社會(huì)效益雙目標(biāo)體系，與此對(duì)應(yīng)的，應(yīng)當(dāng)同時(shí)建立雙考核制度。首先政府投資基金應(yīng)當(dāng)堅(jiān)持市場化運(yùn)作，尤其是投委會(huì)進(jìn)行投資決策時(shí)應(yīng)當(dāng)以經(jīng)濟(jì)效益優(yōu)先，對(duì)政府重點(diǎn)支持的項(xiàng)目，綜合考慮創(chuàng)新能力、發(fā)展?jié)摿屯顿Y風(fēng)險(xiǎn)等因素，適度降低要求。此外，政府投資基金在制定考核制度時(shí)，應(yīng)當(dāng)綜合考量投資回報(bào)率等經(jīng)濟(jì)效益指標(biāo)和稅收、就業(yè)率等社會(huì)效益指標(biāo)，以促進(jìn)政府投資基金經(jīng)濟(jì)目標(biāo)和政策目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。

（四）完善退出機(jī)制

政府投資基金應(yīng)當(dāng)完善項(xiàng)目退出機(jī)制，強(qiáng)化退出程序，以保障基金的良好運(yùn)轉(zhuǎn)。IPO是股權(quán)投資項(xiàng)目最好的退出機(jī)制，但I(xiàn)PO對(duì)企業(yè)資質(zhì)要求嚴(yán)格，通過企業(yè)上市實(shí)現(xiàn)退出存在難度，更多的項(xiàng)目還是通過股份轉(zhuǎn)讓和股份回購實(shí)現(xiàn)退出。政府投資基金應(yīng)當(dāng)明確約定并嚴(yán)格執(zhí)行項(xiàng)目回購條款和基金存續(xù)期限。除對(duì)高科技型的早期重點(diǎn)項(xiàng)目，可以根據(jù)實(shí)際情形適當(dāng)延長投資期限外，對(duì)其他未能完成事先約定的業(yè)績要求的項(xiàng)目，應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格執(zhí)行回購條款，不得隨意給予寬限期。

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作者單位：群眾雜志社