吳照銀

最近總是有朋友問這樣的問題：人民幣趨勢性升值，該怎樣投資？

也有人問，在人民幣升值背景下，手頭的一些外匯該怎么辦，才能避免貶值？

這實際上反映了近期一些高凈值投資者的焦慮：在本來已經(jīng)頗為復(fù)雜的投資環(huán)境中，又疊加了一個匯率因素，資產(chǎn)要保值增值變得更加困難；一些前幾年費盡心思折騰出去的外匯面臨縮水風險。

這對一些只會投資房產(chǎn)的人來說確實增加了難度。下面通過一些常規(guī)的邏輯，將人民幣升值背景下如何投資分析清楚，分析的前提是人民幣在較長一段時間內(nèi)緩慢升值。

首先，人民幣升值意味著所有以人民幣標價的資產(chǎn)（包括實物資產(chǎn)、金融資產(chǎn)等）相對外幣而言都增值了（以本幣計價并沒有變化）。

這在2005-2008年期間表現(xiàn)最明顯，當時以美元計價的中國GDP每年增速超過20%（人民幣計價的GDP實際增長率+物價上漲+人民幣升值），全部人民幣資產(chǎn)經(jīng)過國際化重估，都大幅增長。

現(xiàn)在人民幣再升值，人民幣標價的資產(chǎn)最典型的就是房產(chǎn)。按正常推理，房地產(chǎn)市場會獲得一部分外資的青睞，這些資金包括直接購入房產(chǎn)和參與房地產(chǎn)市場開發(fā)，房地產(chǎn)投資開發(fā)又包括直接投資和給內(nèi)資房企融資等方式。

確實，最近經(jīng)常會碰到一些海外機構(gòu)，他們愿意以較低的利率（大約4%-5%），借貸給有較強實力的中國房地產(chǎn)企業(yè)，背后的邏輯就有人民幣升值因素。

另一塊重要的人民幣資產(chǎn)就是金融資產(chǎn)，包括股權(quán)資產(chǎn)和債券資產(chǎn)等，人民幣升值自然也會帶動國內(nèi)的金融資產(chǎn)升值。

今年以來，股市、債市以及股權(quán)市場都流入了大量的資金，資金流入的動機除了中國經(jīng)濟最穩(wěn)定和中國的資產(chǎn)收益率更高以外，也看好人民幣升值帶來的資產(chǎn)增值。

反過來，由于更多的外資進入了中國資本市場，又促進了人民幣升值，外資流入和人民幣升值相輔相成，互為因果。

近幾年，中國資本市場的開放力度在加大，滬港通、深港通、QFII額度放開、海外各種股票和債券指數(shù)（包括MSCI新興市場指數(shù)、富時羅素指數(shù)、彭博巴克萊指數(shù)等）紛紛納入中國股債因子，外資進入中國市場的通道更加暢通，人民幣升值對金融資產(chǎn)價格的影響會更明顯。

但從目前來看，由于本輪人民幣升值的時間仍然較短（從6月初算起才剛剛5個月），從上半年的貶值到下半年的升值，民眾還沒有形成強烈的升值思維定勢，因而近幾個月的升值無論是對房地產(chǎn)市場，還是對金融市場的提振作用都還不大。

如果人民幣再經(jīng)過更長一段時間的緩慢升值，投資者的升值預(yù)期會更強烈，人民幣資產(chǎn)會更加受到國際資本的青睞，中國的房地產(chǎn)和金融資產(chǎn)因人民幣升值帶來的上升空間會更明顯。

順著上面的邏輯再具體到股市里，趨勢性的人民幣升值對金融股、地產(chǎn)股顯然是利好，2006-2007年的大牛市中金融地產(chǎn)股氣勢如虹背后，就有人民幣升值驅(qū)動。

目前中國股市里的金融地產(chǎn)股也還沒有對人民幣升值作出積極反應(yīng)，并且金融地產(chǎn)股的市值相對較大，行情啟動所需的資金較多，反應(yīng)相對緩慢也合乎邏輯。后面人民幣持續(xù)升值，以及場外資金入場規(guī)模增大，金融地產(chǎn)股會有明顯的正面反應(yīng)。

對于那些在具體業(yè)務(wù)受國際貿(mào)易影響較大的行業(yè)，人民幣升值對其影響較大。長期的、持續(xù)性的升值會對一些行業(yè)基本面產(chǎn)生明顯影響，最終也會反映在相應(yīng)的股價上，投資者要詳細分析人民幣升值在不同領(lǐng)域的影響。相對而言，人民幣升值對進口原材料、外債比例較高以及需要引進關(guān)鍵核心技術(shù)的行業(yè)較為有利。

1、外債比例較高的行業(yè)享受人民幣升值紅利

這是比較好理解的，人民幣升值的情況下，以本幣計算的外債金額會下降，一個公司或行業(yè)外債比例越高，人民幣升值就會對其越有利。

另外，一般情況下，當人民幣升值時，國外尤其是美歐日等主要經(jīng)濟體的利率水平都比較低或趨于下降，這時國內(nèi)企業(yè)的外債不但本金會下降，而且所要償付的利息也會減少，這會大大降低企業(yè)的財務(wù)成本，增厚企業(yè)的盈利。

這種情況在航空運輸業(yè)比較突出，因為航空運輸業(yè)的飛機和航空器材以租賃為主，外債比例較高，受人民幣升值較為有利；同時航空運輸業(yè)需要大量進口航空燃油，燃料費用占航空公司總成本30%左右，人民幣升值也會降低這一塊成本。有資料顯示，人民幣每升值1%，航空公司毛利率提高0.5%。

2、人民幣升值對大量進口原材料的行業(yè)或企業(yè)較為有利

這里又分兩種，一種是來料加工，即進口原材料加工成產(chǎn)品再出口到海外，這種企業(yè)一方面在進口端有利于升值，但在出口端又被升值吃掉部分利潤，總體受益有限。

另一種是進口原材料生產(chǎn)的產(chǎn)品主要在國內(nèi)銷售，這是最受益于人民幣升值的，而且進口國外資源也緩解了國內(nèi)的資源消耗，有利于中國的長期可持續(xù)發(fā)展。如造紙行業(yè)大量進口紙漿、石油石化行業(yè)大量進口原油、鋼鐵行業(yè)大量進口鐵礦石等，而這些行業(yè)的產(chǎn)品主要都在國內(nèi)銷售，這顯然受益于人民幣升值。

當然這僅是就匯率而言，沒考慮其它因素，實際上二季度以來鐵礦石價格持續(xù)上漲，而原油價格一直低迷，鋼鐵行業(yè)的成本明顯要高于石化行業(yè)。

3、長期依賴技術(shù)引進的行業(yè)也受益于人民幣升值

長期依賴技術(shù)引進或者長期進口高端元器件的行業(yè)在人民幣升值情形下也較為有利，比如一些通訊器材、消費電子產(chǎn)品制造商。當然從長期發(fā)展角度看，這些行業(yè)是必須要進行技術(shù)革新，降低進口比例，而不能貪圖人民幣升值這點小利。

那么，一些過去費盡心思將人民幣換成外匯的這些人，現(xiàn)在遇到人民幣升值就有點尷尬了。將這幾年國內(nèi)外的大類資產(chǎn)收益率進行比較，除了中國股市弱于美國股市以外，其它主要資產(chǎn)如房地產(chǎn)、債券、信托、股權(quán)資產(chǎn)等國內(nèi)的收益率都顯著高于國外?，F(xiàn)在再疊加人民幣升值，這些前期換匯的投資者的收益會更低。

對于這些已經(jīng)換外匯的投資策略是盡量讓其回流中國資產(chǎn)，盡管不是回流人民幣資產(chǎn)，比如可以購買一些中資美元債或者中資美元債為底層資產(chǎn)的理財產(chǎn)品，這樣雖然不能完全對沖人民幣升值，但至少可以享受人民幣升值背后的中國資產(chǎn)增值的收益。

人民幣升值也會對相關(guān)投資策略造成干擾，比如最近一年多來貴金屬出現(xiàn)了罕見的上漲，黃金、美元的漲幅都很大，貴金屬市場也引來了眾多的投資者。

但是由于人民幣升值，貴金屬的美元價格和人民幣價格漲跌幅經(jīng)常表現(xiàn)不一樣，甚至有時差別還比較大。如果判斷人民幣持續(xù)地升值，那么以美元投資黃金應(yīng)該更合適，或者在外匯市場將匯率的波動對沖掉。怎樣對沖匯率風險，這就涉及到跨境交易的一個重要策略——鎖匯。

鎖匯顧名思義就是鎖定匯率，在匯率波動頻繁的情況下，銀行為企業(yè)辦理鎖定匯率的操作。在結(jié)匯日不是按照當天的外匯牌價，而是按照之前確定的匯率進行結(jié)匯。鎖匯在國際貿(mào)易中是常見的操作，在跨境投資中要想規(guī)避匯率波動風險，也要鎖匯。

比如今年很多金融機構(gòu)都推出了中資美元債為底層資產(chǎn)的理財產(chǎn)品，這種產(chǎn)品的主要賣點是收益率較高，且風險相對較小，投資標的仍為中國境內(nèi)企業(yè)，便于境內(nèi)投資者調(diào)研和跟蹤。但由于以美元結(jié)算，中間遇到人民幣強勢升值，不但收益率得不到保證，還面臨較大風險，這樣通過鎖匯就化解了匯率風險，使這一款理財產(chǎn)品能更好地體現(xiàn)出高收益優(yōu)勢。