海怡博

一、引 言

近年來，我國A 股市場并購重組事件頻發(fā)，即便是在二級(jí)市場表現(xiàn)低迷時(shí)，上市公司的并購重組熱情依然高漲。2011—2015年是A股市場并購重組爆發(fā)式增長的五年。五年間構(gòu)成重大資產(chǎn)重組的就有931 起，涉及并購金額達(dá)19143.5 億元，截至2015 年底，已經(jīng)完成686 起，金額14461.64 億元，平均每起21.39 億元。隨著我國經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展和產(chǎn)業(yè)升級(jí)轉(zhuǎn)型，企業(yè)并購重組作為我國資本市場的重要組成部分，其數(shù)量在未來一個(gè)時(shí)期內(nèi)仍將繼續(xù)上升。根據(jù)證監(jiān)會(huì)披露的信息，上市公司在開展并購重組項(xiàng)目的過程中，絕大多數(shù)的項(xiàng)目都進(jìn)行了資產(chǎn)評(píng)估。評(píng)估機(jī)構(gòu)通過對(duì)標(biāo)的物進(jìn)行科學(xué)的價(jià)值分析和客觀公允的評(píng)價(jià)所得到的客觀準(zhǔn)確的估值數(shù)據(jù)，已成為利益各方不可缺少的重要價(jià)值參考[1]。

本文將上市公司作為主并方，如何對(duì)標(biāo)的企業(yè)進(jìn)行科學(xué)合理的評(píng)估來得到客觀準(zhǔn)確的價(jià)值參考進(jìn)行探究。同時(shí)，本文采用基礎(chǔ)理論與描述性統(tǒng)計(jì)相結(jié)合的方式，以A 股上市公司重大資產(chǎn)重組項(xiàng)目為背景材料，在資產(chǎn)評(píng)估相關(guān)基礎(chǔ)理論支持下，運(yùn)用科學(xué)的方法整合2011—2015 年已完成的重大資產(chǎn)重組案件中的評(píng)估數(shù)據(jù)，對(duì)A 股上市并購重組中的資產(chǎn)評(píng)估現(xiàn)狀開展描述性統(tǒng)計(jì)分析；對(duì)不同行業(yè)、不同方法所得出的資產(chǎn)評(píng)估增值率進(jìn)行統(tǒng)計(jì)研究，分析評(píng)估方法、行業(yè)情況及其他因素與資產(chǎn)評(píng)估增值率的關(guān)系，得出相關(guān)結(jié)論并做出展望。

二、資產(chǎn)評(píng)估增值率的概述與分析

（一）資產(chǎn)評(píng)估增值率的概述

在資產(chǎn)評(píng)估學(xué)界的理論研究領(lǐng)域里，對(duì)資產(chǎn)評(píng)估增值率的定義一般分為以下兩種：

一種觀點(diǎn)通常將資產(chǎn)評(píng)估增值率稱為“一般意義上的評(píng)估增值率”，主要是用于定義資產(chǎn)評(píng)估得出的評(píng)估值與在理論下評(píng)估對(duì)象的“完美價(jià)值”之間的差異率[2]。這種觀點(diǎn)假設(shè)在有效市場中評(píng)估人員在擁有評(píng)估對(duì)象真實(shí)有效的評(píng)估數(shù)據(jù)，據(jù)此測算出最接近評(píng)估對(duì)象真正價(jià)值的“完美價(jià)值”。而在資產(chǎn)評(píng)估工作的實(shí)際操作中，評(píng)估人員所擁有的材料都是企業(yè)提供或是從市場中收集的二手資料，往往與最真實(shí)準(zhǔn)確的數(shù)據(jù)有差異。此外，評(píng)估工作還會(huì)受到外界環(huán)境的干擾，比如交易各方對(duì)資產(chǎn)評(píng)估值的預(yù)計(jì)、政府部門對(duì)評(píng)估過程的干預(yù)、評(píng)估人員自身素質(zhì)和水平等因素。所以，資產(chǎn)評(píng)估結(jié)果中的評(píng)估值往往并不能完全準(zhǔn)確地測算出評(píng)估對(duì)象的真正價(jià)值。因此，評(píng)估人員所得到的測算值與理論上“完美價(jià)值”總是會(huì)有一定的差異，這種差異在資產(chǎn)評(píng)估理論界被稱作“一般意義上的評(píng)估增值率”。

另一種觀點(diǎn)則主要指評(píng)估師的評(píng)估測算值與報(bào)表中賬面價(jià)值之間的差異。這種觀點(diǎn)也是本文所采用的觀點(diǎn)。資產(chǎn)評(píng)估是評(píng)估人員在評(píng)估時(shí)點(diǎn)下對(duì)評(píng)估對(duì)象進(jìn)行的價(jià)值估測。當(dāng)經(jīng)過資產(chǎn)評(píng)估得到的評(píng)估值高于企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表中所記載的資產(chǎn)賬面價(jià)值時(shí)，這兩個(gè)值的差額就是資產(chǎn)評(píng)估增值數(shù)額。資產(chǎn)評(píng)估增值率作為衡量這個(gè)差額大小的指標(biāo)，代表的是評(píng)估人員給出的估測值與企業(yè)實(shí)際資產(chǎn)賬面價(jià)值的差異度，采用計(jì)算公式表示就是：

（二）資產(chǎn)評(píng)估準(zhǔn)確性分析

從理論上說，資產(chǎn)評(píng)估準(zhǔn)確性意味著評(píng)估得到的估計(jì)值要與實(shí)際一致，真實(shí)合理，客觀準(zhǔn)確，能夠準(zhǔn)確地反映出評(píng)估對(duì)象的真實(shí)價(jià)值。但是在實(shí)際評(píng)估工作中，如何理解評(píng)估準(zhǔn)確性，不同的專家學(xué)者卻持有多種不同的看法。其主要從定性和定量兩個(gè)方面來定義。

在資產(chǎn)評(píng)估準(zhǔn)確性的定性方面，黃麗文（2009）認(rèn)為在實(shí)際中，如果評(píng)估人員在評(píng)估時(shí)所采取的評(píng)估措施完全符合行業(yè)規(guī)范，或者所得評(píng)估值與真實(shí)價(jià)值之間的偏差在合理的范圍內(nèi)，則基本能夠說本次資產(chǎn)評(píng)估是準(zhǔn)確的。祝延連（2015）認(rèn)為資產(chǎn)評(píng)估增值率并不存在一個(gè)合理的范圍，資產(chǎn)評(píng)估增值率的高低并不是由單個(gè)因素決定的，而是受多種評(píng)估因素影響，在評(píng)估過程中，如果全面地考慮到了各種因素，并嚴(yán)格遵照評(píng)估準(zhǔn)則規(guī)范作業(yè)，那么評(píng)估結(jié)論表明的就是目標(biāo)資產(chǎn)的真實(shí)價(jià)值。

在資產(chǎn)評(píng)估準(zhǔn)確性的定量分析方面，陳妍月（2015）在總結(jié)了大量國內(nèi)外研究成果之后提出：英國經(jīng)濟(jì)學(xué)家主要是從兩個(gè)差異度上進(jìn)行統(tǒng)計(jì)研究：一個(gè)是不同評(píng)估人員所得評(píng)估結(jié)果中評(píng)估值的差異程度，另一個(gè)是評(píng)估所得估值與市場上真實(shí)的實(shí)際價(jià)格間的差異程度。他們的研究得出的結(jié)論：銷售價(jià)格有30%的概率在評(píng)估值10%上下波動(dòng)，55%的概率在15%上下波動(dòng)，70%的概率在20%上下波動(dòng)。秦璟（2012）在文章中提到了“正常評(píng)估值”和“錯(cuò)誤邊界”，正常評(píng)估值指由評(píng)估專家給出的平均估價(jià)?！板e(cuò)誤邊界”通常是正確值的，在特殊條件下可擴(kuò)大至15%。這表明一般誤差在10%以內(nèi)的評(píng)估結(jié)果是可接受的。

（三）資產(chǎn)評(píng)估結(jié)果準(zhǔn)確性的影響因素

1.評(píng)估目的與價(jià)值類型選取

大體而言，資產(chǎn)評(píng)估主要是實(shí)務(wù)中最常用到的一般目的和在對(duì)少數(shù)特定對(duì)象的評(píng)估中采用的特定目的，同時(shí)評(píng)估對(duì)象的價(jià)值類型也與目的相對(duì)應(yīng)。在資產(chǎn)評(píng)估過程中即使是相同的資產(chǎn)也可能會(huì)因評(píng)估目的的不同而選取不同的價(jià)值類型進(jìn)行評(píng)估，自然其評(píng)估結(jié)果也不相同[3]。一般目的是公開市場條件下標(biāo)的資產(chǎn)的公允價(jià)值；特定目的是指標(biāo)的在特殊情形下的公允價(jià)值。如清算對(duì)應(yīng)清算價(jià)值，轉(zhuǎn)讓對(duì)應(yīng)交易價(jià)值、擔(dān)保對(duì)應(yīng)擔(dān)保價(jià)值等。正常購買出售財(cái)產(chǎn)的評(píng)估反映出資產(chǎn)的正常價(jià)值，而企業(yè)破產(chǎn)清算時(shí)評(píng)估的清算價(jià)值，會(huì)很明顯地低估資產(chǎn)價(jià)值。因此選取符合實(shí)際的評(píng)估目的、合理的價(jià)值類型對(duì)資產(chǎn)評(píng)估工作的科學(xué)性、合理性和準(zhǔn)確性都具有重要的影響。

2.評(píng)估方法選取

在資產(chǎn)評(píng)估實(shí)務(wù)中人員如果使用不同的評(píng)估方法進(jìn)行測算往往會(huì)得出不同的結(jié)果，有些情況下甚至可能會(huì)出現(xiàn)數(shù)值較大的差異，所以對(duì)于不同情況的具體評(píng)估對(duì)象來說，對(duì)評(píng)估方法就需要進(jìn)行多方面的考量謹(jǐn)慎選取。

采用收益法進(jìn)行評(píng)估需要把評(píng)估對(duì)象自并購重組之日起直至存續(xù)期結(jié)束整個(gè)時(shí)間段內(nèi)的所有預(yù)期收益以一定的折現(xiàn)率折現(xiàn)，再將每一年的折現(xiàn)額累計(jì)相加以此計(jì)算出標(biāo)的對(duì)象的資產(chǎn)價(jià)值。采用市場法需要將評(píng)估對(duì)象與市場中若干個(gè)與評(píng)估對(duì)象性質(zhì)相似的參照物逐一比較，再經(jīng)過系數(shù)調(diào)整，測算出評(píng)估對(duì)象的市場價(jià)值。采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法是在模擬市場條件下根據(jù)企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表將每項(xiàng)資產(chǎn)和負(fù)債的逐一評(píng)估重置價(jià)值來估算企業(yè)股東全部權(quán)益的市場價(jià)值。

在具體的評(píng)估實(shí)務(wù)操作中，根據(jù)評(píng)估方法的選擇不同，評(píng)估人員會(huì)確定不同性質(zhì)、不同種類的技術(shù)參數(shù)來估測目標(biāo)資產(chǎn)的價(jià)值，這使得在一定的評(píng)估假設(shè)下會(huì)得到不盡相同的評(píng)估值和評(píng)估結(jié)論[4]。

3.評(píng)估人員素質(zhì)

資產(chǎn)評(píng)估是評(píng)估人員通過分析財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)資料和市場信息資料，對(duì)被評(píng)估資產(chǎn)價(jià)值進(jìn)行主觀判斷，因此評(píng)估結(jié)果的確定與評(píng)估人員自身素質(zhì)的高低密切相關(guān)。評(píng)估工作要求評(píng)估人員運(yùn)用其專有的精細(xì)且科學(xué)的技術(shù)方法對(duì)評(píng)估對(duì)象測算出一個(gè)相對(duì)準(zhǔn)確的參考價(jià)值，具有較高技術(shù)和能力要求。同時(shí)資產(chǎn)評(píng)估人員自身的職業(yè)道德標(biāo)準(zhǔn)也會(huì)影響到其在評(píng)估過程中的工作態(tài)度和認(rèn)真程度。不同評(píng)估從業(yè)人員對(duì)待不同項(xiàng)目評(píng)估結(jié)果準(zhǔn)確性的自身要求不同，因而所得出評(píng)估結(jié)果會(huì)產(chǎn)生偏差，比如某些評(píng)估人員為達(dá)到不可告人的目的而專門采用偽造的的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)直接造成評(píng)估結(jié)論的失真，降低評(píng)估客觀性、真實(shí)性。

三、我國上市公司并購重組中資產(chǎn)評(píng)估現(xiàn)狀分析

（一）我國上市公司并購重組情況

并購重組指公司企業(yè)兼并或者收購被收購后，重新對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行配置。本文選取A 股上市公司重大資產(chǎn)重組實(shí)例作為研究對(duì)象，所有案例均根據(jù)《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》中的相關(guān)法規(guī)所設(shè)定的重大資產(chǎn)評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)來確定，并參照證監(jiān)會(huì)公布的上市公司數(shù)據(jù)、上市公司公告以及相關(guān)證券資訊網(wǎng)站所公布的相關(guān)數(shù)據(jù)信息整合得到。

近年來，在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)的大背景下，上市公司進(jìn)行重大資產(chǎn)收購、出讓、置換的數(shù)量大幅增加。經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型、股市回暖以及部分行業(yè)估值上升也是促使并購重組火爆的重要因素[5]。從近年證監(jiān)會(huì)以及國務(wù)院相關(guān)機(jī)構(gòu)頒布出臺(tái)的政策意見來看，監(jiān)管層也正積極推動(dòng)上市公司進(jìn)行重大資產(chǎn)重組。在政策鼓勵(lì)和行業(yè)發(fā)展的雙輪驅(qū)動(dòng)下，A 股市場上的資本運(yùn)作持續(xù)火熱，重大的并購重組案例也時(shí)常發(fā)生。

根據(jù)證監(jiān)會(huì)并購重組審核委員會(huì)公布的審核數(shù)據(jù)和上市公司披露的信息來看，2011—2015 五年之間，上市公司的重大資產(chǎn)重組數(shù)量持續(xù)增長保持逐年上升的趨勢。

從圖1 中可以看出，上市公司重大資產(chǎn)重組數(shù)量持續(xù)增長，特別是從2014 年起，資產(chǎn)重組數(shù)量猛增。其中2014 年較2013 年增長73.23%，2015 年較2014 年增長90.45%，2011—2015 年間，重大資產(chǎn)重組數(shù)量增長了4倍。

（二）上市公司并購重組中資產(chǎn)評(píng)估增值率總體概況

近年來，隨著我國資本市場并購管理制度日益完善以及資產(chǎn)評(píng)估行業(yè)持續(xù)高速發(fā)展，上市公司在并購重組過程中聘請專業(yè)評(píng)估機(jī)構(gòu)對(duì)標(biāo)的企業(yè)進(jìn)行資產(chǎn)評(píng)估已成為常態(tài)。筆者采用同花順iFind 中并購重組數(shù)據(jù)庫的數(shù)據(jù)，并結(jié)合證監(jiān)會(huì)及其他證券網(wǎng)站所公布的上市公司公告及資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告等信息，獲取到2011—2015年發(fā)生的931份上市公司重大資產(chǎn)重組中的評(píng)估報(bào)告，并經(jīng)過一定指標(biāo)的選取最終得到截止至2015 年12 月31 日已完成重大資產(chǎn)重組中資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告數(shù)據(jù)齊備的575 項(xiàng)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)和分析（其中資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告的年份歸屬以上市公司重大資產(chǎn)重組首次公告日為標(biāo)準(zhǔn)，不以資產(chǎn)評(píng)估基準(zhǔn)日為時(shí)間標(biāo)準(zhǔn)）。

表1 中上市公司所使用的分類標(biāo)準(zhǔn)采用同花順一級(jí)行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)。從表中我們可以看出傳媒業(yè)的資產(chǎn)評(píng)估數(shù)量最多，主要原因是近年來行業(yè)政策頻出，傳媒行業(yè)秩序更加規(guī)范，資本監(jiān)管更加完善，在消費(fèi)升級(jí)，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的大背景下，整體業(yè)績?nèi)跃S持高速增長，此外傳媒行業(yè)的新概念新熱點(diǎn)頻出，因此該行業(yè)內(nèi)發(fā)生的重大資產(chǎn)重組案件數(shù)量最多，資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告自然也最多。還有如醫(yī)藥生物、計(jì)算機(jī)、電子等新興行業(yè)，在國家的政策鼓勵(lì)和引導(dǎo)下，憑借著較強(qiáng)的盈利能力和廣闊的市場空間，成為資本追逐的熱點(diǎn)，帶動(dòng)了行業(yè)整合的加劇。此外，機(jī)械設(shè)備、化工等傳統(tǒng)行業(yè)近年來面臨行業(yè)需求疲弱，整體業(yè)績下滑嚴(yán)重的問題，一些上市公司也積極地采取重大資產(chǎn)重組來扭轉(zhuǎn)公司業(yè)績不利的局面，因而資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告數(shù)量也較多。

從表2 中可以看出，在收集的575 份樣本中，97.22%的資產(chǎn)評(píng)估結(jié)果為增值，共559 家，其中在2011 年更是達(dá)到了100%增值。每年的增值占比均保持在97%左右，占評(píng)估總量相當(dāng)大的比例。由此可見在企業(yè)并購時(shí)，對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)進(jìn)行資產(chǎn)評(píng)估出現(xiàn)增值是普遍現(xiàn)象，與具體在哪一年實(shí)施評(píng)估沒有直接關(guān)系。此外，平均增值率在五年間保持持續(xù)的增長趨勢，并從2013年起增長幅度逐漸增大。

（三）行業(yè)與資產(chǎn)評(píng)估增值率

表3列出了2011—2015年資產(chǎn)評(píng)估平均增值率前八位的行業(yè)，通過對(duì)比五年內(nèi)排名數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)：傳媒、通信、計(jì)算機(jī)、建筑材料、機(jī)械設(shè)備行業(yè)在表中多次出現(xiàn)且增值率偏高，其背后代表的其實(shí)是新興行業(yè)和傳統(tǒng)行業(yè)。在此，我們選取新興行業(yè)中的傳媒業(yè)和傳統(tǒng)行業(yè)中的紡織業(yè)為代表分析其增值率偏高的原因。

1.新興行業(yè)評(píng)估增值率高的原因

圖1 2011—2015 年上市公司重大資產(chǎn)重組數(shù)量

表1 2011—2015 年上市公司重大資產(chǎn)重組的資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告數(shù)據(jù)

表2 2011—2015 年發(fā)生的重大資產(chǎn)重組的資產(chǎn)評(píng)估增值情況

表3 2011—2015 年資產(chǎn)評(píng)估平均增值率前八位的行業(yè)

傳媒業(yè)為新興行業(yè)代表：2011—2015 年五年內(nèi)行業(yè)并購重組中評(píng)估平均增值率均排在前八，總體來看，五年平均增值率為645.59%。作為新興產(chǎn)業(yè)，傳媒行業(yè)自2011 年以來重大資產(chǎn)重組頻發(fā)且其評(píng)估增值率持續(xù)偏高，主要原因如下：

（1）傳媒行業(yè)的資產(chǎn)以輕資產(chǎn)為主，企業(yè)的品牌、人力資源、企業(yè)文化等無形資產(chǎn)在總資產(chǎn)中占有很大比重，屬于輕資產(chǎn)行業(yè)，主要生產(chǎn)、傳播以影像、聲音、數(shù)碼等形式存在的信息產(chǎn)品以及提供各種增值服務(wù)。在并購重組的資產(chǎn)評(píng)估中產(chǎn)生較高溢價(jià)的行業(yè)有很多屬于輕資產(chǎn)行業(yè)。這主要是因?yàn)槠浜诵馁Y源大多是企業(yè)員工、客群關(guān)系等無形資產(chǎn)，此類資產(chǎn)在其財(cái)務(wù)報(bào)表的賬面價(jià)值上往往沒有完全體現(xiàn)，而在并購時(shí)，評(píng)估人員需要對(duì)企業(yè)的資產(chǎn)進(jìn)行全面地評(píng)估，因此將這些“隱藏”的資產(chǎn)價(jià)值也計(jì)算在內(nèi)，這使得在評(píng)估結(jié)論中出現(xiàn)了幅度較大的增值。

（2）從歷史來看，推動(dòng)傳媒行業(yè)不斷發(fā)展的動(dòng)力和機(jī)遇往往來自于高新技術(shù)發(fā)展所產(chǎn)生的傳媒載體形式的變化。對(duì)于以科技進(jìn)步作為主要驅(qū)動(dòng)力的行業(yè)來說，其行業(yè)發(fā)展常常表現(xiàn)為短時(shí)間迅速成長的爆發(fā)式發(fā)展，因此評(píng)估人員在對(duì)此類行業(yè)的評(píng)估時(shí)經(jīng)常參照行業(yè)的發(fā)展模式而并非僅著眼標(biāo)的企業(yè)。在這種思路下，對(duì)評(píng)估對(duì)象發(fā)展的預(yù)期就主要以該行業(yè)的發(fā)展作為參考，以行業(yè)前景代替企業(yè)前景，這樣會(huì)過高地估計(jì)企業(yè)生命周期和未來收益而出現(xiàn)較高估值。

（3）傳媒行業(yè)并購重組易受資本推動(dòng)。傳媒市場持續(xù)向好，行業(yè)預(yù)期利潤增速有望保持較高水平，未來市場空間很大，由此引來資本追逐，通過一系列的資本運(yùn)作來進(jìn)行并購重組。資本是逐利的，必然會(huì)以高溢價(jià)并購的方式完成其成本和收益的考量指標(biāo)。

（4）標(biāo)的方的高業(yè)績承諾。在傳媒業(yè)上市公司并購案例中，產(chǎn)生高溢價(jià)的案例幾乎均是由于采用收益法而出現(xiàn)的，因?yàn)橛绊懯找娣ㄔu(píng)估結(jié)果的關(guān)鍵因素是預(yù)測未來收益。在交易過程中，交易主導(dǎo)方傾向于對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)的未來過于盲目樂觀，樂觀的預(yù)期帶來了較高的業(yè)績預(yù)期，而被并購企業(yè)也樂意于做出高業(yè)績承諾，評(píng)估機(jī)構(gòu)以這樣的數(shù)據(jù)作為評(píng)估依據(jù)進(jìn)行企業(yè)估值勢必會(huì)造成對(duì)評(píng)估對(duì)象的過高估價(jià)。

2.傳統(tǒng)行業(yè)評(píng)估增值率高的原因

紡織服裝行業(yè)自2013 年起連續(xù)三年評(píng)估排在前八位，三年平均評(píng)估增值率1119.33%。其資產(chǎn)重組頻發(fā)的原因主要在于紡織服裝行業(yè)作為傳統(tǒng)行業(yè)，行業(yè)整體業(yè)績下滑，上市公司多通過資產(chǎn)重組來改善業(yè)績，其評(píng)估增值率持續(xù)處于偏高主要原因在于：

（1）并購重組多收購高新技術(shù)公司。在國內(nèi)紡織行業(yè)里，多數(shù)企業(yè)技術(shù)裝備落后，信息化程度較低，高端人才和高級(jí)技工人數(shù)較少，新產(chǎn)品開發(fā)能力和高附加值產(chǎn)品生產(chǎn)能力不足，在整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈中處于很低端的生產(chǎn)地位。因此該行業(yè)并購重組多以收購高新技術(shù)公司來進(jìn)行產(chǎn)業(yè)升級(jí)，以提高自身競爭力，而高新技術(shù)公司在市場上的估值往往偏高。

（2）并購重組多為跨界轉(zhuǎn)型。由于紡織行業(yè)普遍面臨成本上漲、市場競爭加劇和資金短缺等多元化挑戰(zhàn)，且產(chǎn)能過剩問題長期存在，因此不少服裝紡織行業(yè)并購重組往往選擇剝離原有業(yè)務(wù)進(jìn)軍新興行業(yè)。在其跨界方向上，多結(jié)合當(dāng)下市場熱點(diǎn)概念，向互聯(lián)網(wǎng)，醫(yī)藥生物等新興行業(yè)轉(zhuǎn)型，因而產(chǎn)生了高增值率。

3.評(píng)估方法與資產(chǎn)評(píng)估增值率

從表4 中可以看出，收益法已成為重大資產(chǎn)評(píng)估中最常用的方法，在三種方法中占比接近三分之二，且評(píng)估結(jié)果也大都以收益法結(jié)果為準(zhǔn)。其次為資產(chǎn)基礎(chǔ)法，市場法的使用最少。

2011—2015 年間使用三種評(píng)估方式的各平均增值率如圖2 所示，收益法的平均增值率達(dá)724.66%，遠(yuǎn)高于其他兩種評(píng)估方法。其中資產(chǎn)基礎(chǔ)法的平均增值率僅為118.17%，為三種方法中最低的一種。

通過表5 中的數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，收益法在傳媒、計(jì)算機(jī)、醫(yī)藥生物等新興產(chǎn)業(yè)的使用次數(shù)最多且高于其他方法。資產(chǎn)基礎(chǔ)法則偏向于在有色金屬、房地產(chǎn)、鋼鐵、國防軍工、公用事業(yè)等傳統(tǒng)行業(yè)使用。市場法在各行業(yè)的資產(chǎn)評(píng)估中被使用的次數(shù)不多，其中僅在非銀金融行業(yè)中使用相對(duì)較多。

表4 2011—2015 年重大資產(chǎn)重組中的評(píng)估方法使用情況

圖2 2011—2015 年間重大資產(chǎn)重組中各評(píng)估方法資產(chǎn)評(píng)估平均增值率

表5 2011—2015 年各行業(yè)資產(chǎn)評(píng)估方法使用統(tǒng)計(jì)表

表6 各行業(yè)資產(chǎn)評(píng)估不同評(píng)估方法的平均增值率

同種方法在不同行業(yè)中運(yùn)用所得出的增值率也大不相同。在收益法中，服裝紡織業(yè)的平均增值率達(dá)到1695.63%；而非銀金融行業(yè)僅為92.04%；在市場法中，由于各行業(yè)使用次數(shù)均較少，故差異很大，最高的為傳媒行業(yè)，平均增值率達(dá)2756.75%；最低為交通運(yùn)輸業(yè)，為-43.30%。在資產(chǎn)基礎(chǔ)法中，電子行業(yè)平均增值率最高，為357.42%；最低的是休閑服務(wù)業(yè)為-277.37%?？傮w而言，各行業(yè)資產(chǎn)評(píng)估中，收益法使用次數(shù)最多且增值率最高，市場法使用次數(shù)最少且增值率差異性大，資產(chǎn)基礎(chǔ)法使用次數(shù)居中，增值率比較平穩(wěn)。

不同評(píng)估方法在不同行業(yè)中運(yùn)用時(shí)所得增值率的情況也會(huì)有所不同。評(píng)估人員在資產(chǎn)評(píng)估過程中有時(shí)會(huì)使用多種評(píng)估方法，理論上結(jié)果應(yīng)相近，但實(shí)際中得出的評(píng)估結(jié)果往往會(huì)有不小的差異。在資產(chǎn)評(píng)估實(shí)務(wù)中若出現(xiàn)這類情況，評(píng)估人員需針對(duì)評(píng)估對(duì)象的具體情況，采納與其相適應(yīng)的評(píng)估方法所得的估值結(jié)果作為最終的評(píng)估結(jié)論。目前，隨著資產(chǎn)評(píng)估行業(yè)的發(fā)展和評(píng)估人員素質(zhì)的提高，收益法已成為資產(chǎn)評(píng)估的首選方法。由于收益法的核心是企業(yè)的預(yù)期收益，與企業(yè)的盈利能力、經(jīng)營狀況密切相關(guān)，而與行業(yè)因素關(guān)系不大，所以得到的評(píng)估結(jié)論也能更好地反映資產(chǎn)價(jià)值。近年來收益法的使用超過資產(chǎn)基礎(chǔ)法成為評(píng)估首選方法。

四、結(jié)論與建議

本文從資產(chǎn)評(píng)估增值率的理論出發(fā)，通過分析我國上市公司并購重組中的資產(chǎn)評(píng)估數(shù)據(jù)對(duì)其現(xiàn)狀進(jìn)行介紹和研究，詳細(xì)分析了資產(chǎn)評(píng)估增值率與行業(yè)、評(píng)估方法等方面的關(guān)系。根據(jù)統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)，在上市公司并購重組中，標(biāo)的物的資產(chǎn)評(píng)估增值率普遍較高，無論是不同行業(yè)還是不同方法。一方面是由于現(xiàn)如今市場的資產(chǎn)并購常發(fā)生在新興領(lǐng)域或是企業(yè)資源整合，必然導(dǎo)致并購標(biāo)的市場價(jià)值較賬面價(jià)值具有較高的增值。另一方面，也有交易各方受利益驅(qū)動(dòng)而運(yùn)用財(cái)務(wù)技巧和經(jīng)營手段粉飾評(píng)估數(shù)據(jù)導(dǎo)致評(píng)估值價(jià)值虛高，從而損害中小投資者利益。因此，基于上述的研究筆者在下文中指出目前資產(chǎn)評(píng)估行業(yè)內(nèi)的不足，并提出幾點(diǎn)建議：

1.目前，資產(chǎn)評(píng)估行業(yè)存在多部門管理的局面，不同部門制定各自的制度法規(guī)，產(chǎn)生了資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)按行業(yè)分割業(yè)務(wù)的局面，缺乏統(tǒng)一自由競爭的機(jī)制。此外在一些重大的評(píng)估項(xiàng)目中，行政部門出于各種情況的考慮，會(huì)干涉、操縱評(píng)估機(jī)構(gòu)對(duì)資產(chǎn)的公正估價(jià)，影響評(píng)估的科學(xué)客觀性。因此，國家層面應(yīng)出臺(tái)統(tǒng)一的監(jiān)管措施，既為不同行業(yè)、不同情形的并購重組提供更為明確、適應(yīng)的指導(dǎo)標(biāo)準(zhǔn)，又避免因各部門自己制定相關(guān)制度而出現(xiàn)行業(yè)分割問題。同時(shí)，防止企業(yè)為達(dá)目的而利用監(jiān)管漏洞操縱交易，破壞市場秩序。另外要簡化審批手續(xù)，避免因?qū)徟绦蜻^長而影響企業(yè)正常并購重組的進(jìn)行。

2.很多評(píng)估機(jī)構(gòu)至今仍未建立自身的內(nèi)部管理制度和風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控制度，對(duì)實(shí)務(wù)操作中的項(xiàng)目談判、合同簽署、評(píng)估資料獲取及檢驗(yàn)、評(píng)估報(bào)告的撰寫和出具各階段缺乏風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控，導(dǎo)致評(píng)估人員在工作中一味地考慮工作效率和實(shí)際效益而無視整個(gè)評(píng)估過程中的流程管理和風(fēng)險(xiǎn)控制。對(duì)此，資產(chǎn)評(píng)估行業(yè)協(xié)會(huì)應(yīng)建立健全資產(chǎn)評(píng)估行業(yè)規(guī)范，借鑒資產(chǎn)評(píng)估國際通用準(zhǔn)則并結(jié)合國內(nèi)評(píng)估行業(yè)的具體情況，對(duì)評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)制定細(xì)則，對(duì)評(píng)估工作流程出臺(tái)指導(dǎo)性規(guī)范等，減少評(píng)估的隨意性、無序性、降低交易風(fēng)險(xiǎn)。

3.隨著我國資本市場的日益蓬勃發(fā)展，綜合化、國際化的評(píng)估項(xiàng)目也逐漸增多。這對(duì)資產(chǎn)評(píng)估人員提出了更專業(yè)、更高水平的技能要求。而現(xiàn)實(shí)是我國的資產(chǎn)評(píng)估行業(yè)的職前培訓(xùn)及繼續(xù)教育有關(guān)制度并不完善，很大一部分的評(píng)估人員不主動(dòng)學(xué)習(xí)相關(guān)的評(píng)估理論知識(shí)，導(dǎo)致部分評(píng)估人員的業(yè)務(wù)素質(zhì)及工作能力有限，部分評(píng)估機(jī)構(gòu)的整體評(píng)估水平也因此下降，影響資產(chǎn)評(píng)估行業(yè)的整體水平。所以，資產(chǎn)評(píng)估行業(yè)協(xié)會(huì)及監(jiān)管部門應(yīng)加快針對(duì)行業(yè)人員的制度法規(guī)建立，加強(qiáng)評(píng)估人員的相關(guān)培訓(xùn)工作，避免因人為因素影響評(píng)估結(jié)果。同時(shí)，加強(qiáng)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)的管理，提高評(píng)估人員的自身素質(zhì)和評(píng)估機(jī)構(gòu)的整體水平，鞏固資產(chǎn)評(píng)估作為專業(yè)機(jī)構(gòu)在企業(yè)并購重組中的作用。提高資產(chǎn)評(píng)估在并購重組中的影響力，為利益各方提供客觀準(zhǔn)確地價(jià)值評(píng)估參考。

4.在目前的評(píng)估實(shí)務(wù)中，部分企業(yè)通過制作虛假數(shù)據(jù)，提供虛假財(cái)務(wù)報(bào)表使評(píng)估機(jī)構(gòu)錯(cuò)誤地得出評(píng)估結(jié)論。此外，部分評(píng)估人員甚至機(jī)構(gòu)干脆淪為并購企業(yè)操縱交易的工具，通過濫用評(píng)估假設(shè)、任意變更評(píng)估參數(shù)去高估或低估目標(biāo)資產(chǎn)的價(jià)值以達(dá)到自己的交易目的。因此，在評(píng)估工作中，評(píng)估人員要加強(qiáng)對(duì)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和市場數(shù)據(jù)的篩選，保證數(shù)據(jù)的真實(shí)性、合理性。在此基礎(chǔ)上，盡量選用兩種以上的評(píng)估方法，詳細(xì)披露必要的評(píng)估過程，分析不同方法所得結(jié)果的差異性，評(píng)價(jià)其合理性。同時(shí)要嚴(yán)守職業(yè)道德準(zhǔn)則，決不能因利益誘惑就拋棄自己的職業(yè)操守。此外評(píng)估機(jī)構(gòu)也應(yīng)該逐步探索員工的激勵(lì)機(jī)制，提高評(píng)估人員的福利待遇，以增強(qiáng)評(píng)估人員的責(zé)任心，從而提高評(píng)估質(zhì)量。