黃大智

在基金行業(yè)，有一個非常有意思的悖論：當牛市來臨時，投資者的買基熱情高漲，行情會“非理性過熱”，基金公司為了業(yè)績，會不得不發(fā)很多新基金、建倉，又由于是“追漲”，表現(xiàn)很難好過市場行情，一旦市場開始下跌，這些基金的表現(xiàn)也會“一瀉千里”；在熊市時，市場處于底部區(qū)域，交易不振，基金公司想要抄底建倉，又會面臨無投資者認購/申購的窘境，于是又錯過最佳建倉時機。而正確的買基方式恰恰是熊市建倉，規(guī)避過熱投資。

這個悖論最后的結果是——投資者與基金公司經(jīng)常站在了投資的“對立面”。

不過，這一悖論隨著“基金投顧”業(yè)務的開展，或許將不復存在。

2019年12月14日，證監(jiān)會發(fā)布了第二批“公開募集證券投資基金投資顧問業(yè)務試點”機構，分別是騰安基金、螞蟻基金以及珠海盈米基金，共三家獨立的基金銷售機構。再加上此前10月份獲得試點資格的嘉實、華夏、易方達、南方、中歐錢滾滾五家基金公司，具有公募基金投顧業(yè)務資格的機構已有八家。

有的人可能會疑惑，投資顧問不是非常常見么？例如銀行的理財顧問、券商的證券投資顧問、各種資產(chǎn)管理公司的投資顧問等等。

看似一樣的投資顧問，概念卻大不相同。

銀行和券商的投資顧問是持證上崗，需要取得職業(yè)證書，如AFP、證券投資咨詢業(yè)務（投資顧問、分析師）、CFP、RFP等，銷售方式多是賣方產(chǎn)品導向，是將目前已有產(chǎn)品匹配到合適的投資者。

基金投顧則不一樣，作為一種新的資管類牌照，基金投顧的業(yè)務模式由“產(chǎn)品銷售導向”轉為了“財富管理增值導向”。

傳統(tǒng)的基金銷售是賣方投顧，基金公司只要將基金賣出即可，賺取的是基金的申購費、贖回費、管理費等費用，基金公司的利益是將基金規(guī)模擴大，賺取的是“費用”。與投資者想要收益的利益目標，并不完全一致。

新的基金投顧業(yè)務是買方投顧，強調為客戶提供基金理財規(guī)劃服務，而不是靠一味地做大銷售規(guī)模來實現(xiàn)發(fā)展。收費模式從收取申購、贖回等費用，調整為按資產(chǎn)保有規(guī)模、收益情況等收取顧問費用，使得銷售機構與投資者利益保持一致。銷售機構又可以反過來進一步推進基金管理人提供更好的產(chǎn)品和服務，形成投資者、投資顧問、基金管理人的多方共贏，促使整個行業(yè)的良性循環(huán)。

同時，買方投顧的模式對于基金公司而言同樣有利?；鸸静挥迷偻耆蕾囉谇罃埧停莱杀緯@著下降。為了吸引客戶，申贖費和管理費都會降低，轉為投顧服務費，投資者的成本也并不會因為投顧費用而顯著上升。

這種轉變促使基金公司、中介銷售等機構，將“賣出去就好”的賣方思維，轉變?yōu)椤巴顿Y者一直在我這里投資、增值”的買方思維，幫助投資者實現(xiàn)資產(chǎn)的保值和增值。

那么，既然“基金投顧”業(yè)務看起來是一種無比美好的業(yè)務模式，那又為何如今才開始試點推廣呢？

從全球各個發(fā)達國家的發(fā)展歷史看，經(jīng)濟發(fā)展帶來的財富積累，會使社會大眾的資產(chǎn)管理需求快速增加，進而帶來資產(chǎn)規(guī)劃、財富管理咨詢等業(yè)務的爆發(fā)。美國、英國、日本、澳大利亞等國家莫不如是。

我國同樣如此，城鎮(zhèn)居民家庭的人均可支配收入不斷提升，同時，大資管行業(yè)整體規(guī)模也在快速增長（見圖1），截止2018年末，整個大資管行業(yè)規(guī)模達到124萬億，過去五年平均復合增長率超過30%。可以說，收入提升必然帶動資產(chǎn)管理業(yè)務的快速發(fā)展。

除了可支配收入快速增長的驅動，資產(chǎn)管理方式的變革，也加速了公募基金業(yè)務模式的轉變。

第一，房子“只漲不跌”的時代過去了，市場需要新的資產(chǎn)管理方式。在剛剛過去的房地產(chǎn)黃金時代，買房即可使資產(chǎn)增值。而基金不確定的波動收益，與投資房子相比，毫無競爭力。但是當房子不再是“必漲”的時候，公眾自然需要新的財富管理方式，基金自然是最重要的方式之一。

第二，資管新規(guī)發(fā)布后，資管領域的格局在逐漸發(fā)生變化。銀行理財不再剛性兌付，全市場的無風險收益率（沒有任何風險時，投資獲得的收益率）不斷降低，投資者想要投資基金，但面對難以捉摸的資本市場，以及6000多只公募基金產(chǎn)品，很難做出準確的判斷。投資者需要專業(yè)的投資解決方案，針對不同客戶群體需求，提供針對性投顧服務。基金投資顧問就是機構提供解決方案的一種形式。

第三，從資管行業(yè)的發(fā)展進程上看，貨幣基金引導投資者將儲蓄逐漸變?yōu)榈惋L險的基金，完成了資產(chǎn)的保值，互聯(lián)網(wǎng)理財開啟了公眾的理財意識。接下來，公眾從資產(chǎn)保值升級為資產(chǎn)增值，需要在投資領域選擇更專業(yè)的機構、更專業(yè)的服務，投資顧問正是關鍵。

第四，資管行業(yè)的變革還體現(xiàn)在金融業(yè)的不斷對外開放。今年以來，我國金融對外開放的步伐逐漸加快，未來還會有越來越多的國際金融機構進入國內市場，投資顧問這種成熟的財富管理模式勢必會引入國內，先行試點也是為以后更好地監(jiān)管投顧業(yè)務打下良好的基礎。

最后，從國外投顧發(fā)展歷史看，這種獨立的服務模式能夠基于中立的立場，為投資者提供綜合的顧問式服務，成為基金投資中的主流服務者。投資顧問通過其專業(yè)服務，追求不同資產(chǎn)組合產(chǎn)生的專業(yè)價值，規(guī)避基金購買中的逆向選擇。

以美國為例，截止2018年底，全部基金管理主體中，81%為獨立的基金投資顧問，管理著70%的基金資產(chǎn)（見圖2）。其它國家如澳大利亞的投顧管理基金資產(chǎn)超過50%，中國香港投顧管理規(guī)模則大約占30%。

隨著資管市場的發(fā)展，資管行業(yè)從以產(chǎn)品為核心進化到以投顧為核心是必然趨勢。從這個方面來講，發(fā)展投資顧問是行業(yè)所需，也是投資者、產(chǎn)品發(fā)行方、中介機構的共同需求。

不管是對投資者還是機構，基金投顧模式都是一種比傳統(tǒng)銷售模式更優(yōu)的選擇，也被看做是基金行業(yè)的2.0時代的到來，但這種理論上多方共贏的模式，其發(fā)展仍然面臨諸多挑戰(zhàn)。

第一，公眾愿意為投顧服務付費么？從根本上說，投顧服務是幫助客戶做資產(chǎn)配置計劃，從而達到長期投資、穩(wěn)健增值的目的。這種模式在美國非常流行，但是目前，國內普通投資者對于收費的投顧服務還沒有習慣。長期以來所形成的“零顧問費，依靠產(chǎn)品成交取得收入”的模式，是銷售方已經(jīng)習慣的邏輯，而投顧依靠的是專業(yè)的投資知識，取得投資者的信任，進而做出資產(chǎn)配置計劃。這又恰恰是我國目前資管行業(yè)面臨的人才困境，如果在專業(yè)服務上不能夠讓投資者信任，就不用提后續(xù)的服務了。

第二，F(xiàn)oF沒做成的事，投顧能做好么？事實上，在基金投顧試點之前，已經(jīng)有一種和投顧模式相同的“配置基金的基金”，即FoF，從實踐結果來看，由于受到資產(chǎn)配置種類、資產(chǎn)質量等限制，被寄予厚望的FoF發(fā)展并不盡如人意，目前FoF規(guī)模尚不足100億。在FoF中體現(xiàn)出的產(chǎn)品同質化、大類資產(chǎn)不足、缺乏做空機制等問題都將在投顧業(yè)務中一一體現(xiàn)。如何通過個性化的服務，走出和FoF的差異化道路，將是基金投顧的重要命題。

第三，投資顧問能夠真正客觀公正么？投資顧問的核心競爭力在于100%的客觀公正，這樣才能在所有的產(chǎn)品中選取最適合投資者的組合。但是，持有“投資顧問”試點牌照的機構，又都是基金公司的銷售子公司及第三方銷售機構，對于投顧而言，要為自己的客戶考慮推薦基金，那么究竟是配置自家基金還是其他公司基金？如果面臨自家基金出現(xiàn)風險性事件時，又如何給投資者提出客觀公正的建議？如何防范投顧中的道德風險與利益輸送？這些問題如何在制度上進行保證，仍舊需要監(jiān)管與行業(yè)共同探索。

第四，智能投顧會迎來新的發(fā)展機遇么？在投資顧問業(yè)務中，投資顧問的核心競爭力在于為投資者配置資產(chǎn)的服務能力，并收取投顧費用，這也是投資者所付出的一部分重要成本。因此，多數(shù)資產(chǎn)管理公司都在積極探索智能投顧的道路，國外有Wealthfront、Betterment、Vanguard等典型機構，國內如招商銀行的摩羯智投、蘇寧金融的蘇寧智投等，在探索智能投顧的道路上都已經(jīng)做出了成熟的系統(tǒng)和產(chǎn)品。如果基金投顧業(yè)務能夠快速、順利的開展，與其相同屬性且更具價格優(yōu)勢的智能投顧同樣會迎來快速發(fā)展，并對基金投顧產(chǎn)生沖擊。如何平衡兩者的發(fā)展，是行業(yè)發(fā)展所面臨的新挑戰(zhàn)。

不過，不管是對機構有利，還是對行業(yè)有利，基金投顧真正想要快速發(fā)展，最需要的是對投資者有利，也只有這樣，投顧機構才能真正成為資產(chǎn)管理的未來趨勢，并成長為公眾資產(chǎn)管理的中流砥柱。