趙 悅 籍志堅(jiān) 陳曉峰 張洪沫 靳嘉峰

（1.中國人民銀行長春中心支行，吉林長春 130051；2.中國人民銀行四平市中心支行，吉林四平 136000）

一、文獻(xiàn)綜述

近年來，國內(nèi)一些學(xué)者通過調(diào)查問卷、實(shí)地走訪以及電話問詢等方式對(duì)儲(chǔ)蓄國債投資者進(jìn)行了研究。劉璐如（2015）從國債品種、流動(dòng)性、利率及計(jì)息方式等方面來分析影響我國儲(chǔ)蓄國債投資者結(jié)構(gòu)的因素，提出要增加短期和長期國債種類、制定符合我國國情的固定利率和浮動(dòng)利率制度、采用多種利息支付方式以及優(yōu)化國債市場結(jié)構(gòu)等政策建議。劉嵐、譚敏（2016）通過調(diào)查研究，提出了創(chuàng)新儲(chǔ)蓄國債發(fā)售品種、豐富儲(chǔ)蓄國債銷售渠道、優(yōu)化儲(chǔ)蓄國債管理機(jī)制、拓展農(nóng)村儲(chǔ)蓄國債市場的建議。雷小蕓（2018）通過對(duì)我國儲(chǔ)蓄國債和發(fā)達(dá)市場經(jīng)濟(jì)國家的比較分析，指出我國儲(chǔ)蓄國債品種存在的不足，建議借鑒發(fā)達(dá)市場經(jīng)濟(jì)國家儲(chǔ)蓄國債發(fā)行先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)，探索適合我國市場的儲(chǔ)蓄國債新品種，進(jìn)一步提升儲(chǔ)蓄國債的市場競爭力。

二、數(shù)據(jù)來源及分析

（一）數(shù)據(jù)來源

本次問卷調(diào)查對(duì)象為吉林省內(nèi)18周歲以上常住人口。為保證樣本數(shù)據(jù)真實(shí)有效，采取分層比例抽樣調(diào)查法，以吉林省行政區(qū)劃為分層標(biāo)準(zhǔn)，分為省、地市（州）、區(qū)（縣）、鄉(xiāng)（鎮(zhèn)）四個(gè)層級(jí)，以各地市（省會(huì)）常住人口數(shù)占吉林省常住人口總量的比例為問卷分配的比例標(biāo)準(zhǔn)，以轄區(qū)各家承銷機(jī)構(gòu)為單位，組織儲(chǔ)蓄國債銷售網(wǎng)點(diǎn)開展本次問卷調(diào)查，共計(jì)發(fā)放問卷7785份，實(shí)際回收有效問卷7500份。

表1 吉林省各地區(qū)調(diào)查問卷發(fā)放數(shù)量明細(xì)表

（二）數(shù)據(jù)分析

1.投資者主體特征分析

（1）年齡與性別。調(diào)查問卷中，購買過或?qū)碓敢赓徺I國債的投資者共有4258人。其中，占比最高的是41-50歲的投資者，占比32.27%，其次是31-40歲的投資者，占比26.35%，占比最小的是60歲以上的投資者，占比僅為5.54%（見圖1），女性投資者占比高于男性，占比達(dá)56.55%（見圖2）。

圖1 儲(chǔ)蓄國債投資者年齡結(jié)構(gòu)分布圖

圖2 儲(chǔ)蓄國債投資者性別分布圖

（2）居住地。調(diào)查問卷顯示，購買過儲(chǔ)蓄國債和未來可能購買儲(chǔ)蓄國債的人群主要來自城市和縣城，占比分別為38.23%和34.50%。而占比最小的是來自鄉(xiāng)鎮(zhèn)及農(nóng)村，僅占4.86%（見圖3）。

圖3 儲(chǔ)蓄國債投資者居住地分布圖

（3）學(xué)歷與職業(yè)。調(diào)查問卷顯示，儲(chǔ)蓄國債投資者中，大學(xué)本科及以下學(xué)歷占比達(dá)97.21%，其中占比最大的為大學(xué)本科學(xué)歷，占比高達(dá)39.97%，占比最少的為碩士及以上學(xué)歷，占比僅為2.79%（見圖4）。金融商貿(mào)、政府機(jī)關(guān)和農(nóng)林牧副漁及農(nóng)產(chǎn)品加工職業(yè)者占比相對(duì)較多，占比分別為27.24%、19.23%和14.35%（見圖5）。

圖4 儲(chǔ)蓄國債投資者學(xué)歷層次分布情況

圖5 儲(chǔ)蓄國債投資者行業(yè)分布情況

圖6 投資者個(gè)人年收入頒布情況

（4）收入結(jié)構(gòu)。調(diào)查問卷中，儲(chǔ)蓄國債投資者個(gè)人年收入在5-10萬元（含）的占比最高，占比高達(dá)47.98%。占比最少的是個(gè)人年收入在50萬元以上的儲(chǔ)蓄國債投資者，占比僅1.22%（見圖6）。儲(chǔ)蓄國債投資者家庭年收入在5-10萬元（含）的占比最高，占比高達(dá)45.54%。占比最少的是家庭年收入在50萬以上的儲(chǔ)蓄國債投資者家庭，占比僅2.47%（見圖7）。

圖7 投資者家庭年收入頒布情況

圖8 家庭可投資流動(dòng)資產(chǎn)分布情況

圖9 家庭支出分布情況

（5）家庭資產(chǎn)配置。調(diào)查問卷顯示，儲(chǔ)蓄國債投資者家庭資產(chǎn)配置中可投資流動(dòng)資產(chǎn)占比相對(duì)較大的是20萬元以下，占比高達(dá)39.24%，占比最少的500萬元以上的，占比僅為1.46%（見圖8）。儲(chǔ)蓄國債投資者家庭資產(chǎn)配置中家庭支出占比相對(duì)較大的是日常生活支出，占比達(dá)到36.28%，健身旅游占比相對(duì)較少（不包含被調(diào)查者選擇其他項(xiàng)，未填寫具體支出類型），僅為6.13%（見圖9）。

2.投資者行為特點(diǎn)分析

（1）個(gè)人投資者購買國債的頻率分析。根據(jù)調(diào)查問卷顯示，僅有12.94%的投資者選擇每期購買，主要原因是現(xiàn)有儲(chǔ)蓄國債僅為三年期和五年期兩種，存續(xù)時(shí)間較長，而儲(chǔ)蓄國債投資者個(gè)人年收入集中在5-10萬元。所以沒有過多閑置資金被長時(shí)間放于收益相對(duì)較少且兌付相對(duì)較難的儲(chǔ)蓄國債上；而到期后繼續(xù)購買和不定期購買的占比相對(duì)持平，分別占比30.51%和30.53%。這兩部分投資者多數(shù)是受資金和時(shí)間的限制。

（2）個(gè)人投資者購買國債的用途。購買國債的個(gè)人投資者中50.26%的人群用于子女教育，39.03%的人群用于養(yǎng)老，僅有36.03%的人群選擇了資產(chǎn)保值?？梢娪糜谧优逃宛B(yǎng)老的投資者主要是基于儲(chǔ)蓄國債風(fēng)險(xiǎn)為零，且利率高于商業(yè)銀行活期存款利率，并且儲(chǔ)蓄國債的兌付方式較為簡單，且僅收取較低的手續(xù)費(fèi)。而選擇資產(chǎn)保值的投資者，大多數(shù)是保守型投資者和穩(wěn)健型投資者，在獲得較少收益的同時(shí)可以避開風(fēng)險(xiǎn)帶來的損失。

（3）個(gè)人投資者對(duì)國債的認(rèn)知分析。品種過少、存續(xù)期限長和宣傳不到位是國債的主要劣勢(shì)，在對(duì)于儲(chǔ)蓄國債劣勢(shì)的認(rèn)知上，幾項(xiàng)主要劣勢(shì)的占比分別為（含交叉項(xiàng)）42.60%、32.92%和26.87%。①品種過少：現(xiàn)階段我國儲(chǔ)蓄國債僅有三年期和五年期兩種，儲(chǔ)蓄國債種類相對(duì)單一，導(dǎo)致持有者結(jié)構(gòu)不合理。隨著商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品和互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品的日漸豐富，期限種類也日漸增多，由幾天、十幾天、一個(gè)月、半年甚至到五年以上?？梢詽M足各類投資者需求上的變化。②存續(xù)期限長：目前我國儲(chǔ)蓄國債的存續(xù)期限較長，當(dāng)儲(chǔ)蓄國債持有者提前兌付持有的國債時(shí)，需要按持有時(shí)間扣除一部分利息。例如，當(dāng)國債持有者在持有半年內(nèi)進(jìn)行兌付，不僅無法獲得利息，還需要支付0.1%的手續(xù)費(fèi)，這使得不僅沒有收益，還造成了一定的“損失”，儲(chǔ)蓄國債的利率本就相對(duì)于理財(cái)產(chǎn)品較低，在無法獲得收益或收益微乎其微的情況下，大部分人選擇放棄購買儲(chǔ)蓄國債。③宣傳不到位：現(xiàn)階段國債的宣傳方式缺乏深度，主要依靠各儲(chǔ)蓄國債承銷機(jī)構(gòu)在發(fā)行期內(nèi)通過LED顯示屏、明顯處張貼國債宣傳海報(bào)和擺放宣傳折頁等方式進(jìn)行國債宣傳，而各級(jí)國庫部門只能通過大型活動(dòng)或人群聚集處對(duì)國債相關(guān)知識(shí)進(jìn)行基礎(chǔ)的常規(guī)宣傳。全篇幅的文字信息和單調(diào)的宣傳方式不能夠吸引投資者對(duì)國債進(jìn)行一個(gè)全面的了解，可能在主動(dòng)宣傳中產(chǎn)生抵觸情緒。

（4）影響投資者投資儲(chǔ)蓄國債的因素分析。根據(jù)調(diào)查問卷顯示，在購買過國債或?qū)砜赡苜徺I國債的人群中，受銀行理財(cái)、定期存款等利率上漲因素影響投資購債的占比最高（含交叉項(xiàng)），占比高達(dá)70.41%。主要原因是定期存款等雖然存在一定的風(fēng)險(xiǎn)，但是風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小，并且利率高于儲(chǔ)蓄國債利率，收益相對(duì)于儲(chǔ)蓄國債較高。24.94%的人群受我國傳統(tǒng)節(jié)假日的影響，產(chǎn)生假日集中消費(fèi)的現(xiàn)象，集中出行、集中旅游、集中購物等，大量資金在短期內(nèi)聚合。16.16%的人群受電商促銷的影響，由于服務(wù)和商品的多元化，電商逐漸推出了各類促銷節(jié)，如“雙11”、“618特賣會(huì)”等等進(jìn)行價(jià)格優(yōu)惠政策來吸引消費(fèi)者的眼球。但是購買國債的人群主要集中在31-50歲之間，尤其是40-50歲的人群，對(duì)互聯(lián)網(wǎng)購物的方式并不是完全的了解并接受，所以該影響因素相對(duì)占比較少。而占比最少的是受股市處于牛市行情或股指階段性上揚(yáng)所影響投資者購買國債的因素，僅占14.54%。由于購買國債的人群主要是風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避者，所以即便是股市等風(fēng)險(xiǎn)較大收益較大的產(chǎn)品出現(xiàn)行情較好的情況也不會(huì)選擇進(jìn)行投資。

3.投資者決策偏好分析

針對(duì)回收的7500份有效問卷，采用統(tǒng)計(jì)軟件Eviews8，以投資者是否會(huì)選擇儲(chǔ)蓄國債作為投資產(chǎn)品為被解釋變量，以風(fēng)險(xiǎn)、渠道、期限和利率作為解釋變量，對(duì)有效樣本建立多元回歸線模型。該模型選取調(diào)查問卷中的12、16、27、28題分別作為風(fēng)險(xiǎn)、渠道、期限和利率的代表項(xiàng)。

模型最終形式為：

Y=f（Xi） +μ

Xi（i=1，2，3，4）

X1=投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的選擇

X2=投資者購買或?qū)⒁徺I國債的渠道

X3=投資者對(duì)期限長短的選擇

X4=投資者對(duì)利率高低的選擇

μ=隨機(jī)誤差項(xiàng)

通過統(tǒng)計(jì)軟件Eviews8對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析后，可得模型：

Y^=0.219993+0.262919X1+0.01789X2-0.040863 X3-0.03276X4

從回歸結(jié)果可以看出，4個(gè)變量的P值均小于0，說明該模型針對(duì)分析的四個(gè)參數(shù)的顯著性檢驗(yàn)通過，4個(gè)變量均能有效影響個(gè)人投資者對(duì)理財(cái)產(chǎn)品的選擇。

投資決策與風(fēng)險(xiǎn)（X1）和購買渠道（X2）呈現(xiàn)正相關(guān)，與期限長短（X3）和利率大?。╔4）呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)性。說明：

（1）風(fēng)險(xiǎn)越高，投資者傾向于選擇。但是由于回歸系數(shù)絕對(duì)值小于且遠(yuǎn)小于1，所以即便投資者會(huì)傾向選擇風(fēng)險(xiǎn)較大時(shí)的理財(cái)產(chǎn)品，但是當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)達(dá)到一定值之后，投資者會(huì)拒絕選擇，進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避。

（2）銷售渠道越多、越便利，投資者越愿意購買。

（3）期限越短，雖然利率越低，但投資者仍愿意購買。

三、相關(guān)政策建議

（一）優(yōu)化期限結(jié)構(gòu)，滿足投資者資產(chǎn)結(jié)構(gòu)配比需要

建議適當(dāng)增加1年期以下及10年期以上品種，豐富國債期限結(jié)構(gòu)，使得儲(chǔ)蓄國債期限涵蓋短、中、長期。投資者可根據(jù)自身需要選擇適合自己的最佳投資期限，短期國債可以滿足年輕投資者進(jìn)行資產(chǎn)流動(dòng)性管理的需要；中期國債的市場需求最為旺盛，可以更好的支持我國財(cái)政政策的實(shí)施；長期國債則可以避免大量債務(wù)短期同時(shí)到期，減輕政府還本付息壓力，降低國債籌資風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也滿足了一些長期投資者對(duì)長期投資工具的需求。

（二）增加利率管理彈性，嘗試推出浮動(dòng)利率的國債品種

在利率市場化背景下，儲(chǔ)蓄國債采取固定利率定價(jià)顯然已不能滿足儲(chǔ)蓄國債投資者需求。建議在保持固定利率模式的基礎(chǔ)上，適當(dāng)推出保值增值措施，增加浮動(dòng)利率計(jì)息方式，例如發(fā)行與CPI指數(shù)掛鉤的儲(chǔ)蓄國債，既體現(xiàn)出國債固定利率的穩(wěn)定性優(yōu)勢(shì)，又能夠應(yīng)對(duì)國債利率低于市場利率帶來的投資損失，完善我國國債利率管理方式，保障投資人的利益，形成國家和民眾“雙贏”局面。

（三）利用移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢(shì)，豐富國債銷售和兌付渠道

一是增加移動(dòng)支付購買方式。建議在現(xiàn)有柜臺(tái)和網(wǎng)銀購買渠道的基礎(chǔ)上，增加手機(jī)APP或者微信公眾號(hào)購買等方式，實(shí)現(xiàn)足不出戶即可購買國債。二是借助信息化手段實(shí)現(xiàn)便捷兌付。各承銷機(jī)構(gòu)創(chuàng)新國債兌付方式，充分利用手機(jī)APP、網(wǎng)銀等平臺(tái)，改變投資者必須到購買網(wǎng)點(diǎn)才能辦理提前兌取儲(chǔ)蓄國債（憑證式）的現(xiàn)狀，節(jié)省投資者時(shí)間成本和承銷機(jī)構(gòu)的成本，提高國債兌付工作效率。

（四）加大宣傳力度，提升社會(huì)公眾認(rèn)知程度

一是延長宣傳周期。在非國債銷售期內(nèi)增加國債宣傳頻率，提升社會(huì)公眾對(duì)國債的認(rèn)知程度。二是明確宣傳重點(diǎn)。在開展宣傳時(shí)，應(yīng)突出儲(chǔ)蓄國債與其他金融產(chǎn)品相比，在安全性、收益穩(wěn)定性上的核心優(yōu)勢(shì)。三是加大宣傳指導(dǎo)力度。財(cái)政部、人民銀行要加強(qiáng)對(duì)國債承銷機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)人員宣傳工作的監(jiān)督和指導(dǎo)，促使承銷機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)人員積極、客觀、準(zhǔn)確地宣傳儲(chǔ)蓄國債，在引導(dǎo)廣大投資者安全理財(cái)、理性理財(cái)方面取得實(shí)效。

（五）合理布局農(nóng)村發(fā)售網(wǎng)絡(luò)，完善農(nóng)村儲(chǔ)蓄國債服務(wù)體系

一是科學(xué)合理布局農(nóng)村地區(qū)儲(chǔ)蓄國債發(fā)行網(wǎng)絡(luò)，適當(dāng)增加農(nóng)村商業(yè)銀行在儲(chǔ)蓄國債承銷團(tuán)中的比例，切實(shí)解決“儲(chǔ)蓄國債發(fā)行遠(yuǎn)離農(nóng)村，農(nóng)民購買國債難的問題”。二是加大對(duì)農(nóng)村儲(chǔ)蓄國債宣傳力度、廣度和頻次，探索積極行之有效的適合農(nóng)村地區(qū)農(nóng)民了解國債知識(shí)的宣傳方式、方法，創(chuàng)新使用宣傳媒體和宣傳手段，不斷增強(qiáng)宣傳的滲透力，建立農(nóng)村地區(qū)國債宣傳長效機(jī)制，挖掘農(nóng)村農(nóng)民購買國債潛力，保障農(nóng)村地區(qū)農(nóng)民對(duì)投資國債需求。