黃維娜 袁天榮

【摘要】以2006～2018年我國A股上市公司并購數(shù)據(jù)為研究樣本，在手工搜集綠色并購數(shù)據(jù)的基礎上，基于時間和行業(yè)維度，從政府綠色政策視角分析我國上市公司的綠色并購行為。研究發(fā)現(xiàn)，政府綠色政策演進導致綠色并購現(xiàn)狀呈現(xiàn)出明顯的時間區(qū)間特征和行業(yè)分布差異，并通過壓力效應與激勵效應兩種影響機制實現(xiàn)。研究有助于了解生態(tài)文明建設背景下企業(yè)綠色并購行為，同時也為我國綠色政策實施效果的評價提供了一定的參考與借鑒。

【關鍵詞】綠色并購；環(huán)境規(guī)制政策；綠色產(chǎn)業(yè)政策；壓力效應；激勵效應

【中圖分類號】F275【文獻標識碼】A【文章編號】1004-0994（2020）03-0009-7

一、引言

面對日漸增強的資源環(huán)境約束，生態(tài)文明建設已上升為基本國策。黨的十九大報告明確提出，建設生態(tài)文明是中華民族永續(xù)發(fā)展的千年大計，并將污染防治作為決勝全面建設小康社會的三大攻堅戰(zhàn)之一，要求建立健全綠色低碳循環(huán)發(fā)展的現(xiàn)代經(jīng)濟體系，著力解決環(huán)境問題，推進綠色產(chǎn)業(yè)發(fā)展。以并購的方式引進綠色技術，淘汰落后工藝和產(chǎn)能，實現(xiàn)污染企業(yè)節(jié)能減排和綠色轉型，或促進低碳企業(yè)實現(xiàn)快速擴張、技術創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)升級，是落實污染防治和環(huán)境保護戰(zhàn)略，推進企業(yè)加快實現(xiàn)綠色低碳循環(huán)發(fā)展的重要手段，對生態(tài)文明建設具有重大意義。

近年來，綠色、低碳、循環(huán)題材的綠色并購日益成為資本市場關注的熱點。所謂“綠色并購”，是指以獲取或拓展綠色技術、清潔能源、綠色產(chǎn)品與服務等綠色競爭優(yōu)勢為目標的并購，其最終目的是在有效地減少對環(huán)境的污染、降低企業(yè)未來環(huán)境成本發(fā)生的前提下，優(yōu)化資源配置，增強企業(yè)競爭優(yōu)勢，實現(xiàn)經(jīng)濟效益和生態(tài)效益的統(tǒng)一。本質上，綠色并購和環(huán)保投資均屬于企業(yè)的綠色投資行為，但與投資周期較長、不確定性較大的環(huán)保投資相比，綠色并購具有明顯的速度優(yōu)勢[1]，能夠快速獲得標的企業(yè)的清潔能源、綠色產(chǎn)品與服務、綠色技術等，推動企業(yè)加快實現(xiàn)綠色轉型和綠色發(fā)展。但目前其研究尚處于初始階段，相關研究文獻屈指可數(shù)，且研究對象僅局限于重污染企業(yè)，研究樣本時間跨度較短，導致無法全面系統(tǒng)地反映我國綠色并購現(xiàn)狀、分析其存在的問題及成因?；诖耍疚臄M選取自“十一五”以來（2006～2018年）我國A股上市公司并購數(shù)據(jù)作為研究樣本，基于時間和行業(yè)兩個維度，從政府綠色政策視角對我國上市公司綠色并購現(xiàn)狀及成因進行系統(tǒng)分析，幫助我們了解企業(yè)綠色并購行為的同時，也為我國綠色政策實施效果的評價提供一定的參考與借鑒。

二、樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

由于我國上市公司的并購信息披露自2004年才開始完善且初期并購市場樣本極少，加之2006年是我國“十一五”開局之年，故將研究樣本區(qū)間設定為2006～2018年。本文所涉及的并購事件數(shù)據(jù)來源于CSMAR數(shù)據(jù)中心，并購日期以并購公告日期為準。參考蔡慶豐、田霖[2]的做法，根據(jù)《上市公司行業(yè)分類指引》（2012年修訂）的行業(yè)分類及代碼，選擇除金融業(yè)（J）、文教衛(wèi)和居民服務業(yè)等（O、P、Q、R）以外的所有行業(yè)。對并購數(shù)據(jù)按如下標準進行篩選：選擇上市公司為買方（主并企業(yè)）、并購類型為資產(chǎn)收購、標的類型為股權或者“資產(chǎn)+股權”的樣本；剔除主并企業(yè)為ST、？ST的樣本；剔除并購交易失敗的樣本。在剩余的樣本中，對同一主并企業(yè)在同一年度內對相同標的進行多次并購的樣本予以合并；剔除收購對象為金融行業(yè)企業(yè)的樣本和海外企業(yè)的樣本；剔除交易金額低于100萬元的并購事件、剔除股權收購比例小于30%或者已經(jīng)持有標的公司30%以上股權比例的并購事件。經(jīng)篩選，最終得到由2299家上市公司作為主并企業(yè)發(fā)起的7039起并購事件樣本。然后，參考潘愛玲等[1]的方法，本文在并購樣本數(shù)據(jù)的基礎上，通過逐一瀏覽并購交易概述，保留貌似符合綠色性條件（主要指綠色技術、綠色資源能源、綠色產(chǎn)品與服務、綠色管理手段等）的并購事件，再通過手工收集其并購公告，采用內容分析法，對主并企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略、并購背景與目的、主并企業(yè)與標的企業(yè)的主營業(yè)務，以及此次并購對主并企業(yè)帶來的影響等主要信息進行綜合分析，逐一判斷該項并購事件是否為綠色并購。經(jīng)篩選，最終得到667家上市公司作為主并企業(yè)發(fā)起的1440起綠色并購樣本。

三、綠色并購的分布現(xiàn)狀

（一）基于時間維度

圖1展示了2006～2018年度我國上市公司綠色并購交易數(shù)量和綠色并購占比的時間變化趨勢。綠色并購占比是指綠色并購數(shù)量占并購總數(shù)的比例，反映上市公司實施綠色并購的概率，即綠色并購的活躍程度。由于綠色并購交易金額的信息部分缺失，故本文未作統(tǒng)計。

如圖1所示，綠色并購總體呈上升趨勢，但增長速度具有明顯的區(qū)間特征。從交易數(shù)量來看，以2012年為分界點，在此之前增長緩慢，2012年之后迎來快速增長，2013～2018年綠色并購交易數(shù)量較2006～2012年增長近3倍，其中2015年創(chuàng)歷史高峰，共有153家上市公司成功完成綠色并購240起，超過了“十一五”（2006～2010年）的五年之和。從實施綠色并購的概率來看，2006～2012年綠色并購占比一直在15%上下波動，2012年之后大幅提升，綠色并購平均占比接近25%（除2016年因并購市場整體疲軟而回調外）?？梢姡S著綠色發(fā)展理念的不斷深入和生態(tài)文明建設的持續(xù)推進，綠色并購越來越多地受到資本市場和上市公司的青睞，已成為企業(yè)綠色投資的重要選擇。

（二）基于行業(yè)維度

企業(yè)的行業(yè)屬性和行業(yè)間的異質性均會對企業(yè)投資行為構成影響[3]。為了反映我國上市公司（主并企業(yè)）綠色并購的行業(yè)分布現(xiàn)狀，根據(jù)研究需要，本文按行業(yè)門類和行業(yè)細分統(tǒng)計繪制出表1和表2，從綠色并購數(shù)量和占比兩個方面進行分析。同時，本文還統(tǒng)計了綠色并購目標企業(yè)的行業(yè)分布情況。

1.主并企業(yè)綠色并購的行業(yè)分布現(xiàn)狀。

（1）基于行業(yè)門類的統(tǒng)計分析如表1所示。

我國上市公司綠色并購分布廣泛，涉及除住宿和餐飲業(yè)以外的所有行業(yè)門類；但呈現(xiàn)不均衡狀態(tài)，行業(yè)分布差異顯著。第一，從綠色并購樣本數(shù)量來看，制造業(yè)（C），電力、熱力、燃氣及水生產(chǎn)和供應業(yè)（D），水利、環(huán)境和公共設施管理業(yè)（N）占據(jù)行業(yè)前三。其中，超過60%的綠色并購集中在制造業(yè)，這可能是因為制造業(yè)的行業(yè)大類（共30個）和企業(yè)最多，實施并購的數(shù)量最多，因此，綠色并購數(shù)量相應地也就最多。第二，從綠色并購占比均值的大小來看，占據(jù)前三的依次為電力、熱力、燃氣及水生產(chǎn)和供應業(yè)（D），采礦業(yè)（B）以及水利、環(huán)境和公共設施管理業(yè)（N），分別是0.7259、0.3466和0.3245，表明這三大行業(yè)的并購交易事件中綠色并購分別超過七成和三成。值得一提的是，制造業(yè)綠色并購占比僅為0.2091，略高于全行業(yè)平均水平0.1924，說明制造業(yè)實施綠色并購的概率并不高。第三，從最大值和最小值的差距來看，綠色并購數(shù)量和占比相對較高的行業(yè)差距較大，表明這些行業(yè)門類中各行業(yè)大類之間綠色并購也存在顯著差異。第四，從合并數(shù)據(jù)來看，重污染行業(yè)綠色并購占比均值為0.3682，高于非重污染行業(yè)的0.1478，說明企業(yè)所在行業(yè)污染程度越高，實施綠色并購的可能性越大。

（2）基于行業(yè)細分的統(tǒng)計分析。表2為按行業(yè)大類統(tǒng)計的綠色并購分布情況。限于篇幅，本文僅列示出77個行業(yè)大類中綠色并購數(shù)量和占比相對較高且具有代表性的23個行業(yè)，包括除金屬礦產(chǎn)采選業(yè)以外的13個重污染行業(yè)和10個低碳行業(yè)，目的在于更深入、更具體地了解綠色并購主并企業(yè)所在行業(yè)的分布現(xiàn)狀，以便探究其成因。統(tǒng)計結果顯示，23個行業(yè)占據(jù)了綠色并購總數(shù)的近83%，綠色并購平均占比達38.21%，可見綠色并購的行業(yè)集中度之高。歸納起來，主要集中于以下行業(yè)：①能源行業(yè)，諸如電力熱力、煤炭、石油和天然氣、燃料燃氣加工生產(chǎn)等；②機械、設備、儀器儀表等裝備制造業(yè)；③重污染行業(yè)中的紡織、造紙、化學、化工、冶煉等傳統(tǒng)加工制造業(yè)；④資源循環(huán)利用、節(jié)能環(huán)保行業(yè)，如廢棄資源綜合利用、污水處理與資源化利用、園林綠化與污染治理等；⑤服務行業(yè)，如開采輔助活動、專業(yè)技術服務等。

2.綠色并購目標企業(yè)所在行業(yè)的分布現(xiàn)狀。為了展現(xiàn)綠色并購目標企業(yè)的行業(yè)分布，本文根據(jù)《綠色產(chǎn)業(yè)指導目錄》（2019）繪制了我國綠色并購目標企業(yè)的行業(yè)分布，如圖2所示。

由圖2可知，綠色并購目標企業(yè)的行業(yè)分布集中于節(jié)能環(huán)保、清潔能源、基礎設施綠色升級和清潔生產(chǎn)等產(chǎn)業(yè)領域，生態(tài)環(huán)境和綠色服務產(chǎn)業(yè)的綠色并購明顯不足。其中，節(jié)能環(huán)保主要包括節(jié)能環(huán)保與清潔能源裝備制造、節(jié)能改造與污染治理等；清潔能源既包括可再生能源，也包括傳統(tǒng)能源的高效清潔利用；清潔生產(chǎn)主要是生產(chǎn)過程中“三廢”處置及資源化綜合利用；基礎設施綠色升級包括節(jié)能建筑、園林綠化、環(huán)境基礎設施等。

綜上所述，我國綠色并購的行業(yè)分布呈現(xiàn)出以下特點：①與行業(yè)所受影響的綠色政策類型存在相關性。受環(huán)境規(guī)制政策管制越強的重污染行業(yè)，實施綠色并購的可能性越大；相反，受綠色產(chǎn)業(yè)政策支持力度越大的低碳行業(yè)，實施綠色并購的可能性也越大。②與綠色政策扶持的側重點具有相關性。越是處于產(chǎn)品與裝備的初級生產(chǎn)加工與制造的行業(yè)，實施綠色并購的概率越大；而越是位于產(chǎn)業(yè)鏈中游的服務行業(yè)以及技術研發(fā)等行業(yè)，實施綠色并購的概率越低。這在一定程度上反映出節(jié)能環(huán)保等綠色產(chǎn)業(yè)結構和產(chǎn)業(yè)鏈分工存在的不合理性，如生態(tài)農(nóng)業(yè)、生態(tài)修復、信息和咨詢等環(huán)境綜合治理、綠色服務行業(yè)等發(fā)展滯后；同時，也顯露出綠色政策體系完備性與協(xié)調性方面存在的不足。

四、綠色并購現(xiàn)狀的成因分析

（一）基于時間維度的綠色并購現(xiàn)狀成因

影響綠色并購的因素眾多，如環(huán)境層面、政府層面、企業(yè)層面和決策者層面以及媒體壓力[1]等。但是，相對于西方企業(yè)，我國企業(yè)在實施并購時往往會更多地考慮政府政策和制度環(huán)境因素的影響[4]。因此，從時間維度來探究綠色并購現(xiàn)狀成因，本文認為，主要源自于政府綠色政策演進的影響，其影響機制如圖3所示。

綠色政策可從不同角度進行分類，本文借鑒王愛國和劉洋[5]的研究，將政府綠色政策分為旨在控制企業(yè)節(jié)能減排的環(huán)境規(guī)制政策和旨在引導低碳企業(yè)發(fā)展的綠色產(chǎn)業(yè)政策，其中，環(huán)境規(guī)制政策分為命令—控制型環(huán)境規(guī)制和市場激勵型環(huán)境規(guī)制。環(huán)境規(guī)制政策驅動了重污染企業(yè)對綠色標的的并購，同時增大了重污染企業(yè)對綠色產(chǎn)品和服務的需求，進而也可能影響低碳企業(yè)的綠色并購行為；綠色產(chǎn)業(yè)政策引致了低碳企業(yè)的綠色并購，客觀上也對重污染企業(yè)產(chǎn)生了轉型壓力和生存危機，進而影響重污染企業(yè)實施綠色并購。

1. 2012年之前，我國綠色政策處于以命令—控制型環(huán)境規(guī)制為主、市場激勵型環(huán)境規(guī)制為輔的綠色產(chǎn)業(yè)政策萌芽階段。從2006年我國“十一五”規(guī)劃首次明確提出能耗硬約束目標，到2007年《節(jié)約能源法》中明確實行節(jié)能目標責任制和節(jié)能考核評價制度，再到2011年《萬家企業(yè)節(jié)能低碳行動實施方案》強化責任考核與獎懲機制、明確提出萬家企業(yè)在“十二五”期間排放總量控制和能源節(jié)約目標等，嚴格的總量控制、目標分解、問責與督查及一票否決制等命令—控制型環(huán)境規(guī)制成為這一時期的核心環(huán)境政策工具[6]，“節(jié)能減排”成為這一時期環(huán)境保護的工作重心。然而，以“五年規(guī)劃”為主導的節(jié)能減排政策往往具有時效性，提出的任務通常比較緊迫，企業(yè)若僅憑自身研發(fā)，不僅耗時較長，而且不確定性較大。在這種情況下，企業(yè)更可能尋求通過快速獲取目標企業(yè)的節(jié)能減排技術和清潔能源的綠色并購方式來完成任務，因此，這在一定程度上推動了重污染企業(yè)綠色并購的增長，但是該影響并不顯著。在命令—控制型環(huán)境規(guī)制高壓態(tài)勢下，被規(guī)制者在目標設定和技術選擇上無自主決定權，不利于調動企業(yè)環(huán)保積極性[6]，導致在此期間綠色并購占比始終處于波動狀態(tài)，并未形成上升趨勢（如圖1所示）。雖然這一時期政府出臺并實行了排污收費、政府補貼和交易許可證等市場化政策，如2011年對資源稅計征方式的改革、2011年《關于開展碳排放權交易試點工作的通知》的頒布，以及2011年開始采用促進節(jié)能環(huán)保與新能源發(fā)展的綠色產(chǎn)業(yè)政策工具等，但由于政策效應存在滯后性，因此，對2012年之前綠色并購并未造成太大影響。

2. 2012年之后，我國綠色政策步入環(huán)境規(guī)制政策與綠色產(chǎn)業(yè)政策相結合的政策組合階段。2012年黨的十八大首次將“綠色發(fā)展、循環(huán)發(fā)展、低碳發(fā)展”作為生態(tài)文明建設的重要著力點，這成為我國生產(chǎn)方式綠色化轉變的開端[6]。政府在環(huán)境規(guī)制政策層面，一方面，繼續(xù)強化重典治污的命令—控制型環(huán)境規(guī)制，如制定更加嚴格的行業(yè)排放標準、“十三五”規(guī)劃中明確提出相比2015年的2020年“節(jié)能減排”的具體目標、頒布實施《環(huán)境空氣質量標準（2012）》以及《空氣質量新標準第一階段監(jiān)測實施方案》等；另一方面，強化市場化政策工具，如《環(huán)境保護稅法》的出臺與實施等。與此同時，綠色產(chǎn)業(yè)政策從萌芽階段步入初步發(fā)展階段[6]，政府推出一系列鼓勵低碳產(chǎn)業(yè)的發(fā)展政策，如2015年《關于加快推進生態(tài)文明建設的意見》中提出大力扶持節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)、新能源產(chǎn)業(yè)和新能源汽車產(chǎn)業(yè)，《工業(yè)綠色發(fā)展規(guī)劃（2016～ 2020年）》提出集中力量支持傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)改造、綠色制造試點示范及資源綜合利用等，2012年出臺《綠色信貸指引》等。通過財政補貼、稅收優(yōu)惠、信貸優(yōu)惠等政策工具引導和激勵低碳企業(yè)快速擴張、技術創(chuàng)新和轉型升級的同時，倒逼產(chǎn)能過剩、技術落后的重污染企業(yè)綠色轉型，而綠色并購正是實現(xiàn)上述目的最快捷的重要途徑。因此，在環(huán)境規(guī)制政策與綠色產(chǎn)業(yè)政策的雙重作用下，2013～2018年綠色并購數(shù)量和占比較2006～2012年均大幅提升。

（二）基于行業(yè)維度的綠色并購現(xiàn)狀成因

不同的行業(yè)所面臨的市場環(huán)境與政府政策支持各不相同，因此，會造成行業(yè)所能獲得資源要素的不平衡，這種不平衡又會反過來影響企業(yè)決策[8]。如上文所述，政府綠色政策演進導致了綠色并購的時間區(qū)間特征。同樣，也影響了綠色并購的行業(yè)性差異，這種影響通過壓力效應與激勵效應兩種機制實現(xiàn)。一方面，政府綠色政策通過提高政府、供應商、債權人、公眾等利益相關者對企業(yè)環(huán)境合法性的壓力，迫使重污染企業(yè)綠色并購的實施；另一方面，政府利用綠色激勵型政策工具的政策補貼、稅收優(yōu)惠與信貸優(yōu)惠以及市場的正向預期等，對低碳企業(yè)實施綠色并購產(chǎn)生激勵效應的同時，也對重污染企業(yè)綠色并購產(chǎn)生壓力效應。其影響機制如圖4所示。

1.基于壓力效應的分析。

（1）基于企業(yè)合法性壓力視角。在組織行為早期研究中，學者們大多將合法性視為外部規(guī)則對企業(yè)發(fā)展的客觀要求和約束，如Suchman[7]將合法性的概論界定為社會構建的規(guī)范、價值觀、信仰以及規(guī)定的體系對組織行為是否正確和值得期待的認知和評判。隨著研究的深入，學術界逐漸將合法性視為組織能夠主動獲取的一種可操作性戰(zhàn)略資源，認為組織可以通過一系列積極的戰(zhàn)略行為來贏取合法性。Colleoni[8]認為，企業(yè)積極履行社會責任、努力創(chuàng)造社會貢獻是合法性的主要來源。在經(jīng)濟轉型時期，環(huán)境合法性已成為度量企業(yè)合法性的重要維度之一，企業(yè)環(huán)境合法性的評價在企業(yè)進行綠色行為之前已經(jīng)存在，且嵌入到制度中，日益成為政府、供應商、顧客、債權人、公眾等外部利益相關者關注的焦點。環(huán)境合法性作為一種重要的戰(zhàn)略資源，不僅有助于企業(yè)獲得政府層面的支持和資源，而且有助于企業(yè)獲得供應商、債權人、社會公眾等外部利益相關者層面的資源和支持[9]。企業(yè)為了符合環(huán)境合法性要求，必然會實施環(huán)境友好型戰(zhàn)略行為，以滿足外部利益相關者的環(huán)境訴求。

命令—控制型環(huán)境規(guī)制是2006年以來我國實施的主要環(huán)境制度，尤其是2006 ～ 2012年在以“嚴格的總量控制、目標分解、問責與督查及一票否決制”為核心的節(jié)能減排政策下，企業(yè)的污染行為主要面臨來自政府層面的處罰、強制關閉等壓力，企業(yè)合法性壓力較小。在這種情況下，企業(yè)會有三種選擇：一是若處罰較輕，企業(yè)可能寧愿承擔較低的環(huán)境處罰成本，也不愿意承擔較高的環(huán)境治理成本，這不利于企業(yè)的長遠發(fā)展。二是主動增加環(huán)保投資，自主研發(fā)清潔能源或節(jié)能減排技術，達到環(huán)境規(guī)制要求，環(huán)保投資周期長、短期經(jīng)濟效益低且未來的不確定性大。三是實施綠色并購，快速獲取節(jié)能減排技術和清潔能源，在政策規(guī)定期限內完成節(jié)能減排的目標任務。根據(jù)并購協(xié)同效應理論，引入綠色標的能夠打破企業(yè)現(xiàn)有條件的束縛，異質性的技術、人才和管理要素的催化也可以加速實現(xiàn)“波特假說”的創(chuàng)新補償效應。權衡利弊，重污染企業(yè)可能會選擇實施綠色并購。

排污收費、交易許可證、環(huán)境稅等市場化環(huán)境規(guī)制政策的出臺與實施，尤其是環(huán)境稅的實行，加大了企業(yè)合法性壓力：一方面，企業(yè)環(huán)境稅的繳納情況和稅負情況反映了企業(yè)的綠色生產(chǎn)情況，直接影響企業(yè)從政府層面獲得支持和資源的能力[9]，企業(yè)為了維護政府環(huán)境稅合法性要求，會主動以綠色并購的手段快速獲取節(jié)能減排技術，加快綠色轉型；另一方面，企業(yè)遵循環(huán)境稅合法性的表現(xiàn)也會影響供應商、顧客、債權人等外部利益相關者對企業(yè)風險的重新評估，以及對企業(yè)是否繼續(xù)提供支持和資源的決策[9]，為了滿足環(huán)境稅合法性要求，贏得外部利益相關者的資源與支持，企業(yè)不得不選擇實施綠色并購。

綠色產(chǎn)業(yè)政策的萌芽與發(fā)展，以及與環(huán)境規(guī)制政策的結合，更加加大了企業(yè)合法性壓力。綠色產(chǎn)業(yè)政策是具有排他性的選擇性產(chǎn)業(yè)政策，政府在為扶持企業(yè)提供土地、資金和稅費等各種政策優(yōu)惠的同時，客觀上也對非扶持企業(yè)施加了限制與壓力，如遭遇投資核準制度加強、負債融資約束加劇等差別待遇。除政府扶持層面的資源受限等直接影響外，企業(yè)往往還會受到市場對行業(yè)發(fā)展預期降低、發(fā)展環(huán)境惡化等間接影響，從而形成了轉型壓力與生存危機。因此，企業(yè)為了生存和發(fā)展，會選擇綠色并購作為策略應對。

（2）基于公眾參與視角。公眾參與是對政府干預和市場機制不足的有益補充，在一定程度上能夠替代政府環(huán)境規(guī)制的作用[10]。公眾參與主要通過以下兩條路徑影響企業(yè)綠色并購：一是社會公眾對環(huán)境問題的關注和新聞媒體對環(huán)境污染事件的報道，會給涉事企業(yè)帶來強烈的合法性壓力和環(huán)境治理成本的增加，影響企業(yè)決策，迫使企業(yè)實施與環(huán)境保護、節(jié)能減排相關的戰(zhàn)略；二是環(huán)境信訪、環(huán)境投訴，誘發(fā)政府行政干預，惡化企業(yè)與政府的關系，甚至倒逼正式法律法規(guī)的出臺[11]，通過影響政策制定者對污染企業(yè)進行限制，迫使企業(yè)實施環(huán)境保護措施。2015年我國實施的新環(huán)境保護法將“信息公開和公眾參與”單列一章，凸顯了公眾參與監(jiān)督的重要性，也將企業(yè)置于更大的公眾壓力之下。在污染防治攻堅階段，為了向社會傳達保護環(huán)境、積極履行社會責任的正面信號，提升企業(yè)聲譽并減輕因環(huán)境污染問題引致的環(huán)境合法性壓力，企業(yè)會主動選擇參與環(huán)境治理，綠色并購可能會成為重污染企業(yè)應對社會公眾壓力的工具之一。

2.基于激勵效應的分析。除了來自于政府、社會公眾等外部利益相關者層面的壓力效應對企業(yè)綠色并購的影響外，企業(yè)基于長遠發(fā)展的戰(zhàn)略目標，在市場化激勵型環(huán)境政策和綠色產(chǎn)業(yè)政策的激勵下，也會主動以綠色并購的方式快速獲取或拓展綠色競爭優(yōu)勢，或向綠色環(huán)保行業(yè)轉型。

（1）主并企業(yè)受政策支持。受政策支持的企業(yè)能獲得更多IPO和SEO機會、更多銀行貸款優(yōu)惠[12]和更多政府補貼、稅收優(yōu)惠[13]、行政審批與土地劃撥等直接支持；此外，還會受到市場對行業(yè)發(fā)展預期升高、發(fā)展環(huán)境改善等間接影響[2]。因此，受支持企業(yè)更可能借助“資源優(yōu)勢”進行擴張和升級，因為并購是企業(yè)快速擴張和獲取技術的有效途徑。自“十一五”以來，我國政府在節(jié)能的基礎上開始重視清潔能源發(fā)展，出臺了一系列鼓勵優(yōu)惠政策，可再生能源進入高速發(fā)展階段；“十二五”規(guī)劃明確提出大力培育和發(fā)展以節(jié)能環(huán)保、新能源、新能源汽車等戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)；“十三五”規(guī)劃明確提出，到2020年培育一批具有國際競爭力的大型節(jié)能環(huán)保等綠色產(chǎn)業(yè)的企業(yè)集團。同時，《關于進一步優(yōu)化企業(yè)兼并重組市場環(huán)境的意見》《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》和《關于修改上市公司收購管理辦法的決定》等政策相繼出臺，為節(jié)能環(huán)保等綠色產(chǎn)業(yè)發(fā)展的整合、升級和發(fā)展提供有力支持，推動了節(jié)能環(huán)保、清潔生產(chǎn)、清潔能源等綠色環(huán)保企業(yè)綠色并購的快速發(fā)展，綠色并購占比從2006 ～ 2012年的20.01%上升到2013 ～ 2018年的40.21%。

（2）目標企業(yè)受政策支持。賈良定等[4]對我國企業(yè)跨行業(yè)并購行為進行研究，發(fā)現(xiàn)相比西方企業(yè)，我國企業(yè)在實施跨行業(yè)并購時會更加在意目標行業(yè)的吸引力，即目標企業(yè)能夠帶來協(xié)同效應的某些特質或優(yōu)勢；Asquith等[14]和Cornaggia等[15]研究認為，具有權益融資優(yōu)勢或獲得銀行融資支持的企業(yè)更可能成為目標企業(yè)。因為并購這類企業(yè)有助于主并企業(yè)降低融資成本、提高信貸供給。同理，受到綠色產(chǎn)業(yè)政策支持的企業(yè)可以獲得更多政府補貼、稅收減免、土地劃撥、綠色信貸支持等資源要素，甚至可能幫助企業(yè)建立或強化政治關聯(lián)[16]；也可以通過涉入政策支持行業(yè)共享要素資源與投資機會、提高資源配置效率，以獲得更多元化的收入來源和利潤增長點，分擔部分行業(yè)系統(tǒng)性風險。因此，受綠色產(chǎn)業(yè)政策支持的企業(yè)更可能成為綠色并購目標。

五、研究結論與啟示

本文以2006 ～ 2018年我國A股上市公司并購數(shù)據(jù)為樣本，在手工搜集綠色并購數(shù)據(jù)的基礎上，基于時間和行業(yè)維度，從政府綠色政策視角分析我國上市公司綠色并購現(xiàn)狀及成因。研究發(fā)現(xiàn)：第一，單一的命令—控制型環(huán)境規(guī)制對企業(yè)綠色并購的積極性并無顯著影響，命令—控制型環(huán)境規(guī)制與市場激勵型環(huán)境規(guī)制、綠色產(chǎn)業(yè)政策相結合能有效提高企業(yè)綠色并購的可能性。第二，不同類型的綠色政策以及政策體系完備性與協(xié)調性會影響企業(yè)綠色并購的行業(yè)差異性。第三，綠色政策演進通過加大企業(yè)合法性壓力和提高公共參與度，迫使企業(yè)實施綠色并購；同時，通過從政府和企業(yè)利益相關者層面獲得資源與支持以及市場正向預期等激勵企業(yè)實施綠色并購。

本文得到以下啟示：第一，為了促進企業(yè)轉型升級，提高企業(yè)實施綠色并購的積極性，政府應逐步改變命令—控制型環(huán)境規(guī)制占據(jù)主導地位的現(xiàn)狀，選擇以市場激勵型綠色政策為主、命令—控制型環(huán)境規(guī)制為輔的綠色政策組合。第二，政府應兼顧綠色產(chǎn)業(yè)政策體系的完備性與協(xié)調性，加大對節(jié)能環(huán)保等綠色產(chǎn)業(yè)鏈中游的服務行業(yè)以及配套支撐行業(yè)的扶持力度，協(xié)調推進綠色服務、生態(tài)農(nóng)業(yè)、綠色技術研究等行業(yè)綠色并購的實施。第三，政府綠色政策通過壓力效應與激勵效應兩大機制促進企業(yè)實施綠色并購，這說明在當前污染防治攻堅階段，為了推動企業(yè)加快實現(xiàn)綠色低碳發(fā)展，政府的積極干預和引導十分必要，為我們客觀評價政府“有形之手”角色作用的發(fā)揮提供經(jīng)驗支持。

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