李天任

2020年3月1日，我國(guó)啟動(dòng)了存量浮動(dòng)利率貸款定價(jià)基準(zhǔn)。即從3月1日到8月31日，借款人擁有了一個(gè)嶄新的機(jī)會(huì)，可以和銀行協(xié)商采取哪種貸款利率方式。目前，我國(guó)房貸貸款利率共分為兩種：一種為固定利率，另外一種為L(zhǎng)PR。如果按照該計(jì)劃進(jìn)行推進(jìn)，無論是對(duì)利率市場(chǎng)化還是引導(dǎo)利率下行都大有裨益。國(guó)家對(duì)房貸利率的調(diào)整將會(huì)對(duì)人們的生活產(chǎn)生重要的影響。實(shí)際上，利率調(diào)節(jié)對(duì)整個(gè)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行都有著重要的影響，本文將從房產(chǎn)、企業(yè)、經(jīng)濟(jì)和儲(chǔ)蓄四個(gè)方面展開論述。

一、利率調(diào)整對(duì)房產(chǎn)影響的系統(tǒng)分析

利率變動(dòng)對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格具有重要的影響，其政策的調(diào)整也是房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)整的重要因素。筆者認(rèn)為，其影響主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：一方面，利率政策的重要作用。利率政策的作用不僅體現(xiàn)在一年期基準(zhǔn)貸款利率方面，還體現(xiàn)在五年以上的基準(zhǔn)貸款利率方面，可以說其對(duì)于不同時(shí)間跨度都會(huì)產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響。其中一到五年的基準(zhǔn)貸款利率在近六年對(duì)房地產(chǎn)的價(jià)格會(huì)產(chǎn)生影響。這說明基準(zhǔn)利率對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格影響是及時(shí)和有效的，不存在所謂的滯后性。利率對(duì)房?jī)r(jià)的影響顯而易見，但不同時(shí)期，影響效果不盡相同。其中，五年以上基準(zhǔn)貸款利率對(duì)于房?jī)r(jià)的影響是反向的，如何讓利率在不同時(shí)期發(fā)揮最大的作用，需要相關(guān)理論基礎(chǔ)和政策支持。

第二方面，不同類型的基準(zhǔn)利率對(duì)于房地產(chǎn)價(jià)格的影響也不盡相同。筆者發(fā)現(xiàn)，一年期的基準(zhǔn)貸款利率在不同的時(shí)期對(duì)房產(chǎn)價(jià)格會(huì)產(chǎn)生影響，該影響主要為負(fù)向影響。一至五年期基準(zhǔn)貸款利率對(duì)其產(chǎn)生的影響則與之不同，為正向影響。五年以上的貸款基準(zhǔn)利率在近六年對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格的影響也主要為負(fù)向影響，長(zhǎng)期來看則為正向影響。因此，可以看出，基準(zhǔn)利率的種類影響著房地產(chǎn)價(jià)格。由于房地產(chǎn)市場(chǎng)供求雙方對(duì)于利率的敏感度不同，當(dāng)利率發(fā)生變動(dòng)時(shí)，其會(huì)相應(yīng)地進(jìn)行供求行為的調(diào)整，從而使得房?jī)r(jià)也會(huì)發(fā)生相應(yīng)的變動(dòng)。房地產(chǎn)供求的雙方對(duì)于不同種類的利率擁有不同的敏感系數(shù)，使得不同期限種類的基準(zhǔn)利率變動(dòng)對(duì)于房?jī)r(jià)產(chǎn)生的影響也不盡相同。其中，短期貸款利率對(duì)于房地產(chǎn)需求的影響是最大的，雙方的關(guān)系為反向關(guān)系；中期利率對(duì)于房地產(chǎn)的影響次之，與房?jī)r(jià)的關(guān)系為正向；長(zhǎng)期利率對(duì)于房地產(chǎn)影響體現(xiàn)在供給和需求兩個(gè)方面，短期與房?jī)r(jià)的關(guān)系為負(fù)向，主要是受房地產(chǎn)供給滯后性的影響。長(zhǎng)期對(duì)于房地產(chǎn)供給的影響則為正向。

最后一方面，利率政策作為房?jī)r(jià)的有機(jī)組成部分，其效果與貨幣供應(yīng)量相比更為良好。中國(guó)人民銀行可從此出發(fā)，通過對(duì)基準(zhǔn)利率政策的調(diào)整來部分代替貨幣供應(yīng)量政策來對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格進(jìn)行宏觀調(diào)控。

二、利率調(diào)節(jié)對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行方面影響的分析

（一）利率調(diào)節(jié)與貨幣流通

利率對(duì)貨幣流通具有重要的影響，與儲(chǔ)蓄者聯(lián)系緊密，主要體現(xiàn)在對(duì)貨幣需求方面。我國(guó)居民的可支配收入主要包括當(dāng)期消費(fèi)支出、儲(chǔ)蓄存款、手持現(xiàn)金和金融資產(chǎn)投資。貨幣需求包括后三者。儲(chǔ)蓄存款利率影響的也是這三項(xiàng)需求的構(gòu)成比例，對(duì)于其總和產(chǎn)生的影響可以忽略不計(jì)；此外，利率調(diào)整對(duì)于現(xiàn)金持有額也會(huì)產(chǎn)生一定的影響。

而當(dāng)下的現(xiàn)金持有額更多的體現(xiàn)在互聯(lián)網(wǎng)金融方面。居民的收入除了傳統(tǒng)的銀行儲(chǔ)蓄之外，也會(huì)有一部分流動(dòng)資金。居民持有的這部分流動(dòng)資金由于具有高度流動(dòng)性，利息收入很少甚至沒有利息，這部分利息收入可視作持有現(xiàn)金的機(jī)會(huì)成本。

當(dāng)存款利率升高時(shí)，此時(shí)，持有現(xiàn)金的機(jī)會(huì)成本也會(huì)隨之發(fā)生變化，大部分儲(chǔ)蓄者會(huì)選擇將手中的一部分現(xiàn)金存入銀行，從而使這部分的流通貨幣變?yōu)榱硕ㄆ诖婵?。存款利率的提高使得流通中的貨幣變少，一些現(xiàn)實(shí)中的購(gòu)買力變?yōu)榱藵撛诘馁?gòu)買力，對(duì)當(dāng)下經(jīng)濟(jì)起到了緊縮的作用。利率降低時(shí)，潛在的購(gòu)買力被釋放，有利于刺激居民消費(fèi)。

（二）利率調(diào)整與物價(jià)

從理論角度出發(fā)，提高利率有重要的影響，主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面。一方面有利于減少消費(fèi)；另外一方面會(huì)導(dǎo)致投資減少，使得物價(jià)下降。在我國(guó)，受企業(yè)制度或技術(shù)方面的影響，提高利率成為了抑制通貨膨脹的重要途徑之一。具體表現(xiàn)為：運(yùn)用存款利率杠桿推遲居民消費(fèi)，引導(dǎo)其需求，從而起到抑制物價(jià)上漲的作用，這與其他國(guó)家運(yùn)用貸款利率的方式來抑制人們的資金需求，從而達(dá)到抑制物價(jià)上漲的作用有顯著的不同。

在我國(guó)，貸款利率的升降對(duì)于抑制資金需求方面所起到的作用極為有限。對(duì)我國(guó)通貨膨脹出現(xiàn)的原因進(jìn)行分析，可以發(fā)現(xiàn)主要是受成本推動(dòng)因素的影響。在我國(guó)，由于利息是記入成本的，因此，提高利率會(huì)導(dǎo)致成本上升，為了維持運(yùn)營(yíng)，企業(yè)大多會(huì)采取提價(jià)的策略。因此，對(duì)于我國(guó)來說，提高貸款利率只會(huì)導(dǎo)致產(chǎn)生利息成本推進(jìn)型通貨膨脹，而不會(huì)產(chǎn)生成本推進(jìn)型通貨膨脹。

（三）利率調(diào)整與市場(chǎng)

利率調(diào)整對(duì)市場(chǎng)具有重要的影響，在現(xiàn)階段主要體現(xiàn)為儲(chǔ)蓄存款利率對(duì)市場(chǎng)方面的影響。在我國(guó)，儲(chǔ)蓄的利率彈性較高。當(dāng)提高儲(chǔ)蓄的存款利率時(shí)，人們的儲(chǔ)蓄意愿也隨之增強(qiáng)，此時(shí)的消費(fèi)傾向則會(huì)減弱。這時(shí)，必然會(huì)出現(xiàn)減少消費(fèi)的現(xiàn)象。反之，則會(huì)刺激人們的消費(fèi)，出現(xiàn)市場(chǎng)反彈的現(xiàn)象。

實(shí)際上，國(guó)民經(jīng)濟(jì)是由生產(chǎn)、分配等環(huán)節(jié)組成。這些環(huán)節(jié)相互聯(lián)系，相互影響，成為不斷循環(huán)的統(tǒng)一整體。當(dāng)其中一個(gè)環(huán)節(jié)出現(xiàn)問題時(shí)，其他環(huán)節(jié)也會(huì)受影響，會(huì)最終導(dǎo)致循環(huán)的紊亂或中斷。對(duì)于一個(gè)國(guó)家來說，想要保障經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行，需要保持消費(fèi)的適度、適宜增長(zhǎng)。

從動(dòng)態(tài)的視角出發(fā)，增加的每一份儲(chǔ)蓄份額，會(huì)導(dǎo)致消費(fèi)份額減少，這也會(huì)堵塞市場(chǎng)交換，正常的經(jīng)濟(jì)循環(huán)也會(huì)被打破?；诖?，筆者認(rèn)為，當(dāng)下我們可以科學(xué)運(yùn)用儲(chǔ)蓄利率杠桿來增加居民的儲(chǔ)蓄積累，保障物價(jià)穩(wěn)定，同時(shí)，還要運(yùn)用此杠桿來調(diào)節(jié)消費(fèi)和儲(chǔ)蓄之間的關(guān)系，為我國(guó)經(jīng)濟(jì)循環(huán)的正常運(yùn)行奠定基石。當(dāng)然，相關(guān)工作者應(yīng)準(zhǔn)確把握這個(gè)度，從而讓利率調(diào)整與市場(chǎng)形成互相促進(jìn)的關(guān)系。

三、利率波動(dòng)對(duì)企業(yè)的影響

（一）企業(yè)績(jī)效

貨幣政策是國(guó)家對(duì)貨幣供應(yīng)所采取的政策趨向，通過對(duì)各種貨幣工具的應(yīng)用從而對(duì)民間資本產(chǎn)生影響，在這些工具中，利率政策便是其中最為重要的工具之一。

企業(yè)作為微觀經(jīng)濟(jì)的重要主體，在進(jìn)行經(jīng)營(yíng)、籌資等過程中會(huì)根據(jù)國(guó)家實(shí)施的利率政策來不斷調(diào)整策略，從而提高企業(yè)績(jī)效。供給側(cè)改革是2015年習(xí)近平主席主持召開中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組第十一次會(huì)議上提出的經(jīng)濟(jì)發(fā)展理念，旨在增強(qiáng)金融對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支撐能力；降低企業(yè)的融資成本；并通過簡(jiǎn)政放權(quán)，為社會(huì)的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)添加助力；搞活微觀經(jīng)濟(jì)、增強(qiáng)企業(yè)的實(shí)力；減輕企業(yè)的稅費(fèi)負(fù)擔(dān)。供給側(cè)改革的要素包括：勞動(dòng)力、資本、土地、創(chuàng)新等。從這些要素出發(fā)，對(duì)其進(jìn)行優(yōu)化配置，重新構(gòu)建高效的增長(zhǎng)機(jī)制成為人們關(guān)注的一大焦點(diǎn)。在資源配置中，要素價(jià)格占據(jù)著重要地位，如何讓它在市場(chǎng)中發(fā)揮作用，讓市場(chǎng)來決定價(jià)格則成為關(guān)鍵點(diǎn)。在金融市場(chǎng)中，要素的價(jià)格是利率，利率的變動(dòng)則對(duì)租金、勞動(dòng)等生產(chǎn)要素具有重要的影響。

隨著利率的上升，要素價(jià)格也會(huì)隨之上漲，能有效提高企業(yè)的生產(chǎn)效率。對(duì)利率管制的放開可以有效提高金融市場(chǎng)的配置效率，其中，貸款利率可以作為企業(yè)使用的資金價(jià)格，它的變動(dòng)對(duì)資金的使用成本將會(huì)產(chǎn)生重要的影響，是企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)有序開展的重要基礎(chǔ)。而降低貸款利率，對(duì)擴(kuò)大資金供給、促進(jìn)金融的有序發(fā)展和提高信貸配給效率等具有重要作用，是解決企業(yè)融資約束的重要途徑之一。

除此之外，根據(jù)資本結(jié)構(gòu)理論，通過對(duì)債務(wù)的合理利用可以有效降低企業(yè)的資金成本，是提高企業(yè)績(jī)效的重要途徑。筆者認(rèn)為，想要通過貸款利率影響融資約束進(jìn)而提升企業(yè)績(jī)效，可從以下幾點(diǎn)入手：（1）當(dāng)貸款利率降低時(shí)，企業(yè)的績(jī)效也會(huì)隨之發(fā)生變化，績(jī)效提高便是最為主要的變化。貸款利率的降低在緩解企業(yè)融資困難方面有顯著的作用，企業(yè)應(yīng)緊緊抓住這一機(jī)遇以投資機(jī)會(huì)的形式來降低融資的成本，提升企業(yè)本身的競(jìng)爭(zhēng)力，以提高企業(yè)績(jī)效；（2）貸款利率通過對(duì)融資約束的優(yōu)化對(duì)企業(yè)績(jī)效將會(huì)產(chǎn)生重要的影響。其中，融資約束將會(huì)起到部分中介的作用。降低貸款利率不僅能擴(kuò)大資金的供給，對(duì)于改善信貸配給、緩解企業(yè)融資約束等方面也具有重要的作用；當(dāng)融資約束程度降低時(shí)，企業(yè)也會(huì)相應(yīng)地采取更為積極的對(duì)策，是提升自身績(jī)效的重要途徑；（3）內(nèi)部控制與企業(yè)資金效率具有緊密的聯(lián)系，內(nèi)部控制的質(zhì)量跟企業(yè)績(jī)效的關(guān)系為正相關(guān)，其對(duì)貸款利率和企業(yè)績(jī)效具有正向調(diào)節(jié)之效用；當(dāng)內(nèi)部控制質(zhì)量提高時(shí)，融資約束起到的中介作用也會(huì)隨之提高。也就是說，內(nèi)部控制質(zhì)量越高，貸款利率為下降狀態(tài)，能有效緩解企業(yè)的融資約束，是提高企業(yè)績(jī)效的重要方式。

（二）企業(yè)投資行為

隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)揮和對(duì)外開放的擴(kuò)大，中國(guó)金融改革邁進(jìn)了深水區(qū)，利率對(duì)宏觀調(diào)控所起到的作用變得日益顯著，不僅對(duì)個(gè)人的消費(fèi)儲(chǔ)蓄產(chǎn)生了重要的影響，也對(duì)企業(yè)行為產(chǎn)生了重要的導(dǎo)向作用。其對(duì)企業(yè)的影響主要體現(xiàn)在投資方向、時(shí)機(jī)等投資行為方面。

目前，全球一體化程度正在進(jìn)一步加深，我國(guó)的企業(yè)不應(yīng)停滯不前，而是要與時(shí)俱進(jìn)，緊跟時(shí)代發(fā)展步伐，抓住新時(shí)期、新形勢(shì)和新變化，妥善處理好利率和投資二者之間的關(guān)系，促進(jìn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)、快速發(fā)展。

從國(guó)家層面出發(fā)，我國(guó)目前處于需求不旺、投資增速放緩、利率下調(diào)空間狹窄的境地，此時(shí)，需要通過降低利率的方式來增加投資，并通過對(duì)貨幣政策、財(cái)政政策二者關(guān)系的調(diào)和，提高其協(xié)同配合能力，豐富并完善各類型投資渠道。與此同時(shí)，也應(yīng)將我國(guó)利率市場(chǎng)化納入發(fā)展進(jìn)程中，通過政府的干預(yù)來促進(jìn)宏觀經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。在此過程中，重視自由市場(chǎng)的調(diào)節(jié)功能，不斷優(yōu)化資金的配置，提高其使用效率，從而為我國(guó)中小企業(yè)的發(fā)展奠定基石。

此外，還可以從開發(fā)投資品種入手。相關(guān)人員在開發(fā)時(shí)，可選擇那些流動(dòng)性強(qiáng)、風(fēng)險(xiǎn)小且收入穩(wěn)定的投資產(chǎn)品，以豐富居民的理財(cái)方式，將整個(gè)社會(huì)資本的利用率提升到一個(gè)新的水平；從企業(yè)角度出發(fā)，首先要做的就是注重科技更新，對(duì)自身結(jié)構(gòu)不斷地進(jìn)行迭代升級(jí)，將有限的資本充分、合理利用起來，高水平、開發(fā)類型新穎的項(xiàng)目就可以作為投資的主要方向，從而使中國(guó)從原來的制造大國(guó)向制造強(qiáng)國(guó)轉(zhuǎn)變。

企業(yè)在注重利率變化的同時(shí)，還應(yīng)從市場(chǎng)需求出發(fā)，切勿盲目擴(kuò)張項(xiàng)目的投資規(guī)模。對(duì)于那些尚未實(shí)施的項(xiàng)目，則要進(jìn)行整體的評(píng)估。評(píng)估時(shí)，可從項(xiàng)目周期、項(xiàng)目收益、項(xiàng)目經(jīng)費(fèi)和利率走勢(shì)等入手，從而更好地對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行整體把握，抓住其有利時(shí)機(jī)。

總之，利率是一把雙刃劍，如果利率政策實(shí)施得當(dāng)，能有效促進(jìn)企業(yè)甚至是行業(yè)的發(fā)展，反之，則會(huì)產(chǎn)生反作用。利率和企業(yè)投資存在著重要的聯(lián)系，企業(yè)在進(jìn)行投資前，應(yīng)重視利率對(duì)企業(yè)的影響，選擇適宜的投資時(shí)機(jī)和方式，科學(xué)決策，合理規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。

四、利率調(diào)整對(duì)私人儲(chǔ)蓄影響

一般而言，央行主要通過降低基準(zhǔn)利率的方式來刺激居民投資和消費(fèi)，以減少當(dāng)期的儲(chǔ)蓄。

近年來爆發(fā)的金融危機(jī)、全球經(jīng)濟(jì)增速的減緩，一些發(fā)達(dá)國(guó)家出現(xiàn)了低需求、通貨緊縮等現(xiàn)象，實(shí)際的利率不斷下降，商業(yè)銀行從自身安全考慮出發(fā)，不再將錢用于放貸刺激經(jīng)濟(jì)，而是放到了央行里面。在此背景下，ZLB （Zero Lower Bound，零利率下限）的存在對(duì)于各國(guó)央行產(chǎn)生了重要的影響，導(dǎo)致他們無法有效利用貨幣政策來調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)。對(duì)此，他們開始采取新的對(duì)策NIR來改變這一現(xiàn)狀。NIRP手段能有效促進(jìn)消費(fèi)和投資，使其逐漸擺脫經(jīng)濟(jì)衰退、均衡利率下降的頹勢(shì)，實(shí)現(xiàn)預(yù)定的政策目標(biāo)，擺脫ZLB對(duì)經(jīng)濟(jì)方面的約束。

目前，研究者對(duì)于利率的變動(dòng)和儲(chǔ)蓄之間具有緊密的聯(lián)系，具體而言，體現(xiàn)在兩個(gè)方面。其中一方面為替代效應(yīng)，另外一方面則為收入效應(yīng)。所謂替代效應(yīng)主要指的是利率、儲(chǔ)蓄二者之間的關(guān)系為正相關(guān)。即通過提高利率來引導(dǎo)人們對(duì)消費(fèi)進(jìn)行調(diào)整，通過減少消費(fèi)的方式不斷增加儲(chǔ)蓄額；收入效應(yīng)則指的是利率和儲(chǔ)蓄的關(guān)系為負(fù)相關(guān)關(guān)系，即通過降低利率引導(dǎo)人們進(jìn)行更多的儲(chǔ)蓄，目的在于補(bǔ)償由于利率下降而導(dǎo)致未來收入減少的狀況。在實(shí)際中，可能會(huì)出現(xiàn)收入效應(yīng)超過替代效應(yīng)而對(duì)儲(chǔ)蓄產(chǎn)生較大的影響，此時(shí)，利率下降、預(yù)防性儲(chǔ)蓄需求則不斷上升。

因此，該動(dòng)機(jī)不是一成不變的，而是跟其所處的環(huán)境息息相關(guān)。此處的環(huán)境不僅包括經(jīng)濟(jì)環(huán)境，還包括當(dāng)時(shí)的政策環(huán)境。源于此，利率對(duì)于儲(chǔ)蓄的影響的實(shí)際情況則是根據(jù)兩個(gè)效應(yīng)的強(qiáng)弱進(jìn)行了有效的區(qū)分。此外，利率自身的水平、人們的知識(shí)水平等因素也是影響它的重要因素。

本文通過研究后發(fā)現(xiàn)：不同的政策利率區(qū)間及宏觀環(huán)境下，預(yù)防性儲(chǔ)蓄需求不是一成不變的，而是和利率對(duì)儲(chǔ)蓄的替代效應(yīng)和收入效應(yīng)的相對(duì)強(qiáng)度大小具有緊密的聯(lián)系。具體來說，指的是私人儲(chǔ)蓄和實(shí)際存款利率二者的關(guān)系為非線性關(guān)系，主要體現(xiàn)在以下四點(diǎn)：

第一，當(dāng)政策利率處于一個(gè)較高的水平（大于1%） ，那么，實(shí)際的存款利率對(duì)于儲(chǔ)蓄的影響主要以替代效應(yīng)（正向）為主。

第二，當(dāng)政策利率的浮動(dòng)空間為0.5%～1%，此時(shí)，替代效應(yīng)則被收入效應(yīng)取代，貨幣政策的有效性呈現(xiàn)降低的狀態(tài)。

第三，當(dāng)政策利率繼續(xù)下降，降到0.5%以下時(shí)，占據(jù)主導(dǎo)地位又變成了替代效應(yīng) （ 正向），此時(shí)的貨幣政策恢復(fù)了有效性。

第四，當(dāng)政策利率計(jì)入到負(fù)利率時(shí)代之后，利率對(duì)于儲(chǔ)蓄的影響還是以替代效應(yīng)為主 （ 正向），貨幣政策的有效性會(huì)逐漸增強(qiáng)。

（本文作者單位：湘潭大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)專業(yè)）