姜欣欣

2020年以來(lái)，席卷全球的新冠肺炎疫情對(duì)世界經(jīng)濟(jì)運(yùn)行帶來(lái)嚴(yán)重沖擊，各國(guó)經(jīng)濟(jì)金融市場(chǎng)波動(dòng)加劇，財(cái)政貨幣與產(chǎn)業(yè)就業(yè)政策應(yīng)對(duì)各盡所能、全力以赴。日前，交通銀行金融研究中心副總經(jīng)理、首席研究員唐建偉接受專訪，他結(jié)合上半年相關(guān)經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)及團(tuán)隊(duì)研究成果，對(duì)下半年中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)進(jìn)行了分析與判斷。

外部環(huán)境：不確定的世界

記者：回顧上半年，我們經(jīng)歷了自2008年美國(guó)次貸危機(jī)以來(lái)的最大沖擊，全球主要經(jīng)濟(jì)體都出現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)收縮。這一狀況在下半年會(huì)有所改觀嗎？

唐建偉：在我看來(lái)，全球疫情的演變?nèi)杂休^大不確定性：

其一，全球新增確診仍在創(chuàng)新高。東亞及歐洲的疫情已經(jīng)基本得到控制，但全球疫情仍未出現(xiàn)拐點(diǎn)，美國(guó)疫情仍在反復(fù)，部分發(fā)展中國(guó)家仍處于疫情暴發(fā)期。二是對(duì)疫情的未知仍遠(yuǎn)大于已知。下半年天氣轉(zhuǎn)涼會(huì)不會(huì)再次暴發(fā)是未知數(shù)，甚至未來(lái)幾年會(huì)不會(huì)持續(xù)反復(fù)暴發(fā)都存不確定性。三是疫情對(duì)世界經(jīng)濟(jì)的沖擊仍有較大不確定性。因疫情導(dǎo)致的全球供應(yīng)鏈中斷、國(guó)際貿(mào)易停滯等仍在發(fā)酵，全球經(jīng)濟(jì)陷入衰退已成定局。發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體很可能普遍陷入“三低兩高”的發(fā)展困境，即低增長(zhǎng)、低通脹、低利率、高杠桿、高負(fù)債。

其二，中美經(jīng)貿(mào)及政治摩擦的不確定性。中國(guó)和美國(guó)作為全球最大兩個(gè)國(guó)家，大國(guó)競(jìng)爭(zhēng)將成為常態(tài)化，不僅僅是貿(mào)易領(lǐng)域，未來(lái)還將在其他各方面處于競(jìng)爭(zhēng)和摩擦狀態(tài)。美國(guó)全面遏制中國(guó)已經(jīng)成為其中長(zhǎng)期戰(zhàn)略，中美貿(mào)易摩擦趨于長(zhǎng)期性和復(fù)雜性。美國(guó)白宮明確提出中美成為“長(zhǎng)期戰(zhàn)略競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系”，未來(lái)中美脫鉤風(fēng)險(xiǎn)有所加大。

其三，歐洲債務(wù)危機(jī)及新興市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)再次抬頭的不確定性。一是歐洲債務(wù)危機(jī)有再次暴發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)。為了應(yīng)對(duì)疫情沖擊，在負(fù)利率的基礎(chǔ)上，歐元區(qū)不斷持續(xù)加碼量化寬松的貨幣政策，幾乎所有國(guó)家都推出了史無(wú)前例的大規(guī)模財(cái)政刺激計(jì)劃。這些刺激政策在短期可能對(duì)緩解金融市場(chǎng)的流動(dòng)性危機(jī)有好處，但歐洲近些年以來(lái)持續(xù)低迷的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)無(wú)力支持日益高企的債務(wù)壓力，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)遲早會(huì)再次出現(xiàn)。二是新興市場(chǎng)國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)值得高度關(guān)注。疫情沖擊導(dǎo)致新興市場(chǎng)國(guó)家經(jīng)濟(jì)滑坡和政府收支壓力加大。應(yīng)對(duì)沖擊的政策空間有限，市場(chǎng)的脆弱性導(dǎo)致缺乏抗風(fēng)險(xiǎn)能力。一旦國(guó)際市場(chǎng)有所波動(dòng)，首當(dāng)其沖的就是本就脆弱的新興市場(chǎng)國(guó)家的金融市場(chǎng)。

其四，地緣政治的不確定性。這場(chǎng)席卷全球的疫情不僅深刻影響了普通民眾生活，也正成為地緣政治風(fēng)險(xiǎn)上升的催化劑。疫情如果導(dǎo)致全球性經(jīng)濟(jì)和金融危機(jī)，各國(guó)都想把危機(jī)轉(zhuǎn)嫁出去，一定會(huì)紛紛推出貿(mào)易保護(hù)主義等以鄰為壑的政策，導(dǎo)致地緣政治緊張。邏輯為：公共衛(wèi)生危機(jī)―國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)滑坡及社會(huì)問(wèn)題―轉(zhuǎn)移國(guó)內(nèi)矛盾―地緣政治沖突。

因此，全球經(jīng)濟(jì)可能創(chuàng)“二戰(zhàn)”之后最低增速。受疫情沖擊和主要國(guó)家政策空間較窄的影響，全球經(jīng)濟(jì)將顯著放緩，可能出現(xiàn)“二戰(zhàn)”以來(lái)首次負(fù)增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)2020年全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)-4.8%左右；歐美成為疫情的重災(zāi)區(qū)，預(yù)計(jì)發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)-8%；發(fā)展中國(guó)家增長(zhǎng)-2.9%。

國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)：目光向內(nèi)，尋求確定性

記者：相對(duì)外部環(huán)境的不確定性，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)是否相對(duì)樂(lè)觀？

唐建偉：目前為止，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)出來(lái)幾方面確定性值得樂(lè)觀：

一是全年新增就業(yè)900萬(wàn)的目標(biāo)確定能完成。受疫情影響，年初以來(lái)全國(guó)城鎮(zhèn)新增就業(yè)人數(shù)明顯減少，失業(yè)率高于過(guò)去幾年水平。隨著復(fù)工復(fù)產(chǎn)明顯加速及政策有針對(duì)性的支持，要完成政府確定的全年新增就業(yè)900萬(wàn)的目標(biāo)確定性還是比較大的：一是對(duì)重點(diǎn)人群就業(yè)重點(diǎn)扶持，保障新增就業(yè)。今年大學(xué)畢業(yè)生達(dá)到874萬(wàn)人，今明兩年都要持續(xù)為高校畢業(yè)生提供就業(yè)服務(wù)，另外對(duì)于退役軍人也要切實(shí)把安置政策落實(shí)好，這兩塊重點(diǎn)人群的就業(yè)得到保障，全年新增就業(yè)900萬(wàn)人就有了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。二是重點(diǎn)支持小微企業(yè)來(lái)減少失業(yè)。小微企業(yè)是就業(yè)的主力軍，加快落實(shí)各項(xiàng)財(cái)政金融優(yōu)惠幫扶政策，穩(wěn)住現(xiàn)有的就業(yè)崗位，也將在解決就業(yè)問(wèn)題上發(fā)揮重要作用。三是發(fā)展新興產(chǎn)業(yè)促進(jìn)靈活就業(yè)。不斷涌現(xiàn)的新經(jīng)濟(jì)、新業(yè)態(tài)撬動(dòng)“靈活就業(yè)”人員快速增長(zhǎng)，無(wú)疑給穩(wěn)就業(yè)拓展了無(wú)限空間與重要支撐，對(duì)于解決臨時(shí)性困難人群就業(yè)、促進(jìn)收入增加起到重要作用。四是加大培訓(xùn)力度、擴(kuò)大招聘人數(shù)，緩解就業(yè)壓力同時(shí)提升勞動(dòng)力質(zhì)量。職業(yè)技能培訓(xùn)3500萬(wàn)人次以上，高職院校擴(kuò)招200萬(wàn)人，研究生招生人數(shù)首度超過(guò)百萬(wàn)人，全國(guó)各級(jí)事業(yè)單位招聘崗位大幅增加。

二是下半年內(nèi)需回暖的方向確定。雖然國(guó)內(nèi)需求的恢復(fù)明顯不如供給，需求回暖仍有待時(shí)日，但是回暖的態(tài)勢(shì)已經(jīng)明確。預(yù)計(jì)下半年消費(fèi)、投資有望逐漸改善，但不會(huì)大幅反彈，整體不溫不火。

就消費(fèi)而言，報(bào)復(fù)性消費(fèi)不會(huì)有，消費(fèi)仍是溫和復(fù)蘇。下半年報(bào)復(fù)性消費(fèi)不會(huì)出現(xiàn)，一是疫情對(duì)戶外消費(fèi)帶來(lái)嚴(yán)重沖擊；二是疫情對(duì)就業(yè)帶來(lái)沖擊；三是我國(guó)救助政策對(duì)家庭和居民個(gè)人的支持少。隨著疫情消退，生產(chǎn)生活回歸正常之后，下半年消費(fèi)的復(fù)蘇可以期待，消費(fèi)品種可能會(huì)有分化：醫(yī)藥、消毒液、洗漱用品等與抗擊病毒有關(guān)的產(chǎn)品消費(fèi)增長(zhǎng)快速；日常用品、電子產(chǎn)品等受疫情影響較小的必需消費(fèi)品復(fù)蘇快；與地產(chǎn)和汽車產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)的消費(fèi)逐漸改善；服務(wù)類消費(fèi)復(fù)蘇可能較慢，特別是餐飲、旅游、酒店等消費(fèi)可能全年將負(fù)增長(zhǎng)。

至于投資方面，則是重點(diǎn)關(guān)注“新基建”。疫情結(jié)束以后全國(guó)挖掘機(jī)銷量大幅增長(zhǎng)，基建投資和房地產(chǎn)開發(fā)投資增速也會(huì)相應(yīng)加快。預(yù)計(jì)全年基建投資增長(zhǎng)8%。財(cái)政和貨幣政策重在定向支持，基建投資中重點(diǎn)關(guān)注“新基建”。傳統(tǒng)基建投資也將加快，但力度可能有限。市場(chǎng)利率下行、房企融資成本下降，或可支撐房地產(chǎn)開發(fā)投資逐漸加快。由于房住不炒表明房地產(chǎn)調(diào)控政策不會(huì)松，將制約房地產(chǎn)開發(fā)投資增速回升幅度，預(yù)計(jì)全年增長(zhǎng)5%。高技術(shù)制造業(yè)和裝備制造業(yè)投資增長(zhǎng)勢(shì)頭較好，但外需減弱對(duì)出口型制造業(yè)帶來(lái)較大影響，傳統(tǒng)制造業(yè)投資前景不佳，企業(yè)經(jīng)營(yíng)壓力加大、利潤(rùn)收窄，將嚴(yán)重影響制造業(yè)投資預(yù)期。制造業(yè)投資負(fù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)可能仍將維持一段時(shí)間，預(yù)計(jì)全年增長(zhǎng)-4%。預(yù)計(jì)全年投資增長(zhǎng)3.1%左右。

三是全年中國(guó)經(jīng)濟(jì)能夠?qū)崿F(xiàn)正增長(zhǎng)。下半年物價(jià)將處于較低水平，不存在通脹壓力。應(yīng)對(duì)疫情沖擊新增財(cái)政規(guī)模為6.1萬(wàn)億元，即1萬(wàn)億元新增赤字+1萬(wàn)億元抗疫特別國(guó)債+1.6萬(wàn)億元新增地方政府專項(xiàng)債+2.5萬(wàn)億元新增企業(yè)減負(fù)，結(jié)合今年計(jì)劃新增城鎮(zhèn)就業(yè)崗位900萬(wàn)人，初步估算全年隱含的名義經(jīng)濟(jì)增速在5.4%左右。隨著需求逐漸改善，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能正在恢復(fù)，全年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前低后高態(tài)勢(shì)已經(jīng)明確。下半年經(jīng)濟(jì)增速將顯著快于上半年，全球疫情發(fā)展?fàn)顩r和外需恢復(fù)程度，將對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行帶來(lái)影響?；鶞?zhǔn)情景下，三季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)恢復(fù)到6%左右，全年經(jīng)濟(jì)增速大概在2.5%左右；悲觀情景下，疫情持續(xù)反復(fù)導(dǎo)致全球需求顯著減弱，三季度和四季度經(jīng)濟(jì)增速仍較低，全年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)1%左右；樂(lè)觀情景下，全球疫情很快消失，外需恢復(fù)疊加國(guó)內(nèi)積極政策見效，三、四季度經(jīng)濟(jì)增速顯著回升，全年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)3.5%左右。

四是改革加速的方向較為明確。當(dāng)前中國(guó)面臨的內(nèi)外部環(huán)境錯(cuò)綜復(fù)雜，“何以解憂，唯有改革”。近期中央出臺(tái)的兩份文件《關(guān)于構(gòu)建更加完善的要素市場(chǎng)化配置體制機(jī)制的意見》《關(guān)于新時(shí)代加快完善社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的意見》，無(wú)疑是未來(lái)中國(guó)深化改革的重要綱領(lǐng)性文件。未來(lái)，包括土地、人口、資本、技術(shù)、數(shù)據(jù)要素等領(lǐng)域的改革都會(huì)加快推進(jìn)。短期給市場(chǎng)提供信心，促進(jìn)內(nèi)需增長(zhǎng)，有效應(yīng)對(duì)疫情對(duì)需求的沖擊。中長(zhǎng)期可以釋放全要素生產(chǎn)力，提升中國(guó)經(jīng)濟(jì)潛在增長(zhǎng)率。據(jù)測(cè)算，僅土地要素市場(chǎng)化這一項(xiàng)改革就能帶來(lái)幾十萬(wàn)億元的財(cái)富價(jià)值，其他要素的改革的推進(jìn)必將創(chuàng)造更大的財(cái)富規(guī)模。這也表明改革確實(shí)可以在很大程度上釋放中國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)潛能，提升中國(guó)應(yīng)對(duì)外部環(huán)境變化的自身能力。

宏觀政策：留得青山，贏得未來(lái)

記者：對(duì)于國(guó)內(nèi)下半年的宏觀政策，你們是如何判斷的？

唐建偉：我們對(duì)下半年宏觀政策邏輯有三點(diǎn)判斷：一是從政策本身而言，會(huì)留有余地，以應(yīng)對(duì)未來(lái)可能要面臨的更大困難。二是從政策目標(biāo)來(lái)看，重點(diǎn)在于保市場(chǎng)主體，?；久裆?。三是從政策取向上，不搞大水漫灌的強(qiáng)刺激，以定向政策為主，達(dá)到精準(zhǔn)滴灌的目標(biāo)。具體而言：

財(cái)政政策方面，積極的財(cái)政政策要更加積極有為，把每一筆錢都用在刀刃上。從財(cái)政政策執(zhí)行來(lái)看，積極的財(cái)政政策將加快落地。預(yù)計(jì)三季度專項(xiàng)債將全部發(fā)行完畢，地方專項(xiàng)債也將全面發(fā)行到位，盡快發(fā)揮穩(wěn)增長(zhǎng)作用。建立特殊轉(zhuǎn)移支付機(jī)制，資金直達(dá)市縣基層、直接惠企利民。從財(cái)政收支狀況來(lái)看，財(cái)政收支壓力加大，但仍然有發(fā)揮空間。通過(guò)盤活存量財(cái)政資金和壓縮不必要的財(cái)政支出可以釋放大量財(cái)政存量資源，考慮到政府性基金收支、國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)收入等，我國(guó)財(cái)政收支壓力并不大。

貨幣政策方面，創(chuàng)新直達(dá)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的政策工具，流動(dòng)性調(diào)控更加精準(zhǔn)靈活。下半年，貨幣政策總量靈活適度的基調(diào)已定，貨幣政策將由“寬貨幣”向“寬信用”過(guò)渡。貨幣政策將通過(guò)信用擴(kuò)張來(lái)穩(wěn)定總需求，并通過(guò)定向和創(chuàng)新直達(dá)的調(diào)控手段實(shí)現(xiàn)精準(zhǔn)、靈活來(lái)配合財(cái)政發(fā)力。存準(zhǔn)率和利率均有下調(diào)空間。但注重精準(zhǔn)直達(dá)后，全面降準(zhǔn)的概率在下半年將大幅下降，定向或部分降準(zhǔn)預(yù)計(jì)將有一到兩次。MLF操作利率作為利率走廊上限和連接LPR的中間工具，為穩(wěn)住貨幣市場(chǎng)利率和實(shí)現(xiàn)實(shí)體企業(yè)融資成本明顯下降的目標(biāo)，可能繼續(xù)下調(diào)20BPs以上。

企業(yè)信貸與居民中長(zhǎng)期貸款推動(dòng)信貸增速穩(wěn)中有升。下半年信貸投放仍處于對(duì)沖疫情沖擊和助力經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的階段。“企業(yè)信貸修復(fù)+居民中長(zhǎng)期貸款增加”共同推動(dòng)下半年信貸投放增速維持在13.5%甚至更高的水平。預(yù)計(jì)全年新增信貸投放將達(dá)到20.7萬(wàn)億左右。

M2增速穩(wěn)步回升且與M1增速剪刀差收窄，社融增速回升略高于廣義貨幣增速。廣義貨幣供給增速在政策保持穩(wěn)健適度略高于實(shí)體需求的格局下，穩(wěn)步回升幾乎是確定的，但對(duì)于回升的幅度不宜期望過(guò)高。初步測(cè)算，年末M2增速可能回到13%以上。社融綜合反映融資需求，一定程度上可以說(shuō)是“貨幣”到“信用”的實(shí)際效果體現(xiàn)。社融增速持續(xù)回升與支撐M2增速回升有很多共同的理由。初步測(cè)算，2020年末社融增速可能回到14%之上。

財(cái)政與貨幣政策的配合方面，中國(guó)暫無(wú)財(cái)政赤字貨幣化的必要。一是西方發(fā)達(dá)國(guó)家政府債務(wù)高企，只能紛紛尋求央行在一級(jí)市場(chǎng)直接購(gòu)買國(guó)債等類赤字貨幣化的方式，采取財(cái)政赤字貨幣化實(shí)屬無(wú)奈之舉。二是財(cái)政赤字貨幣化理論（MMT理論）有兩個(gè)基本假設(shè)：私人部門不愿意花錢，要么是沒(méi)錢，要么是沒(méi)有好的投資機(jī)會(huì)；財(cái)政直接花錢比央行投放流動(dòng)性的效率更高，貨幣政策無(wú)效或陷入流動(dòng)性陷阱。三是中國(guó)尚有較大的增長(zhǎng)潛力和改革空間，常規(guī)貨幣政策仍然有效，財(cái)政資金使用效率仍有提高空間。私人部門儲(chǔ)蓄率高且有較高的消費(fèi)和投資意愿（只是受到了抑制）。因此，更好地評(píng)估、珍惜、用好正常的財(cái)政貨幣政策空間應(yīng)是首要考量，尚無(wú)需、也不宜采取赤字貨幣化的方式。其次，通過(guò)改革提升私人部門的消費(fèi)和投資意愿仍有較大空間，這也是提升中國(guó)經(jīng)濟(jì)潛在增長(zhǎng)率的主要方向。

市場(chǎng)展望：把握當(dāng)下，收獲更多

記者：那么，基于這一宏觀政策邏輯的判斷，相關(guān)市場(chǎng)應(yīng)如何把握？

唐建偉：債市：短期波動(dòng)并不影響中期趨勢(shì)。短期債市的波動(dòng)主要受貨幣政策寬松力度邊際放緩等因素?cái)_動(dòng)。從中期邏輯來(lái)看：當(dāng)前貨幣政策操作邊際放緩不是貨幣政策轉(zhuǎn)向，實(shí)體經(jīng)濟(jì)恢復(fù)剛剛開始且長(zhǎng)期增長(zhǎng)壓力仍大。政策力度從抗疫期間的救急模式中退出屬于短期擾動(dòng)。下半年在央行“適度貨幣+寬信用”調(diào)控下，貨幣市場(chǎng)利率SHIBOR等大概率仍在底部震蕩，債市收益率雖然難現(xiàn)大幅趨勢(shì)性行情，下半年整體大幅回升也不具備流動(dòng)性基本面的推動(dòng)基礎(chǔ)。央行對(duì)沖債券發(fā)行壓力以及推動(dòng)融資成本下行，我們有理由相信政策面不會(huì)放任債市利率持續(xù)回升。我們不認(rèn)可債券市場(chǎng)牛熊轉(zhuǎn)換的判斷。

股市：維持區(qū)間震蕩，把握結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)?；久婊謴?fù)、估值較低、外資持續(xù)凈流入、信用周期擴(kuò)張可能提速以及權(quán)益市場(chǎng)系列改革舉措都是當(dāng)前國(guó)內(nèi)權(quán)益市場(chǎng)的積極因素。但考慮到海外較多的不確定性，我們認(rèn)為年內(nèi)股票市場(chǎng)仍將維持區(qū)間震蕩的格局，年內(nèi)低點(diǎn)應(yīng)該不會(huì)再跌破。但考慮到與基本面相適應(yīng)，持續(xù)發(fā)力上攻也存在一定困難，應(yīng)維持謹(jǐn)慎樂(lè)觀。從投資機(jī)會(huì)角度看，仍可重點(diǎn)關(guān)注政策支持的科技等新基建領(lǐng)域及與內(nèi)需相關(guān)的必需消費(fèi)品、補(bǔ)短板相關(guān)的醫(yī)藥等行業(yè)的龍頭企業(yè)。注冊(cè)制持續(xù)推進(jìn)，預(yù)計(jì)未來(lái)市場(chǎng)盈利向頭部企業(yè)集中、“強(qiáng)者恒強(qiáng)”趨勢(shì)仍會(huì)延續(xù)下去。

匯率：中美關(guān)系主導(dǎo)匯率走勢(shì)，雙向波動(dòng)或成常態(tài)。2018年以來(lái)，受貿(mào)易摩擦等政治因素影響，人民幣匯率與基本面因素時(shí)有背離。下半年美元可能小幅走弱，而中美利差仍將維持高位，全球流動(dòng)性寬松及超低利率背景下，人民幣資產(chǎn)有望繼續(xù)吸引境外資金流入，人民幣匯率或?qū)⑿》厣?左右。但下半年全球疫情不確定性依然較大，市場(chǎng)情緒仍較脆弱，加之大選期間美國(guó)政客仍可能在中國(guó)問(wèn)題上做文章，人民幣匯率波動(dòng)依然較大。預(yù)計(jì)人民幣匯率可能在6.9到7.2區(qū)間波動(dòng)。

樓市：穩(wěn)健壓艙。下半年樓市成交走勢(shì)或呈兩階段變化：第一階段是銷量短期修復(fù)回補(bǔ)，外緊內(nèi)松的調(diào)控政策和水漲船高的流動(dòng)性紅利是促進(jìn)需求釋放的兩支催化劑；第二階段是回歸原本的下行周期，若政策導(dǎo)向不改變，短期缺口修補(bǔ)將不足以構(gòu)成周期上折。地區(qū)間表現(xiàn)更顯差異：一二線城市“常駐需求”釋放易，深圳、杭州等低庫(kù)存地區(qū)房?jī)r(jià)上漲壓力大；三四線城市“候鳥需求”維持難，舊改效應(yīng)不能完全替代退坡的棚改。得益于貨幣環(huán)境友好，房企資金成本壓力明顯緩解。不過(guò)，流動(dòng)性寬松之于房企是“紓困”不是“漫灌”，行業(yè)頭部和尾部房企生存狀況總體與去年同期相當(dāng)；土地市場(chǎng)回溫是“解凍”不是“過(guò)火”，供銷兩旺是疫情影響減弱和推地量提升的反映，并非錢包充盈的直接結(jié)果，土地溢價(jià)率走高也將對(duì)下半年房企融資政策的進(jìn)一步寬松形成掣肘。

原油：供給過(guò)剩緩解，油價(jià)或震蕩上行。中國(guó)領(lǐng)跑全球原油需求復(fù)蘇，“歐佩克+”減產(chǎn)協(xié)議開始見效，共同緩解了市場(chǎng)供給過(guò)剩壓力。但油價(jià)在經(jīng)歷顯著反彈后上行步伐將放緩。一是盡管原油需求正在改善，但仍面臨不確定性。二是2016年末開始的減產(chǎn)行動(dòng)也證明，在美國(guó)等非“歐佩克+”產(chǎn)油國(guó)不斷崛起的背景下，多方博弈貫穿減產(chǎn)協(xié)議始終，僅靠“歐佩克+”減產(chǎn)行動(dòng)并不足以從根本上改變供給過(guò)剩的局面。三是原油高庫(kù)存仍有待消化。綜合來(lái)看，下半年油價(jià)預(yù)計(jì)震蕩上行，布倫特油價(jià)中樞或?yàn)?0—55美元/桶。

黃金：配置價(jià)值凸顯，金價(jià)上行動(dòng)力充足。受疫情影響，今年以來(lái)金融市場(chǎng)巨幅動(dòng)蕩，而黃金市場(chǎng)風(fēng)景獨(dú)好。展望后市，基于黃金的避險(xiǎn)功能和保值功能，金價(jià)依然具有充足的上行動(dòng)力，或以震蕩走高為主。首先，對(duì)新一輪肺炎疫情爆發(fā)的擔(dān)憂激發(fā)了投資者對(duì)黃金資產(chǎn)的避險(xiǎn)需求。其次，在全球巨量的貨幣寬松政策和低利率環(huán)境下，通貨膨脹和貨幣貶值預(yù)期增強(qiáng)，觸發(fā)黃金的保值需求。最后，美國(guó)或?qū)?guó)內(nèi)矛盾向外轉(zhuǎn)移，未來(lái)一個(gè)時(shí)期，來(lái)自美國(guó)和美元的不確定性因素也為金價(jià)上漲提供支撐。

大家談 工銀國(guó)際首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家程實(shí)：

在全球疫情壓力之下，下半年政策面對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面將發(fā)揮主導(dǎo)作用，因此市場(chǎng)也一度對(duì)中國(guó)超常規(guī)政策刺激抱有幻想。隨著兩會(huì)政策重心從增長(zhǎng)轉(zhuǎn)向就業(yè)，近期貨幣政策寬松力度邊際回調(diào)以及財(cái)政部再度強(qiáng)調(diào)防范債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，這一幻想驟然落空。展望下半年，我們認(rèn)為，在外部環(huán)境未有極端變化的情況下，中國(guó)經(jīng)濟(jì)政策將保持定力、適度加力，因此市場(chǎng)宜將對(duì)基本面的前瞻落實(shí)于現(xiàn)有政策組合和工具創(chuàng)新之上。

第一，政策組合可能加快投資回升。得益于前期托底政策，5月至今，中間品去庫(kù)存化，原材料價(jià)格上升以及工程機(jī)械銷售回暖等信號(hào)，均表明以投資為先導(dǎo)，國(guó)內(nèi)總需求進(jìn)入修復(fù)軌道。我們認(rèn)為，下半年中國(guó)經(jīng)濟(jì)政策組合有望從三個(gè)層面強(qiáng)化這一趨勢(shì)：其一，積極財(cái)政擔(dān)當(dāng)主力；其二，貨幣政策靈活協(xié)同；其三，在堅(jiān)持“房住不炒”的基礎(chǔ)上，土地制度、戶籍制度改革所推進(jìn)的新型城鎮(zhèn)化建設(shè)，與“因城施策”的政策應(yīng)變相結(jié)合，預(yù)計(jì)將支撐房地產(chǎn)銷售和投資的平穩(wěn)增長(zhǎng)。

第二，工具創(chuàng)新有望補(bǔ)上民生短板。疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊具有非對(duì)稱性，吸納就業(yè)多的小微企業(yè)與消費(fèi)傾向高的中低收入居民卻承壓更甚，是制約“疫”后消費(fèi)總體修復(fù)的關(guān)鍵阻礙。近期數(shù)據(jù)顯示，4月份至今，汽車等高端消費(fèi)率先回暖，而衣著、生活用品、交通通信等日常消費(fèi)需求修復(fù)較慢。因此，下半年消費(fèi)反彈的力度與持續(xù)性，將取決于能否及時(shí)補(bǔ)上中小微企業(yè)和中低收入群體的民生短板。針對(duì)這一短板，新一輪“直達(dá)性”政策創(chuàng)新有望構(gòu)建“保就業(yè)―穩(wěn)消費(fèi)”的雙向循環(huán)。一方面，貨幣政策的直達(dá)性工具著力紓困中小微企業(yè)，從根本上穩(wěn)定中低收入群體的就業(yè)；另一方面，2萬(wàn)億的財(cái)政特殊轉(zhuǎn)移支付直達(dá)基層，在保障弱勢(shì)群體生活的同時(shí)，也將夯實(shí)中小微企業(yè)賴以生存的需求端基礎(chǔ)?；谏鲜稣?，雖然當(dāng)前消費(fèi)引擎的修復(fù)慢于投資，但是下半年消費(fèi)回暖的前景并不悲觀，全年社會(huì)消費(fèi)品零售總額的同比增速預(yù)計(jì)為0.4%左右。

綜合來(lái)看，下半年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速預(yù)計(jì)將延續(xù)穩(wěn)步上行的態(tài)勢(shì)。在基準(zhǔn)情景下，全年經(jīng)濟(jì)增速預(yù)計(jì)為2.8%，該增速亦將大概率滿足今年的就業(yè)目標(biāo)。

長(zhǎng)江證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家伍戈：

雖然新冠肺炎疫情還在全球肆虐且存在不確定性，但根據(jù)其表現(xiàn)出的醫(yī)學(xué)特征及影響來(lái)看，此次未必是史上最嚴(yán)重的。百年前西班牙流感的破壞性似遠(yuǎn)超當(dāng)前。但當(dāng)時(shí)疫情過(guò)后經(jīng)濟(jì)中樞也能回到疫情前。究其原因，疫情并未顯著傷及勞動(dòng)力、生產(chǎn)率等影響經(jīng)濟(jì)中長(zhǎng)期增長(zhǎng)的重要變量，其本質(zhì)仍屬短期沖擊。

與傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)不同的是，疫情確實(shí)會(huì)對(duì)人的心理行為等產(chǎn)生影響。諸多經(jīng)驗(yàn)表明，一國(guó)在經(jīng)歷大規(guī)模的瘟疫后，老百姓消費(fèi)意愿的修復(fù)并非一蹴而就，通常需要經(jīng)過(guò)較長(zhǎng)的過(guò)程。為了彌補(bǔ)內(nèi)需的不足，總需求政策往往發(fā)揮著重要的逆周期調(diào)節(jié)作用，這些也直接決定了“疫”后經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)速度。

疫情固然可怕，但更可怕的或許是人類對(duì)于它的無(wú)知和傲慢。隨著各界對(duì)于新冠肺炎病毒認(rèn)識(shí)的不斷加深及應(yīng)對(duì)措施的更多認(rèn)同，其破壞性有望邊際減弱。展望下半年，我國(guó)經(jīng)濟(jì)修復(fù)或?qū)⒊掷m(xù)但速率趨緩。盡管許多行業(yè)尤其是接觸密集型服務(wù)業(yè)困難重重，但資本市場(chǎng)的數(shù)據(jù)顯示新的服務(wù)業(yè)態(tài)也在加速形成。

摩根士丹利中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家邢自強(qiáng)：

疫情之后，全球從以美國(guó)為主導(dǎo)的單極世界，加速邁向多極世界。預(yù)計(jì)中美將在科技、地緣、醫(yī)療、經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域展開全面競(jìng)爭(zhēng)。多邊機(jī)制仍會(huì)日益衰退，歐日和其他經(jīng)濟(jì)體會(huì)在夾縫中平衡，力圖不錯(cuò)過(guò)兩邊經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)機(jī)遇?？鐕?guó)企業(yè)將會(huì)改變策略，適應(yīng)新局勢(shì)。

中長(zhǎng)期來(lái)看，我們預(yù)計(jì)，中國(guó)在2022年到2024年的年均經(jīng)濟(jì)增速將放緩至5%，但其中來(lái)自于全要素生產(chǎn)力的貢獻(xiàn)依然可以保持在2.3%的年均水平，在主要經(jīng)濟(jì)體中獨(dú)占鰲頭，這主要得益于未來(lái)三大改革：新型城市化、產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)一步開放、人民幣資產(chǎn)國(guó)際化，它們將對(duì)沖中國(guó)在人口、債務(wù)以及逆全球化浪潮中面臨的增長(zhǎng)壓力。

新型城市化：中國(guó)城鎮(zhèn)化2.0將結(jié)合新基建、要素市場(chǎng)改革，兩條腿走路。新基建（如5G、工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)、人工智能等）的發(fā)展短期可以用來(lái)應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)下行壓力，長(zhǎng)期可以促進(jìn)智慧城市的建設(shè)及生產(chǎn)率的提高。另外，中國(guó)已經(jīng)明確了要素市場(chǎng)改革方案，通過(guò)土地、公共資源改革，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)資源在幾大重點(diǎn)城市群的有效配置，提升人口和產(chǎn)業(yè)的集聚效應(yīng)，釋放生產(chǎn)力。

產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)一步開放：為應(yīng)對(duì)逆全球化現(xiàn)象對(duì)供應(yīng)鏈帶來(lái)的沖擊，中國(guó)將加速擴(kuò)大市場(chǎng)開放、改善國(guó)內(nèi)營(yíng)商環(huán)境。同時(shí)，加快科技領(lǐng)域（如半導(dǎo)體和軟件）的生產(chǎn)國(guó)內(nèi)化以減少外部沖擊。這些措施，再加上中國(guó)龐大的消費(fèi)市場(chǎng)，將持續(xù)吸引外國(guó)企業(yè)在華經(jīng)營(yíng)。外資企業(yè)將更多地采用“在中國(guó)，為中國(guó)”戰(zhàn)略（在中國(guó)的生產(chǎn)主要服務(wù)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)），即開創(chuàng)“國(guó)內(nèi)大循環(huán)”經(jīng)濟(jì)格局。

人民幣資產(chǎn)國(guó)際化：隨著中國(guó)經(jīng)常賬戶逐漸步入結(jié)構(gòu)性赤字，我們認(rèn)為政府將深化監(jiān)管改革并加速金融市場(chǎng)開放，以吸引更多外資流入。QFII、RQFII擴(kuò)大改革，為債券投資和股市投資提供風(fēng)險(xiǎn)管理對(duì)沖工具，加強(qiáng)上市公司監(jiān)管，有助于吸引優(yōu)秀企業(yè)回歸中國(guó)上市。

調(diào)研顯示，在全球呈現(xiàn)“多極世界”的經(jīng)濟(jì)大勢(shì)下，中國(guó)有接近1/5的領(lǐng)軍企業(yè)，更可能在新的發(fā)展環(huán)境下成為“地區(qū)冠軍”，主要分布在互聯(lián)網(wǎng)、旅游與娛樂(lè)、支付、企業(yè)軟件等領(lǐng)域。而一些以往的全球化冠軍則可能成為新秩序下的輸家，如美國(guó)大公司中超過(guò)22%分布在半導(dǎo)體、互聯(lián)網(wǎng)、航空器、汽車等領(lǐng)域，或在未來(lái)的多極世界喪失市場(chǎng)份額。而醫(yī)療、金融、文娛、奢侈品等領(lǐng)域的環(huán)球企業(yè)，由于門檻較高，行業(yè)護(hù)城河效應(yīng)強(qiáng)，有望繼續(xù)在多極化世界中保持競(jìng)爭(zhēng)力。

（摘自7月20日《金融時(shí)報(bào)》。作者為該報(bào)記者）