8月11日晚，中國金融四十人論壇（CF40）成員、交通銀行行長劉珺做客第二期中國金融四十人“曲江講堂”，分享了他對“當前形勢下的居民資產配置”的思考。

去年，我國人均GDP超過一萬美元，劉珺提出，“這意味著國內居民對金融資產的配置需求或將逐步上升。”對于當前我國居民資產配置，他提出三條建議：

一是量入為出，理財宜早不宜晚，有閑錢才做投資理財。投資者要認識到做好財務安排的重要性，有些理財產品不能馬上變現(xiàn)，所以要在日常使用和未來應急之需的基礎之上進行理財。同時，理財應盡量早，越早存錢，復利效果越驚人。

二是做任何投資決策前，都需考慮自身的風險承受能力，不要高估自己的風險承受能力。追求高收益的同時，承擔的風險通常也會增加。

三是專業(yè)的人做專業(yè)的事。資產配置對專業(yè)性要求很高，從市場研判到制定配置方案，再到執(zhí)行配置方案，如果是非專業(yè)團隊或缺少專業(yè)經(jīng)驗，就很難做得好。建議委托專業(yè)的機構和人士進行投資理財。

對于三季度的大類資產市場，劉珺也提出了自己的看法。

權益資產方面——第一個特點是A股上市公司的盈利將逐漸修復，市場中樞預計會震蕩上移。第二是美國經(jīng)濟基本面難以支撐美國股票的高估值，因此持相對謹慎的態(tài)度。第三是港股的估值比較低，《國安法》的落地帶來一定程度的邊際利好，相對樂觀。

固定收益資產方面——第一個特點是利率債以震蕩為主，國內利率上行和下行的空間都相對有限。第二個特點是信用債內部產生分化，建議標配高評級信用債。第三個方面是可轉債中性，整體風險可控，關注區(qū)域間的分化。

現(xiàn)金資產方面——只建議維持一定比例的現(xiàn)金配置，優(yōu)選銀行現(xiàn)金理財產品。

大宗商品方面——一是黃金中性，中長期配置的價值仍值得關注，目前黃金已處于相對比較高的位置，因此進一步配置黃金要謹慎；二是原油要相對謹慎，存在波動風險，注重投資工具的選擇。

外匯方面——第一個特點是，美聯(lián)儲開啟無限量化寬松，美元面臨一定的貶值壓力，目前的美元走勢也印證了這一點。第二個方面，預計歐元、英鎊和日元等非美貨幣將受到一定程度的支撐。

量化對沖資產方面——目前的量化工具相對種類比較多，同時量化工具也是對其它資產類別的有效補充，量化對沖產品與市場的一般性的資產關聯(lián)度比較低，把它納入投資組合，能夠有效地提升組合收益的穩(wěn)定性，獲得更好的風險調整和收益。

一張圖總結如下：

最年輕海歸行長

公開資料顯示，劉珺出生于1972年，現(xiàn)年48年，工商管理博士，高級經(jīng)濟師。

另外，劉珺擁有留學經(jīng)歷，1996年獲美國俄克拉荷馬州東北州立大學工商管理碩士學位；

2003年獲香港理工大學工商管理博士學位。

從具體的工作經(jīng)歷來看，劉珺是光大集團的老人，曾在光大集團任職超過20年。1993年7月至2000年12月，歷任中國光大銀行國際業(yè)務部外匯交易員、國際業(yè)務部籌資處及代理行處副處長、國際業(yè)務部代理行處處長、國際業(yè)務部總經(jīng)理助理兼代理行處處長。

2000年12月至2008年12月，歷任中國光大銀行香港代表處首席代表、資金部副總經(jīng)理（主持工作）、資金部總經(jīng)理、投行業(yè)務部總經(jīng)理；2008年12月至2009年11月，任中國光大銀行資金部總經(jīng)理、投行業(yè)務部總經(jīng)理、金融市場中心總經(jīng)理。2009年9月起任中國光大銀行黨委委員、行長助理。

2010年12月，劉珺被提拔為光大銀行副行長、總行機關黨委副書記，上海分行黨委書記、行長（兼）。2014年7月起任中國光大（集團）總公司執(zhí)行董事、副總經(jīng)理、黨委委員。

2020年5月，劉珺出任交通銀行行長一職，是國有六大行中第一位“70后”行長。

以下為劉珺演講文字實錄：

當前形勢下的居民資產配置

文 | 劉珺

很高興參加中國金融四十人“曲江講堂”，我要講的題目是《當前形勢下的居民資產配置》，我是交通銀行劉珺。今天的題目分成三個部分，第一部分，我將帶著大家一起回顧當前居民資產配置面臨的內外部環(huán)境；第二部分，我會就當前環(huán)境下居民資產配置的困境進行一定的講解；第三部分，我會針對當前環(huán)境下中國居民的資產配置提出建議。我將結合交通銀行的具體實踐向大家做闡述。

當前居民資產配置面臨的內外部環(huán)境

我想大家都知道，這次的新冠疫情導致的不確定性遠大于確定性，金融市場出現(xiàn)歷史性的大波動。首先，目前人們對疫情的未知仍然大于已知，東亞及歐洲的疫情雖然基本得到控制，但全球疫情仍未出現(xiàn)拐點，美國疫情仍在反復，部分發(fā)展中國家仍處于疫情的爆發(fā)期。未來幾年疫情會不會持續(xù)反復爆發(fā)都存在一定的不確定性。我們在下面這張圖（圖1）上也看到了疫情發(fā)展的趨勢，形勢不容樂觀。

疫情沖擊下全球金融市場也出現(xiàn)了歷史性的大波動。美股經(jīng)歷了四次熔斷，股票、原油、大宗商品、黃金、美債等都出現(xiàn)大幅下跌或拋售，風險資產和避險資產普遍陷入“流動性危機”。以下圖表（圖2）展示了四次熔斷期間資產的表現(xiàn)。

與此相對應，我們會看到投資的方式和行為正在發(fā)生根本性的變化，過去的經(jīng)驗未必能夠有效地指導未來。

首先一個特征，被動型投資的興起和快速發(fā)展在解構傳統(tǒng)投資的同時，與量化和智能投資一起開始建構新的投資格局。彭博資訊的數(shù)據(jù)顯示，2019年美國股票基金資產規(guī)模達到8.5萬億美元，其中被動型基金資產規(guī)模達到4.27萬億美元，占比51%，而2005年這一數(shù)據(jù)僅為16%，超過了主動型管理的基金。

第二個特征，疫情或加速投資者主動轉被動的趨勢。過往的經(jīng)驗表明，危機后的流動性創(chuàng)造，使得資產估值的傳統(tǒng)方法論失效，決定資產價格更多的是“自上而下”的宏觀因素，主動型投資獲取超額收益的能力將受到一定程度的限制。

下面這張圖（圖3）我們能看到2008年后，美國股票ETF基金累計流入資金規(guī)模持續(xù)在上升，藍線表明的趨勢還是十分之明顯。

疫情沖擊下負利率將成為常態(tài)，低利率環(huán)境下，資產組合與以往完全不一樣。首先，疫情下全球負利率加速蔓延。目前歐洲多國、日本等已進入負利率時代，美國也開始進入零利率時期?，F(xiàn)在在國際金融市場上，16萬億上下的資產已處在負利率的區(qū)間。利率是資產價格的錨，價差是決定資金流動的前提。低利率下資產價格中樞下移到水面以下，利率的上限和下限變窄，價格發(fā)現(xiàn)機制發(fā)生改變，原來的定價模型失效，固定收益變成“搏價差”，而股票的收益方式卻變成了“搏利差”，這深刻地反映出投資行為和投資模式在發(fā)生變化。我們在歐元區(qū)利率走廊這張圖（圖4）上就能看得很清楚，現(xiàn)在的投資方式確實發(fā)生了深刻的變化。

應對疫情，很多國家都出臺了超常規(guī)的財政政策，而這些政策也為未來全球市場埋下了一定的風險隱患。

首先，超常規(guī)的政策進一步加劇了債券市場的風險。疫情期間，幾乎所有的發(fā)達經(jīng)濟體都推出了大規(guī)模的財政刺激政策。預計政府債務占GDP的比重，也就是我們所說的政府的杠桿比率將普遍超過100%。美國財政部公布的數(shù)據(jù)顯示，截至2020年6月30日，美國聯(lián)邦政府債務合計26.47萬億元。而在這個時候，也出現(xiàn)一種新的貨幣理論，我們稱之為現(xiàn)代貨幣理論?，F(xiàn)代貨幣理論認為，“通過印刷貨幣，政府可以以零成本為其赤字進行融資”、“赤字對那些可以用自己貨幣借款的國家來說根本無所謂或無預算約束”。但是我們想一想，事實上，代際成本的后移是讓成本后滯的表現(xiàn)。我們并不是沒有產生成本，而是把成本移到了下一代?，F(xiàn)實中，作為風險發(fā)源地的美國反而風險全球配置的能力最強，它向全球轉移風險則給其它國家埋下了一定的隱患。新興市場經(jīng)濟在危機中的表現(xiàn)羸弱，恰恰證明了這一點。

我也給大家放了一張圖，這張圖是現(xiàn)代貨幣理論的一些概述，也是它主要的發(fā)起人寫的一本書，大家有時間可以參閱一下。

無限量的QE和貨幣政策有催生資產價格泡沫的風險。QE就是我們所說的量化寬松。大家會發(fā)現(xiàn)，疫情下發(fā)達經(jīng)濟體央行的資產負債表迅速地在擴張，刺激經(jīng)濟競相開猛藥，不斷釋放出流動性，并且推動利率從低利率走向負利率。在此趨勢下，全球資產價格泡沫的風險將明顯加大。大摩預計，四個主要國家的央行，也就是我們所說的G4——美聯(lián)儲、歐央行、日本央行和英國央行在本輪寬松的周期中將購買約6.5萬億美元的資產，單單是美聯(lián)儲一家的購買量就達到4-5萬億美元，所以它的規(guī)模是很大。

疫情加劇新興經(jīng)濟體的分化，增加資產配置顆粒度非常之重要。此前投資新興經(jīng)濟體是一種提升收益的有效方法，但在疫情的背景下，我們會發(fā)現(xiàn)部分新興經(jīng)濟體的脆弱性逐漸暴露出來，貨幣貶值加快，風險和內部分化加大。如果以前我們把新興經(jīng)濟體作為一個整體進行投資，那么可能下一步新興經(jīng)濟體不再能作為整體板塊開展投資，你要把新興經(jīng)濟體在個體分析的基礎之上有效地增加顆粒度，從而使新興經(jīng)濟體的投資活動變得更為精確。

下面的兩張圖（圖5、圖6），大家能看得到，新興經(jīng)濟體的匯率走勢分化也比較大。你比方說巴西的貨幣雷亞爾整體的貶值幅度就相當之大，土耳其的貨幣和阿根廷的貨幣貶值的幅度也不小。我們看到可能由于坐標的尺度關系，圖中顯示出的阿根廷貨幣貶值的速度是最快的，其它兩國的貨幣貶值速度相對比較慢，但其實在實際生活中，三種貨幣的貶值速度都相當快。而新興經(jīng)濟體的股票市場的中位數(shù)市盈率也發(fā)生了顯著變化，大家也會觀測到在疫情期間，整個股票市場的市盈率也發(fā)生了一個急劇的變化，而這種變化都極大地增加了新興經(jīng)濟體投資的波動性。

那么我們對“投資全球”做一個簡單的小結。在疫情的背景下投資全球的不確定性明顯地上升，以往的很多投資經(jīng)驗不再管用，所以過去未必能有效地預示未來。

第二點，深層次原因是內部結構問題，隨著科技發(fā)展，供給已然不是主要矛盾，全球需求不足是問題的根源。需求是經(jīng)濟增長的決定性因素，需求驅動代替供給驅動。

第三個方面，多元化投資經(jīng)過實證研究是投資取勝的唯一抓手。正如一位知名投資者所說，在疫情不明的情況下，最好的投資策略是明智地根據(jù)地理位置、資產類別和貨幣進行多元化投資以應對未知風險。在這個環(huán)境之下，我們會看到投資全球未必是下一步一個好的投資主題，那么我們到底在資產配置的過程中間把自己的投資目的地放在哪里呢？我給出的答案是——投資中國或許正成為當前全球投資的熱點。

首先，中國依舊是世界經(jīng)濟的穩(wěn)定器和發(fā)動機，正暢通的雙循環(huán)會有效培育新的優(yōu)勢。這次新冠疫情并沒有改變中國經(jīng)濟穩(wěn)健增長的前景。大家都知道，二季度中國經(jīng)濟恢復正增長3.2%，這也是唯一的一個國家、大的經(jīng)濟體有效地恢復了正增長。中國2020年有望成為全球主要經(jīng)濟體中唯一實現(xiàn)經(jīng)濟正增長的國家。2019年中國對世界經(jīng)濟增長的貢獻率達到30%左右，我想2020年該比例可能會更高。下面這張中國經(jīng)濟運行趨勢圖看得很清楚。

中國金融市場同時也體現(xiàn)出相當?shù)捻g性。疫情之下中國金融市場也曾出現(xiàn)短暫的較大波動，并且波幅相當之大，但隨著疫情得到控制，復工復產持續(xù)推進，金融市場已明顯恢復，近期股市也出現(xiàn)技術性的牛市跡象，離岸人民幣對美元匯率一度升破“7”的關口，但牛市的“長?！壁厔葸€需要進一步確認，所以大家在投資的時候一定要謹慎。

其次是資本市場的法律法規(guī)逐步完善，并且改革在加速推進，進一步夯實中國資本市場發(fā)展的基礎，特別是《資管新規(guī)》以及創(chuàng)業(yè)板的注冊制改革。這兩項改革是我們國家多層次資本市場建設過程中間有效的法律基礎設施的提供，而這種基礎設施對我們國家多層次資本市場的建設是有根本性的作用。法律法規(guī)體制建設的完善有效地夯實了我們國家資本市場發(fā)展的基礎。準確地說，有了一個好的法制環(huán)境，市場發(fā)展才有所依托，市場發(fā)展才能持續(xù)、才能長久。

第三，人民幣資產全球吸引力顯著增強。中國是區(qū)域投資的最佳目的地。對中國的居民資產配置來說，放眼全球，或許是中國這邊風景獨好。中國居民投資中國的理由我想大概至少有以下三個方面。

一是“走出去”投資面臨資本管制、投資審查趨嚴等一系列外部的約束。大家現(xiàn)在也從新聞中間感受到，外部環(huán)境對中國的投資似乎收得比較緊，而對中國整個走向海外持一種相對中性或負面的制度環(huán)境。所以我們在這個方面要予以重視。

二是海外的資金持續(xù)流入中國，恰恰反向表明外部投資者對中國市場產生了濃厚的興趣，進一步反映出全球看好中國。

三是中國的人民幣資產具有一定的比較優(yōu)勢。中美十年期國債利差從過去15年的均值60個基點擴大到當前的200個基點。股票市場尤其是港股市場估值并不是很高，債券的收益率相對也比較高。中國或許是現(xiàn)在主要經(jīng)濟體中為數(shù)不多的能夠提供正收益資產的大型經(jīng)濟體，并且這種正收益資產的體量相當之大，可以吸納很多的投資資金。以下的兩張圖（圖7）無論是從北向資金凈流入的情況，還是債券通推出以來的一個持續(xù)增長趨勢都能看得出來，人民幣資產全球吸引力正在逐漸增強。

當前環(huán)境下中國居民資產配置的困境

我們現(xiàn)在進入第二個話題——當前環(huán)境下中國居民資產配置的一些困境。我們在分析完了短板和困境之后，或許會對下一步的投資給出相對比較準確的建議。

首先，人均GDP一萬美元是居民資產配置需求的一個重要分水嶺，從跨國比較來看，無論基于理論還是基于實證，人均GDP較高的國家，居民配置不動產的比例往往會比較低。什么意思呢？就是說人均GDP較高的國家超過一定比例之后，可能在房地產方面的投資會降低，一萬美元的人均GDP水平通常是一道分水嶺。2019年中國人均GDP超過一萬美元，國內居民資產對金融資產的配置需求預計將逐步上升。我們在左邊的這張圖（圖8）會看得到，發(fā)達經(jīng)濟體配置不動產的比例在下降，配置金融資產的比例在上升，而中國會循著這一趨勢。右邊這張圖（圖8）顯示了我們國家人均GDP邁過一萬美元的時間序列。

降低預期，還是資產配置？這是目前大家經(jīng)常要問的一個問題，因為我們會發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)在整體資產的收益率都比較低，無論是不動產還是金融資產。下面這張圖（圖9）大家可以看到不同年份資產配置組合結構的變化情況，我們以美國為例，1995年只需要持有100%的債券，你的預期收益率就能達到7.5%年化，同時標準差僅有6%。標準差就說明整個投資收益率的 波動情況僅有6%，是相對比較溫和的波動。而到了2005年，你要配置52%的債券、20%的股票、14%的美國小盤股，還要配置一系列的其它資產，你才能達到預期收益率7.5%，同時增加了你的波動性，達到了8.9%。而到了2015年，你需要12%的債券、33%的美國大盤股、8%的美國小盤股、22%的境外股票、13%的房地產、12%的私募股權，才能達到和1995年一樣的年化收益率7.5%，同時波動性增長到了17.2%。

這就說明無風險利率在下行，這個時候對投資者來說有兩種選擇。

第一種，接受低預期的收益的現(xiàn)實。第二種，進行有效的資產配置，希望獲得同樣的收益率，但是需要承擔一定的更高的波動性風險。所以，答案可能會匯集到一點，就是你務必要更分散更合理地進行資產配置。比如說降低各類資產之間的相關性。

不僅是因為短期的疫情，未來利率下行或是一種長期趨勢，國內利率下行也是長遠趨勢，從發(fā)達國家經(jīng)驗來看，利率長期運行趨勢都在逐漸地往下走。下面左邊這張圖（圖10），我們看到的是利率市場化環(huán)境下發(fā)達國家利率長期呈現(xiàn)下行狀態(tài)。而右邊這張圖（圖10），我們看到中國十年期國債收益率震蕩走低的趨勢，這個趨勢也總體處于下行的通道。兩張圖都很清楚，未來中期、中長期利率長期下行或許是一種常態(tài)。

那么既然利率是一種長期下行的狀態(tài)，那么長期下行的利率會讓我們長期的收益率增長更加緩慢。首先利率的下行讓長期收益的增長速度放慢。在投資方面有一個“七二定律”，就是本金增值一倍，所需要的時間等于72除以年收益率。

我們來做一個案例比較。比方說當年化的收益率為6%的時候，以復利計算，12年可以讓名義投資回報翻番。當年化收益率降為5%，名義投資回報率翻番需要15年；如果我再降一個百分點，收益率繼續(xù)降為4%，那么它的回報率翻番的時間需要18年，就比收益率為6%的12年多了6年。

在長期投資中，通脹是不可忽視的敵人。有些時候我們覺得1%到3%的CPI，也就是通脹，好像并不是特別大的一個問題。因為它并沒有從絕對的值上顯示出來它會對我們的投資收益產生什么影響。但是我把下面的數(shù)字給大家列出來之后，大家就看得很清楚了。在年化收益率是6%的時候，名義投資收益率翻番的時間是12年，但如果我加上2%的通脹，那么名義投資收益率翻番的時間增長到18年；如果你的年化收益率是4%，也就是相對比較低的回報率，那么原先不加通脹，名義投資收益率翻番需要18年，但是加了2%的通脹，它就需要36年，其實你名義投資翻番的時間整整提升了一倍。所以大家會看到，長期投資中的通脹是不可忽視的。

另外一個因素就是房價的漲幅也基本回歸到合理區(qū)間。首先，我們過往的成功經(jīng)驗無法進行簡單的復制，因為不動產的投資有它極其特殊的一些要求。而我們國家伴隨經(jīng)濟結構的調整和“房住不炒”的調控引導，房地產市場也逐漸回歸理性。左邊這張圖（圖11）我們看到的是商品房銷售面積的增速在放緩，而右邊這張圖（圖11），我們看到房價的漲幅也在趨緩。而不動產投資有一個特點，它的變現(xiàn)能力相對比較弱，同時它對地點的要求相對比較高，就是房地產市場投資中“地點、地點、地點”永遠是最重要的，同時你在關鍵的時候如果想變現(xiàn)的話，你可能要付出相對比較大比例的折讓，這個大家都需要注意。

那么下面我們再看看資管產品的收益率狀況，其實也在逐漸地下行，并且打破剛性兌付已成為一種必然?！顿Y管新規(guī)》大環(huán)境下，資管產品的收益率水平持續(xù)在下降，并且《資管新規(guī)》要求打破剛性兌付，強調去杠桿、去嵌套、去資金池，銀行理財、信托等資管產品的收益率水平也跟隨經(jīng)濟增速的換檔有所下行。左面這張圖（圖12）顯示的是銀行理財產品預期年化收益率逐步下降，而右面這張圖（圖12），我們在做一個比較后會看到，信托產品收益率水平也在明顯下降。

可見沒有任何一種單一的資產能持續(xù)地上漲，投資者很難捕捉到“常勝將軍”的投資品。從2011年以來各類資產的表現(xiàn)來看，沒有任何單一資產可以在不同年度間持續(xù)地進行上漲，資產價格表現(xiàn)出來漲跌輪動和均值回歸的特征。

我下面給大家一張比較復雜的圖（圖13），還是以美國市場為例，我們會看到不同的資產類別并沒有在每個年度找出一個“常勝將軍”來。2011年黃金是表現(xiàn)最好的，到了2012年，它就變成排名第三位了，當然今年的上半年它又變成第一位了，而在2013年的時候，黃金的表現(xiàn)是最差的一位；而港股也是一樣，港股是2012年表現(xiàn)最好的一位，但之后若干年間又不同程度地進行下滑，我們把這張圖再做一個曲線連接（圖14），大家會看得到，其實單一資產投資的波動劇烈性超出我們的想象。我們還是以美股為例，美股從2011年到2020年的上半年，整個投資表現(xiàn)的曲線的波動率是相當之大，即便長期累計收益不錯的資產，比如美股，投資過程中的波動也很大，投資者要承擔較大的不確定性，所以控制風險就變成第一要務。

市場下跌之后往往需要更多的漲幅才能收回成本，所以控制風險永遠是投資第一位要考慮的因素，因為一旦出現(xiàn)了市場的回撤，而你又沒有有效地控制風險，那么你需要通過數(shù)倍的努力才能把過去的收益率找回來。如果大家不相信的話，我們還是做一個例證（圖15）。以4%平均年化收益率進行測算，下跌的時候，你想要收回成本，所需要的時間是相當驚人的。比方說市場下跌10%，收回成本所需的漲幅是11%，收回成本所需的時間是13年；如果市場下跌40%，收回成本所需的漲幅是67%，而收回成本所需的時間是13年。那如果是70%呢？目前我們很多金融市場回撤的幅度能達到70%，那么你收回成本所需的漲幅是200%，收回成本所需的時間高達28年，這是相當長的時間。

現(xiàn)金資產的分析，我們只建議維持一定比例的現(xiàn)金配置，優(yōu)選銀行現(xiàn)金理財產品。大宗商品方面，我們的觀點一是黃金中性，中長期配置的價值仍值得關注，目前黃金已處于相對比較高的位置，所以進一步配置黃金要謹慎；二是原油相對謹慎，存在波動風險，注重投資工具的選擇。

外匯方面，第一個特點，美聯(lián)儲開啟無限的量化寬松，美元面臨一定的貶值壓力，目前的美元走勢恰恰印證了這一點。第二個方面，預計歐元、英鎊和日元等非美貨幣將受到一定程度的支撐。

量化對沖資產的分析是目前的量化工具相對種類比較多，同時量化工具也是對其它資產類別的有效補充，量化對沖產品與市場的一般性的資產關聯(lián)度比較低，你要把它納入投資組合，能夠有效地提升組合收益的穩(wěn)定性，獲得更好的風險調整和收益。

三季度的大類資產配置建議我們也列了一張圖表（圖23），根據(jù)定性研究的觀點以及我們用的一些模型，各風險等級對應的三季度大類資產配置比例建議示例如下，不同風險承受能力的投資者可以選擇相應的配置方案。我們分成保守型方案、穩(wěn)健型方案、平衡型方案、增長型方案、進取型方案和激進型方案，同時我們對大類資產也做了一個分割，有現(xiàn)金類資產、債券類資產、非標類固收、A股、港股、量化對沖、黃金和保險，大家如果有興趣可以在中間選取屬于你的那一個格子。

我們也對資產配置產品組合的績效表現(xiàn)做了一個簡單的測算。進一步對組合進行過去半年的回撤分析，我們會發(fā)現(xiàn)組合整體的收益表現(xiàn)相對比較穩(wěn)定，回撤的幅度也比較小，這也適合一般的大眾投資者有效地控制風險，實現(xiàn)一定的收益，使得我們的財務狀況無論是基于現(xiàn)在還是基于未來，都越來越穩(wěn)健。

同時我們對資產配置方案的極端風險也做了一個測算，針對這六種不同的方案，我們做了一個樂觀測算、中性、保守、極端壓力測試和最極端的測試（圖24），大家可以看得到，在最極端的情況之下，保守型的方案大概收益率是2.08%，但是激進型的方案在最極端的情況之下，它的收益率是負的47.46%，二者的差距還是很大。當然，如果是樂觀的測算，我們能看得出來，保守型方案的回報率還是2.08%，但是激進型的收益率已經(jīng)達到16.6%，所以我們能看到你整個的投資方式、投資行為越激進，你的預期收益率會越高，你承擔的風險也會越大，回撤的幅度也會越大，而保守型就相對比較平緩。

交通銀行也會持續(xù)提供豐富的產品供大家擇優(yōu)進行配置，因為金融產品供給豐富之后，投資者可以結合自身的需求和具體產品的申贖安排，在專業(yè)機構提供的重點產品池中間選擇其它相應的產品，構建自己的配置方案。

總結

那么我總結一下我今天要說的幾項重點內容。

首先，內外部環(huán)境方面，擴大內需構建國內國際雙循環(huán)相互促進的新發(fā)展格局是國內環(huán)境的主基調。國際環(huán)境方面，我們會看到低利率甚至負利率將帶來更多的投資挑戰(zhàn)，而疫情引發(fā)的歷史性大波動，過去的經(jīng)驗大多數(shù)都失效，過去經(jīng)驗未必能夠指導未來。那么內外部環(huán)境結合來看，得出來的基本結論是——“投資中國”成為全球市場的熱點。

那我們再看一下現(xiàn)在資產配置困境方面，我們看到的是中國居民資產配置的需求在上升，資產輪動是常態(tài)，單一資產投資波動劇烈，控制風險是第一要務，資產配置和多元化是唯一的免費午餐。同時，擇時、擇股的難度十分之大，而無風險利率下行、《資管新規(guī)》的落地、房地產投資回報的一定程度的縮水，讓投資收益增長更加困難和緩慢。

我們在資產配置建議方面再給大家做一個梳理。結合自身風險承受能力才能避免追漲殺跌，專業(yè)的人做專業(yè)的事，量入為出，理財宜早不宜晚。

關于具體方案，我們希望大家對大類資產市場展望與配置比例要相對科學合理，配置方案的落地，構建產品的組合要交給專業(yè)的機構，產品組合績效跟蹤與風險測算要穩(wěn)健。

今天我大體在這三個方面與大家做一個分享，謝謝大家！

問答環(huán)節(jié)

提問一：居民個人的資產配置如何做到與自己未來的支出需求相匹配？如何規(guī)劃個人短、中、長期的資產配置？

劉珺：其實投資活動本身與人的生命周期是高度關聯(lián)的，人的生命周期有成長期、青年期、成年期、成熟期和老年期，所以我們肯定要根據(jù)人的生命周期來配置自己的投資活動，而這個投資活動的配置一定要和生命周期的相關特征有效地配合在一起。

我不知道大家有沒有發(fā)現(xiàn)，越是老齡化比較嚴重的國家，它可能配置長期資產的需求會比較大，同時越是老齡化程度比較嚴重的國家，它可能對資產的穩(wěn)定性以及未來的穩(wěn)定現(xiàn)金流的需求也會比較大，這就給我們一個有效的提示。在我們是一個年輕經(jīng)濟體的時候，可能大家更多關注的是成長的概念，但我們進入一個相對中年和老年經(jīng)濟體的時候，我們可能更多關注的是整個經(jīng)濟的穩(wěn)定性以及要為我們未來的退休做相應的安排。

所以我只是建議大家根據(jù)自己的生命周期，前期你可能配置相對激進一點，選擇比較激進的投資方案，因為你還有相對比較長的時間來積累你的財富；當然到了你的中年階段，你可能要為你的未來、特別是退休做打算，可能你需要配置一些中長期的資產，特別是收益率比較穩(wěn)定、但風險不是特別高的資產；進入你的老年期，可能你更關注你現(xiàn)存資產的穩(wěn)定現(xiàn)金流，來幫助你安排一個相對比較適宜的老年生活，當然支出方面你也會考慮得比較謹慎，這就要求你投資的產品的風險可能會越來越低，它的收益率會越來越中性乃至偏低，這樣會保證你整個的投資安排與你的生命周期高度地契合在一起。

總的來說，這可能和我們日常生活中間的經(jīng)驗有一個映射關系。如果您是專業(yè)司機的話，您會發(fā)現(xiàn)，專業(yè)司機越是年齡長，他開車的速度越慢，這和投資也是一樣，可能隨著你年齡的增長，你投資的活動中間的理性成分會越來越大?？傊愕耐顿Y活動，像我剛才講的，盡量交給專業(yè)的人士，因為專業(yè)人士和專業(yè)機構會根據(jù)你的特征、財務狀況、風險承受能力、不同的生命周期階段為你一攬子安排出來一個比較好的投資方案。

提問二：隨著我國金融開放不斷推進，居民未來會有更多海外資產配置渠道，如粵港澳大灣區(qū)已開展“跨境理財通”業(yè)務試點。在居民海外資產配置方面，您有什么建議？

劉珺：現(xiàn)在來看，中國市場還是全球投資的一個熱點，為什么呢？因為人民幣本身逐漸變成一個越來越國際化的貨幣，同時人民幣本身的幣值也比較穩(wěn)定，而美元現(xiàn)在承受一定的貶值壓力。而主要的經(jīng)濟體經(jīng)濟表現(xiàn)都沒有中國的經(jīng)濟表現(xiàn)好，特別是在疫情期間。我們會看到這次的新冠疫情之后，或許中國是最快恢復的，也是唯一能在疫情期間持續(xù)地貢獻正增長的經(jīng)濟體。而這個大型的經(jīng)濟體還會不斷持續(xù)給你貢獻出收益率相對比較穩(wěn)定適中的投資產品，所以近期即便有很多海外的投資渠道已經(jīng)完全打開，但中國投資的這種磁石效應還是在顯現(xiàn)，大家投資的重點還是應該放在中國，至于我們多元化投資的安排，不排除你通過一定的渠道來進入海外市場。

如果大家還有額外的財富，可以在商品資產、黃金以及一定的外幣資產方面做一定的安排，但我個人的建議還是以發(fā)達經(jīng)濟體為主。雖然發(fā)達經(jīng)濟體不一定會給你一個特別高的回報，但是發(fā)達經(jīng)濟體本身的資產市場相對比較成熟，風險比較低，作為投資者你剛剛涉足海外的投資市場，如果你一下就踩進一個風險比較高的市場，就相當于你剛駕了一條輕舟，非得走到一個波濤洶涌的大海之中，我想結果不一定會很好，所以我還是真誠地建議大家，在做海外投資安排的時候，以內地為圓心，不斷地擴展你投資的圓圈，讓這個圓圈先輻射到大灣區(qū)、輻射到香港、輻射到亞太區(qū)，然后向發(fā)達經(jīng)濟體進行過渡。

如果你本人確實在專業(yè)機構的幫助之下，對某些特定的新興經(jīng)濟體有相當深刻地了解，當然也不反對您投資于新興經(jīng)濟體，但是您對新興經(jīng)濟體相關資產的投資，首先要關注它的匯率。新興經(jīng)濟體貨幣的波動性也很大，不能有效地控制匯率風險，最終的結果就是導致投資獲得的收益被貨幣貶值所吃干用盡，最終的結果還是個負收益。第二個方面，認真地去區(qū)分每一個不同的新興經(jīng)濟體，新興經(jīng)濟體已然不是一個一體化的概念。第三個方面，有效地選擇新興經(jīng)濟體的產業(yè)和它的資產類別，這樣才能保證你的海外投資是一個相對比較順利、相對比較愉快的記憶。

提問三：疫情如果在今冬二次爆發(fā)或此后長期存在，會對資產配置產生什么影響？

劉珺：我個人肯定是希望疫情盡早結束，當然疫情本身是超出人的控制范圍的。如果疫情還會持續(xù)，并且疫情還有不斷的波動，那么在投資方面就給大家提出了比較大的挑戰(zhàn)，也給大家提供了很多的經(jīng)驗。我想第一個經(jīng)驗就是告訴大家，任何的時候你都要為自己的救急做必要的準備，也就是急錢的重要性。

如果你不能給自己在整個的財富安排過程中間留出必要的余量、不能留出急錢，你會發(fā)現(xiàn)像新冠疫情這樣的公共衛(wèi)生事件來臨的時候，你會手忙腳亂，這當然已經(jīng)是最好的結果，最差的結果你是在入不敷出的基礎之上立刻陷入到一種相對比較貧窮、相對比較手足無措的地步。所以大家一定要在財務安排方面打出余量，不要把你的財務安排做得特別緊，做得特別極致，這就是我們在物理學中所說的“緊致耦合”并不是很好的一種財務安排方式。

第二個方面，可能疫情本身帶來了我們投資資產門類方面的一個轉換。以前我們或多或少看的是價值投資，看的是成長性投資，我們或多或少看的是傳統(tǒng)的行業(yè)，但這次疫情卻使得我們線上的行業(yè)以及我們的新興科技行業(yè)脫穎而出，特別是我們遠距離的交流、人工智能、大數(shù)據(jù)、線上會議以及與疫情相關的一些技術，包括人臉識別方面的技術，包括人員追蹤方面的一些技術，而這些新興的科技或許會成為疫情之后投資的一個重點。大家在美國的股票市場能看得到，現(xiàn)在科技股的市值增幅很快，同時占到整個股市的比例也越來越大。我想肯定會延展到中國的市場，而中國新興科技產業(yè)的蓬勃興起也會幫助我們找到一塊相對比較好、投資收益率比較理想的資產門類，這也給我們大家提供了一個很好的投資機會。

當然第三個方面就是在投資方式方面也會出現(xiàn)一定程度的改變。我們已經(jīng)體會到了科技的作用，或許這種作用會延伸到我們的投資領域，以后可能就不是我坐在這里給大家講投資，或許以后是一個人工智能的機器或者我們模擬的投資專家坐在這里來給大家講投資，所以智能投顧、量化投資一系列新的投資方法也會應運而生，我想也會深刻改變我們的投資行為和投資生活。

我個人覺得在疫情之后，無論是投資還是我們大家的生活都會發(fā)生改變，但這種改變我個人覺得是向著越來越好的方向進行改變，謝謝！