對于傳統(tǒng)的中國銀行業(yè)，很少會有高管公開發(fā)表批評言論。因此，電子商務(wù)巨頭阿里巴巴創(chuàng)始人馬云在2008年抱怨中小企業(yè)貸款難時，就登上了新聞頭條。他說：“如果銀行不改變，我們就改變銀行?！睆哪且院?，他沒有再發(fā)出這樣的警示。他不需要了。

馬云已經(jīng)通過螞蟻集團對中國的金融體系產(chǎn)生了深遠(yuǎn)的影響。螞蟻最初是阿里巴巴的一項支付服務(wù)，它幫助中國晉升為數(shù)字交易領(lǐng)域里的全球領(lǐng)導(dǎo)者，讓企業(yè)家和消費者獲得貸款的機會大增，并改變了人們的理財方式?，F(xiàn)在它已長成一個巨頭。過去一年中，它的活躍用戶超過10億。2019年，它處理了1107萬億元的支付交易，是中國以外最大的在線支付平臺PayPal的近25倍。

若螞蟻上市，預(yù)計它將融資超過300億美元，讓沙特阿美（Saudi Arameo）去年的史上最大規(guī)模IPO相形見絀。這象征著世界從一個以石油為最具價值資源的世紀(jì)進入數(shù)據(jù)至上的時代。螞蟻的遠(yuǎn)期市盈率為40倍，與全球大型支付公司相當(dāng)，因此其市值可能超過3000億美元，超過任何一家銀行。

“四足昆蟲”

比其規(guī)模更重要的是螞蟻代表什么。它在全球的重要性超過其他任何中國金融機構(gòu)。中國傳統(tǒng)金融機構(gòu)規(guī)模龐大但效率低下。相比之下，外國的金融家對螞蟻充滿好奇、艷羨和焦慮。據(jù)說白宮的一些鷹派人士想約束螞蟻或阻礙它的IPO。螞蟻是目前最全面的金融科技平臺：可以把它想象成Apple Pay（離線支付）、PayPal（在線支付）、Venmo（轉(zhuǎn)賬）、萬事達卡（信用卡）、摩根大通（消費金融）和iShares（投資）的結(jié)合體，外加保險經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，全都整合在一款移動應(yīng)用里。

鑒于中國有海量消費者數(shù)據(jù)，并且對數(shù)據(jù)使用的管理措施相對寬松，與其他地方的金融科技同行相比，螞蟻有更多數(shù)據(jù)資源。它的信用風(fēng)險模型包含了3000多個變量，其自動化系統(tǒng)可在三分鐘內(nèi)決定是否發(fā)放貸款一要不是阿里巴巴已展示出每秒處理54.4萬筆訂單的能力，這個說法可能讓人難以置信。簡言之，螞蟻完完全全就是一個證明數(shù)字金融的巨大潛力的例子。但隨著它進一步發(fā)展，它也可能為數(shù)字金融的局限性做出警示。

從一個看似簡單的問題開始：螞蟻是什么？在作為一家獨立公司的十年里，它曾三度更名：先是阿里巴巴電子商務(wù)有限公司，然后是螞蟻小微金融服務(wù)集團，再到螞蟻集團。它曾經(jīng)自稱金融科技領(lǐng)導(dǎo)者。后來，為更能體現(xiàn)它的重點，馬云把金融科技這個表述改成了科技金融。螞蟻極力想讓自己區(qū)別于純粹的金融公司，已經(jīng)讓一些經(jīng)紀(jì)公司指派科技板塊分析師來研究它。（當(dāng)然了'科技股的估值要比銀行股高很多，這一點也是有利的。）

但毫無疑問，螞蟻的核心是金融。最能清楚理解其商業(yè)模式的方法是看它的四個收入來源。首先是支付，這是螞蟻靠之起家的業(yè)務(wù)，現(xiàn)在仍然是它的根基。2004年創(chuàng)立螞蟻是為了解決一個問題。當(dāng)時顧客和商家大量涌向阿里巴巴，但缺乏可信賴的付款方式。支付寶由此誕生，它作為第三方托管賬戶，在買家收到商品后再把錢轉(zhuǎn)給賣家。隨著移動版支付寶的推出，它進入了線下世界，2011年推出的支付二維碼更是加速了它的成長。店鋪老板只需要打印二維碼擺出來即可收款，這對以前一直依賴現(xiàn)金的中國來說是一大進步。

全球兩大在線支付平臺規(guī)模對比

資料來源：iResearch、Analysys、PayPal、螞蟻集團 *注：中國內(nèi)地

在整個中國，數(shù)字交易額從2010年的不到一萬億元增長到2019年的201萬億元。支付寶的市場份額被騰訊削弱，后者在微信這款中國的主導(dǎo)即時通信應(yīng)用中添加了支付功能。兩家公司在每筆交易上賺取0.1%，低于銀行通過借記卡刷卡的收費。但由于交易數(shù)量龐大，這筆收入加起來依然可觀。去年螞蟻的支付業(yè)務(wù)創(chuàng)造了近520億元的收入。但這一塊的增速正在放緩，占螞蟻總收入的比重從2017年的55%下降到今年上半年的36%。其實，關(guān)鍵在于支付是一個入口，螞蟻通過它來吸引、了解用戶。

從所有這些數(shù)據(jù)中收益最大的是螞蟻的貸款部門，這是該公司第二個收入來源（從來不吝于使用術(shù)語的螞蟻稱之為信貸科技）。螞蟻從2014年開始提供消費信貸，推出了花唄，為網(wǎng)購提供循環(huán)無擔(dān)保信用額度，基本上就是一種虛擬信用卡。支付寶用戶可以接入花唄，延遲一個月付款或分期付款。信用卡在中國從未普及，因此花唄很受歡迎。在此基礎(chǔ)上支付寶又推出了借唄，允許用戶借更多的錢。螞蟻還提供貸款，主要面向小微企業(yè)。年化利率徘徊在7%至14%之間，低于小額貸款公司的利率。

和螞蟻的許多客戶一樣，東部城市東陽的朱一帆從小本生意做起，開了一家兔兔到家便利店。4年前，她和丈夫想自己開家店。因為沒什么財產(chǎn)可用作抵押，他們沒法從銀行貸到款，只能從親戚朋友那里七拼八湊地借錢。期間他們很偶然地從螞蟻借了一萬塊，這是當(dāng)時他們能借到的最高額度。后來他們還了這第一筆貸款，并在店里讓顧客用支付寶付款（讓螞蟻得以了解其現(xiàn)金流狀況），朱一帆的信用評分上升了。現(xiàn)在，她在螞蟻有10萬元信用額度，讓她可以在客流量大的節(jié)假日來臨前多上些貨。

在不到5年的時間里，螞蟻的未償消費貸款就達到了1.7萬億元，約占中國消費貸款市場的15%。螞蟻對小微企業(yè)的貸款總額約達4000億元，占整個小微企業(yè)貸款市場的5%左右。從金融的角度來看，螞蟻最大的創(chuàng)新就是它為信貸融資的方式。最初，它發(fā)放貸款，然后把貸款打包成證券出售給其他金融機構(gòu)。但監(jiān)管機構(gòu)擔(dān)心這與2007年至2009年金融危機之前的證券化熱潮有相似之處，要求證券的原始權(quán)益人和銀行一樣持有資本，這項規(guī)定削弱了螞蟻的利潤。

螞蟻于是想出了一個新辦法?，F(xiàn)在它會識別和評估借款人，但接下來會把他們推薦給銀行，由銀行發(fā)放貸款。螞蟻收取“技術(shù)服務(wù)費”。對于借款人而言，整個過程是無縫銜接的。他們只需在智能手機上點幾下，就可以看到貸款申請是被批準(zhǔn)還是拒絕了。螞蟻最終形成了一個現(xiàn)金充裕又輕資產(chǎn)的貸款模式。全部貸款的98%是由其他公司作為資產(chǎn)持有的。貸款已成為螞蟻最大的單一業(yè)務(wù)部門，占今年上半年收入的39%。

螞蟻平臺的優(yōu)勢賦能了它的第三和第四個業(yè)務(wù)部門：資產(chǎn)管理和保險（用螞蟻的術(shù)語叫投資科技和保險科技）。螞蟻在2013年推出余額寶，啟動了資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。它的想法是，支付寶賬戶中有現(xiàn)金的商家或顧客可以購入貨幣市場基金以獲得少量回報。這吸引了人們把余額寶單純用于存儲現(xiàn)金之用，因為它的收益率（現(xiàn)在約為1.7%）高于銀行活期賬戶的利率。到2017年，余額寶已成長為全球規(guī)模最大的貨幣市場基金。

螞蟻擴大了服務(wù)范圍，成為中國最強大的投資分銷渠道之一。如今有170家公司在螞蟻的平臺上銷售6000多種產(chǎn)品，比如股票和債券基金。這些公司通過螞蟻的應(yīng)用總共管理著約4.1萬億元的資產(chǎn)。與貸款業(yè)務(wù)一樣，螞蟻會篩選潛在客戶并將他們導(dǎo)流到產(chǎn)品，然后收取服務(wù)費?！拔覀冊谖浵伾系脑鲩L比在任何其他數(shù)字平臺都要快。”景順長城基金管理公司的副總經(jīng)理李黎說。她的公司有兩只貨幣市場基金從2018年年初開始在螞蟻上銷售，管理的資產(chǎn)規(guī)模已經(jīng)從當(dāng)時的6.65億元飆升到今年6月的1140億元。

螞蟻進軍保險業(yè)要更晚一些。過去十年里，它為阿里巴巴上的網(wǎng)購提供運費險，不滿意的客戶可以免費退貨。但它直到最近兩年才將自己的資產(chǎn)管理模式用到保險上。它與大型保險公司合作，推出了壽險、車險和醫(yī)療保險，同樣是作為分銷平臺收取服務(wù)費。資產(chǎn)管理和保險這兩塊現(xiàn)在構(gòu)成了它總收入的近1/4。

螞蟻大軍行進

單看數(shù)字，螞蟻似乎勢不可擋。它在每個目標(biāo)市場上都有令人眼花的增長速度。它得益于科技業(yè)常見的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)：人們用它越多，它對更多借款人、放貸人和投資者的吸引力就越大。這是一個良性循環(huán)，對螞蟻的股東而言更是如此。然而，仍有三方面的風(fēng)險可能使螞蟻的發(fā)展放緩：監(jiān)管、競爭，以及它自身的商業(yè)模式所固有的風(fēng)險。

中國的監(jiān)管環(huán)境變化莫測。官員不停歇地調(diào)整針對銀行和投資者的規(guī)則，修補快速增長的經(jīng)濟中出現(xiàn)的漏洞。

確實，監(jiān)管機構(gòu)已經(jīng)在螞蟻的發(fā)展道路上設(shè)置過諸多障礙。它首次嘗試推出虛擬信用卡被叫停。嚴(yán)控信貸證券化打亂了它的貸款模式。政府標(biāo)準(zhǔn)化二維碼的計劃可能會削弱它的支付業(yè)務(wù)，進而削弱其市場主導(dǎo)地位。另一項將于11月生效的新規(guī)將迫使螞蟻持有更多資本。

但是，如果所有這些障礙都是為了阻止螞蟻前行，那么它們并未成功。因此還有另一種解釋。監(jiān)管部門對金融創(chuàng)新的隱患保持警惕，因而不斷在螞蟻周圍設(shè)置安全護欄。不過總的來說，它們還是喜歡螞蟻的。它不僅將信貸導(dǎo)向小用戶和小微企業(yè)，還向政府提供了更多有關(guān)資金流動的信息。寫過一本馬云傳記的鄧肯·克拉克（Dunean Clark）引用一句老話“山高皇帝遠(yuǎn)”來形容監(jiān)管部門長期以來難以監(jiān)視中國全部的角角落落?！拔浵伝旧弦呀?jīng)讓北京在山上打通了隧道，在山頂上放飛無人機。”他說。

越來越大的螞蟻

資料來源：螞蟻集團、《經(jīng)濟學(xué)人》*注：基于2019年各類收入估算

螞蟻的另一個威脅來自競爭對手。2013年之前，移動支付基本上是螞蟻的專屬地盤。但騰訊利用其無孔不入的應(yīng)用微信擠進了這個市場，分去了近40%的市場份額。其他公司也有金融方面的抱負(fù)。以外賣遞送知名的應(yīng)用美團現(xiàn)在也提供貸款了。電子商務(wù)公司京東的金融部門和在線理財平臺陸金所都有望在今年上市。

到目前為止，這些競爭對手在金融領(lǐng)域里的足跡遠(yuǎn)小于螞蟻。部分原因是它們的業(yè)務(wù)沒有那么ro中國精品投行藍(lán)蓮花的楊子瀟說，以騰訊為例，它擁有高頻但低價值的消費數(shù)據(jù)，不如螞蟻的數(shù)據(jù)那么豐富，后者背靠占據(jù)了中國在線零售半壁江山不止的阿里巴巴。

但這同時也與企業(yè)文化有關(guān)。螞蟻歷史上最具爭議的事件發(fā)生在2011年，當(dāng)時馬云將螞蟻從阿里巴巴剝離出來，卻沒有通知共持有阿里巴巴約70%股份的軟銀和雅虎。馬云解釋說這是因為中國的法規(guī)禁止外資控股國內(nèi)支付公司。但原本或許是有一些變通辦法的。有些人懷疑他是想引入有影響力的國內(nèi)投資者。成為獨立公司的螞蟻在早期的幾輪融資中確實吸引了大型國有企業(yè)。

不過，回過頭來看，剝離螞蟻是有明確的戰(zhàn)略依據(jù)的。作為一家獨立公司，螞蟻有動力去探索銀行系統(tǒng)的非核心領(lǐng)域并激進地采取行動。另一家電子商務(wù)公司的一位高管表示，自己公司的金融部門擔(dān)心犯錯，有可能損害集團的核心零售業(yè)務(wù)。相比之下，螞蟻已經(jīng)多元化，現(xiàn)在它的收入只有不到10%來自阿里巴巴。對于中國其他電商巨頭來說，螞蟻的成功提供了一個模板。現(xiàn)在它們可能落后了幾年，但金融科技的賽跑還遠(yuǎn)未結(jié)束。

螞蟻面臨的最后一個威脅最具全球普遍性，那就是它商業(yè)模式的特性。無論采用什么方式，向小微借款人提供無擔(dān)保貸款都有風(fēng)險。事實上，新冠疫情對螞蟻造成了嚴(yán)峻的考驗。通過其應(yīng)用發(fā)放的拖欠貸款（逾期30天以上的貸款）在2019年占未償貸款總額的1.5%，到今年7月這一比例幾乎翻了一番，達到2.9%。一些評論人士說，這反映了螞蟻的市場影響力。鑒于支付寶和阿里巴巴在很多企業(yè)業(yè)務(wù)中的核心地位，沒什么人敢拖欠螞蟻的貸款，因為擔(dān)心信用評級被降可能會損害自己的其他業(yè)務(wù)。

不過，許多銀行人士相信螞蟻在分析方面確有優(yōu)勢。“他們不需要看季報。他們看到你每天的資金流向。他們知道你的客戶是誰。他們知道你客戶的客戶是誰?！币晃汇y行人士說。根據(jù)電商的送貨地址，螞蟻掌握的有關(guān)某個人在哪里生活和工作的最新信息比銀行要多。根據(jù)這個人購買的商品，它可以計算出其收入等級，以及習(xí)慣、偏好和生活方式。

但根據(jù)麻省理工學(xué)院與螞蟻一起開展研究項目的金融學(xué)教授陳輝的說法，個人風(fēng)險和系統(tǒng)性風(fēng)險是兩回事。支持螞蟻算法的機器學(xué)習(xí)一次又一次地觀察個體行為，進而能夠檢測出模式和異常。但是，如果歷史數(shù)據(jù)中沒出現(xiàn)過某些風(fēng)險（例如巨大的經(jīng)濟沖擊），同一套機器學(xué)習(xí)系統(tǒng)可能就會失敗。

螞蟻的策略還存在一些固有的局限性。其模式設(shè)計是以大量的小額借款人和投資者為目標(biāo)?！八姆治鰞?yōu)勢在這個大眾市場上最為顯著，傳統(tǒng)銀行模式最難進入這樣的市場?！标愝x說。大多數(shù)的企業(yè)貸款（約占中國貸款總額的60%）仍將是螞蟻無法獲得的業(yè)務(wù)。螞蟻與銀行之間的關(guān)系也很尷尬。它依靠銀行在其平臺上為貸款提供資金，但隨著它的發(fā)展，銀行可能會視它為競爭對手。目前這還不是什么大問題，因為螞蟻關(guān)注的是那些被銀行忽視的借款人。但這意味著螞蟻必須與它最初打算顛覆的機構(gòu)交朋友。

人們對螞蟻的投資和保險平臺的前景也存在疑慮。螞蟻擅長將貨幣市場基金銷售給眾多散戶投資者。往價值鏈上游發(fā)展的路途可能會更艱辛?！八瞄L銷售便宜的產(chǎn)品，但保險業(yè)不是靠這個賺錢的?！弊稍児綞nhance的山姆·拉德萬（Sam Radwan）說。為達成一項高價值的復(fù)雜的保單（如可變年金）交易，保險經(jīng)紀(jì)通常會與消費者多次交流?！耙话憧蛻糍I這么復(fù)雜的保險時不會信任在線經(jīng)紀(jì)。”拉德萬說。

令人不安的舞步

螞蟻的全球野心也遇到了超出它自身掌控的問題。它持有印度的Paytm等約十家不同的亞洲金融科技公司的股份。螞蟻的支持者曾想象過一個由螞蟻連接起來的世界，它從信貸到投資的架構(gòu)跨越國界。這一愿景在2018年受到了第一次打擊，當(dāng)時美國阻止了螞蟻對匯款公司速匯金（MoneyGram）的收購，本來這項交易會讓螞蟻成為全球匯款領(lǐng)域里不可忽視的力量。螞蟻計劃將其IPO融資的1/10用于跨境擴張也就不足為奇了。

從螞蟻的十年歷史中可以得出的一個經(jīng)驗就是未來仍有無限可能。景順長城的李黎對自己的基金管理公司在支付寶應(yīng)用中的財富號大加贊賞，這是構(gòu)成螞蟻生態(tài)系統(tǒng)的數(shù)以萬計的獨立部分之一。9月，景順長城在這個財富號上做了一場討論市場展望的直播。70多萬人觀看了這場直播——這只是螞蟻成為千百萬人進入金融體系的一個主要入口的例子之一。而相比已經(jīng)通過這個入口的人流，還有多得多的人尚在門外。螞蟻很快就會知道他們住在哪里、賺多少錢、想要什么。它正向他們行進。

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