薛云清

摘要：目前，我國已推出標的為華夏上證50ETF、華泰柏瑞滬深300ETF和嘉實滬深300ETF三只股票期權產(chǎn)品。股票期權產(chǎn)品的豐富為投資者提供了新的投資交易、風險轉移和資產(chǎn)配置機會，也為證券公司拓寬了盈利渠道。文章結合股票期權的功能與作用，分析證券公司發(fā)展股票期權經(jīng)紀業(yè)務的意義和需要考慮的因素，提出相關對策建議。

關鍵詞：股票期權? 經(jīng)紀業(yè)務? ?財富管理

股票期權是以股票為標的資產(chǎn)的期權。目前，我國僅有以交易型開放式指數(shù)基金（Exchange Traded Fund，簡稱ETF）為標的的股票期權，本文中所述的股票期權僅指目前在我國證券交易所交易的ETF股票期權。

2015年2月，我國資本市場推出首只股票期權產(chǎn)品——上證50ETF股票期權;2019年12月，滬深交易所推出標的分別為華泰柏瑞滬深300ETF和嘉實滬深300ETF的兩只股票期權產(chǎn)品。股票期權市場的擴容進一步豐富了資本市場的風險管理工具，對資本市場高質量發(fā)展起到了促進作用。

五年來，我國股票期權經(jīng)歷了從無到有、市場規(guī)模從小到大、成交量快速增長的過程。2015—2019年，滬市股票期權經(jīng)紀業(yè)務累計賬戶總數(shù)從8.16萬戶增加至41.33萬戶，年度股票期權經(jīng)紀業(yè)務交易量由2745.94萬張增加至65273.94萬張。①證券公司應當抓住股票期權市場發(fā)展的契機，引導投資者客觀理性地看待股票期權的功能與風險，加強投資者適當性管理，保障投資者合法權益，提高人才和硬件實力，從業(yè)務人員的專業(yè)度和投資者的體驗度兩方面提升股票期權經(jīng)紀業(yè)務的競爭力，以滿足不同風險偏好的投資者多樣化的投資需求。

一、股票期權的功能與作用

（一）發(fā)展股票期權是建設多層次資本市場的需要

在境外成熟的資本市場，除了股票、基金之外，期權、期貨、遠期、掉期等多種形態(tài)的衍生產(chǎn)品齊全，與現(xiàn)貨市場相輔相成。我國推出股票期權是發(fā)展場內(nèi)權益類衍生品的重要一步。股票期權上線以來平穩(wěn)運行，為今后場內(nèi)衍生品市場的壯大奠定了基礎。

（二）股票期權是反映市場發(fā)展成熟度的指標

股票期權的價格反映某一時點買賣雙方對市場的看法和判斷，并通過成交價格直觀體現(xiàn)出來。期權價格平穩(wěn)連續(xù)，反映市場供求關系均衡，流動性充足，價值投資理性;期權價格跳躍偏離，則說明市場供求關系失衡，缺乏流動性，投機氛圍濃厚。

（三）股票期權具有風險分擔的功能

利用股票期權進行套期保值，可對沖未來盈虧達到規(guī)避標的資產(chǎn)價格風險的目的。如果擔心持有的標的資產(chǎn)價格下跌，那么可以買入相應數(shù)量的認沽期權構建保險策略，相當于給標的資產(chǎn)買保險。如果認為標的資產(chǎn)價格未來漲幅平平，或是已有一定漲幅，認為長期內(nèi)漲勢仍在，不想立即賣出，但又擔心短期走勢與自己判斷相悖，想鎖定現(xiàn)有浮盈，那么可以賣出相應數(shù)量的認購期權構建備兌開倉策略。

（四）股票期權對標的ETF起到了價格發(fā)現(xiàn)和活躍市場的作用

實證結果表明，50ETF期權提升了50ETF現(xiàn)貨市場的價格發(fā)現(xiàn)效率，平抑了50ETF的波動性，增強了現(xiàn)貨市場有效性，從而提高了市場質量（盛積良和馮玉蘭，2018）。300ETF相對50ETF來說輻射的行業(yè)更廣泛，受前幾大權重股影響更小，300ETF股票期權的推出，對標的ETF流動性的提升和規(guī)模的擴大起到了帶動作用。從華泰柏瑞滬深300ETF期權上線至2020年1月中旬，股票期權投資者凈買入滬深300ETF近20億份，凈申購滬深300ETF近4億份，占標的規(guī)模增長近30%，表明股票期權投資者總體持有標的現(xiàn)貨的意愿較強（劉逖，2020）。

（五）股票期權能夠促進標的ETF的交易和投資

ETF由一攬子股票組成，50ETF由滬市規(guī)模大、流動性好、極具社會影響力的50家大盤企業(yè)的股票組成，300ETF的成分股為滬、深兩市中流動性和規(guī)模突出、能反映A股市場整體走勢的300只股票。即使是沒有參與股票期權交易的投資者，也可能會對股票期權標的所含的成分股感興趣，交易此類股票的熱情可能會被激發(fā)。

二、證券公司發(fā)展股票期權經(jīng)紀業(yè)務的必要性

證券公司傳統(tǒng)的代理買賣證券業(yè)務和融資融券業(yè)務收入受市場景氣度影響十分明顯。在只有股票交易的市場，投資者只能在股價上漲時獲利，在股價下跌時束手無策。2010年融資融券業(yè)務推出后，也只有多、空兩個方向的交易。從整個市場來看，當前證券公司傳統(tǒng)經(jīng)紀業(yè)務發(fā)展面臨三個較為突出的制約因素：一是2015年中國登記結算公司放開了A股“一人一戶”的限制;二是近年來傭金率下降趨勢明顯，市場平均傭金率由十年前的1.5‰左右下降至目前的0.3‰左右;三是證券公司通過新設分支機構來擴張市場份額所需的各類成本也大幅增加。證券公司，尤其是成長型的證券公司，亟需在日益激烈的經(jīng)紀業(yè)務競爭中找到適合自己的新路。從居民財富的角度來說，2019年全國各省份居民人均可支配收入比上年名義增長8.9%，居民對財富保值增值的需求也愈發(fā)強烈?；诓煌L險偏好投資者的多元化需求提供全方位的綜合金融服務，可以作為證券公司經(jīng)紀業(yè)務發(fā)展的新思路，股票期權業(yè)務既能夠增加盈利點，又能夠助推經(jīng)紀業(yè)務向財富管理轉型。

一方面，股票期權能夠增加證券公司的盈利點。在市場競爭日益激烈的背景下，證券公司通過傳統(tǒng)業(yè)務增加經(jīng)紀業(yè)務收入的邊際效應已逐步降低，需要尋找新的盈利增長點。而基于存量投資者推廣新業(yè)務會是一個較好的應對方法。股票期權產(chǎn)品交易策略多樣，不僅可以利用單方向策略和價差策略應對后市不同幅度的漲跌，而且針對我國股市長期處于震蕩市的實際情況，無論是寬幅震蕩還是窄幅盤整，也有相對應的買入跨式、勒式策略和賣出跨式、勒式策略等，使投資者在多樣的行情下不再束手無策，極大地提升了投資盈利的可能性，也為證券公司增加了獲取中長期穩(wěn)定收益的渠道，實現(xiàn)投資者和證券公司的雙贏。

另一方面，股票期權能夠推動經(jīng)紀業(yè)務向財富管理轉型。證券公司傳統(tǒng)的經(jīng)紀業(yè)務客戶體量和市場份額已相對固定，進一步擴張需要較大的營銷和人力投入。證券公司從投資者的需求出發(fā)，加強股票期權及其功能用法的宣傳，有助于投資者增加財富優(yōu)化配置的工具，推動證券公司經(jīng)紀業(yè)務向財富管理轉型。根據(jù)證券交易所發(fā)布的《股票期權試點投資者適當性管理指引》，股票期權產(chǎn)品根據(jù)風險的不同，分為不同等級，對應三個交易權限。其中，一級交易權限包括在持有標的資產(chǎn)的基礎上買入認沽期權（保險策略）和賣出認購期權（備兌開倉），適用于希望股票期權發(fā)揮對沖風險功能的投資者;二級交易權限在一級的基礎上增加買入開倉及對應的平倉、行權，適用于方向判斷能力較強的投資者利用股票期權的杠桿博取更大收益;三級交易權限在二級的基礎上增加保證金賣出開倉及對應的平倉、行權，適用于進行組合策略交易的投資者。投資者的風險偏好也與股票期權產(chǎn)品的風險等級進行了匹配，不同風險偏好的投資者可以根據(jù)自身需要和股票期權的不同功能選擇不同的操作類型，拓展投資的思路和方法，對自己的財富進行管理。

三、證券公司發(fā)展股票期權經(jīng)紀業(yè)務面臨的挑戰(zhàn)

第一，投資者數(shù)量偏少。從數(shù)量上來說，我國股票期權市場誕生至今僅五年，參與股票期權交易的投資者數(shù)量較少。從交易偏好來說，投資者更傾向于交易股票、基金等現(xiàn)貨產(chǎn)品，原因是交易規(guī)則和投資方法比較容易掌握。而股票期權產(chǎn)品帶有杠桿，研判價格走勢不僅要考慮內(nèi)在價值的因素，還要考慮時間價值的影響，交易思維與交易股票、基金不一致，投資者往往認為股票期權“復雜難懂”且“具有普通人較難承受的風險”。

第二，從產(chǎn)品種類和數(shù)量上來說，股票期權仍處于起步階段。我國股票期權市場目前僅有ETF期權，沒有場內(nèi)的個股期權，ETF期權也僅有三個產(chǎn)品，尚處于業(yè)務的早期階段。這就要求利用股票期權來進行套期保值的投資者持有的標的是股票期權的標的ETF，或者是與標的走勢相關性高、標的成分股中權重較大的個股，具有一定的局限性。

第三，股票期權雖然是風險管理工具，但是買賣雙方在交易中都面臨各類交易風險。買方需要考慮深度虛值的期權在臨近到期可能會出現(xiàn)無法平倉的流動性風險、期權價格被嚴重炒作高估的溢價風險以及認沽期權的買方忘記備券或實值期權的持有方忘記行權的風險等。賣方需要面對某些遠月合約或者深度實值合約無法平倉的風險、追加保證金的風險、判斷與實際走勢相悖出現(xiàn)大幅虧損的風險以及行權交收時沒有備足現(xiàn)金、現(xiàn)券的違約風險等。投資者如果不能充分認識交易股票期權的風險，沒有在各類行情走勢中實踐過，可能無法應對和及時處理產(chǎn)生的風險事項。

四、證券公司發(fā)展股票期權經(jīng)紀業(yè)務的對策建議

（一）推進適當性管理與投資者保護工作

新修訂的《證券法》專門設立了單獨的章節(jié)重點闡述投資者保護相關內(nèi)容，為切實維護投資者合法權益提供了法律保障。《證券法》規(guī)定，根據(jù)自有資產(chǎn)規(guī)模、投資知識和經(jīng)驗等因素將投資者區(qū)分為普通投資者和專業(yè)投資者;明確要求證券公司應當按照規(guī)定充分了解投資者的相關信息，向其銷售、提供與其情況相匹配的產(chǎn)品和服務，并如實說明產(chǎn)品和服務的重要內(nèi)容，進行充分的風險揭示。此次證券法的修訂進一步要求證券公司將投資者保護與適當性管理結合起來。股票期權賬戶的適當性管理制度既要求開戶前校驗投資者的股東賬戶、信用賬戶與資產(chǎn)，還需要其參加知識測試和模擬交易，并臨柜簽署各類文本協(xié)議。部分投資者無法充分認識到上述要求對其的保護意義，認為設置了太過繁瑣的業(yè)務門檻而拒絕參與股票期權交易，使得證券公司培育投資者的投入和結果不匹配。證券公司既要積極引導投資者真正了解投資者適當性管理的要求和目的，提升投資者處置風險事項的能力，又要避免投資者在制度了解、風險揭示、實際交易的過程中產(chǎn)生畏難放棄的心態(tài)，真正挖掘出適合參與股票期權交易的投資者。

（二）進一步加強合規(guī)展業(yè)

一是完善股票期權制度。證券公司應根據(jù)最新的監(jiān)管要求和展業(yè)中的實際情況，從操作規(guī)程、適當性管理、限倉限購、行權交收風險與違約處置等方面著手，從嚴從細地梳理和完善制度。二是嚴格風險管理機制。目前股票期權市場還是以中小投資者為主，對風險的把控還不專業(yè)。證券公司必須從監(jiān)控系統(tǒng)和監(jiān)控人員兩方面自查，加強對業(yè)務風險的實時監(jiān)控，及時發(fā)現(xiàn)并按照制度流程妥善處理風險事項。三是加強內(nèi)控監(jiān)督。確保股票期權經(jīng)紀業(yè)務和自營業(yè)務完全隔離。四是規(guī)范業(yè)務“雙錄”。證券公司應在“雙錄”中告知投資者產(chǎn)品風險、適當性評估結果、交易權限、持倉限額和限購額度等，指導投資者簽署相關協(xié)議文本，并妥善保存影像資料。

（三）建設專業(yè)化的人才隊伍

一是在總部和營業(yè)部培養(yǎng)儲備股票期權業(yè)務人員，并加強業(yè)務能力考核。二是提升股票期權業(yè)務人員的投研能力，可與公司研究所等其他部門協(xié)同，通過撰寫報告、開討論會等形式對知識要點、市場動向、熱點話題等進行交流探討，加深對業(yè)務理論和實際的理解，以便更好地服務投資者。

（四）持續(xù)、深入、多樣性地開展投資者教育工作

一是將投資者教育工作貫穿到宣傳、開戶、交易的各個環(huán)節(jié)，根據(jù)投資者所處的不同階段開展工作。二是區(qū)分證券公司總部和營業(yè)部開展投資者教育工作的側重點。營業(yè)部的期權業(yè)務人員直接面對投資者，是投資者和總部之間的橋梁。上述人員應該側重于洞察投資者的需求，針對投資者感興趣的內(nèi)容和話題開展投資者教育，而不是把投資者教育變成投資者被動接受的過程。證券公司總部層面的投資者教育應該側重于傳授營業(yè)部期權業(yè)務人員講解股票期權知識的方式方法，用通俗易懂的語言和生動形象的案例將理論與實際相結合。三是股票期權投資者教育需要趣味性和多樣性。除了傳統(tǒng)的講座模式，還可以通過海報、宣傳折頁、動畫視頻等形式;投資者教育的內(nèi)容也可以包括制度解讀、操作規(guī)范、知識解答等，擴大投資者教育主題的覆蓋面。

（五）加大金融科技的投入

一是將系統(tǒng)的前端控制功能運用到適當性管理中，提升“雙錄”、身份識別、資產(chǎn)數(shù)據(jù)讀取、交易經(jīng)歷確認等環(huán)節(jié)的效率和準確性，降低人力成本。二是將能通過系統(tǒng)前端控制驗證、不涉及交易權限或風險評估等級改變的業(yè)務線上化，讓投資者可以通過交易軟件或者APP在線辦理，免去臨柜辦理現(xiàn)場排隊等候的煩惱。三是對交易軟件和APP進行優(yōu)化。伴隨著投資者交易經(jīng)驗的豐富，對交易軟件和APP功能模塊的全面性和便捷美觀程度也提出了更高的要求。證券公司不僅要從功能模塊上避免與其他證券公司軟件的同質化，貼合投資者反饋的要求和建議，對諸如歷史數(shù)據(jù)查詢和導出、自定義策略的損益圖和盈虧區(qū)間展示、快捷下單等功能不斷升級，形成自己的亮點，還要重視交易界面是否美觀、常用功能的展示是否直觀等細節(jié)。

注釋：

①數(shù)據(jù)來源：上海證券交易所。

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作者單位：南京證券股份有限公司