指數(shù)化投資：中國(guó)債券市場(chǎng)投資新視角

廖倩蕓 盛曉虹 孫若陽

摘要：隨著中國(guó)債券市場(chǎng)開放的深入推進(jìn)，中國(guó)債券市場(chǎng)的國(guó)際吸引力與日俱增，人民幣債券指數(shù)化投資蓬勃發(fā)展。與彭博巴克萊、富時(shí)羅素等國(guó)際指數(shù)供應(yīng)商相比，中債指數(shù)在人民幣債券指數(shù)領(lǐng)域具有獨(dú)特優(yōu)勢(shì)，是境內(nèi)外機(jī)構(gòu)投資人民幣債券的首選跟蹤標(biāo)的和業(yè)績(jī)基準(zhǔn)。未來人民幣債券指數(shù)化投資的優(yōu)勢(shì)將進(jìn)一步凸顯。

關(guān)鍵詞：指數(shù)化投資? 債券市場(chǎng)? 中債指數(shù)? 回報(bào)率

中國(guó)債券市場(chǎng)的國(guó)際吸引力與日俱增

（一）中國(guó)債券市場(chǎng)已成為全球第二大債券市場(chǎng)¹，債券種類日漸豐富

截至2020年上半年，中國(guó)債券市場(chǎng)的存量規(guī)模為109萬億元，債券種類以國(guó)債、政策性金融債、地方政府債及公司信用類債券為主，上述債券的存量規(guī)模分別為17萬億元、17萬億元、24萬億元及28萬億元。

（二）中國(guó)債券市場(chǎng)的回報(bào)率優(yōu)于主要發(fā)達(dá)國(guó)家及亞太地區(qū)的債券市場(chǎng)，經(jīng)匯率折算后的回報(bào)率仍具有吸引力

從各國(guó)主要表征指數(shù)²回報(bào)率來看，2014年1月初至2020年6月末，中債-新綜合指數(shù)（以人民幣計(jì)價(jià)）的累計(jì)回報(bào)率為39.78%（見圖1），經(jīng)匯率折算后（以美元計(jì)價(jià)）的累計(jì)回報(bào)率為20.54%（見圖2），中國(guó)債券市場(chǎng)較其他主要發(fā)達(dá)國(guó)家及亞太地區(qū)的債券市場(chǎng)更具投資吸引力。

（三）中國(guó)債券市場(chǎng)與發(fā)達(dá)國(guó)家債券市場(chǎng)的相關(guān)性低，債券投資安全性更高

從各國(guó)10年期國(guó)債收益率的相關(guān)性³來看，美國(guó)、日本、德國(guó)、英國(guó)的相關(guān)性均大于或等于0.8，而中國(guó)與其他四個(gè)國(guó)家的相關(guān)性均在0.4以下（見表1）。投資中國(guó)債券市場(chǎng)的安全性更高。

（四）2015年以來境外投資者人民幣債券持倉(cāng)規(guī)模年均復(fù)合增長(zhǎng)率為29.6%

截至2020年6月末，境外投資者持有中國(guó)在岸債券的規(guī)模為2.51萬億元，約占銀行間債券市場(chǎng)總托管量的2.7%（見圖3）。自2015年以來，境外投資者持倉(cāng)規(guī)模年均復(fù)合增長(zhǎng)率為29.6%。從境外投資者的持倉(cāng)結(jié)構(gòu)看，60%是國(guó)債，26%是政策性金融債。近年來，中國(guó)債券市場(chǎng)在準(zhǔn)入、稅收、結(jié)算、資金進(jìn)出、外匯對(duì)沖等方面出臺(tái)了一系列便利境外投資者的政策，以更加開放的姿態(tài)向全球市場(chǎng)展示了中國(guó)債券市場(chǎng)的活力與機(jī)遇。

圖3? 境外投資者持有中國(guó)在岸債券的規(guī)模

資料來源：根據(jù)公開數(shù)據(jù)整理

（編者注：1.請(qǐng)?jiān)谧筝S上方加“億元”;2.橫軸的時(shí)間格式依次改為“2014年12月”“2015年3月”……）

人民幣債券指數(shù)化投資蓬勃發(fā)展

在全球固定收益交易型開放式指數(shù)證券投資資金（ETF）規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)的同時(shí)，中國(guó)境內(nèi)債券指數(shù)基金規(guī)模近三年來呈現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。截至2020年6月末，中國(guó)境內(nèi)債券指數(shù)基金共計(jì)133只，規(guī)模約為4555億元（見圖4），是2018年的23倍，境內(nèi)債券指數(shù)基金規(guī)模占債券基金規(guī)模的比重約為9.8%。目前，在境內(nèi)債券指數(shù)基金中，85%是政策性金融債指數(shù)基金。

2014年，第一只境外上市的人民幣債券ETF在紐交所上市，由范達(dá)集團(tuán)公司（VanEck）發(fā)行，跟蹤標(biāo)的采用的是中央結(jié)算公司編制發(fā)布的中債-中國(guó)高等級(jí)債券指數(shù)。截至2020年6月末，境外上市的人民幣債券ETF共計(jì)27只，規(guī)模約為536億元，其中99%為中國(guó)國(guó)債及政策性金融債ETF產(chǎn)品。

人民幣債券指數(shù)化投資的優(yōu)勢(shì)和方式

（一）人民幣債券指數(shù)化投資的主要優(yōu)勢(shì)在于低門檻、充裕的流動(dòng)性及分散風(fēng)險(xiǎn)

與直接購(gòu)買債券相比，人民幣債券指數(shù)化投資有以下三方面優(yōu)勢(shì)。第一，指數(shù)化投資是一種低成本的投資管理方式，且與直接參與中國(guó)銀行間債券市場(chǎng)相比，債券指數(shù)基金的投資門檻更低。第二，指數(shù)基金可以提供更加充裕的流動(dòng)性。當(dāng)標(biāo)的券交易不活躍時(shí)，債券指數(shù)基金的申贖機(jī)制以及ETF二級(jí)市場(chǎng)交易都可為投資者提供額外的流動(dòng)性。第三，指數(shù)化投資透明度高、分散度好，可以分散信用風(fēng)險(xiǎn)。

（二）境外投資者人民幣債券指數(shù)化投資的方式

目前，境外投資者指數(shù)化投資中國(guó)債券市場(chǎng)的方式有三種。一是跟蹤投資國(guó)際主流指數(shù)。中國(guó)債券被納入國(guó)際主流指數(shù)后，跟蹤指數(shù)的投資者將增加人民幣債券配置。目前國(guó)際三大指數(shù)⁴都已將中國(guó)債券納入，人民幣債券指數(shù)化投資將進(jìn)一步引起全球投資者的關(guān)注。二是通過投資境外上市的人民幣債券ETF產(chǎn)品，投資者不必在中國(guó)債券市場(chǎng)開戶就可實(shí)現(xiàn)投資，而且 ETF二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性相對(duì)較強(qiáng)。三是直接購(gòu)買境內(nèi)債券指數(shù)基金。2013年3月，證監(jiān)會(huì)、中國(guó)人民銀行和外匯局聯(lián)合發(fā)布《人民幣合格境外機(jī)構(gòu)投資者境內(nèi)證券投資試點(diǎn)辦法》⁵，放寬人民幣合格境外機(jī)構(gòu)投資者（RQFII）投資范圍，允許其投資境內(nèi)證券投資基金。境內(nèi)指數(shù)基金因基金管理人更了解中國(guó)債券市場(chǎng)，調(diào)倉(cāng)相對(duì)容易，因而更有利于控制跟蹤誤差。

具有代表性的人民幣債券指數(shù)

人民幣債券尤其是國(guó)債和政策性金融債的國(guó)際吸引力與日俱增，人民幣債券指數(shù)產(chǎn)品具有較大的發(fā)展空間。在人民幣債券指數(shù)產(chǎn)品領(lǐng)域，市場(chǎng)份額最高的指數(shù)品牌為中債指數(shù)，管理人為中央結(jié)算公司中債估值中心（簡(jiǎn)稱“中債估值中心”）。中債指數(shù)也是最早發(fā)布的人民幣債券指數(shù)，已形成了完善的人民幣債券指數(shù)體系，符合國(guó)際證監(jiān)會(huì)組織（IOSCO）發(fā)布的金融市場(chǎng)基準(zhǔn)原則。中債指數(shù)包含12大指數(shù)族系，中債估值中心每日發(fā)布880余只指數(shù)。中債指數(shù)成分券覆蓋5萬多只債券，債券資產(chǎn)規(guī)模超過100萬億元。除市場(chǎng)表征類指數(shù)外，中債指數(shù)還包含綠色系列債券指數(shù)、SmartBeta策略指數(shù)、客戶定制類指數(shù)，構(gòu)建了豐富的充分反映中國(guó)特色的人民幣債券指數(shù)體系。

與彭博巴克萊、富時(shí)羅素等國(guó)際指數(shù)供應(yīng)商相比，中債指數(shù)在人民幣債券指數(shù)領(lǐng)域的獨(dú)特優(yōu)勢(shì)體現(xiàn)為以下三方面。一是深耕中國(guó)債券市場(chǎng)。中債估值中心曾發(fā)布中國(guó)境內(nèi)第一條債券收益率曲線、第一只債券估值、第一只人民幣債券指數(shù)，這些都是中國(guó)債券市場(chǎng)最重要的表征和基準(zhǔn)。二是更準(zhǔn)確地反映中國(guó)債券的特征。中債指數(shù)的主要取價(jià)源為中債估值，中債估值是中國(guó)境內(nèi)最權(quán)威的人民幣債券定價(jià)基準(zhǔn)，在指數(shù)基金凈值計(jì)算、跟蹤誤差控制方面具有獨(dú)特優(yōu)勢(shì)。三是市場(chǎng)公信力更強(qiáng)。中央結(jié)算公司是中國(guó)金融市場(chǎng)最重要的金融基礎(chǔ)設(shè)施之一，承擔(dān)中央托管和證券結(jié)算職能，中債指數(shù)作為旗下基準(zhǔn)產(chǎn)品，其數(shù)據(jù)優(yōu)勢(shì)和市場(chǎng)公信力更強(qiáng)。

作為境內(nèi)人民幣債券指數(shù)專業(yè)品牌，中債指數(shù)是境內(nèi)外機(jī)構(gòu)投資人民幣債券的首選跟蹤標(biāo)的和業(yè)績(jī)基準(zhǔn)。中債指數(shù)的獨(dú)特優(yōu)勢(shì)使其在人民幣債券指數(shù)的市場(chǎng)份額中占據(jù)首位。截至2020年6月末，在所有人民幣債券指數(shù)基金中，以中債指數(shù)為跟蹤標(biāo)的的基金規(guī)模占比約為76.5%（見圖5），以中債指數(shù)作為業(yè)績(jī)基準(zhǔn)的債券基金規(guī)模占比超過85%（見表2）。

在業(yè)績(jī)基準(zhǔn)領(lǐng)域，最受歡迎的人民幣債券指數(shù)是中債-綜合指數(shù)（見表3）。中債-綜合指數(shù)成分券由中國(guó)在岸市場(chǎng)公開發(fā)行的幾乎全部人民幣債券構(gòu)成，是一個(gè)能夠全面反映中國(guó)在岸人民幣債券市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)情況的寬基指數(shù)。在跟蹤標(biāo)的方面，目前人民幣債券指數(shù)基金以政策性金融債指數(shù)基金為主，其中跟蹤規(guī)模最大的標(biāo)的為中債-1-3年國(guó)開行債券指數(shù)，跟蹤規(guī)模近1000億元。

對(duì)于投資人民幣利率債的投資者來說，中國(guó)國(guó)債及政策性金融債指數(shù)體系為其提供了豐富、靈活的選擇。目前中債指數(shù)共有48只利率債總指數(shù)，同時(shí)也可以根據(jù)投資者的個(gè)性化需求提供定制指數(shù)服務(wù)，在一般利率債指數(shù)基礎(chǔ)上進(jìn)一步體現(xiàn)策略性和差異性。

人民幣債券市場(chǎng)體量龐大，具有較高的收益風(fēng)險(xiǎn)性價(jià)比。作為日益重要的配置性資產(chǎn)，人民幣債券將成為國(guó)際投資者不可或缺的一類資產(chǎn)，而指數(shù)產(chǎn)品可以為投資者提供戰(zhàn)略性和戰(zhàn)術(shù)性配置工具。隨著境外投資者機(jī)構(gòu)類型及投資需求的不斷豐富，人民幣債券指數(shù)化投資的優(yōu)勢(shì)將進(jìn)一步凸顯，人民幣債券指數(shù)產(chǎn)品將為境外投資者提供更加便利的投資工具和渠道。

注：

1.根據(jù)國(guó)際清算銀行（BIS）的數(shù)據(jù)，截至2020年一季度末，美國(guó)、中國(guó)、日本、英國(guó)、德國(guó)的債券市場(chǎng)規(guī)模分別為42.4萬億美元、15.0萬億美元、12.9萬億美元、0.6萬億美元、0.4萬億美元。

2.中國(guó)債券市場(chǎng)的表征指數(shù)選取中債-新綜合指數(shù)，其他國(guó)家的表征指數(shù)選取彭博巴克萊指數(shù)。

3.本文統(tǒng)計(jì)2014年1月初至2020年6月末各國(guó)每日10年期國(guó)債收益率的相關(guān)系數(shù)。

4.國(guó)際三大指數(shù)是指彭博巴克萊全球綜合債券指數(shù)、摩根大通全球新興市場(chǎng)多元化政府債券指數(shù)、富時(shí)世界國(guó)債指數(shù)。

5.詳見中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)令第90號(hào)。

作者單位：中央結(jié)算公司中債估值中心???????????????? ?責(zé)任編輯：印穎? 羅邦敏