賀紳

【摘要】現階段，我國金融市場正處于注冊制改革的進行時，自創(chuàng)業(yè)板正式改革試點注冊制后，上交所與深交所已分別擁有注冊制試點板塊。加之此前科創(chuàng)板注冊制試點的標桿效應以及時下政策導向，可以預見，全面推行注冊制大概率將成為今后中國證券市場的主旋律。然而，由于我國股票市場相對于發(fā)達國家而言起步較晚，市場機制尚需完善，隨著注冊制改革的不斷深入，股票市場也迎來了新的發(fā)展與挑戰(zhàn)。本文針對時下熱點的注冊制改革對股市的影響進行分析，希望能夠為關注證券市場的學者和投資者提供參考借鑒。

【關鍵詞】注冊制;改革;金融市場;股市

引言：股票發(fā)行制是促進證券市場穩(wěn)定發(fā)展的重要制度，其改革會直接影響金融市場發(fā)展狀態(tài)。自2013年11月起，新股票發(fā)行體制改革意見誕生，為股票市場帶來了巨大沖擊，同時將剛剛起步的股票市場重新拉入深遠。新股發(fā)行制度與以往新股發(fā)行制度不同，強調向“注冊制”方向改革。與此同時，信息披露制度和投資者保護制度也隨之出臺，為股票市場優(yōu)化和完善相關制度、實現健康發(fā)展目標奠定了良好基礎。

一、注冊制改革對股市的影響

（一）改革進程。我國證券市場相對于發(fā)達國家而言起步較晚，自1986年來，陸續(xù)經歷多次改革創(chuàng)新，期間存在諸多阻礙問題。直至《證券法》的出臺和落實，為證券市場進一步完善和優(yōu)化運作制度提供了保障。自我國正式加入世貿組織，證券市場也隨之加快了發(fā)展步伐，并落實了新股發(fā)行核準制度。2013年11月后，“注冊制”應運而生，并成為我國資本市場深化改革和持續(xù)發(fā)展的重要任務之一。2018年11月5日，國家主席習近平于在首屆中國國際進口博覽會開幕式上宣布設立科創(chuàng)板，并在該板塊實施“注冊制”試點。至2019年7月22日，科創(chuàng)板正式在上交所開板，注冊制正式進入“實測”階段。隨著改革步伐的加快，在《創(chuàng)業(yè)板改革并試點注冊制總體實施方案》的指導下，2020年8月24日，深交所的創(chuàng)業(yè)板也正式進入“注冊制”時代。

（二）注冊制改革帶來的變化

1、上市與退市程序的簡化。在注冊制實施以前，我國證券市場現行的核準制度具有顯著“中國特色”。發(fā)行審核可以看做為落實審批制度。這種制度容易導致出現以下幾個方面的問題：第一，證券市場監(jiān)管和審核一體，證券會獨攬大權。企業(yè)是否能夠上市，行政導向的影響會占絕對主導地位。第二，實質性審核明確規(guī)定了證券發(fā)行人的發(fā)展前景以及盈利水平標準。而大多數高新技術企業(yè)，高額的研發(fā)成本投入，會導致企業(yè)財務報表無法充分反應企業(yè)真實的發(fā)展前景。上述兩點，導致核準之下，“殼資源”相對值錢，且部分核準制下的上市企業(yè)，無法充分滿足投資者的需求。而注冊制改革的落實和深入，主要目的是將各方指揮匯集到一起，最終實現權力歸市場主導這一目標。在目前現行的注冊制上市制度下，科創(chuàng)板優(yōu)化了上市財務要求，無論是科創(chuàng)板還是創(chuàng)業(yè)板，上市流程均較核準制大大提速。且兩者對于退市流程均有優(yōu)化。

2、市場定價、漲跌機制進一步強化。隨著注冊制的實施，在注冊制下登陸創(chuàng)業(yè)板及科創(chuàng)板的新股，前5個交易日不設漲跌幅限制，且此后交易日單日漲跌幅為20%。

3、新制度對于市場沖擊帶來波動的可能性

縱觀中國股市的發(fā)展歷程，無論是2010年的融資融券制度實施，亦或是16年實施又取消的熔斷制度，市場的波動程度均較制度實施前變得更為劇烈。尤其是目前創(chuàng)業(yè)板已有800余家個股，融資規(guī)模已超過1500億的情況下，施行新制度對于主板的沖擊，是投資者無法回避的參考項。

結合上述變化來看，注冊制改革下，政府部門對于股票市場的主導作用逐漸弱化，資本市場化愈發(fā)突出，隨著企業(yè)上市與退市制度進一步完善，優(yōu)勝劣汰的良好市場環(huán)境將逐步建立。結合美國等發(fā)達國家落實注冊制的效果來看，深入推行注冊制改革，乃至全面推行注冊制，已經成為我國金融市場未來發(fā)展的必然趨勢。但是身處變革影響下的“我們”，應該如何去做，是時下值得思索的問題。

二、注冊制改革影響下“我們”應該怎么做

（一）于政府而言。隨著注冊制改革的進一步深化，政府可提取注冊制試點板塊成功經驗，總結當前不足之處。在“金融開放”的大背景下，在合適合理的時機，推動注冊制改革的進一步前進，為金融市場的發(fā)展注入新的活力。

（二）于企業(yè)而言。從2019年，已上市科創(chuàng)板公司的年報來看，絕大多數公司都實現了營收增長，實現了公司的高速發(fā)展。以上數據，充分說明科創(chuàng)板，對于符合上市條件的高新企業(yè)良好的接納能力。而且從募集金額來看，科創(chuàng)板對于企業(yè)融資帶來了非常正面的作用。于企業(yè)而言，企業(yè)應該更加注重自身發(fā)展，加強技術創(chuàng)新，提升自身產能及產品品質，爭取達到注冊之下上市標準的同時，擁抱注冊制改革帶來的資本紅利。

（三）于投資者而言。由于注冊制新規(guī)下，市場定價機制愈發(fā)完善。我們要在適應規(guī)則的同時，警惕新制度沖擊下，市場可能產生的價格波動，在投資標的上進行合理的選擇。目前創(chuàng)業(yè)板多數存量個股，靜態(tài)PE值已超過70，從歷史數據分析已在相對高位。結合此前證券市場施行新制度市場的調整方向看，在目前創(chuàng)業(yè)板的估值水平下，高估值個股發(fā)生調整的可能性，將大于低估值個股。

于投資者而言，風險與機會并存。注冊制新規(guī)，將為市場篩選出更多優(yōu)秀的企業(yè)，但與此同時，注冊制帶來的市場沖擊，以及定價、漲跌制度的變化，可能會導致市場波動大于以往。如在注冊制試點板塊進行投資，應合理衡量自身風險承受能力，在充分思考后，選擇估值相對合理，或者估值相對低位的個股。

結束語：綜上所述，在注冊制改革對金融市場環(huán)境帶來前所未有的變化，有助于我國資本市場形成優(yōu)勝劣汰的良性環(huán)境，能夠增加發(fā)展前景良好公司的融資機會，促進社會和市場的發(fā)展，同時也給廣大投資者帶來新的風險和機遇。我們應該充分總結經驗教訓，一步一個腳印，跟隨注冊制改革的步伐，穩(wěn)步前進。

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