孫 睿 葛 揚(yáng)

內(nèi)容提要 當(dāng)前地方政府債務(wù)規(guī)模不斷擴(kuò)大，已經(jīng)給我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來了不少風(fēng)險(xiǎn)。黨的十九大報(bào)告明確指出：要健全金融監(jiān)管體系，守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的底線。運(yùn)用改進(jìn)后的KMV模型對我國各省市未來三年的地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評估，研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)：（1）我國東部省份的地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較小，可持續(xù)性較好，東北和中西部省份的地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較大，可持續(xù)性較差；（2）在可支配比例25%的情況下，僅憑借地方政府自身的財(cái)政收入作為償還債務(wù)的唯一來源，我國東北和中西部的部分省份會發(fā)生債務(wù)違約；（3）在加入中央稅收返還和轉(zhuǎn)移支付的情況下，我國各省份不再有債務(wù)違約的風(fēng)險(xiǎn)，債務(wù)可持續(xù)性良好。

一、引言

1994年的分稅制改革導(dǎo)致我國地方政府財(cái)政收入大幅減少，各地政府面臨發(fā)展經(jīng)濟(jì)資金緊缺的問題。隨后，1995年老《預(yù)算法》明確規(guī)定，地方政府不得發(fā)行地方政府債券。為了獲取大量資金用于市政建設(shè)，各地政府不得不繞開《預(yù)算法》的約束，紛紛成立城市建設(shè)投資公司，以企業(yè)為主體發(fā)行城投債來獲取資金。自此，融資平臺開展基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，投融資項(xiàng)目開始興起。

2008 年金融危機(jī)爆發(fā)，全球經(jīng)濟(jì)衰退。在全球經(jīng)濟(jì)一體化的背景下，我國經(jīng)濟(jì)受到顯著沖擊。面對經(jīng)濟(jì)下滑、政府財(cái)力不足的困境，我國政府推出了大規(guī)模經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃。2009 年，中央出臺的《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整 促進(jìn)國民經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展的指導(dǎo)意見》中提到：“支持有條件的地方政府組建投融資平臺，發(fā)行企業(yè)債、中期票據(jù)等融資工具，拓寬中央政府投資項(xiàng)目的配套資金融資渠道?！蓖辏覈顿Y配套預(yù)估超20萬億，地方政府債務(wù)驟增62%，引發(fā)了社會的廣泛關(guān)注。在寬松貨幣政策的刺激下，自2009年起各地方政府債務(wù)規(guī)模一路高漲。隨著我國經(jīng)濟(jì)增速的放緩，各地政府更是相繼出臺了很多刺激經(jīng)濟(jì)的手段，致使地方政府債券的發(fā)行愈演愈烈。2018年財(cái)政部統(tǒng)計(jì)顯示，全國地方政府債務(wù)余額183862億元，較上年增長18762億元[1]數(shù)據(jù)來源：中華人民共和國財(cái)政部網(wǎng)站：http://yss.mof.gov.cn/zhuantilanmu/dfzgl/sjtj/201901/t20190123_3131019.htm，2019年1月23日。。債務(wù)規(guī)模的不斷擴(kuò)大帶來債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的不斷積累，這給未來我國經(jīng)濟(jì)增長帶來了很多不確定性。

誠然，地方政府債務(wù)在完善地方建設(shè)發(fā)展、推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長方面發(fā)揮了重要作用，但是隨之帶來的許多預(yù)算軟約束、盲目擴(kuò)張、違規(guī)舉債等問題也愈發(fā)嚴(yán)重，并且隨著債務(wù)規(guī)模的擴(kuò)大，其債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也不斷上升。面對風(fēng)險(xiǎn)的上升，國家也開始加強(qiáng)對平臺風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)范治理。去杠桿、防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)成了國家經(jīng)濟(jì)工作的重點(diǎn)任務(wù)。在這樣的背景下，規(guī)范地方政府債務(wù)融資的政策也開始陸續(xù)出臺?？傮w來看，我國地方政府債務(wù)的治理大致可分為三個(gè)階段。

第一階段：2010年—2014年。2009年我國地方政府債務(wù)的暴漲引起了國家重視，隨著2010年我國宏觀經(jīng)濟(jì)的逐漸回暖以及歐債危機(jī)的全面爆發(fā)，我國宏觀政策的重點(diǎn)從保增長轉(zhuǎn)變成了控制地方政府債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)問題。這一階段，在中央對地方政府融資平臺嚴(yán)格的監(jiān)管下，地方政府除了通過投融資平臺舉債外，基本沒有其他的方式。第二階段：2014年—2017年。2014年后我國經(jīng)濟(jì)增長進(jìn)入新常態(tài)，增速開始逐漸放緩，然而一些省份由于經(jīng)濟(jì)狀況不佳，財(cái)政收入大幅下滑，地方政府融資壓力巨大。在此背景下，中央政府一改過去的收緊政策，開始逐步放開地方政府的舉債方式。特別是2014年9月國務(wù)院43號文件[2]《國務(wù)院關(guān)于加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理的意見（國發(fā)〔2014〕43號）》，http://www.mof.gov.cn/zhengwuxinxi/zhengcefabu/201410/t20141008_1146374.htm，2014年9月21日。的頒布，賦予了地方政府發(fā)債權(quán)，自此，省級政府可以適度舉債。隨后2015年新《預(yù)算法》為我國轉(zhuǎn)型期債務(wù)治理提供了基本制度框架，地方政府債務(wù)的管理逐漸變得規(guī)范化與清晰透明化。第三階段：2017年—至今。2017年財(cái)政部同其他部門相繼頒發(fā)了50號文件[3]《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范地方政府舉債融資行為的通知（財(cái)預(yù)〔2017〕50 號）》，http://he.mof.gov.cn/zhengcefagui/201705/t20170508_2595417.htm，2017年05月8日。和87號文件[4]《關(guān)于堅(jiān)決制止地方以政府購買服務(wù)名義違法違規(guī)融資的通知(財(cái)預(yù)〔2017〕87 號)》，http://yss.mof.gov.cn/zhengceguizhang/201706/t20170602_2614514.htm，2017年6月2日。對地方政府變相舉債的方式進(jìn)行約束。這一系列文件對可以進(jìn)行政府購買服務(wù)的項(xiàng)目進(jìn)行了明確，羅列出了負(fù)面清單，對金融機(jī)構(gòu)及平臺類融資形成的地方債務(wù)進(jìn)行了明顯的遏制，使地方政府的隱形債務(wù)增長得到控制。

盡管中央出臺了一系列政策，但是地方政府債務(wù)規(guī)模仍不斷擴(kuò)大，其所形成的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是中央高度重視的問題。美國次貸危機(jī)以及歐債危機(jī)的歷史經(jīng)驗(yàn)表明，在某些領(lǐng)域或地區(qū)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)過高，一旦違約就可能引發(fā)一系列連鎖反應(yīng)，最終會導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，甚至爆發(fā)金融危機(jī)從而影響社會穩(wěn)定。為了保證我國經(jīng)濟(jì)的良好運(yùn)行，對我國債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行準(zhǔn)確評估十分有必要。本文嘗試通過構(gòu)建模型以對未來三年我國地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評估，并基于評估結(jié)果給我國各地政府提供一些意見和建議。

二、文獻(xiàn)綜述

目前關(guān)于地方政府債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)研究，國內(nèi)外學(xué)者大多可以分為幾個(gè)方面：一是對地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)成因和對策的研究；二是對地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)研究；三是對地方政府債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)評估研究。本文測重于債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的評估研究。目前大多數(shù)學(xué)者都運(yùn)用KMV模型進(jìn)行債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的評估，該模型是美國舊金山市KMV 公司于1997年建立的用來估計(jì)借款企業(yè)違約概率的方法，其實(shí)質(zhì)是利用相對債務(wù)規(guī)模與債務(wù)人的相對償債能力及其波動(dòng)性構(gòu)建債務(wù)人的違約距離，當(dāng)企業(yè)價(jià)值低于某個(gè)閾值時(shí)，企業(yè)將因失去償債能力而違約。

韓立巖等（2003）首先參考美國發(fā)行市政債券的概況提出了市政債券違約風(fēng)險(xiǎn)的概念，隨后利用KMV模型建立了市政債券信用風(fēng)險(xiǎn)模型[1]韓立巖、鄭承利、羅雯、楊哲彬：《中國市政債券信用風(fēng)險(xiǎn)與發(fā)債規(guī)模研究》，〔北京〕《金融研究》2003年第2期。。其基本思想是：市政債券的發(fā)行者把稅收權(quán)“轉(zhuǎn)移”給市政債券的購買者，但地方政府可以通過償還市政債券來“贖回”稅收權(quán)；如果市政債券到期時(shí)，用于擔(dān)保的財(cái)政收入超過債券，發(fā)行者將償還債券,“贖回”稅收權(quán)；如果到期時(shí)，用于擔(dān)保的財(cái)政收入小于債務(wù)，則意味著地方政府違約。市政債券的違約風(fēng)險(xiǎn)會隨著發(fā)債規(guī)模的擴(kuò)大而迅速增大。

隨后的學(xué)者大多沿用了他們的模型。蔣忠元（2011）利用KMV模型研究了2009年江蘇省地方政府債券的合理發(fā)行規(guī)模及其相應(yīng)的違約概率，他認(rèn)為531.078億元的地方政府債券發(fā)行規(guī)模違約風(fēng)險(xiǎn)非常小，2009年財(cái)政部代江蘇發(fā)84億元完全處于安全線以內(nèi)[2]蔣忠元：《地方政府債券發(fā)行過程中的信用風(fēng)險(xiǎn)度量和發(fā)債規(guī)模研究——基于KMV模型分析江蘇省地方政府債券》，〔哈爾濱〕《經(jīng)濟(jì)研究導(dǎo)刊》2011年第19期。；李臘生等（2013）利用KMV修正模型對我國地方政府債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)以及在給定1%和5%違約概率前提下地方政府債務(wù)轉(zhuǎn)移率進(jìn)行了實(shí)證分析，指出我國地方政府債務(wù)本質(zhì)上并不存在經(jīng)濟(jì)上的違約風(fēng)險(xiǎn)[3]李臘生、耿曉媛、鄭杰：《我國地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評價(jià)》，〔北京〕《統(tǒng)計(jì)研究》2013年第10期。；周海赟等（2015）基于改進(jìn)的KMV模型構(gòu)建了我國地方政府債券信用價(jià)差影響因素模型，得出我國三年的發(fā)債規(guī)模均在安全發(fā)債規(guī)模以內(nèi)，不存在違約風(fēng)險(xiǎn)[4]周海赟、王曉芳：《地方政府債券信用風(fēng)險(xiǎn)研究——基于改進(jìn)的KMV模型》，〔南京〕《審計(jì)與經(jīng)濟(jì)研究》2015年第4期。；王學(xué)凱等（2015）評價(jià)得出長三角地區(qū)的地方政府性債務(wù)的違約風(fēng)險(xiǎn)僅為1.24%，總體而言風(fēng)險(xiǎn)可控[5]王學(xué)凱、黃瑞玲：《基于KMV 模型的地方政府性債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)分析——以長三角地區(qū)為例》，《上海經(jīng)濟(jì)研究》2015年第4期。；劉慧婷（2016）運(yùn)用KMV模型分析了中國30個(gè)省市地方政府債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)，得出中國地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)整體可控，局部地區(qū)違約風(fēng)險(xiǎn)較大[6]劉慧婷、劉海龍：《基于KMV模型的中國地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評價(jià)研究》，《上海金融》2016年第6期。；徐蕾（2018）同樣利用改進(jìn)后的KMV模型對我國31個(gè)省市自治區(qū)在未來五年的地方政府性債務(wù)的違約風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了測度，總體來看，以地方財(cái)政收入作為唯一的償債資金來源不能實(shí)現(xiàn)所有地方政府的債務(wù)可持續(xù)[7]徐蕾、劉小川：《地方政府債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)測度》，《上海經(jīng)濟(jì)研究》2018年第1期。；夏詩園（2019）采用KMV模型對2019年的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了觀察，發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入“新常態(tài)”之后，各地區(qū)的財(cái)政收入平均增速普遍下降，增加了債務(wù)償付的潛在壓力[8]夏詩園：《基于KMV模型的地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警研究》，〔北京〕《金融評論》2019年第4期。。

從上述學(xué)者的研究成果來看，我國以往的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)總體可控，但是各地區(qū)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)還是存在不小差異。此外各位學(xué)者只考慮到地方財(cái)政收入情況，并沒有考慮到中央對地方的稅收返還和轉(zhuǎn)移支付這一情況，加上之前我國各地政府并沒有公布具體的債務(wù)數(shù)據(jù)，從而評估的結(jié)果也不夠準(zhǔn)確。目前隨著時(shí)間變化，各地方政府債務(wù)規(guī)模也在不斷擴(kuò)大，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)亟需重新評估。

基于以上原因，本文也運(yùn)用改進(jìn)后的KMV 模型對我國當(dāng)前和未來的地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評價(jià)。相比以往研究，可能的創(chuàng)新之處在于：（1）運(yùn)用相對科學(xué)的方法對各省的債務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行估算，盡可能相對準(zhǔn)確的預(yù)測出未來三年地方政府債務(wù)數(shù)據(jù)，從而更為客觀地評價(jià)我國地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；（2）在以往文獻(xiàn)只考慮地方財(cái)政收入的情況下加入我國中央對地方稅收返還和轉(zhuǎn)移支付這一指標(biāo)，從而比較在這兩種情況下我國各省、市、自治區(qū)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的差異。

三、基于KMV模型的地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評估說明

本文借鑒韓立巖（2003）的研究思路，將原KMV模型中的“企業(yè)資產(chǎn)市值”替換為“地方政府可支配財(cái)政收入”，把原模型中的“企業(yè)到期時(shí)的債務(wù)額”替換為“地方政府應(yīng)償還的債務(wù)規(guī)?！薄ｋS后對我國地方政府債務(wù)的違約概率和違約距離進(jìn)行測算，測算結(jié)果如下：

其中：DD表示違約距離；P表示違約概率；σR表示地方政府可支配財(cái)政收入的波動(dòng)率；μR表示地方政府可支配財(cái)政收入的瞬時(shí)增長率；Rt表示t時(shí)的地方政府可支配財(cái)政收入；BT表示當(dāng)?shù)胤秸畟鶆?wù)到期T時(shí)的地方政府應(yīng)償還的債務(wù)規(guī)模。

財(cái)政收入的波動(dòng)率σR和財(cái)政收入的瞬時(shí)增長率μR為：

考慮到實(shí)際上可用來償還地方政府債務(wù)的除了可支配財(cái)政收入Rt，還有中央對地方稅收返還和轉(zhuǎn)移支付St。近年來財(cái)政部公開了中央對各個(gè)地方的稅收返還和轉(zhuǎn)移支付決算數(shù)據(jù)，本文修改之前的KMV模型，加入轉(zhuǎn)移支付這一指標(biāo)，以便可以更為準(zhǔn)確地對地方政府的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評估。

假設(shè)St表示t時(shí)刻中央對地方稅收返還和轉(zhuǎn)移支付，使用σS表示地方政府可支配財(cái)政收入的波動(dòng)率，μS表示地方政府可支配財(cái)政收入的瞬時(shí)增長率。

那么同理可得：

改進(jìn)后的違約距離DD′和違約概率P′為：

四、未來三年我國地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評估

考慮到我國省份中西藏由于其政府債務(wù)余額數(shù)據(jù)的缺失而難以預(yù)測，因此本文研究對象為除西藏及港澳臺外的全國30個(gè)省區(qū)市，以下為本文各個(gè)指標(biāo)具體估計(jì)方法：

1.各省市可支配財(cái)政收入的瞬時(shí)增長率μR與波動(dòng)率σR

根據(jù)公式（3）和（4），本文基于2010—2018年各省、市、自治區(qū)財(cái)政部的數(shù)據(jù)[1]數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站：http://data.stats.gov.cn，2020年5月24日。，計(jì)算出不同省市自治區(qū)的財(cái)政收入平均增長率μR與波動(dòng)率σR，具體估計(jì)值見表1：

表1 各省、市、自治區(qū)財(cái)政收入的瞬時(shí)增長率μR與波動(dòng)率σR

2. 各省市可支配財(cái)政收入Rt以及稅收返還和轉(zhuǎn)移支付規(guī)模St

各省、市、自治區(qū)歷年的財(cái)政收入來源于國家統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站?；?010—2018 年的財(cái)政數(shù)據(jù)，本文利用線性插值法估算出了未來三年2019—2021年各省市的財(cái)政收入。

隨后是地方政府可支配財(cái)政收入的估算?？紤]到財(cái)政收入并非都用于償還地方政府債務(wù)，因此必須扣除必要的開支。對于地方財(cái)政收入可支配的比例，各個(gè)學(xué)者都有不同的觀點(diǎn)。韓立巖（2003）采用的比例為50%，蔣中元（2011）采用94年來最低比例17.625%，李臘生（2013）采用比例為30%，王學(xué)凱（2015）則采用比例為25%，劉慧婷（2016）和夏詩園（2019）根據(jù)國泰君安的地方政府評級手冊對不同省市采用30%～60%的比例?？梢园l(fā)現(xiàn)絕大多數(shù)學(xué)者采用的比例介于25%～60%之間。考慮到當(dāng)前我國地方政府債務(wù)的可持續(xù)性以及外部環(huán)境的嚴(yán)峻性，本文以最低的25%比例作為地方財(cái)政收入的可支配比例進(jìn)行Rt估算。

St的估算方式也一樣，基于2015—2018 年的數(shù)據(jù)，利用線性插值法估算出了2019—2021 年各地區(qū)中央的稅收返還和轉(zhuǎn)移支付數(shù)據(jù)S。考慮到轉(zhuǎn)移支付的金額也只能有一部分比例進(jìn)行地方政府債務(wù)的償還，本文選取同樣25%的比例，對轉(zhuǎn)移支付的數(shù)據(jù)進(jìn)行估算。

3.應(yīng)償還的債務(wù)規(guī)模Bt

債務(wù)規(guī)模并不是一個(gè)易得的數(shù)據(jù)，盡管2015 年之后各地政府陸續(xù)公布了當(dāng)?shù)氐恼畟鶆?wù)數(shù)據(jù)，但2015 年之前的數(shù)據(jù)很少，大多只能通過估算。估算債務(wù)的方法有很多種，有不少學(xué)者以城投債作為地方政府債務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行估算，也有部分學(xué)者通過測算公式進(jìn)行債務(wù)的估算?？紤]到實(shí)用性與準(zhǔn)確性，本文借鑒并綜合了徐家杰（2014）[2]徐家杰：《對分稅制改革以來我國地方政府債務(wù)規(guī)模的估計(jì)——以浙豫疆三省區(qū)為例》，〔北京〕《經(jīng)濟(jì)理論與經(jīng)濟(jì)管理》2014年第9期。和楊燦明（2015）[3]楊燦明、魯元平：《我國地方債數(shù)據(jù)存在的問題、測算方法與政策建議》，〔北京〕《財(cái)政研究》2015年第5期。兩位學(xué)者的估算方法進(jìn)行地方政府債務(wù)的估算并預(yù)測了2019—2021年各省市地方政府債務(wù)的數(shù)據(jù)D。

表2 各省、市、自治區(qū)2019—2021年應(yīng)償還政務(wù)債務(wù)規(guī)模Bt預(yù)估值（億元）

隨后計(jì)算各省市應(yīng)償還的債務(wù)Bt，我們假設(shè)t時(shí)期地方政府債務(wù)應(yīng)償還的Bt計(jì)算如下：

其中，∑D為未到期債務(wù)累加額，Dt為到期債務(wù)總額，rt為到期債務(wù)的利率，rt-1是未到期債務(wù)的平均利率。

觀察近年來中國發(fā)行的地方政府債券票面利率，可知票面利率基本小于4.5%。假設(shè)到期債務(wù)和未到期債務(wù)平均票面利率相同，并基于嚴(yán)格謹(jǐn)慎原則，選擇4.5%為地方政府債務(wù)利率的估計(jì)值，即rt=rt-1=4.5%。具體估算和預(yù)測的結(jié)果見表2。

4.稅收返還和轉(zhuǎn)移支付數(shù)據(jù)瞬時(shí)增長率μS與波動(dòng)率σS

財(cái)政部于2015 年開始公布中央對地方稅收返還和轉(zhuǎn)移支付分地區(qū)的數(shù)據(jù)，本文根據(jù)2015—2018 年的數(shù)據(jù)[1]數(shù)據(jù)來源：中華人民共和國財(cái)政部網(wǎng)站：http://yss.mof.gov.cn/zhuantilanmu/dfzgl/sjtj/index.htm，2020年5月18日。，計(jì)算出了中央政府稅收返還和轉(zhuǎn)移支付的瞬時(shí)增長率μS與波動(dòng)率σS，計(jì)算結(jié)果如表3所示。

表3 各省、市、自治區(qū)中央政府稅收返還和轉(zhuǎn)移支付瞬時(shí)增長率μS與波動(dòng)率σS

5. 違約距離和違約概率的計(jì)算

由表 1～表 3 得到的μR，σR，Rt，Bt，μS，σS以及St的預(yù)估值，本文計(jì)算了在不考慮中央稅收返還和轉(zhuǎn)移支付的情況下和考慮中央稅收返還和轉(zhuǎn)移支付的情況下各省市的違約距離和違約概率，結(jié)果見表4。

表4 不同情況下各省、市、自治區(qū)的違約距離DD和違約概率P

續(xù)表

對于地方政府債務(wù)的違約風(fēng)險(xiǎn)，目前學(xué)術(shù)界沒有完全統(tǒng)一的評判標(biāo)準(zhǔn)[1]刁偉濤：《國有資產(chǎn)與我國地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)測度——基于未定權(quán)益分析方法》，〔安徽〕《財(cái)貿(mào)研究》2016 年第3期。。韓立巖（2003）等認(rèn)為市政債券的信用等級至少要達(dá)到標(biāo)準(zhǔn)普爾BBB+或者穆迪Baa1，其預(yù)期違約概率應(yīng)該在0.4%之內(nèi)；王學(xué)凱（2015）同樣選擇0.4%作為違約安全線；刁偉濤（2016）以1%作為評判標(biāo)準(zhǔn)；徐蕾（2018）依據(jù)2013年的《全國政府性債務(wù)審計(jì)結(jié)果》，將逾期債務(wù)率1.01%設(shè)定為符合中國實(shí)際的違約概率判斷標(biāo)準(zhǔn)?？紤]到我國實(shí)際國情，選擇1%作為地方政府債務(wù)違約的評判標(biāo)準(zhǔn)。

由表4可以看出：（1）在1%的情況評判標(biāo)準(zhǔn)下，如果僅依靠各省份的可支配財(cái)政收入作為償還地方政府債務(wù)的唯一來源，那我國將有一半以上的省、市、自治區(qū)債務(wù)不可持續(xù)，會發(fā)生違約行為。（2）我國各個(gè)省、市、自治區(qū)的違約風(fēng)險(xiǎn)差異較大。內(nèi)蒙古、遼寧、吉林、黑龍江、湖南、廣西、貴州、云南、甘肅、青海、寧夏、新疆這12個(gè)省份（自治區(qū)）由于可支配財(cái)政收入較少且負(fù)債較高，違約概率均在50%以上，因此極大概率會發(fā)生債務(wù)違約的風(fēng)險(xiǎn)；海南、陜西這2個(gè)省份違約概率在20%以上，也有較高概率發(fā)生債務(wù)違約的風(fēng)險(xiǎn)；安徽，重慶，四川這3個(gè)省份違約概率超過1%，即有可能發(fā)生債務(wù)違約；其余13個(gè)省市違約概率均不足1%，不存在債務(wù)違約的風(fēng)險(xiǎn)。（3）隨著時(shí)間的推移，絕大多數(shù)省份未來三年的違約概率均有所增加，說明債務(wù)可持續(xù)性逐漸變差，未來債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不斷加重。

再觀察加入中央稅收返還和轉(zhuǎn)移支付的情況下，可得：（1）此時(shí)由于有了中央的財(cái)政資金來源，東北和中西部的部分省市償還債務(wù)可以用來償還的債務(wù)資金顯著增加，因此債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)極大降低。（2）全國30個(gè)省、市、自治區(qū)的違約概率均在0.1%以下，不存在違約的風(fēng)險(xiǎn)，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可控。（3）未來三年全國各省、市、自治區(qū)的債務(wù)違約概率沒有明顯增加，保持穩(wěn)定，債務(wù)可持續(xù)性良好。

五、結(jié)論與建議

由研究結(jié)果可知，綜合考慮到中央轉(zhuǎn)移支付的情況下，盡管近年來地方政府債務(wù)規(guī)模有所上升，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)有所增加，但總體上債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)仍處于可控范圍內(nèi)，即便部分省、市、自治區(qū)出現(xiàn)了償付困難的問題，最終也可以通過中央政府轉(zhuǎn)移支付的方式加以解決。

我國各省、市、自治區(qū)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)差異較大。沿海東部省份由于其雄厚的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)和財(cái)政收入，盡管負(fù)債規(guī)模較大，但是違約風(fēng)險(xiǎn)較低；相比之下，我國東北和中西部的部分省份如果沒有中央財(cái)政的轉(zhuǎn)移支付，則違約行為發(fā)生的概率較高。東北地區(qū)本身債務(wù)規(guī)模不算龐大，但是由于地理環(huán)境以及市場化程度不夠高等因素，財(cái)政收入較低，因此債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較大。而一些中西部地區(qū)近年來為了快速發(fā)展，大量舉債投資導(dǎo)致債務(wù)規(guī)模龐大，盡管經(jīng)濟(jì)增速較快，但是債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也在不斷加劇，這些省市自治區(qū)靠自身財(cái)政收入，可能無法償還債務(wù)，中央政府給予我國東北以及中西部省份大量轉(zhuǎn)移支付資金，暫時(shí)化解了這些地方的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。不過值得注意的是本文的結(jié)論是在可支配收入比例為25%的情況下分析的結(jié)果，如果政府把收入用于償還債務(wù)的財(cái)政收入比例提高，違約風(fēng)險(xiǎn)也會降低。但這樣勢必會影響到其他方面的開支。

另外本文預(yù)測未來三年的債務(wù)規(guī)模，隨著時(shí)間的推移，總體債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)仍是在不斷增加的，尤其是東北和中西部的債務(wù)可持續(xù)性令人擔(dān)憂，沒有中央的財(cái)政支持，未來的債務(wù)難以償還，會給未來我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來很大風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)前我國為了避免引發(fā)系統(tǒng)性金融危機(jī)，中央政府不得不對債務(wù)進(jìn)行兜底，難免會導(dǎo)致地方政府對中央政府產(chǎn)生依賴，從而變相削弱自身的償債能力，長此以往，債務(wù)的可持續(xù)性發(fā)展必然受到牽連。因此面對日益增長的地方政府債務(wù)規(guī)模，為了能保障其可持續(xù)發(fā)展，本文提供以下幾點(diǎn)建議：

一是逐步減少地方政府債務(wù)余額，降低地方債務(wù)規(guī)模。積累的債務(wù)越多，償還所需的本息金額越大，償還的難度就越高。對于之前積累的債務(wù)，應(yīng)按照財(cái)政部出臺的規(guī)范，用地方政府債券進(jìn)行置換，來優(yōu)化債務(wù)期限結(jié)構(gòu)。對于新發(fā)行的地方政府債券，要嚴(yán)格控制在國家規(guī)定的限定范圍內(nèi)。目前我國東北和中西部的債務(wù)余額仍然十分龐大，越往后拖債務(wù)規(guī)模越大，償還的難度也越大。因此當(dāng)務(wù)之急是嚴(yán)格限制政府發(fā)債規(guī)模，發(fā)行新債券要在償還之前的債務(wù)基礎(chǔ)上。只有保證巨額債務(wù)不再擴(kuò)張，地方政府債務(wù)的可持續(xù)發(fā)展路線才能真正落實(shí)。

二是增加各地方政府債務(wù)償還資金的渠道。僅僅依靠目前地方政府財(cái)政收入是無法償還地方債務(wù)的。各地政府不能總依靠中央的稅收返還和轉(zhuǎn)移支付來進(jìn)行償還，畢竟隨著債務(wù)規(guī)模的擴(kuò)大，中央的財(cái)政壓力也勢必不斷加大，對我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展不利。地方政府應(yīng)拓寬自身的財(cái)政收入渠道，在適當(dāng)?shù)臅r(shí)候可以考慮以部分股權(quán)轉(zhuǎn)讓、出售地方國有資產(chǎn)等方式來募集資金償還債務(wù)。這一方面可以增加地方政府收入，保障地方政府性債務(wù)的可持續(xù)性；另一方面可以分離不良國有資產(chǎn)，優(yōu)化國有企業(yè)結(jié)構(gòu)，同時(shí)加速國企改革的進(jìn)程。

三是建立健全地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警體系和問責(zé)機(jī)制。各地政府應(yīng)當(dāng)定期分析當(dāng)前債務(wù)情況，建立風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警體系，構(gòu)建地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)，從而明確風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)以便對癥下藥。要注意將可能擴(kuò)大地方政府債務(wù)規(guī)模的因素充分考慮在內(nèi)，督促地方政府切實(shí)履行償債責(zé)任，妥善處理存量債務(wù)，加大對地方政府違法違規(guī)舉債擔(dān)保行為的懲處力度，著力減少地方政府負(fù)債規(guī)模。建立地方債務(wù)管理問責(zé)機(jī)制，一旦發(fā)現(xiàn)可能的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)增加，就要嚴(yán)格采取措施，從源頭上控制債務(wù)增長，以降低債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。