中遠(yuǎn)?？兀憾唐诟哌\(yùn)價(jià)仍維持行業(yè)競爭逐漸有序

劉吉洪

去年疫情剛爆發(fā)、全球蔓延之時(shí)，市場擔(dān)憂全球經(jīng)濟(jì)重挫，海運(yùn)需求銳減，因此集運(yùn)公司股票被投資者無情拋棄，然而事實(shí)與市場的預(yù)期完全相反，二季度末開始，集運(yùn)市場便開始爆發(fā)，貨主一柜難求，即期運(yùn)價(jià)一天一變。這種高景氣局面一直持續(xù)至今。

步入新年，在疫情仍未有效控制的情況下，一季度集運(yùn)市場火爆的行情仍至少可以維持，而展望更長期的市場看，行業(yè)競爭從無序步入有序是集運(yùn)公司業(yè)績、股價(jià)避免過去坐過山車那樣劇烈波動(dòng)的有利保障，雖然短期、季度間的波動(dòng)仍不可避免，但像中遠(yuǎn)海控這樣的集運(yùn)龍頭已經(jīng)從周期開始邁入價(jià)值的行列。

高運(yùn)價(jià)或持續(xù)至本季末

2020年上半年雖然有疫情擾動(dòng)，但是集運(yùn)頭部企業(yè)默契管控運(yùn)力，推動(dòng)CCFI運(yùn)價(jià)指數(shù)逆勢(shì)上漲7%。2020年下半年疫情影響下，集運(yùn)行業(yè)出現(xiàn)供需錯(cuò)配，推動(dòng)運(yùn)價(jià)同比上漲30%。

1）時(shí)間維度供需錯(cuò)配，歐美財(cái)政救助計(jì)劃疊加上半年消費(fèi)萎縮，零售需求集中在下半年釋放，而集運(yùn)運(yùn)力供給較為剛性;

2）航向供需錯(cuò)配，歐美需求向好而疫情壓制其國內(nèi)經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)活動(dòng)，進(jìn)口表現(xiàn)較好但出口萎縮，疊加疫情影響集裝箱操作效率，導(dǎo)致集裝箱被堆積在歐美港口，而中國出口港口一箱難求，運(yùn)力得不到有效利用。

疫情爆發(fā)后，歐美經(jīng)濟(jì)刺激疊加疫苗驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)共振復(fù)蘇，就以近期來說，12月10日，歐盟的1.80萬億歐元預(yù)算和刺激計(jì)劃公布;12月27日美國總統(tǒng)特朗普簽署了一項(xiàng)2.30萬億美元的新冠紓困及聯(lián)邦政府綜合支出捆綁法案，其中包括9000億美元的新冠紓困資金及1.40萬億政府支出資金。法案計(jì)劃包括為美國年收入7.50萬美元以下人群每人發(fā)放600美元。

在這種背景下，中信建投韓軍認(rèn)為，新冠疫情影響下主要經(jīng)濟(jì)體均采取了擴(kuò)張性的財(cái)政和貨幣政策來挽救經(jīng)濟(jì)，由此帶來貿(mào)易端的持續(xù)活躍。受益于此，2021年整體需求疊加疫苗出現(xiàn)會(huì)持續(xù)超預(yù)期，全球主要經(jīng)濟(jì)體會(huì)迎來同步共振局面，集運(yùn)行業(yè)的需求仍存在超預(yù)期可能性。

中信證券扈世民、湯學(xué)章則認(rèn)為，考慮到：

1）10月美國零售庫存仍處歷史低位，后續(xù)補(bǔ)庫存需求韌性強(qiáng);

2）美國新一輪9000億美元財(cái)政救助計(jì)劃落地，美國零售需求或再度釋放而增加進(jìn)口集運(yùn)需求;

3）歐美二次疫情爆發(fā)，進(jìn)口替代效應(yīng)繼續(xù)，同時(shí)港口物流處理效率依然低下，集裝箱歐美港口過剩，而中國港口缺少的問題仍無法得到解決;

4）近期橫盤3個(gè)月的美線SCFI運(yùn)價(jià)再度突破上漲，顯示供需持續(xù)緊張。

他們認(rèn)為近期不斷創(chuàng)新高的集運(yùn)價(jià)格可能在2021年一季度維持歷史高位或再度上漲。

行業(yè)競爭逐漸有序

新冠疫情后供應(yīng)鏈體系會(huì)迎來重塑，客戶心智發(fā)生變化，對(duì)于提供可靠穩(wěn)定性的服務(wù)將會(huì)支付更高的溢價(jià)。而班輪公司的議價(jià)能力也將隨著客戶心智的變化而提升。

根據(jù)中信建投韓軍的觀點(diǎn)，新冠疫情后對(duì)集運(yùn)行業(yè)的影響主要體現(xiàn)在幾個(gè)方面：

（1）中美貿(mào)易戰(zhàn)和新冠疫情進(jìn)一步強(qiáng)化供應(yīng)鏈可靠性、穩(wěn)定性。中國制造業(yè)的快速修復(fù)能力和供應(yīng)鏈的響應(yīng)能力在疫情期間有效滿足了全球主要商品的需求，增強(qiáng)了中國制造業(yè)與歐美客戶之間的粘性;

（2）頭部公司在疫情期間的服務(wù)穩(wěn)定性相較于中小型公司來講更加明顯。中遠(yuǎn)?？貞{借自身旗下中遠(yuǎn)海運(yùn)港口以及兄弟公司中遠(yuǎn)海發(fā)在造箱、租箱、租船等業(yè)務(wù)的協(xié)同有效的應(yīng)對(duì)了目前行業(yè)的缺箱、缺船等問題，相比于競爭對(duì)手彰顯出了整合重組的效果;

（3）新冠疫情帶給集運(yùn)行業(yè)最大的改變應(yīng)該是價(jià)格回歸到真正的運(yùn)輸價(jià)值服務(wù)中去。參考2016年10月全球第七大集運(yùn)公司韓進(jìn)的破產(chǎn)影響，集運(yùn)行業(yè)后續(xù)的價(jià)格體系基本維持在一個(gè)溫和運(yùn)價(jià)通道中，行業(yè)價(jià)格底部出現(xiàn)，同時(shí)馬士基也在韓進(jìn)破產(chǎn)后放棄了自身基于市場份額的單一目標(biāo)，改向端到端、數(shù)字化的雙輪驅(qū)動(dòng)戰(zhàn)略。因此，此次新冠疫情后集運(yùn)行業(yè)底部價(jià)格中樞上移是確定性事件，而客戶為供應(yīng)鏈的不確定性支付的溢價(jià)也將讓航商們更加注重基礎(chǔ)的運(yùn)輸服務(wù)價(jià)值，行業(yè)的競爭格局以及競爭重點(diǎn)將從此改寫，端到端、數(shù)字化將成為行業(yè)估值切換的基石。

中信證券扈世民、湯學(xué)章的觀點(diǎn)類似，其表示，中期看，歷史低位的運(yùn)力訂單比例決定未來2年供給低增，長期格局優(yōu)化有望系統(tǒng)性抬高運(yùn)價(jià)中樞。

經(jīng)過近十年運(yùn)力消化，集運(yùn)行業(yè)在手運(yùn)力訂單占比下降至8.50%，由于集運(yùn)船舶制造周期在2-3年，因此在手訂單比例基本決定了未來2-3年的行業(yè)供給增速——據(jù)Alphaliner，2021/22年行業(yè)運(yùn)力預(yù)計(jì)同增3.90%/1.10%，供需格局不斷改善。雖然本次疫情下的極端運(yùn)價(jià)終會(huì)回落，但是由于格局優(yōu)化推動(dòng)行業(yè)競爭更加自律，料回落后的運(yùn)價(jià)水平仍明顯高出前幾年。

市場擔(dān)憂航司在歐線運(yùn)力新訂單會(huì)對(duì)未來運(yùn)價(jià)產(chǎn)生較大壓力，但其實(shí)大可不必?fù)?dān)心，歐線仍有50%左右船舶在18000TEU以下，存在大量置換空間。如果將現(xiàn)有非18000+TEU大船全部替換為23000TEU大船，那么仍可以有100艘的置換空間。因此市場無須過度擔(dān)憂航商的新訂單。

只要大船的瀑布效應(yīng)仍將持續(xù)存在，主干航線的運(yùn)力就仍存在結(jié)構(gòu)性替換需求，行業(yè)不可能維持0訂單局面，即使開始下新船訂單，按照目前新船訂單交付期限來看也已經(jīng)排期到2023年至2024年，行業(yè)更應(yīng)該關(guān)注具備成本端優(yōu)勢(shì)的航商持續(xù)改進(jìn)的服務(wù)差異化。

周期向價(jià)值轉(zhuǎn)變

目前，各航線運(yùn)價(jià)整體都出現(xiàn)了大幅度的上升，但從歷史角度看，大多數(shù)航線運(yùn)價(jià)均值回到了2014年前的水平，這應(yīng)該是一個(gè)合理區(qū)間，由此帶來的是行業(yè)整體盈利中樞上移。

賣方、機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)基本都認(rèn)為2021年將是集運(yùn)盈利最為輝煌的一年。中信建投韓軍表示，3月份長協(xié)價(jià)談判也將是全行業(yè)決勝的關(guān)鍵月，他預(yù)測中遠(yuǎn)?？?020/2021/2022營業(yè)收入分別為1643億元、1994億元、1872億元、增速分別為8.80%、21.30%、-6.10%，預(yù)測凈利潤分別為92.50億元、229億元、151億元。

圖：美國財(cái)政貨幣政策影響下美國集裝箱貨物進(jìn)口量

資料來源：中信建投